Совершенствование организации дивидендной политики предприятия

1. Теоретические основы организации дивидендной политики предприятия

1.1 Дивидендная политика: основные понятия и составляющие

1.2 Принципы и организация дивидендной политики на предприятии

1.3 Особенности дивидендной политики предприятия ОАО ГМК «Норильский никель» в современных условиях

2. Анализ итогов и разработка мероприятий по совершенствованию организации дивидендной политики предприятия на примере «Норильский никель»

2.1 Характеристика предприятия «Норильский никель»

2.2 Анализ итогов и особенностей дивидендной политики предприятия ГМК «Норильский никель»

2.3 Мероприятия по совершенствованию организации дивидендной политики предприятия ОАО ГМК «Норильский никель»

Заключение

Список литературы Приложения

Актуальность разработки мероприятий по формированию дивидендной политики (на примере ОАО ГМК «Норильский никель») заключается в том, что существующее российское законодательство несовершенно в отношении акционерного капитала, что приводит предприятия к неэффективным дивидендным политикам с целью удовлетворения запросов ведущих акционеров, что не всегда соответствует настоящим потребностям предприятия. Применение оценки важности покупки акций в российских биржевых и оценочных фирмах на основе теста Баффета приводит предприятие к тому, что оно использует неэффективную стратегию развития, отличную от декларируемой в Отчетах. В работе производится анализ текущего положения компании, и разрабатывается мероприятие по привлечению венчурного капитала с использованием эмиссии акций для инвестирования в деятельность компании.

Отечественный венчурный бизнес существует уже более трех лет. На сегодня венчурный капитал в России не развит, и на 99 процентов представлена иностранным капиталом. В этих условиях необходима популяризация механизмов венчурного бизнеса, чего можно достичь за счет использования таких крупных компаний, как ОАО ГМК «Норильский никель».

Объектом исследования является предприятие ОАО ГМК «Норильский никель»

Предметом исследования — дивидендная политика ОАО ГМК «Норильский никель».

Цель работы: разработка мероприятий по формированию дивидендной политики (на примере ОАО ГМК «Норильский никель»)

Для достижения цели в работе решены такие задачи:

1) Проанализированы теоретические основы организации дивидендной политики предприятия

2) Произведен анализ итогов применения текущей дивидендной политики

3) Разработаны мероприятия по совершенствованию организации дивидендной политики предприятия

Теоретической и методологической базой послужили работы авторов в области финансового менеджмента, анализа финансово-хозяйственной деятельности, материалы, представляемые авторами консалтинговых фирм и отчеты экспертов в области биржевой и дивидендной политики, отчетность предприятия ОАО ГМК «Норильский никель», публикации в СМИ.

дивидендная политика предприятие совершенствование

1. Теоретические основы организации дивидендной политики предприятия

1.1 Дивидендная политика: основные понятия и составляющие

Основные понятия дивидендной политики определяются уже самим понятием дивидендов: это часть прибыли, получаемая отдельными участниками предприятия пропорционально количеству акций или паев, принадлежащих каждому.

Основная особенность дивиденда, его отличие от других типов вложений средств в том, что, приобретая акцию предприятия, то есть становясь его совладельцем, покупающий акции рассчитывает получить не только требуемую ставку доходности, но и премии, что зависит от дивидендной политики самого предприятия. Но размер выплат на акцию заранее не определен, поэтому существует риск для акционера, что создает и риск для держателя акций. Размер дохода на акцию зависит от многих факторов:

1) компетентности руководства,

2) рискованности сектора экономики, к которому принадлежит предприятие

3) экономической конъюнктуры и т. п.

Единственным достоинством в данном случае является тот факт, что при выполнении условия, что ставка дивиденда не превышает уровень инфляции, он выполняет ту же функцию, что и процент в сберегательном банке.

Ключевым вопросом выбора дивидендной политики является выбор между тем, влияет ли величина дивидендов на общее состояние предприятия, его финансовую устойчивость.

В современной теории дивидендной политики выделяются два основных подхода.

Первый: основан на теории начисления дивидендов по остаточному принципу. Это теория Миллер-Модильяни, основоположники которой считают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров. На основании этой теории оптимальной стратегией в дивидендной политике считается заключающаяся в том, чтобы дивиденды начислялись после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли. То есть дивиденды выплачиваются после того, как профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются. И наоборот, если таких проектов нет, то прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.

Для доказательства своей теории Миллер-Модильяни использовали математические модели зависимостей между инвестициями, прибылью и дивидендами. Таким образом, рыночная стоимость акционерного общества представляется в их модели как функция от ряда величин:

1) денежной наличности,

2) инвестиционного бюджета

3) рыночной ставки процента в определенный момент времени.

Главный вывод и базовая стратегия первого подхода: рыночная стоимость акционерного общества (АО) (рыночная стоимость акций АО) определяется только его инвестиционной политикой. Дивидендная политика безотносительна к стоимости АО.

Второй подход: дивидендная политика влияет на величину совокупного богатства акционеров. Это теория М. Гордона, Ван Хорна и других, которые считают, что текущие дивиденды предпочтительнее будущих, равно как и возможный будущий прирост собственного капитала.

Необходимость выбора подхода второго типа базируется на принципе минимизации риска. Текущие дивиденды уменьшают для инвесторов уровень неопределенности относительно целесообразности и выгодности инвестирования. Таким образом, ими доказано, что относительно меньшая норма дохода на инвестиционный капитал приводит к возрастанию цены акционерного капитала.

Различия в подходах реализуют две роли дивидендов:

пассивная — при первом подходе;

активная — при втором.

Первый подход применим лишь в условиях совершенных рынков капиталов, при отсутствии трансакционных издержек, затрат компаний-эмитентов на размещение ценных бумаг, налогов, прогнозируемы будущие доходы фирмы.

Второй подход страхует инвесторов дивидендов, делая минимально рисковыми доход с капитала, издержки налогообложения, издержки, связанные с размещением ценных бумаг, трансакционные издержки и делимость ценных бумаг, институциональные ограничения, финансовую прогностичность.

Можно сделать вывод о том, что акционерный капитал образует возможность получения дивидендов на акцию, но величина дивидендов целиком зависит от политики акционерного общества.

Таким образом, «дивидендная политика» это механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Формируя дивидендную политику, руководство компании должно прийти к определенной пропорции между потреблением прибыли акционерами и ростом компании, поднимающим рыночную стоимость предприятия и соответствующую планам его стратегического развития.

Потому определение дивидендной политики может быть дано следующим образом: дивидендная политика это составная часть стратегии управления прибылью, заключающуюся в распределении пропорций между потребляемой и капитализируемой частями прибыли с целью увеличения рыночной цены предприятия.

Дав выше основные теории Миллера-Модильяни и Гордона-Линтнера, которые явились базовыми для разработки всех теорий, перейдем к характеристике всех описанных ныне теорий распределения дивидендов.

Итак, наиболее известными теориями, характеризующие механизмы формирования дивидендной политики, являются:

1. Теория независимости дивидендов.

Согласно постулатам ее авторов — Ф. Модильяни и М. Миллера принятая дивидендная политика должна быть пассивна, т.к. показатели стоимости акций, или рыночная стоимость предприятия, и благосостояние собственников зависят от суммы формируемой, а не распределяемой прибыли. При этом первичным фактором для менеджеров предприятия будет реинвестирование прибыли в производство, так как согласно данной теории ограничения не позволяют реализовать активное участие в реальной практике управления прибылью.

Несмотря на «пассивность» теория ММ стала базовой для нахождения более оптимальных решений механизма формирования дивидендной политики.

2. Теория предпочтительности дивидендов (или «синица в руках»).

Оппоненты данной теории исходят из того, что в большинстве случаев полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется затем в акции своей или аналогичной акционерной компании. Поэтому, утверждают противники настоящей теории, невозможно использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики. Таким образом, исключение рыночных рисков при принятии теории Гордона-Линтнера остается «на совести» управляющих компанией, но выплата дивидендов должна быть обеспечена.

3. Теория налоговых предпочтений (или «теория минимизации дивидендов «).

Как следует из названия, данная теория исходит из минимизации налоговых рисков, исходя из того, что налогообложение текущих доходов в форме получаемых дивидендов всегда выше, чем будущих. Тут учитываются факторы стоимости денег во времени, налоговых льгот на капитализируемую прибыль и т. п.). Такая дивидендная политика приводит к минимизации дивидендных выплат, а соответственно максимизацию капитализации прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую защиту совокупного дохода собственников.

4. Сигнальная теория дивидендов (или «теория сигнализирования»).

Эта теория базируется на модели оценки текущей реальной рыночной стоимости акций. В ней в качестве базисного элемента используют размер выплачиваемых дивидендов, и принимая данную теорию, предприятие идет к тому, что рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание реальной, а соответственно и котируемой рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход. Стоимость акций является в данном случае критериальной, и выплата высоких дивидендов «сигнализирует» о том, что компания ожидает существенный рост прибыли в предстоящем периоде.

Принять данную теорию на Российском рынке невозможно, т.к. теория требует с высокой «прозрачности» фондового рынка.

5. Инвестиционная теория дивидендов.

Ее автор Дж. Уолтер доказывает, что дивидендная политика связана с максимизацией котировки его акций, то есть ростом рыночной стоимости предприятия за счет его инвестиционной деятельности. При этом, если уровень доходности инвестиций предприятия превышает уровень доходности его акций, то размер дивидендных выплат может снижаться, и в этом инвестиционная теория является более гибкой. При данной теории если уровень доходности инвестиций предприятия ниже уровня доходности его акций, то размер дивидендных выплат должен возрастать.

6. Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (или «теория клиентуры»).

Данная теория — переходная от теории Миллера-Модильяни. В ней все решают акционеры, то есть если основной состав акционеров («клиентура» акционерной компании) предпочтет текущий доход, то дивидендная политика будет направлена на распределение прибыли на цели текущего потребления. Но если основной состав акционеров отдаст предпочтение увеличению своих предстоящих доходов, то дивидендная политика должна привести к капитализации прибыли. Но в таком случае та часть акционеров, которая с такой дивидендной политикой будет не согласна, реинвестирует свой капитал в акции других компаний. В результате применения данной политики состав «акционеров» станет более однородным.

Рассмотрим современные российские исследования о способе организации дивидендной политики. Системообразующуя концепцию понятия «защиты интересов собственников», которая представлена на рис. 1.1.

Рис. 1.1. Современный подход к рассмотрению структуры содержания понятия «защита интересов собственников.

Как видно из рисунка, интересы собственников корпорации можно подразделить на интересы в получении доходов и интересы в экономическом контроле. Причем, рисунок свидетельствует о том, что и здесь существует сочетание различных задач. Интересы в получении доходов — либо интересы в текущем доходе, либо в перспективном. Интересы в установлении экономического контроля — это получение контроля над различными ресурсами корпорации, причем преимущественно по отношению к другим участникам корпоративных отношений и другим собственникам корпорации. Данные интересы находят свою количественную оценку в системе показателей. Для первой группы интересов, как видно из рисунка — это рост курсовой стоимости акций корпорации и размеры дивидендных выплат.

Для второй группы интересов — это доля собственных средств в источниках финансирования корпорации, показатели автономии и доля пакета акций собственника в акционерном капитале корпорации в размере голосующих акций корпорации.

Таким образом, абсолютный доход собственника корпорации, полученный за определенный промежуток времени, рассчитывается по следующей формуле:

Дабс=Q1+(P1-P0) (1),

где Д — доход собственника;

Q1 — сумма дивидендов, полученных на принадлежащий собственнику пакет акций корпорации за промежуток времени i [0;1];

P0 — стоимость пакета акций корпорации при покупке

P1 — настоящая рыночная стоимость пакета акций корпорации

Сумма дивидендных выплат рассчитывается как произведение суммы дивидендов, выплачиваемых на одну обыкновенную акцию, и числа обыкновенных акций, принадлежащих собственнику.

Сумма дивидендов на акцию зависит от дивидендной политики корпорации, которая определяет, что делать: либо выплачивать прибыль акционерам, либо реинвестировать в производство. На это решение влияет целый ряд факторов: различия в условиях налогообложения дивидендных доходов и доходов от прироста капитала, стоимость доступных для корпорации источников финансирования, предпочтение собственников текущих доходов будущим.

Корпорации при выплате дивидендов, как правило, придерживаются одного из трех подходов:

постоянное или устойчивое увеличение дивиденда на акцию;

постоянный коэффициент выплат;

низкий регулярный дивиденд плюс премии.

Функцию дохода в виде дивидендов можно представить следующей формулой:

Ддивиден = f (ЧП; Кдв; tзаявления; tрегистрации; tпотери; tфакт) (2.),

где Ддивиден — дивидендный доход;

ЧПчистая прибыль корпорации;

Кдв — коэффициент дивидендных выплат;

tзаявления — дата заявления о выплате;

tрегистрации — дата регистрации владельца ценных бумаг;

tпотери — дата потери права на дивиденд;

tфакт — фактическая дата выплаты.

Данная формула представляет больше теоретическую модель формирования дивидендного дохода и сложна в использовании в практических расчетах, поэтому при дальнейших исследованиях в виде дивидендного дохода будет выступать сумма дивидендных выплат на долю акций, принадлежащую собственнику.

Другим слагаемым в формуле расчета абсолютного дохода собственника (см. формулу 1) является доход от прироста курсовой стоимости акций.

Существуют несколько теорий, объясняющих уровень курсовой стоимости акций корпорации. Среди них — две диаметрально противоположные. Первая из них утверждает, что рыночная стоимость акций базируется на стоимости компании. В данном случае цена акции зависит от стоимости компании, которая в свою очередь рассчитывается на основе прогнозируемых будущих прибылей.

P = f (d1, d2, d3,…, dn) (3),

где P — курсовая стоимость акций

d1, d2, d3,…, dn — прогнозы доходов за i — тые периоды, i[1;n].

Другая теория объясняет формирование курсовой стоимости акций корпорации спекулятивными факторами, и ожидаемые прибыли корпорации являются лишь одним из факторов, учитываемых инвесторами. В этом случае курсовая стоимость является функцией от спроса и предложения на рынке ценных бумаг.

P = f (D; S) (4.),

где D — спрос на акции корпорации;

Sпредложение акций корпорации.

Обе данных теории находят свою поддержку в практике. Первая — при объяснении долгосрочного изменения курсовой стоимости акций. Вторая — при объяснении ежедневных изменений, происходящих под влиянием изменения спроса и предложения.

Если сумма дивидендов является текущей экономической эффективностью, то прирост курсовой стоимости акций представляет собой перспективную экономическую эффективность. То есть он является условным, т.к. фактически фиксируется лишь при продаже пакета акций, принадлежащего собственнику корпорации. Как правило, продажа пакета акций сопровождается некоторыми финансовыми потерями, что приводит к снижению фактического прироста по сравнению с расчетным. Это снижение происходит за счет:

наличия комиссионных выплат с суммы сделки по продаже пакета акций;

воздействия закона спроса и предложения, что приводит к снижению цены акций при увеличении предложения;

налоговых выплат, т.к. при фиксировании дохода от прироста курсовой стоимости наступает момент налогообложения.

Целесообразно при расчете экономической эффективности производить поправку на ликвидность Rликв принадлежащего собственникам пакета акций корпорации. Следовательно, формула 1. примет следующий вид:

Дабс=Q1+ Rликв * (P1-P0) (5.)

Полученный абсолютный показатель доходности исключает возможность сравнения доходов собственников, обладающих различными пакетами акций. Для этих целей целесообразно полученную сумму отнести к покупной стоимости акций корпорации.

Дотн= Q1/ P0 + Rликв *(P1-P0)/ P0 (6.)

Полученная формула позволяет сравнивать доходы собственников различных корпораций и, следовательно, оценить степень эффективности корпоративного управления. Однако, по нашему мнению, данный расчет не позволяет проводить сравнение корпораций различных отраслей и действующих в различных экономических условиях (данные различия обычно заключается в степени экономического риска, нормы прибыльности и т. п.). Поэтому целесообразно проводить корректировку расчета (3.1.6.) на среднюю норму дивидендной и курсовой доходности по отрасли. Если же корпорация многоотраслевая, то думается будет целесообразным брать в качестве корректирующих коэффициентов среднюю норму доходности по отраслям, где корпорация осуществляет свою деятельность, рассчитанную как произведение нормы доходности отдельных отраслей, взвешенных на долю объема продаж корпорации в данной отрасли. Следовательно, формула для расчета показателя защиты интересов собственников в получении доходов корпорации примет следующий вид:

+ (-)Кдох= Q1/ P0 — Дд. ср + Rликв *(P1-P0)/ P0 — Дк. ср (7.),

где Кдох — показатель защиты интересов собственников в получении доходов;

Дд.ср — средний процент дивидендных выплат по отраслям экономики;

Дк.ср — средний доход от прироста курсовой стоимости акций корпорации по отраслям экономики.

Помимо этого, существует различная заинтересованность собственников в получении дохода либо в виде дивидендов, либо в виде прироста курсовой стоимости. Как было отмечено, различие в предпочтениях возникает ввиду разницы ставок налога, разницы момента налогообложения (доход от прироста курсовой разницы фиксируется в момент продажи) и склонности собственника либо к потреблению, либо к накоплению.

Так как сторонами корпоративных отношений помимо собственников является целый круг других участников, то это приводит к возникновению ситуации, когда права прочих участников по некоторым вопросам могут доминировать в ущерб интересам собственников. Соблюдение интересов тех или иных участников корпоративных отношений, мы считаем, возможно проследить в зависимости от их участия в формировании источников финансирования корпорации. Так, наличие значительной доли банковских кредитов в балансе корпорации может накладывать ограничение на некоторые действия в интересах собственников, например, продажу активов. Таким образом, объем контроля, находящийся в руках собственников пропорционален доле акционерного капитала в источниках финансирования корпорации.

К3 = СК/Б (8),

где К3 — показатель эффективности защиты интересов собственников по сравнению с другими участниками корпоративных отношений;

СК — сумма собственного капитала корпорации;

Б — валюта баланса.

Однако помимо финансовых инвесторов, обладающих правами контроля над корпорацией, в корпоративных отношениях участвуют, как было отмечено, и нефинансовые инвесторы. Так, профсоюзы могут ограничить решения собственников, которые приведут к сокращению штатов. Государство может ограничивать сферу деятельности корпорации, проводить программу национализации и т. д. Следовательно, необходимо вносить поправку на степень участия и нефинансовых инвесторов в контроле над корпорацией.

К3 = с*СК/Б (9)

Для использования данного показателя в расчете эффективности защиты интересов собственников думается целесообразно откорректировать его на отраслевой коэффициент автономии (ОКА).

+(-) К3 = с*СК/Б — ОКА (10),

где ОКА — отраслевой коэффициент автономии.

Оценить степень защищенности интересов собственников корпорации по сравнению с другими собственниками данной корпорации позволяет показатель доли акционерного капитала, принадлежащего отдельному собственнику.

К4 = Pномин /АК (11),

где К4 — показатель эффективности защиты интересов собственников по сравнению с другими собственниками корпорации;

Pномин — номинальная стоимость пакета акций принадлежащего собственнику;

АК — сумма акционерного капитала корпорации в объеме суммы голосующих акций корпорации.

Можно сделать вывод, что разработанные подходы к оценке эффективности корпоративного управления дивидендной политикой на основе оценки степени защиты интересов собственников в получении доходов, в экономическом контроле и оценки расчетной рыночной стоимости корпорации не исключают друг друга, а, наоборот, органически дополняют. Совместное их использование позволяет преодолеть ограничения, как первого подхода, так и второго.

1.2 Принципы и организация дивидендной политики на предприятии

Практика применения вышеописанных теорий привела к тому, что в настоящее время существуют три подхода к формированию дивидендной политики:

1) «консервативный»,

2) «компромиссный»

3) «агрессивный».

Использование этих подходов формирует определенный тип дивидендной политики.

1. Остаточная политика дивидендных выплат заключается в том, что фонд выплаты дивидендов определяется после того, как за счет прибыли обеспечены собственные финансовые ресурсы для реализации инвестиционных возможностей предприятия.

При этом сначала рассчитывается уровень внутренней ставки доходности по инвестиционным проектам, и если он превышает средневзвешенную стоимость капитала (или иной избранный критерий, например, коэффициенты ликвидности), то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию инвестиционных проектов, для достижения высокого темпа роста капитала (отложенного дохода).

Преимущество «остаточной» политики:

обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финансовой устойчивости.

Недостаток «остаточной» политики:

нестабильность размеров дивидендных выплат, непредсказуемость формируемых их размеров в предстоящем периоде и отказ от их выплат в период высоких инвестиционных возможностей,

Вывод: такая политика отрицательно сказывается на формировании уровня рыночной цены акций. Использовать ее следует на ранних стадиях жизненного цикла предприятия, связанных с высоким уровнем его инвестиционной активности.

2. Политика стабильного размера дивидендных выплат: выплата неизменной суммы дивидендов на протяжении длительного периода, причем сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции.

Преимуществом «политики стабильного размера»:

надежность, чувство уверенности у акционеров, стабильность котировки акций на фондовом рынке.

Недостаток «политики стабильного размера»:

безотносительность с финансовыми результатами деятельности предприятия, риск снижения инвестиционной деятельности, стагнации развития может.

Вывод: во избежание негативных последствий стабильный размер дивидендных выплат устанавливается довольно низкий, поэтому данная политика является консервативной, снижающей риск снижения финансовой устойчивости предприятия из-за недостаточных темпов прироста собственного капитала.

3. Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика «экстра-дивиденда») является наиболее гибкой, приспособленной к рынку.

Преимущество:

стабильность выплаты дивидендов в минимально предусмотренном размере, связанная с финансовыми результатами деятельности предприятия. Данная политика не снижает уровень инвестиционной активности.

Недостаток:

при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций компании снижается и соответственно падает их рыночная стоимость.

Вывод: данная дивидендная политика дает наибольший эффект на предприятиях с нестабильным в динамике размером формирования прибыли, либо при длительно реализуемой реструктуризационной стратегии.

4. Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части).

Преимущество;

простота формирования и тесная связь с размером формируемой прибыли

Недостаток:

нестабильность размеров дивидендных выплат на акцию, определяемая нестабильностью суммы формируемой прибыли.

Вывод: такая политика даже при высоком уровне дивидендных выплат не привлекает инвесторов (акционеров), избегающих риска. Такая политика должна быть используема зрелыми компании со стабильной прибылью.

5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов это стабильное возрастание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. На этом принципе построена «Модель Гордона», определяющая рыночную стоимость акций компаний, реализующих такую политику.

Преимущество:

обеспечение высокой рыночной стоимости акций компании и формирование положительного ее имиджа у потенциальных инвесторов при дополнительных эмиссиях.

Недостаток:

является отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности, что требует очень высокой квалификации менеджеров.

Вывод: повышение темпа роста коэффициента дивидендных выплат вызывает снижение инвестиционной активности предприятия сокращается, при этом коэффициенты финансовой устойчивости снижаются.

Перейдем к методам изучения и оценки факторов, определяющих дивидендную политику. Выделяют четыре группы факторов:

1. Факторы, характеризующие инвестиционные возможности предприятия. К числу основных факторов этой группы относятся:

а) стадия жизненного цикла компании (на ранних стадиях жизненного цикла акционерная компания вынуждена больше средств инвестировать в свое развитие, ограничивая выплату дивидендов);

б) необходимость расширения акционерной компанией своих инвестиционных программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности, направленной на расширенное воспроизводства основных средств и нематериальных активов, потребность в капитализации прибыли возрастает);

в) степень готовности отдельных инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности (отдельные подготовленные проекты требуют ускоренной реализации в целях обеспечения эффективной их эксплуатации при благоприятной конъюнктуре рынка, что обусловливает необходимость концентрации собственных финансовых ресурсов в эти периоды).

2. Факторы, характеризующие возможности формирования финансовых ресурсов из альтернативных источников. В этой группе факторов основными являются:

а) достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предшествующем периоде;

б) стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;

в) стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;

г) доступность кредитов на финансовом рынке;

д) уровень кредитоспособности акционерного общества, определяемый его текущим финансовым состоянием.

3. Факторы, связанные с объективными ограничениями.

К числу основных факторов этой группы относятся:

а) уровень налогообложения дивидендов;

б) уровень налогообложения имущества предприятий;

в) достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный сложившимся соотношением используемого собственного и заемного капитала;

г) фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рентабельности собственного капитала.

4. Прочие факторы. В составе этих факторов могут быть выделены:

а) конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания (в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает);

б) уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;

в) неотложность платежей по ранее полученным кредитам (поддержание платежеспособности является более приоритетной задачей в сравнении с ростом дивидендных выплат);

г) возможность утраты контроля над управлением компанией (низкий уровень дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций компании и их массовому «сбросу» акционерами, что увеличивает риск финансового захвата акционерной компании конкурентами).

Оценка этих факторов позволяет определить выбор того или иного типа дивидендной политики на ближайший перспективный период.

Акционерный капитал, эмиссионный доход, нераспределенная прибыль — это собственный капитал акционерной компании, из взаимосвязанного развития которых и возникает возможность выплаты дивидендов. В России закон «Об акционерных обществах» четко регулирует деятельность компаний. Например, обязательность формирования резервного капитала в размере не менее 15% уставного капитала общества и закрепленное за советом директоров право ограничения сверху размера выплачиваемых дивидендов при необходимости, в частности, получения долгосрочной ссуды. Напротив, в странах с развитой экономикой величина выплачиваемых дивидендов регулируется специальными контрактами в том случае, когда коммерческая организация хочет получить долгосрочную ссуду.

Мировое сообщество проблему распределения дивидендов в принципе решает таким способом: предприятие должно сделать выбор из двух схем, тогда на выплату дивидендов может расходоваться либо только прибыль (прибыль отчетного периода и нераспределенная прибыль прошлых периодов), либо прибыль и эмиссионный доход.

Для того чтобы обеспечить обслуживание такого долга, в контракте, оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина нераспределенной прибыли, либо минимальный процент реинвестируемой прибыли.

Таким образом, в России дивиденды в денежной форме могут быть выплачены лишь в том случае, если у компании есть деньги или денежные эквиваленты, конвертируемые в деньги, и они достаточны для выплаты дивидендов. На практике, при теоретической возможности у коммерческой организация взять кредит для выплаты дивидендов, однако это связано с дополнительными расходами.

В результате коммерческая организация может быть прибыльной, но не способной выплатить дивиденды по причине отсутствия денежных средств. В России в условиях исключительно высокой взаимной неплатежеспособности такая ситуация вполне реальна.

Акционерному обществу, как всякой другой коммерческой организации на стадии становления, необходимым является поиск финансовых источников для расширения производственных мощностей. В этих случаях нередко прибегают к практике ограничения дивидендных выплат. На практике в таком случае в учредительных документах оговаривается минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию, что делается исходя из предположения о предпочтительности развития производства, а не наращивания величины дивидендов.

Но это для рынка часто выглядит как сбои в выплате дивидендов, и при изменении дивидендной политики такие сбои могут привести к понижению рыночной цены акций. Поэтому нередко коммерческая организация вынуждена поддерживать дивидендную политику на достаточно стабильном уровне, несмотря на невыгодность для себя.

Взаимосвязаны так же курсовая цена акций и дивидендная политика, хотя четко аналитически определенной и формализованной зависимости не существует. Должная и оптимальная дивидендная политика может способствовать уменьшению колебания курсовой цены. На практике курсовая цена складывается под воздействием различных случайных факторов, хотя в финансовом менеджменте разработаны приемы искусственного регулирования курсовой цены. Это дробление, консолидация и выкуп акций, и они при определенных условиях могут оказать влияние на величину выплачиваемых дивидендов.

Дробление акций, или, иначе, расщепление или сплитом, не относится непосредственно к форме выплаты дивидендов, однако она может влиять как на размер дивидендов, так и на курсовую стоимость акций. В учебниках и статьях описаны ситуации, когда дробление акций приводило к росту капитализированной стоимости компании ввиду повышения ликвидности акций.

Можно так же сказать, что для реализации комплексной дивидендной политики необходима адекватная оценка подлинного уровня дивидендов.

Оценка уровня дивиденда в нашей стране, в условиях высокой инфляции и недобросовестной рекламы не может быть достижима лишь на результатах сравнения абсолютных величин, как например, отношение объявленных дивидендов к номинальной стоимости акций.

Оценка же дивидендов по текущей цене акций резко понижает доходность акций, но даже в этом случае оценка не отражает снижения стоимости денег за время от покупки акций до выплаты дивидендов.

Расчет текущей доходности акций, то есть отношение дивиденда к рыночной стоимости акций рассчитывается относительно номинальной стоимости, поэтому оно существенно ниже ставки дивиденда.

Реальная оценка достижима только при использовании дисконтированного подхода к расчету, но в данном случае при выборе ставки дисконтирования возникает проблема определения реального индекса инфляции, что приводит к сложностям определения изменений покупательной способности рубля на дату покупки акций и дату выплаты дивидендов.

Принципы дивидендной политики должны быть таковы, чтобы она была понятна всем, но на российском рынке такая информация отсутствует: дивиденды не содержат информации о политике, проводимой предприятиями, а курсы акций — об ожиданиях инвесторов. Это отражается на инвестиционном процессе и сдерживает формирование эффективного рынка ценных бумаг.

Можно подвести итог, что при принятии и проведении дивидендной политики советы директоров акционерных обществ должны учитывать, что:

1) регулярность выплат дивидендов снижают неопределенность инвесторов;

2) выплата дивидендов доказывает репутацию и хорошее состояние общества;

3) для инвесторов важна стабильность величины дивидендных выплат, причем, скорректированной с учетом инфляции;

4) повышение дивидендов за определенный период следует проводить только при наличии расчетов, доказывающих возможность поддержания их размера в будущем.

В целом же рациональная дивидендная политика позволяет максимизировать благосостояние акционеров предприятия и одновременно обеспечить финансирование его деятельности.

В настоящее время особенности дивидендной политики предприятий таковы, что большинство российских акционерных обществ не может себе позволить истратить значительную часть прибыли на дивиденды акционерам, поэтому они применяют некорректные приемы при расчете и выплате дивидендов:

1) задерживают выплату дивидендов, и инфляция обесценивает их большую часть;

2) завышают полученную прибыль;

3) выплачивают дивиденды акциями, не задействуя реальную прибыль.

Решение о выплате дивидендов фактически является решением о финансировании бизнеса предприятия, так как увеличение коэффициента дивидендных выплат уменьшает объем реинвестируемой прибыли.

Возникает на практике проблема выбора: при рассмотрении дивидендной принимает пассивную роль, поэтому при рассмотрении дивидендов как пассивного остатка, определяемого только наличием выгодных инвестиционных предложений, подразумевается, что для инвестора нет разницы между выплатой дивидендов и накоплением предприятием нераспределенной прибыли. Тогда, когда инвестиционные проекты обещают уровень рентабельности, превышающий расчетный, инвесторы выберут вариант накопления.

Но при условии, что ожидаемая прибыль от инвестиций равна требуемой, ни один из вариантов не имеет преимуществ. В противном случае инвесторы предпочтут выплату дивидендов.

Нахождение оптимальной дивидендной политики — исключительно трудная задача: необходимо найти баланс между текущими дивидендами и будущим ростом, который увеличивал бы цену акций предприятия. Но в российских условиях, как было сказано выше, оптимальная дивидендная политика исходит из субъективной оценки менеджеров каждого отдельного предприятия, принимаемая ими на основе особенностей предприятия, позиции его владельцев, инвестиционных возможностей и ряда иных факторов, влияющих на дивидендную политику.

В числе таких факторов в научной литературе можно найти: темп роста компании, ее рентабельность, стабильность доходов, удержание контроля над деятельностью компании, степень финансирования за счет заемного капитала, возможность финансирования из внешних источников, стадия жизненного цикла и масштабы компании, налоговые ставки на дивиденды и доходы с прироста капитала, предпочтения акционеров, ограничения правового характера и др.

На российском рынке ввиду нестабильности оценки значимости этих факторов во времени и на отдельных предприятиях невозможны разработка и применение общей модели формирования дивидендной политики.

Поэтому в России осуществляется выбор из трех возможных типов политики, то есть определяется коэффициента дивидендных выплат исходя из оценки финансовых потребностей предприятия и поддержания его ликвидности.

Оценивая финансовые потребности, следует принимать во внимание прогнозы денежных потоков предприятия, долгосрочных инвестиций и другие факторы, влияющие на состояние денежных остатков предприятия. Основное в этой оценке — определение возможных потоков средств и возможного их состояния с учетом изменения дивидендных ставок и риска. Иначе говоря, анализируется способность фирмы поддерживать стабильный уровень дивидендов в связи с вероятным распределением будущих потоков денежных средств. С позиций второго критерия — ликвидности — необходимо учитывать риск уменьшения запаса ликвидности при определении размера дивидендных выплат, особенно при его возрастании. Корпорации стремятся использовать один из трех типов политики выплаты дивидендов:

Стабильный или непрерывно растущий дивиденд на акцию.

Низкий регулярный дивиденд плюс дополнительные выплаты, которые зависят от годовой прибыли.

Постоянный коэффициент выплат.

Политика низкого регулярного дивиденда плюс дополнительные выплаты является в данном ряду политикой компромиссной. А поскольку прибыли и движение денежной наличности предприятий непостоянны, то представляется, что эта политика должна быть базовой. Принятие решения предприятием (советом директоров) относительно дивидендных выплат может состоять из следующих этапов:

Определение долгосрочной политики в отношении доли выплаты (процент от прибыли).

Сосредоточение внимания на изменениях дивидендов: оправданы ли эти изменения обстоятельствами?

Оценка целесообразности изменения дивидендов вслед за изменениями нормы прибыли.

Сохранение размера дивидендов на прежнем уровне.

Доведение фактического размера дивиденда до запланированного.

Стабильность подобной дивидендной политики является лучшей характеристикой акционерного общества в плане его надежности и финансовой устойчивости. Но на практике она зачастую не выдерживается, поскольку в отдельные моменты срабатывают те или иные доводы в защиту высоких или низких дивидендов:

Предприятия с высокими дивидендными выплатами больше ценятся рынком, т.к. многие акционеры считают, что лучше дивиденды сегодня, чем рост курсовой стоимости акций в будущем (своего рода «синица в руках»).

Выплата низких дивидендов помогает избежать дополнительных расходов на привлечение новых инвестиций. Политика высоких дивидендных выплат увеличивает стоимость обслуживания акционерного капитала.

Низкие дивиденды уменьшают налоговые обязательства инвесторов, поскольку налоги на прирост капитала в развитых странах, как правило, гораздо меньше, чем налоги на дивиденды. Минимизация дивидендов означает минимизацию налоговых обязательств и рост рыночной стоимости предприятия.

Как уже указывалось выше, не может быть единой для предприятий теоретической модели, поддерживающей конкретную дивидендную политику. При решении вопроса о распределении прибыли между дивидендными выплатами и реинвестированием очень важно проведение обоснованной дивидендной политики не только на уровне предприятия. В настоящее время часто используется для оценки эффективности дивидендной политики используется тест Баффета. В нем независимые аналитики проводят оценку и выставляют баллы по таким вопросам, как:

1. Достаточно ли информации о бизнесе компании?

2. Как компания проявила себя за последние годы?

3. Есть ли долгосрочные перспективы?

4. Действуют ли менеджеры компании рационально?

5. Открыты ли менеджеры?

6. Ставят ли менеджеры интересы акционеров выше своих?

7. Насколько рентабельна компания?

8. Достаточен ли свободный денежный поток для акционеров?

9. Какова отдача на вложенный капитал?

10. Какова внутренняя стоимость компании?

11. Есть ли у компании явное конкурентное преимущество?

В результате выносится вердикт. Но можно видеть, что тест Баффета направлен на выбор второго способа выработки дивидендной политики: текущая прибыль акционера важнее, чем реинвестирование в производство.

1.3 Особенности дивидендной политики предприятия ОАО ГМК Норильский Никель в современных условиях

Уставный капитал ОАО «ГМК «Норильский никель» состоит из 213 млн. 905 тыс. 881 обыкновенных акций номиналом 1 рубль. Из них 23 316 630 — на балансе компании. Крупнейшими акционерами ГМК «Норильский никель» являются Владимир Потанин и Михаил Прохоров, которым принадлежат пакеты по 22,6% акций.

Дивидендная политика ОАО ГМК Норильский Никель описывается положением, в котором предусмотрены такие пункты, как:

1. Общие положения. Этот пункт характеризует определение стратегии Совета директоров Общества при выработке рекомендаций по размеру, условиям и порядку выплаты дивидендов по акциям Общества, установление прозрачного и понятного акционерам механизма определения размера дивидендов Общества, порядка и условий их выплаты, обеспечение инвестиционного сообщества информацией о принципах и обязательствах Общества по распределению чистой прибыли в виде дивидендов, обеспечение прогнозируемости дивидендных выплат Общества на среднесрочную перспективу.

2. Порядок формирования Дивидендной политики Общества. Данный пункт указывает, что дивидендная политика Общества разрабатывается Советом директоров Общества на период не менее 3 (трех) лет, и раскрывает основные цели Дивидендной политики Общества. Целями являются:

· создание необходимых условий для роста инвестиционной привлекательности и капитализации Общества;

· повышение благосостояния акционеров за счет выплаты дивидендов и роста капитализации Общества;

· обеспечение баланса интересов акционеров и Общества при распределении чистой прибыли Общества.

3. Порядок принятия решения о выплате (объявление) дивидендов. Здесь указывается, что возможность выплаты дивидендов за очередной период рассматривается Советом директоров Общества исходя из полученных финансовых результатов. Следовательно, для анализа соответствия требуется проанализировать финансовые результаты. Указано так же, что размер дивидендов не может быть больше рекомендованного Советом директоров Общества.

4. Порядок начисления дивидендов.

5. Порядок и сроки выплаты дивидендов

В Положении раскрывается, что в целях обеспечения наиболее эффективной реализации прав акционеров на получение дивидендов Общество устанавливает следующие способы выплаты дивидендов акционерам:

почтовый перевод по месту проживания или регистрации (почтовому адресу) акционерам — физическим лицам.

Расходы Общества на осуществление почтового перевода удерживаются Обществом из суммы начисленных акционеру дивидендов.

Совет директоров вправе определить список акционеров (сумму дивидендов), для которых (с которой) указанные расходы не удерживаются. В этих случаях расходы на осуществление почтового перевода несет Общество;

· выдача из кассы Общества акционерам — физическим лицам, проживающим в г. Норильске. Выдача из кассы Общества денежных средств акционерам Общества осуществляется в установленном порядке работы кассы;

· перечисление на банковский счет, указанный акционерами — физическими и юридическими лицами.

· Расходы Общества по перечислению на банковский счет удерживаются Обществом из суммы начисленных акционеру дивидендов.

Совет директоров вправе определить список акционеров (сумму дивидендов), для которых (с которой) указанные расходы не удерживаются. В этих случаях расходы по перечислению дивидендов несет Общество.

6. Ограничения на выплату дивидендов уже более полно раскрывает порядок снижения или невыплаты дивидендов по акциям. В положении указывается, что Общество не вправе выплачивать объявленные общим собранием акционеров дивиденды по акциям в случаях, если на день выплаты Общество отвечает признакам несостоятельности (банкротства) в соответствии с законодательством Российской Федерации о несостоятельности (банкротстве) или если указанные признаки появятся у Общества в результате выплаты дивидендов. Так же ограничения вводятся, если на день выплаты стоимость чистых активов Общества меньше суммы его уставного капитала, и резервного фонда, и превышения над номинальной стоимостью определенной уставом Общества ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо станет меньше указанной суммы в результате выплаты дивидендов.

7. Ответственность Общества за соблюдение требований законодательства о выплате дивидендов описана согласно действующего законодательства.

8. Информирование акционеров о Дивидендной политике

9. Процедура утверждения и внесения изменений (дополнений) в Положение и Дивидендную политику Общества так же соответствует требованиям закона.

В целом можно сделать вывод о том, что дивидендная политика ГМК «Норильский никель» преследует интересы производства, так как в ней вводится прямая зависимость от реальных финансовых результатов. Но данное положение в рыночных условиях подвергается определенному воздействию потребности ГМК «Норильский никель» удовлетворять запросы основных акционеров. По размеру рыночной капитализации на конец 2006 года ГМК «Норильский никель» находится на 1 месте среди российских горно-металлургических компаний и на 6 месте среди мировых лидеров отрасли.

Компания постоянно стремится к увеличению доходов акционеров. Принимая во внимание хорошие промежуточные финансовые результаты 2006 года, мы продолжили практику выплаты промежуточных дивидендов. Внеочередное Общее собрание акционеров Компании, состоявшееся 24 ноября 2006 года, одобрило выплату дивидендов по результатам 9 месяцев 2006 года в размере 56 рублей (2,1 доллара США) на одну обыкновенную акцию Компании. Всего ГМК «Норильский никель» выплатила 10,7 миллиарда рублей (около 400 миллионов долларов США) в форме промежуточных дивидендов в декабре 2006 года.

По итогам финансово-хозяйственной деятельности Группы за 2006 год Совет директоров рекомендовал годовому Общему собранию акционеров Компании, назначенному на 28 июня 2007 года, утвердить окончательные дивиденды по итогам 2006 года в размере 176 рублей (6,7 доллара США) на одну обыкновенную акцию Компании.

Дивиденды по итогам работы за 2006 год составят почти 22 миллиарда рублей (около 850 миллионов долларов США) или 120 рублей (4,6 доллара США1) на одну обыкновенную акцию Компании.

Таким образом, дивидендный доход акционеров за 2006 год составит 3,64%, что свидетельствует о стабильном увеличении данного показателя уже в течение четырех лет.

Вследствие значительного роста рыночной стоимости акций Компании, повышения размера дивидендов, а также распределения акций ОАО «Полюс Золото», в 2006 году доходность на одну акцию ГМК «Норильский никель» составила 126%, превысив в 1,5 раза аналогичный показатель за 2005 год. В таблице 2.1. приведены сравнительные Данные об акциях согласно консолидированного Отчета о прибылях и убытках.

Таблица 2.1 Данные об акциях согласно консолидированного Отчета о прибылях и убытках за год, закончившийся 31 декабря 2006 года (в миллионах долларов США)

Данные об акциях и дивидендах анализируются экспертами, и далее, характеризуя предприятие, приведем аналитический отчет по тесту Баффета, выполненный ИБ «КИТ Финанс» с привлечением экспертов:

1. Мария Кальварская, старший аналитик ИБ «КИТ Финанс» (комментарии к вопросам 1−4)

2. Сергей Кривохижин, аналитик ФК «Открытие» (комментарии к вопросам 5−8)

3.Дмитрий Скворцов, старший аналитик Банка Москвы (комментарии к вопросам 9−11)

Резюме теста Баффета:

1. Достаточно ли информации о бизнесе компании? 5,50

ГМК подробно раскрывает информацию о финансовых результатах, изменениях в стратегии, проводит телеконференции по значимым событиям.

2. Как компания проявила себя за последние годы? 4,67

Налицо стабильно высокие показатели эффективности и роста финансовых результатов. Успешная реализация стратегии — выделение золотодобывающих и покупка энергетических активов, приобретение никелевого бизнеса OM Group — позволила существенно повысить капитализацию.

3. Есть ли долгосрочные перспективы? 5,20

Перспективы во многом зависят от конъюнктуры рынка металлов. Высокая рентабельность делает компанию более устойчивой к колебаниям цен. Возможные сделки M&A окажут положительное влияние на развитие бизнеса.

4. Действуют ли менеджеры компании рационально? 3,46

На данный момент вполне. Но сейчас ГМК ведет борьбу за канадскую LionOre, и дальнейшие шаги руководства по этому вопросу могут быть по-разному восприняты инвесторами. Основной эффект от сделки — диверсификация бизнеса и расширение его географии.