Три основных компонента процентной ставки

Повышенное внимание Хайека к элементу времени в структуре капитала означает изучение экономики преимущественно не в статике, а в динамике. С учетом времени производство рассматривается как многоступенчатое, с лагом времени между интервенциями на кредитных рынках и их последствиями. Особенно беспокоит Хайека кредитная экспансия, которая ведет к межвременной дезориентации рынка и диспропорциям в структуре капитала. Дешевый кредит вызывает перераспределение ресурсов между стадиями производства, что несовместимо с межвременными потребительскими предпочтениями. Более того, искусственно дешевый кредит меняет производственные планы в сторону повышенной будущей их ориентации. В результате в последней четверти XX в. все большая часть западных стран стала переходить на долгосрочное экономическое планирование. Данная тенденция была нарушена мировым финансовым кризисом. В нашей стране в первой половине прошлого десятилетия также получали развития долгосрочные планы, в частности программа создания в Москве международного финансового центра через 15 лет. Другим важным обстоятельством было то, что кредитная интервенция вызывала значительные временные лаги в экономике, что устраняло сигнальную функцию процентной ставки о состоянии рынка.

Для удобства дальнейшего анализа представим себе, что рыночная процентная ставка состоит из трех компонентов: базовой ставки, инфляционной премии и премии за риск, а общая ее структура выглядит следующим образом:

• 1) «чистая» процентная ставка (ЧПС, естественная процентная ставка) — база для определения цены денег — 3—5% (принято бытовым оборотом, в XIX в. — 3%);
• 2) инфляционная премия (ИП, можно представить также в виде инфляционного риска) — разница между современной и будущей покупательной способностью денег (надбавка за отложенные во времени покупки) — 2% (принятая инфляция в США и Евросоюзе) или 7—15% (в России);
• 3) премия за риск (ПР). В рамках общего риска можно выделить:
  • • риск неопределенности (общие, макроэкономические риски — политические, экономические, военные; индивидуальные, микроэкономические риски — для каждой группы заемщиков и для каждого конкретного заемщика — возраст, семейное положение, наличие заболеваний, профессия, род работы, привычки, доход, а для юридических лиц — состояние баланса и текущий и потенциальный «each flow», уровень задолженности и ее структура),
  • • риск дефолта (РД) — надбавка к обычному риску, обычно 3% (принятый бизнес-практикой процент), а если заемщик имеет больший риск, то процент более высокий, например 5 или 7%.

Итого: ЧПС (3%) + ИР (2%) + ПР (3% для обычного заемщика и 5—7% для менее известного)) = 8—12% (общая) или 19% в Российской Федерации.

Первый компонент процентной ставки. Триангуляция Хайека в начале 1930;х гг. была основана непосредственно на первом компоненте. «Чистая» процентная ставка зависит от четырех основных обстоятельств: уровня относительного накопления капитала, соотношения между накоплениями и текущим потреблением, уровня развития кредитной системы и кредитной культуры общества.

Второй компонент. К 1960 г. макроэкономика сменила приоритеты. Вопрос процентной ставки все чаще стал ставиться во главу угла всего анализа, а инфляционные подвижки заставили определить место и роль изменения цен в расчете величины процента. Так произошел переход к изучению второго компонента процентной ставки — инфляционной премии. Кроме того, инфляция рассматривалась в качестве шокового фактора, который оказывает воздействие на ход цикла. Практика использования инструментов денежно-кредитной политики в качестве экономических стимуляторов, которые предоставляют временный, но реальный экономический эффект, повысила значение ожиданий, прежде всего, в направлении инфляционных ожиданий и воздействия через инфляцию на экономический рост. Инфляционная премия свидетельствует о расхождении между ожидаемыми и фактическими темпами инфляции; о несовершенстве принятых расчетов по ожидаемой инфляции и в силу этого некорректном распределении ресурсов между стадиями производства.

К 1960;м гг. проблема инфляции захватила внимание макроэкономистов, в то время как теория капитала оставалась на задворках экономической науки.

Кейнсианская революция привела к ослаблению восприятия связей между капиталом и процентной ставкой. Принято было теоретизировать с позиции уровня занятости в контексте статичной, а не динамичной (как предлагает австрийская экономическая школа) структуры капитала. В результате произошел переход к анализу денежно-кредитной экспансии, которая напрямую воздействует на кредитные рынки и уровень процентной ставки, с позиции изменений на рынке труда и уровня заработной платы. Этот сдвиг в фокусе была замечен только определенным рядом экономистов — теми, кто изучал макроэкономику с позиций Хайека, но были также и такие экономисты, которые отошли от изучения теории капитала.

Природа и значение обратных связей между уровнем инфляции и уровнем занятости, как было показано кривой Филлипса, вытекают из различий в способностях работников и работодателей формировать соответствующие ожидания и из различий корректировки участниками рынка ожиданий инфляции. Первое различие вытекает из краткосрочного компромисса между инфляцией и безработицей, второе — регулируется продолжительностью краткосрочной перспективы. Ход настройки включает: временное снижение уровня безработицы; корректировку заработной платы; с временным отставанием происходит корректировка цен с последующим постоянным увеличением темпов инфляции, поскольку уровень цен догоняет расширяющуюся денежную массу.

В 1960—1970;х гг. базовая теория бизнес-цикла строилась на краткои долгосрочных кривых Филлипса и не принимала в расчет нерациональное использование капитала. Важнейшим элементом времени, ставшим фундаментальным аспектом теории капитала, построенной на основе теории Хайека, являются постоянные настройки, которые проводят различные работодатели и работники в соответствии с постоянно меняющимися рыночными обстоятельствами.

Итак, в 1930—1960;х гг. в макроэкономических дискуссиях основное внимание переместилось от воздействия времени на дисконт цены денег (уровень процентной ставки) к инфляционной премии и от рынка капиталов к рынку труда. Однако после 1960;х гг. ситуация изменилась. Экономическая наука сфокусировала свое внимание на процентной ставке и ее влиянии на инфляцию и инфляционную премию. Тем не менее столкновения макроэкономических подходов не произошло: наметилось своеобразное их перерастание в третье направление, которое более четко определилось к 1990;м гг.

Третий компонент. Третий компонент рыночной процентной ставки, премия за риск, не играл значительную роль ни в хайековских конструкциях, ни в более современных моделях. Как правило, большинство экономистов лишь упоминают премию как риск в перечне различных нагрузок, таких как административная ответственность, политическая нестабильность. В лучшем случае в ряде формул риски воспринимаются в качестве неденежных отрицательных активов, и с их помощью объясняются некоторые специфические виды спроса на деньги. Однако отсутствует макроэкономическая теория, которая объясняет любой эпизод из бумов и спадов в плане распределения рисков — влияния на них либо политики, вызвавшей искажение структуры капитала, либо рыночного механизма. Однако макроэкономический опыт 1990;х гг. и особенно первого десятилетия XX в. потребовал изменения подхода к проблеме риска при расчете его участия в формировании процентной ставки, а также в ее воздействии на экономику.

Формулировка риска и теоретизирование о его распределении между участниками рынка происходит параллельно с учетом как хайековских треугольников, так и краткои долгосрочных кривых Филлипса. Однако данная проблема решается пока лишь в общих чертах. Рынок распределяет риск среди своих участников в соответствии с их готовностью нести риск. Собственно на этой основе и появился современный деривативный рынок, на котором произошло разъединение между капитальными суммами и риском как таковым, между различными субрынками и его специализированными участниками. Однако такое распределение риска в условиях искусственно фиксированной процентной ставки и кредитной экспансии привело к формированию на финансовом рынке сверхпузырей.