Модели оценки оптимальной структуры капитала

Оптимальная структура капитала выражает такое соотношение использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечивают наиболее эффективную взаимосвязь коэффициентов рентабельности собственного капитала и задолженности и тем самым максимизируют рыночную стоимость корпорации. Процесс оптимизации структуры осуществляют в следующей последовательности.

• 1. Анализ состава капитала в динамике за ряд периодов (кварталов, лет), а также тенденций изменения его структуры. В процессе аналитической работы рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, финансирования, соотношения между долгосрочными и краткосрочными обязательствами и др. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности собственного и заемного капитала.
• 2. Оценка основных факторов, определяющих структуру капитала корпорации. К ним относятся:
  • — отраслевые особенности деятельности;
  • — стадии жизненного цикла;
  • — конъюнктура товарного и финансового рынков;
  • — уровень прибыльности текущей (операционной) деятельности;
  • — налоговая нагрузка;
  • — степень концентрации капитала (стремление первоначальных собственников сохранить контрольный пакет акций) и др.

С учетом перечисленных факторов управление структурой капитала корпорации предполагает решение двух основных задач:

• — установление приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала;
• — обеспечение в случае необходимости притока дополнительного внутреннего или внешнего капитала.
• 3. Оптимизация структуры капитала корпорации по критерию доходности собственного капитала. Расчет оптимальной структуры капитала рекомендуют проводить на базе многовариантного расчета.

Пример

Корпорация располагает собственным капиталом в 108 млн руб. и предполагает увеличить объем продаж за счет привлечения заемных средств. Рентабельность активов равна 20%. Минимальная процентная ставка за банковский кредит — 12%. Требуется установить, при какой структуре капитала будет достигнут наибольший прирост рентабельности собственного капитала. Вариантные расчеты этого показателя приведены в табл. 3.2.

Таблица 3.2

Вариантные расчеты чистой рентабельности собственного капитала при различных значениях коэффициента задолженности

Как следует из приведенных данных, наибольший прирост чистой рентабельности собственного капитала (2,47%) был получен в варианте IV. В дальнейшем прирост отсутствует, так как коэффициент задолженности достиг своего оптимального значения 1,0 (108 / 108) и новые заимствования нецелесообразны. Необходимое условие прироста данного показателя — превышение рентабельности активов над средним значением процентной ставки за кредит. Именно такой максимальный результат получен в варианте IV (20% > 13%). Таким образом, проведение многовариантных расчетов с использованием приведенных в табл. 3.2 параметров позволяет установить оптимальную структуру источников средств корпорации, которая приводит к максимизации прироста чистой рентабельности собственного капитала.

• 4. Оптимизация структуры капитала корпорации по критерию минимизации его стоимости (цены) базируется на предварительной оценке собственных и заемных средств при разных условиях их привлечения и вариантных расчетах средневзвешенной стоимости капитала (WACC). При расчете оптимальной структуры капитала необходимо установить, при какой его величине будет достигнута минимальная цена средневзвешенной стоимости корпоративного капитала. Обычно данная структура равна единице, т. е. 50% пассива баланса приходится на собственные источники, а 50% - на заемные источники финансирования активов корпорации.
• 5. Оптимизация структуры капитала корпорации по критерию минимизации финансового риска связана с выбором наиболее дешевых и менее рисковых источников покрытия активов.

Для достижения поставленной цели все активы систематизируют на три группы:

• • внеоборотные (капитальные) активы;
• • стабильная часть оборотных активов;
• • варьирующая часть оборотных активов.

На практике применяют три различных подхода к финансированию неоднородных по экономической природе групп активов за счет источников средств корпорации: консервативный, умеренный и агрессивный. При консервативном подходе примерно 50% варьирующей части оборотных активов формируют за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% переменной части, а также 100% стабильной суммы оборотных активов и внеоборотных активов покрывают собственным капиталом и долгосрочными обязательствами.

При умеренном подходе 100% варьирующей (переменной) части оборотных активов образуют за счет краткосрочных обязательств, а 100% стабильной (постоянной) части — за счет собственных средств корпорации. Внеоборотные активы возмещают за счет части собственного капитала и долгосрочных обязательств.

При агрессивном подходе 100% варьирующей части и 50% стабильной части оборотных активов покрывают за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% постоянной части оборотных активов и внеоборотные активы формируют за счет собственного капитала и долгосрочных обязательств.

Пример

Необходимо оптимизировать структуру капитала акционерной компании по критерию минимизации уровня финансового риска. Исходные данные:

• • прогноз среднегодовой стоимости внеоборотных активов — 64,8 млн руб.;
• • постоянная часть оборотных активов — 43,2 млн руб.;
• • максимальная дополнительная потребность в оборотных активах в период сезонного производства (6 мес.) — 54,0 млн руб.;
• • общий объем активов — 162,0 млн руб. (64,8 + 43,2 + 54,0).

При консервативном подходе к финансированию активов собственный капитал должен составлять 135,0 млн руб. (64,8 + 43,2 + 54,0? 0,5).

Заемный капитал должен быть равен 27,0 млн руб. (54,0 / 2).

Среднегодовая структура капитала, минимизирующая уровень финансового риска:

собственный капитал — 83,3% (135,0 / 162? 100);

заемный капитал — 16,7% (27,0 / 162,0? 100).

Исходя из своего отношения к риску, собственники и финансовые менеджеры корпорации вправе выбрать один из рассматриваемых вариантов финансирования активов. В современных условиях коммерческие банки сравнительно редко предоставляют корпорациям долгосрочные кредиты (на срок свыше одного года) на строительство объектов производственного назначения. Поэтому выбранная модель должна учитывать наиболее оптимальное соотношение между собственным и заемным капиталом с учетом особенностей деятельности каждой корпорации.

Роль экономической добавленной стоимости в управлении капиталом корпорации

В последние годы многие зарубежные ученые-экономисты уделяют много внимания концепции экономической добавленной стоимости (Economic Valve Added, EVA). Она позволяет ориентировать корпоративные цели в процессе принятия управленческих решений на интересы инвесторов (акционеров).

Согласно концепции EVA, стоимость корпорации выражает ее балансовую оценку, увеличенную на текущую стоимость будущих доходов. Таким образом, EVA определяет рыночную стоимость акций корпорации, которая обусловлена ее инвестиционной активностью на финансовом рынке за счет собственных и заемных средств.

Акционеры должны получить приемлемую компенсацию за принятый ими финансовый риск. Другими словами, собственный (акционерный) капитал должен обеспечить, по крайней мере, ту же самую норму возврата, как и при аналогичных условиях инвестирования на рынке капитала. Если данное условие не соблюдается, то отсутствует реальная прибыль и акционеры не видят конкретных выгод от текущей и инвестиционной деятельности корпорации. Если EVA равна нулю, то это является определенным достижением, так как акционеры получили норму возврата, которая компенсировала им финансовый риск. Положительное значение показателя (EVA > 0) характеризует эффективное использование капитала.

Стандартные формулы для расчета EVA.

или.

где EBIT — операционная прибыль (прибыль до выплаты процентов и уплаты налога на прибыль); Т — ставка налога на прибыль, доли единицы; ROI — рентабельность инвестированного капитала, %; WACC — средневзвешенная стоимость капитала, %; IC — объем инвестированных средств в денежном выражении.

Пример

Корпорация располагает следующими данными: посленалоговая прибыль от хозяйственных операций (чистая прибыль) — 21,6 млн руб.; WACC — 10,5%; ROI — 12,6%; объем инвестиций (IC) — 171,0 млн руб.

или.

Данную величину (3,6 млн руб.) можно считать реальной прибылью акционерной компании после вычета стоимости капитала, который должен быть выплачен владельцам акций и корпоративных облигаций. Из расчета можно сделать вывод о том, что корпорация должна иметь положительную величину посленалоговой прибыли. Но, тем не менее, корпорация может иметь отрицательное значение экономической добавленной стоимости, если WACO ROI.

Параметр EVA (и его модификации MVA и CVA) используют многие зарубежные корпорации в практической деятельности на рынке капитала.