Взаимосвязь инвестиционных и финансовых решений

Практика финансового менеджмента различает инвестиционные и чисто финансовые решения. Под инвестиционными решениями понимаются решения по вложению (инвестированию) денежных средств в активы с целью получения положительного результата в будущем, что предполагает оценку ожидаемой и требуемой доходности, а также сравнение активов с целью максимизации отдачи и минимизации риска. Главенствующим моментом в принятии инвестиционного решении является выбор цели инвестирования и актива (реального или финансового). Часто инвестиционные решения направлены не столько на активы, сколько на проекты, т. е. на реализацию процесса создания актива.

Финансовые решения — это решения, связанные с определением объема и структуры инвестируемых денежных средств (собственных и заемных) как в отдельный актив, так и в проект. Финансовые решения, как правило, требуют выработки стратегии управления денежными потоками (оптимизацию затрат, налоговое планирование). Финансовые решения предусматривают конкретную форму получения финансового результата и дальнейшего его использования (реинвестирование или потребление).

Существенным моментом во взаимоотношении между финансовым и инвестиционным решением является то, что эти решения сильно взаимосвязаны. Финансовые решения оказывают влияние на реальную цену приобретаемого и (или) создаваемого актива, делая его более или менее инвестиционно привлекательным. Как правило, инвестиционное решение влечет за собой привлечение финансирования для создания и (или) приобретения актива, а финансирование, в свою очередь, требует решения вопроса о срочности привлечения финансовых ресурсов (краткосрочных или долгосрочных, а также их сочетания).

При принятии инвестиционных и финансовых решений необходимо учитывать особенности активов по вещной форме, срокам генерации денежного потока (недвижимость или земля, оборудование, ценные бумаги и т. п.), т. е. под активом понимается любой источник получения денежного дохода.

Определяющим моментов при принятии и инвестиционного и финансового решения является гарантированность и достаточность получения денежного потока от эксплуатации приобретенного и (или) созданного актива. Так, можно выделить рисковые (денежный поток не гарантирован) и безрисковые (с гарантированным денежным потоком) активы. Соответственно, при принятии решений по активам различают ситуации определенности и неопределенности. В качестве основной причины неопределенности можно назвать отсутствие полноты информации об объекте, а также влияние внешних и внутренних рисков как на процесс реализации проекта, т. е. создания актива, так и на генерируемый активом денежный поток.

Таким образом, принятие инвестиционных и финансовых решений может осуществляться как в условиях определенности, так и в условиях неопределенности и риска. В качестве крайнего случая риска можно определить принятие решения в условиях конфликта, когда есть очевидное противодействие принятию решения.

В принятии как инвестиционных, так и финансовых решений ключевую роль играет выявление влияющих на них факторов. Наиважнейшую роль играет временной фактор. Чем более отдален момент получения денежного потока по активу, тем менее ценится полученный результат; основной причиной этого является потеря инвестиционных возможностей. Фактор неопределенности и риска также трудно переоценить, поскольку чем более рискованно получение денежного дохода, но активу, тем менее он ценится. Степень ответственности по обязательствам также является существенным моментом, поскольку в практическом смысле может выражаться как в залоговых обязательствах физических и юридических лиц инвесторов, так и в личных обязательствах граждан. В свою очередь, получаемые от эксплуатации актива доходы подлежат налогообложению, что в свою очередь и определяет налоговый фактор как существенный при принятии инвестиционных и финансовых решений. Наличие либо отсутствие налоговых льгот, а также ставки налогообложения денежных потоков также повышают или понижают инвестиционную привлекательность актива.

Развитие математического подхода к оценке факторов неопределенности и риска в процессе принятия инвестиционных решений прослеживается в теории оценки предпочтения состояний (англ. State-Preference Theory), предложенной Кеннетом Эрроу.

Пользуясь этой теорией, можно описать неопределенность внутренней и внешней среды как конечное множество взаимоисключающих состояний S = {5_t, S₂,…, 5,-}, но с учетом следующих допущений, а именно:

• • каждому из возможных состояний Sj может соответствовать его вероятностная оценка p (Sj);
• • реализация конкретного состояния полностью определяет значения всех прочих, по отношению к субъекту, переменных;
• • субъект способен ранжировать свои предпочтения в зависимости от вероятностных оценок.

В рамках данной теории риск можно трактовать как конкретное состояние неопределенности. В элементарном понимании результат любого состояния можно считать равновероятным. Риск является математической мерой конкретной реализации неопределенности (состояния). Таким образом, следуя настоящей теории, под риском понимается конкретное проявление реакции среды по отношению к инвестору. Вместе с тем неблагоприятный исход не достоверен, но и не невозможен, другими словами, отсутствие реакции среды на действие инвестора физически невозможно:

так как при p (Sj) = 0 событие невозможно, при /?($,) = 1 событие достоверно.

В этом ключе оценка риска в сфере инвестиционной деятельности, как правило, сводится, во-первых, к проблеме возвратности инвестиций, во-вторых — к доходности инвестиционных вложений.

Рассмотрим риск утраты инвестиционных вложений, под которым будем понимать:

• • риск невозврата инвестиций конкретным реципиентом (неудавшийся инвестиционный проект);
• • риск потери финансовых вложений на фондовом рынке в ценные бумаги конкретного эмитента;
• • риск утраты инвестиций в других формах капитала, произведенных в пользу конкретного получателя.

Риск невозврата инвестированного капитала определим как риск инвестирования. Иными словами, риск инвестирования — это риск потери, полной или частичной, какого-либо актива инвестора. Стоит отметить, что если вероятность потерь равна нулю, то и риск равен нулю; в то же время, если вероятность потерь равна единице, риск равен объему актива или вложенному капиталу: чем больше объем и (или) срок инвестиционного вложения, тем больше риск. Однако риск определяется не только объемом актива, сроком и условиями вложения, но зависит также от множества других параметров (характеристик) актива: показателей объекта вложения и других сопутствующих факторов.

Представим вышеизложенное в виде функции:

где Q, — характеристика /-го вложения инвестора; R (Qj) — риск /-го вложения; Sj — объем /-го вложения; po (Qj) — вероятность утраты минимального размера ресурса (/-го инвестиционного вложения) актива 5₀, инвестированного на минимально допустимый (для конкретного объекта вложений /-го актива) срок ?₀; /(5,) — монотонно возрастающая функция при Г), Q, = const и Sj > 5₀; g (Tj) — монотонно возрастающая функция при 5,-, Q, = const и 7} > t₀.

Поэтому введем обозначение:

Подставим выражение последнее выражение в предпоследнее, получаем: 330.

Выражения R (Q_t) = Spo (Q)f (S_t, 1), Q,)g (T_r 5″ Q,) и R, = S, P, будем полагать формальными определениями риска инвестирования.

Величину Pj определим как рискованность i-го вложения инвестора. Таким образом, рискованность инвестиционного вложения — это вероятность утраты капитала инвестора, зависящая от объема 5,-, срока размещения Tj и параметров (характеристик) Q, объекта вложения (актива), включающих показатели объекта размещения инвестиций.