Инвестиционные модели интернационализации бизнеса

Контрольная работа

Инвестиционные модели интернационализации бизнеса

Инвестиционные модели ведения международного бизнеса предполагают:

— миноритарное участие фирмы в капитале зарубежной компании, которая имеет важное стратегическое значение для фирмы-инвестора в качестве поставщика или партнера;

— владение фирмой зарубежными предприятиями полностью или на долевых началах с кем-то еще из зарубежных партнеров.

Полное или совместное с партнерами владение зарубежными предприятиями являются основными способами прямого зарубежного инвестирования. Однако прежде чем анализировать сравнительные преимущества и недостатки данных способов прямого зарубежного инвестирования напомним логику принятие решения фирмой в пользу прямого инвестирования по сравнению с другими методами ведения международного бизнеса, которая была представлена в Теме 5. (Рис. 1).

Несмотря на взаимосвязь и взаимную дополняемость различных способов интернационализации бизнеса, в Теме 5 были подробно проанализированы три группы причин, по которым фирмы отдают предпочтение прямым зарубежным инвестициям при выборе между различными способами интернационализации своего бизнеса: обеспечение контроля над зарубежными активами; получение преимуществ в расширении рынка; получение преимуществ в снижении издержек за счет более дешевых ресурсов.

1. Факторы, влияющие на выбор способа прямого зарубежного инвестирования

Поскольку прямое зарубежное инвестирование нацелено на контроль над зарубежными активами и предприятиями, то выбор конкретного способа прямого инвестирования означает выбор степени контроля над собственностью зарубежного предприятия, выбор между полным (100%) и совместным с партнерами владением зарубежными активами и предприятиями (стрелка 4 Рис. 1).

Данный выбор весьма труден, поскольку каждый из указанных способов имеет свои преимущества и недостатки.

Полное (100%-ное) владение зарубежным предприятием имеет следующие основные преимущества.

Во-первых, оно существенно упрощает контроль за деятельностью зарубежного предприятия. Руководство свободнее в принятии решений, которые наилучшим образом соответствуют интересам предприятия в целом. При наличии совладельцев свобода действий иностранного инвестора уменьшается, так как даже при незначительной доле местные учредители могут апеллировать к правительствам своих стран по поводу практики, ущемляющей их интересы.

Во-вторых, имеется возможность свободного отбора и привлечения необходимых менеджеров и специалистов в соответствии с поставленными задачами. Это позволяет существенно снижать уровень кросс-культурных противоречий, которые являются неизбежными спутниками совместных предприятий.

В-третьих, имеется свобода выбора вариантов в установлении контактов и партнерских отношений с поставщиками, инвесторами и другими субъектами внешнего окружения зарубежной фирмы.

В-четвертых, нет необходимости делить прибыль с совладельцами. Возражения против дробления прибыли имеют серьезное обоснование: если инвестор обладает всеми ресурсами, необходимыми для успешной работы зарубежных предприятий и филиалов, ему нецелесообразно владеть ими на долевых началах.

Однако, как часто бывает, преимущества могут оборачиваться своими недостатками: самостоятельный выход на незнакомый рынок создает образ «чужака», затрудняющий адаптацию к реалиям местного правового и социально-экономического кружения; обнаруживает настоятельную необходимость в надежном партнере, профессионально и умело представляющим интересы зарубежного предприятия в местном сообществе, предпринимательских кругах и властных структурах данной страны. Местный совладелец зарубежного предприятия наилучшим образом подходит на роль такого партнера.

Преимущества владения на долевых началах (совместных предприятий.

Несмотря на преимущества 100%-ного владения зарубежными предприятиями и филиалами, существуют, во-первых, внешние и внутренние факторы, способствующие распространению владения на долевых началах (совместных предприятий).

С внутрифирменной точки зрения долевое владение позволяет: привлекать дополнительные ресурсы; распределять риски между участниками СП; быстрее расширять свою деятельность на внешних рынках; добиться максимального увеличения объема продаж, что способствует расширению базы исследований и разработок (R & D). Одним из самых мощных внутрифирменных обстоятельств, действующих в пользу СП, является то, что в случае его создания риск иностранного инвестора значительно ниже, чем при покупке зарубежной фирмы или создании филиала (представительства).

Внешние факторы обусловлены давлением со стороны правительств многих стран в направлении разделения собственности с местными акционерами и различными ограничениями в отношении иностранных инвестиций. К числу внешних побудительных мотивов создания СП могут быть отнесены: а) трудности самостоятельного проникновения на внешние рынки; б) недостаточное знание зарубежной хозяйственной среды и необходимость объединения усилий партнеров в условиях растущей неопределенности экономического развития; в) национальное законодательство, ограничивающее 100%-ную иностранную собственность в отдельных отраслях и сферах.

Во-вторых, основными мотивами (целями) совместного владения собственностью за границей в условиях усиления международной конкуренции являются:

— стремление усилить синергетический эффект от взаимодействия активов двух или большего числа учредителей, находящихся в разных странах;

— объединить свои ресурсы для борьбы с более крупными и мощными конкурентами.

Реализация указанных целей позволяет фирме создавать и поддерживать разнообразные конкурентные преимущества на зарубежных и мировых рынках.

А). Сочетание и комбинация активов любых типов. Например, одна фирма располагает производственными мощностями, а другая — распределительной сетью. Две фирмы могут иметь, средства для проведения научных исследований, дополняющих друг друга. Одна фирма имеет конкурентоспособные запатентованные изобретения, а другая — известный, уважаемый среди потребителей и инвесторов брэнд. В процессе решениия проблем комбинирования активов, партнеры встают перед выбором: делить собственность или ограничиться кросс-лицензированием, не затрагивающим акционерный капитал фирмы. Аргументом в пользу инвестиционной (акционерной) модели является то, что даже небольшой пакет акций добавляет уверенности, основанной на возможности участия в принятии решений. Решить, какая доля акционерного капитала обеспечивает контроль над фирмой, непросто. За немногими исключениями, чем больше пакет акций, тем вероятнее, что его владелец будет контролировать решения и политику предприятия. Многие фирмы готовы к совместному владению, но, как правило, заранее решают, кому должен принадлежать контрольный пакет акций. Если, например, фирма располагает пакетом, не дающим права контроля над ее заграничным предприятием, она может контролировать решения и политику предприятия, при условии, что большая часть акций находится в руках многочисленных и разрозненных акционеров. Еще одна возможность заключается в разделении прибылей пропорционально долям собственности, но при сохранении права голоса только за одной категорией акционеров. Есть и такая возможность — добиться, чтобы представляющие ваши интересы члены совета директоров назначали менеджеров и руководителей на ключевые посты.

Б). Многообразие совместных акционерных компаний и способов действия партнеров по совместному предприятию.

Различают следующие разновидности совместных акционерных компаний: а). компания, созданная на паритетных началах; б). одной организации принадлежит более 50% акций совместного предприятия; в). большая часть акций принадлежит иностранным участникам; г). меньшая часть акций принадлежит иностранным участникам; д). капитал делится в пропорции 49: 49, а остальная часть акций принадлежит-независимой третьей стороне; е). весь капитал принадлежит одному партнеру, однако другой участник имеет право приобрести часть его акций.

Партнеры по совместному предприятию могут действовать следующим образом: а). две фирмы из одной страны могут вместе проникать на иностранный рынок; б). иностранная компания может соединить свои усилия с местной; в) компании из двух или большего числа стран могут создать совместное предприятие в третьей стране; г) совместное предприятие может быть создано частной компанией и правительством какой-то страны (такие предприятия называют смешанными); д) создание совместного предприятия за границей несколькими государственными предприятиями. Чем больше фирм имеют право собственности в совместном предприятии, тем сложнее его схема.

В). Выбор партнера по совместному предприятию на основе принципа дополнительности ключевых компетенций и сочетания преимуществ различных деловых культур. По этой причине создание совместных предприятий целесообразно после того, как в течение длительного времени накоплен позитивный опыт взаимодействия с потенциальным партнером в сферах распределения готовой продукции, лицензирования, других контрактных отношений, выполнения совместных проектов с участием представителей различных деловых культур.

В-третьих, как и полное (100%-ное) владение, СП имеет свои преимущества и свои недостатки.

К основным преимуществам СП принято относить:

* ориентацию на долгосрочное сотрудничество сторон в одной или нескольких сферах хозяйственной деятельности;

* объединение собственности партнеров (денежных средств, зданий и сооружений, машин и оборудования, прав интеллектуальной собственности и т. п.) для достижения общей цели; совместное формирование уставного капитала;

* возможность комплексного использования усилий партнеров по взаимодействию во всех предпроизводственных, производственных и сбытовых сферах; объединение наиболее сильных взаимодополняющих элементов производительных сил, принадлежащих партнерам; достижение синергетического эффекта;

* невысокую потребность в денежной наличности для осуществления капитальных вложений, вызванную тем, что зачастую более существенным вкладом в уставный капитал СП является лицензия на современный технологический процесс и т. п.;

* участие в прибылях СП, полученных в результате использования технологии и производства продукции, работ, услуг; распределение прибыли СП между^его учредителями, как правило, пропорционально их вкладу в уставный капитал;

* возможность глубокого изучения соответствующего рынка и приобретения опыта, необходимого для расширения деятельности на нем в долгосрочной перспективе;

* снижение затрат на производство продукции, поступающей от СП иностранной фирме-партнеру по кооперационным связям;

* формирование органов управления СП (совета директоров, правления), не зависимых от органов управления предприятий (фирм) — учредителей СП;

* относительную экономию на административных, управленческих и сбытовых расходах, связанных с деятельностью СП, по сравнению с расходами на те же цели в случае открытия за рубежом предприятий, полностью принадлежащих иностранным инвесторам, а также представительств и филиалов иностранных юридических лиц;

* восполнение недостающих производственных мощностей за счет партнера;

* разделение рисков и ответственности между партнерами.

Основным недостатком СП является проблема взаимоотношений партнеров. Как показывает практика, они имеют, место в большинстве как вновь создаваемых, так и давно функционирующих совместных компаний. В рамках СП непосредственное руководство хозяйственной деятельностью, проблемы стратегии и тактики могут быть решены исключительно с учетом мнения партнера. Часто возникает необходимость достаточно длительного согласования и достижения взаимопонимания при разработке совместной концепции, что ведет к потерям времени. Сферами возникновения конфликтов между партнерами могут быть: а) распределение прибыли (стремление одной стороны получить дивиденды, а другой — направить их на развитие предприятия, извлечение одной из сторон больших выгод для себя, чем для партнера, и т. п.); б) неравнозначная активность партнеров, стремление одного из партнеров к более активному участию в управлении; в) степень сотрудничества с различными государственными учреждениями.

Итак, поскольку каждый из рассмотренных нами способов прямого зарубежного инвестирования, нацеленного на получение контроля над активами и предприятиями за рубежом, имеет свои преимущества и недостатки, то выбор между полным и совместным владением зарубежным предприятием весьма затруднителен. Вместе с тем в условиях глобализации и усиления международной конкуренции транснациональные компании в процессе реализации своих глобальных конкурентных стратегий часто отдают предпочтение в пользу полного владения своими зарубежными активами и филиалами. В этом случае они сталкиваются с проблемой выбора между созданием своего заграничного предприятия с «нуля» (greenfield investment) и приобретением действующего предприятия за рубежом (стрелка 5 Рис. 1).

международный бизнес инвестирование

2. Основные мотивы выбора между созданием нового предприятия и приобретением существующего предприятия за рубежом

Различные способы создания зарубежного предприятия имеют свои достоинства и недостатки, которые необходимо оценить предпринимателю при сравнении вариантов приобретения действующего предприятия и варианта строительства новых мощностей.

Основными мотивами (преимуществами) приобретения доли в действующем предприятии или предприятия целиком являются следующие:

I) трудности, связанные с передачей некоторых ресурсов зарубежному предприятию или приобретением этих ресурсов на месте для нового предприятия. Особые сложности в последнем случае могут быть вызваны недостатком необходимых квалифицированных кадров на местном рынке. Вместо того чтобы предлагать более высокую зарплату, чем у конкурентов, с целью переманивания работников, покупка доли участия в действующей фирме обеспечивает наличие не только готовой рабочей силы и руководящих кадров, но и сформировавшейся организационной структуры, посредством которой этот персонал взаимодействует;

2) возможность получения готовой производственной и коммерческой структур, а также знания особенностей управления;

3) возможность пользоваться известностью, авторитетом, торговой сетью и торговой маркой приобретаемого предприятия, что имеет особо важное значение для массовых потребительских товаров в случае, если издержки и риск введения новой марки высоки;

4) облегчение доступа к местному капиталу, особенно если судьба предприятия зависит в большей степени от местного финансирования, чем от передачи иностранного капитала в качестве вклада. Это объясняется тем, что, во-первых, местные инвесторы, как правило, лучше знают действующее предприятие, чем зарубежную фирму; во-вторых, существующая компания может быть приобретена путем обмена акциями, что позволяет избежать дополнительных процедур валютного контроля в своей стране;

5) возможность сократить издержки и уменьшить риск, а также обеспечить более быстрое получение результатов. Иностранная фирма может купить целиком предприятие, особенно потерпевшее банкротство. В этом случае расходы значительно меньше затрат на строительство нового предприятия. Если инвестор опасается, что дополнительные производственные мощности не окупятся на рынке, приобретение доли участия поможет избежать риска понижения цен и сокращения объема продаж в расчете на одного работника в случае создания новых мощностей;

6) обеспечение немедленного доступа на рынок. Покупая зарубежную компанию, инвестор не несет больших расходов, связанных с неэффективной работой в период пуска, и обеспечивает себе немедленный приток наличности вместо замораживания средств на период строительства. В целом приобретение компании позволяет опереться на существующие структуры, хотя обходится довольно дорого и сопряжено со многими сложностями правового характера — знание и соблюдение законов о компаниях, налогах, биржах, антитрестовского законодательства, что требует привлечения адвокатов, специализирующихся в соответствующих областях.

Несмотря на то, что приобретение доли участия или действующего предприятия полностью обеспечивает перечисленные преимущества, потенциальный инвестор сталкивается с целым рядов недостатков избранного пути:

а). поскольку зарубежные инвестиции часто вызваны более низкой конкуренцией в стране-реципиенте, трудно бывает найти предприятие, которое было бы целесообразно приобрести;

б). государственные ограничения на местах могут помешать покупке из-за опасения, что в итоге будут доминировать иностранные предприятия;

в). предлагаемые для продажи фирмы могут принести инвестору ряд непростых проблем:

— низкая квалификация персонала и сложные трудовые отношения, которые трудно изменить;

— плохая репутация существующих товарных знаков;

— неэффективные производственные мощности;

— невыгодное расположение относительно будущих потенциальных рынков.

Создание нового предприятия (филиала) в отличие от покупки действующего обеспечивает:

— большую автономию и лучший контроль над его деятельностью и развитием;

— возможность наилучшим образом реализовать инвестиционный проект по созданию современного предприятия с «нуля»;

— инвестору легче получить кредиты в своей стране, особенно когда он планирует подключить банки развития для обеспечения части своих финансовых потребностей;

— прямые соглашения с федеральными и местными властями по осуществлению конкретного инвестиционного проекта по созданию реальных зарубежных активов.

Однако, указанные преимущества не отменяют очевидный факт: создание новой компании за рубежом — это, как правило, самый дорогостоящий вариант, требующий немало времени и сопряженный с большим риском, так как при этом приходится действовать в незнакомой обстановке.

До сих пор, наш анализ способов прямого зарубежного инвестирования и основных мотивов выбора между созданием нового предприятия и приобретением существующего предприятия за рубежом проводился с позиции самого главного мотива (признака) прямого зарубежного инвестирования — получение фирмой контроля над активами и предприятиями за рубежом. Однако, следует обратить внимание на другой ключевой мотив (отличительный признак) зарубежного прямого инвестирования — создание зарубежных активов (материальных и нематериальных) и предприятий, способных генерировать товары и услуги, поставляемые на рынки различных стран.

Зарубежное прямое инвестирование, понимаемое как осуществление капитальных вложений в зарубежные активы и предприятия, производящие товары и услуги, обладающие добавленной стоимостью, развивается по трем основным направлениям:

— проектное финансирование прямых инвестиций в создание зарубежных предприятий;

— финансирование успешных новых компаний в различных странах международными фондами прямых инвестиций;

— международное венчурное финансирование коммерциализации научных идей, изобретений и разработок.

3. Проектное финансирование зарубежных прямых инвестиций

В последнее десятилетие наблюдается расширение строительства капитальных объектов в процессе осуществления крупных средне и долгосрочных инвестиционных бизнес-проектов по всему миру.

Инвестиционный бизнес-проект по своему содержанию представляет собой совокупность видов деятельности по разработке новых или модернизации существующих изделий (технологических процессов) и созданию (техническому перевооружению, реконструкции или расширению) производственных мощностей (реальных активов) по их выпуску; созданию мощностей по производству работ или оказанию услуг, в том числе и непроизводственных. Данный проект по своей форме (нацеленности) представляет собой проект создания и развития предприятия или производства, ориентированного на прибыль, превышение доходов над издержками, на создание добавленной стоимости в результате предпринимательской деятельности.

В инвестиционном процессе, т. е. в процессе разработки и реализации инвестиционного бизнес-проекта, принимают участие следующие основные субъекты:

— инвесторы;

— кредиторы;

— властные органы;

— заказчики;

— исполнители работ;

— поставщики;

— пользователи (потребители).

Ключевым (главным) субъектом (участником) инвестиционного процесса является инвестор — юридическое или физическое лицо, осуществляющее инвестиции, вкладывающее собственные, заемные или иные привлеченные средства в инвестиционные проекты и обеспечивающее их целевое использование Инвесторы не просто вкладывают капитал в дело, а осуществляют долговременные вложения в достаточно крупные проекты, связанные со значительными производственными, техническими и технологическими преобразованиями и новшествами. Инвесторами могут быть:

* органы, уполномоченные управлять государственным и муниципальным имуществом или имущественными правами;

* граждане, в том числе иностранные лица;

* предприятия, предпринимательские объединения и другие юридические лица, в том числе иностранные юридические лица, государства и международные организации. Инвесторы могут выступать в роли вкладчиков, заказчиков, кредиторов, покупателей, иными словами, выполнять функции любого другого участника инвестиционной деятельности.

Заказчиком могут быть инвесторы, а также любые иные юридические и физические лица, уполномоченные инвестором осуществлять реализацию инвестиционного проекта путем организации взаимодействия исполнителей работ, поставщиков. При этом заказчик не должен вмешиваться в предпринимательскую деятельность других участников инвестиционного процесса, если иное не предусмотрено договором между ними. Если заказчик не является инвестором, то он наделяется правами владения, пользования и распоряжения инвестициями на период или в пределах полномочий, установленных договором с учетом действующего законодательства.

Властные структуры на федеральном уровне задают рамочные условия для ведения инвестиционной деятельности в той или иной стране, а местные органы власти формируют конкретные технические, организационные, административные, социально-экономические условия для осуществления инвестиционного проекта в данном месте.

Пользователями объектов инвестиционной деятельности (созданных активов) могут быть инвесторы, а также другие физические и юридические лица, государственные и муниципальные органы, иностранные государства и международные организации, для которых создается объект инвестиционной деятельности. Субъекты инвестиционной деятельности могут совмещать функции двух или нескольких участников инвестиционного процесса.

Все направления и формы инвестиционной деятельности компании (предприятия) осуществляются в основном за счет привлекаемых инвестиционных ресурсов. Поэтому особое значение в разработке и осуществлении инвестиционного бизнес-проекта имеют взаимоотношения инвестора и кредитора. Правильное выстраивание этих взаимоотношений предполагает строгий учет их прав и обязанностей в качестве ключевых участников инвестиционного процесса. (Таблица 1).

Права и обязанности инвестора и кредитора

Стратегия формирования инвестиционных ресурсов является важным составным элементом разработки инвестиционного бизнес-проекта. Разработка стратегии призвана обеспечить бесперебойную инвестиционную деятельность в предусматриваемых объемах, наиболее эффективное использование собственных средств, а также финансовую устойчивость создаваемой фирмы в долгосрочной перспективе.

Методические подходы к разработке стратегии формирования инвестиционных ресурсов существенно различаются в:

— компанияхинституциональных инвесторов (инвестиционные компании и фонды), формирующими эти ресурсы за счет эмиссии собственных акций и сертификатов,

— компаниях, осуществляющих реальную производственную деятельность.

Первая группа компаний определяет возможный объем инвестиционных ресурсов, исходя из возможностей реализации эмитируемых ценных бумаг. Для этой группы не возникает особых проблем и с определением методов финансирования, и с оптимизацией структуры источников формирования инвестиционных ресурсов.

Вторая группа компаний определяет возможный объем инвестиционных ресурсов, исходя из возможностей привлечения внешних источников финансовых ресурсов. В процессе разработки стратегии данной группы компаний рассматриваются различные источники формирования инвестиционных ресурсов: собственные; заемные; привлеченные. Компании этой группы выступают субъектами прямых инвестиций и, как правило, совмещают функции инициатора инвестиционного бизнес-проекта, его инвестора и пользователя объектами инвестиционной деятельности (активами, бизнесами, созданными в результате осуществления данного проекта).

Поскольку главными субъектами зарубежных прямых инвестиций выступают ТНК, то именно они, как правило, инициируют и осуществляют процесс разработки, реализации инвестиционных бизнес-проектов и соответствующих механизмов их финансирования. Иными словами, транснациональные компании, часто совмещают функции инициатора, инвестора и пользователя в процессе зарубежного прямого инвестирования. В этом качестве ТНК сталкиваются с проблемой выбора наиболее приемлемых схем, моделей финансирования инвестиционных бизнес-проектов. В мировой практике широко используются две модели: корпоративное и проектное финансирование, которые и являются предметом выбора международных компаний.

А). Корпоративное финансирование бывает двух видов: без участия кредиторов и с участием кредиторов.

Значительная часть средних по своим размерам инвестиционных проектов финансируется за счет собственных средств ТНК, что снижает стоимость капитала. Такая практика в наибольшей степени соответствует сути корпоративного финансирования инвестиционного проекта без участия кредиторов: расходы и риски преимущественно должны нести инициаторы (учредители, инвесторы) проекта. Однако при масштабных проектах, таких как разработка крупных месторождений полезных ископаемых, строительство или реконструкция газои нефтепроводов, нефтеперерабатывающих заводов, автомобильных предприятий полного цикла за рубежом, инвестиции могут составлять до нескольких миллиардов долларов США. В этом случае собственные средства компаний, осуществляющих зарубежные инвестиционные проекты, дополняются долгосрочными займами коммерческих банков. Если этими займами кредитуется не отдельный инвестиционный проект, а компания в целом, то мы имеем дело с корпоративным финансированием инвестиционного проекта с использованием кредиторов. При таком (корпоративном) кредитовании заемщик принимает на себя не риски проекта, а риск невыполнения обязательств самой компанией, т. е. имеет место кредитование с полным регрессом (обратным требованием с возмещением уплаченной суммы, предъявляемым в случае дефолта кредитором компании) на все активы компании-заемщика.

Корпоративное финансирование инвестиционного проекта с применением кредитования с полным регрессом на все активы компании — заемщика имеет ряд недостатков.

Во-первых, данные кредиты выдаются в зависимости от размера, финансового состояния и репутации компании на международном финансовом рынке. Поэтому, их размеры могут быть недостаточны для покрытия финансовых потребностей масштабных инвестиционных проектов.

Во-вторых, в случае участия в проекте компании, размер которой несопоставимо мал по сравнению с размерами проекта, корпоративное заимствование может быть настолько же рискованным или представлять еще больший риск, чем риск проекта.

В-третьих, даже при участии крупной и финансово устойчивой ТНК (например, Shell, BP, Ford), имеющей широкий спектр проектов и активов, а также различные источники дохода, достаточно сильные кредитные возможности, представляющие для кредитора более низкий уровень риска, чем принятие рисков проекта остается неизменным кредитование с полным регрессом на все активы ТНК-заемщика. Этот факт вряд ли устроит ТНК при инициировании и осуществлении крупных инвестиционных проектов.

Для того, чтобы преодолеть указанные недостатки корпоративного финансирования с использованием кредитов мировая практика зарубежного прямого инвестирования выработала особый механизм финансирования крупных инвестиционных проектов — проектное финансирование.

Б). Проектное финансирование является особым инструментом (механизмом) мобилизации инвестиционных и кредитных ресурсов в проектных целях. Оно предполагает привлечение крупных, среднеи долгосрочных кредитов под капиталоемкие инвестиционные проекты (например, в топливно-энергетическом секторе, добывающей и перерабатывающей промышленности). Причем, такие кредиты дополняют инвестиционные ресурсы самих инициаторов проектов на особых условиях: основным обеспечением банковских кредитов служит сам проект, т. е. прогнозируемый поток денежных доходов, который генерирует создаваемое или реконструируемое предприятие.

Можно выделить следующие определения проектного финансирования, подчеркивающие его отличительные особенности:

— финансирование, основанное на жизнеспособности самого проекта, без учета кредитоспособности его участников, их гарантий и гарантий третьих лиц;

— финансирование инвестиций, при котором источником погашения кредитов являются потоки денежной наличности, генерируемые в результате осуществления самого инвестиционного проекта;

— финансирование, при котором кредитор оценивает в первую очередь потоки наличности и объем предполагаемых поступлений в качестве источника погашения кредитов, а активы данного проекта — в качестве гарантий безопасности данного финансирования;

— финансирование, обеспеченное экономической и технической жизнеспособностью предприятия, позволяющей генерировать Приведенные определения обнаруживают три ключевых характеристики проектного финансирования инвестиционного проекта:

Во-первых, проектное финансирование характеризуется особым способом обеспечения — проектом, генерирующим запланированный денежный поток.

Во-вторых, в основе данного способа обеспечения лежит подтверждение реальности получения запланированных денежных потоков по мере реализации проекта;

В-третьих, само подтверждение реальности получения запланированных денежных потоков основано на выявлении, распределении и закреплении всего комплекса связанных с проектом рисков между сторонами, участвующими в его реализации (компании — инвесторы, финансовые учреждения, государственные органы, подрядные организации, поставщики, потребители конечной продукции).

Указанные ключевые характеристики позволяют сформулировать основные принципы организации проектного финансирования:

* участие в проекте солидных и подготовленных к сотрудничеству партнеров;

* квалифицированная подготовка технико-экономического обоснования и его предварительное согласование с финансовой организацией (если предполагается ее участие в качестве кредитора, гаранта или организатора финансирования);

* достаточная капитализация проекта;

* удовлетворительное решение вопросов строительства и эксплуатации проекта, транспортировки и маркетинга продукции;

* четкое определение проектных рисков и их разделение между участниками;

* наличие соответствующего обеспечения.

Мировая практика организации финансирования инвестиционных проектов выделяет два основных типа проектного финансирования:

Без какого-либо регресса на заемщика. Банк-кредитор принимает на себя весь риск, связанный с реализацией проекта, оценивая лишь потоки наличности, генерируемые проектом и направляемые на погашение кредитов. В этой сделке кредитор не имеет никаких гарантий от заемщика и принимает на себя почти все риски, связанные с реализацией проекта. Финансирование по такой схеме считается наиболее дорогостоящим для заемщика, так как за больший риск кредитор желает получить наибольшую выгоду. Без регресса на заемщика финансируются проекты, обладающие высокой рентабельностью. Как правило, этими проектами предусматривается выпуск конкурентоспособной продукции, например по добыче и переработке полезных ископаемых.

С ограниченным регрессом на заемщика (например, без регресса на заемщика в период, следующий за вводом проекта в эксплуатацию т. е. до выхода на проектную мощность и запланированную себестоимость продукции). Подрядчики гарантируют завершение освоения капиталовложений, ввод объекта кредитования в эксплуатацию, соблюдение сметной стоимостии, при определенных условиях, берут на себя возмещение убытков, связанных с задержкой ввода объекта в эксплуатацию и превышением сметной стоимости. Кредитору выдается обязательство, гарантирующее своевременную уплату причитающейся с заемщика суммы основного долга и начисленных процентов. Характерной особенностью проектного финансирования с ограниченным регрессом на заемщика является то, что все риски, связанные с реализацией проекта, распределяются между сторонами таким образом, чтобы последние могли принимать на себя зависящие от них риски. Например, заемщик несет на себе все риски, связанные с эксплуатацией объекта; подрядчик берет риск за завершение строительства; поставщики берут на себя риски, связанные со своевременной и в полном объеме поставкой соответствующего оборудования; потребители — риск реализации произведенной продукции и т. д. В результате такого разумного распределения рисков между участниками подтверждается реальность получения запланированных денежных поступлений от проекта и уменьшается цена его финансирования.

Рассмотренное нами проектное финансирование в качестве особого механизма финансирования крупных инвестиционных проектов, призванного преодолеть определенные недостатки корпоративного финансирования с использованием кредитов не избавляет ТНК — главных инициаторов и инвесторов зарубежного прямого инвестирования — от необходимости при принятии инвестиционных решений сопоставлять преимущества и недостатки корпоративного и проектного финансирования.

В Таблице приведены основные признаки (критерии), позволяющие системно выявить отличия и провести сопоставление двух указанных видов финансирования.

Сопоставление проектного и корпоративного финансирования

Следует особо подчеркнуть, предпочтение проектного финансирования корпоративному займу, при прочих равных условиях, влечет за собой дополнительные расходы компании-инициатора зарубежного инвестиционного проекта. Банки дают согласие на принятие рисков проекта, всегда требуя компенсации за эти риски. Принципиальным путем достижения компенсации является маржа процентной ставки по кредиту. Маржа на базовую ставку, начисляемую кредитором на проектное финансирование, при прочих равных условиях, всегда выше, чем маржа на ставку, начисляемую на корпоративный заем. Чем выше риск, передаваемый компанией кредитору, тем выше эта маржа. При этом следует учитывать, что банку придется провести свою собственную оценку различных рисков проекта настолько же тщательно, насколько ее провела компания-инициатор проекта. Затраты на проведение этой оценки банк также учтет при формировании маржи.

Однако, несмотря на это замечание, проектное финансирование весьма популярно и широко распространено в современном международном бизнесе. Особую актуальность и значимость оно имеет для новых регионов, ранее почти не охваченных иностранным капиталом: Восточная Европа (включая Россию), Ближний и Средний Восток и Латинская Америка. Причем, эти регионы можно рассматривать не только в качестве относительно новых реципиентов прямых иностранных инвестиций, но и в качестве мест базирования новых формирующихся ТНК, делающих первые шаги в сфере зарубежного прямого инвестирования. Именно для таких ТНК проектное финансирование имеет исключительно важное значение.

В последние пять лет наблюдаетcя расширение зарубежного прямого инвестирования российскими ТНК. Среди 25-ти крупнейших нефинансовых ТНК Центральной и Восточной Европы ежегодно публикуемых ЮНКТАД в отчете о прямых инвестициях в 1999 году находилось 3 российских компаний, в 2002 году их насчитывалось уже 5, а в 2003; 8 компаний. Бессменным лидером в этом рейтинге по объему зарубежных активов в течение многих лет является НК «Лукойл». Эта компания лидирует с большим отрывом и постоянно наращивает свои зарубежные активы: 1999 год — 3,336 млрд $; 2001 год — 5,8 млрд $; 2003 год — 7,247 млрд $. В основном эти активы представлены сетями бензозаправок (например, на восточном побережье США НК «Лукойл» принадлежит 8% всех заправок), небольшими нефтеперерабатывающими заводами в СНГ и Восточной Европе (например, Беопетро в Сербии) и нефтеналивным терминалом в порту Роттердама. Как правило, наши нефтяные компании используют для наращивания своих зарубежных активов корпоративное финансирование с использованием международных кредитов. Однако при масштабных проектах, таких как строительство или реконструкция НПЗ за рубежом, инвестиции могут составлять до нескольких миллиардов долларов США. В этом случае собственных средств российской нефтяной компании будет недостаточно. Исходя из практики финансирования российских нефтяных компаний западными финансовыми институтами, банковские кредиты выдаются в объемах не более 200 млн долл. США, в зависимости от размера, финансового состояния и репутации компании на международном финансовом рынке. Этого также может быть недостаточно для покрытия финансовых потребностей масштабных проектов по нефтепереработке. Для финансирования подобных проектов в мировой практике применяется проектное финансирование (Слайд1, Раздел: Дополнительные материалы Темы 9 Учебно-практического издания).

4. Финансирование успешных новых компаний в различных странах международными фондами прямых инвестиций

Очевидно, что ТНК являются сегодня главными субъектами зарубежного прямого инвестирования, применяя корпоративное и проектное финансирование. Однако в условиях глобализирующейся постиндустриальной экономики существенно активизировались инновационные малые и средние компании. Они демонстрируют гибкость, восприимчивость к инновациям и быстрый рост благодаря сосредоточению в них компетентных и амбициозных менеджеров и специалистов. Первоначально эта группа молодых инновационных компаний рассматривалась в качестве объектов венчурного (рискового) финансирования. Однако по мере превращения постоянной инновационной деятельности в норму успешного бизнеса молодых развивающихся компаний, в самом развитии этих компаний выделяются особые стадии. Первая стадия — зарождение, становление инновационной компании. Вторая стадия — стадия роста и достижения молодой компанией коммерческого успеха на рынке в конкурентной борьбе. В соответствии с этими стадиями происходит разделение венчурного финансирования (венчурного капитала), нацеленного на инвестирование в компании ранней стадии развития и прямых инвестиций (private equity) — инвестиций в молодые компании, которые уже имеют историю, обороты и прибыли. Если субъектами зарубежных прямых инвестиций (foreign direct investment, FDI). являются ТНК-компании, осуществляющие реальную производственную деятельность (стратегические инвесторы), то субъектами прямых инвестиций (private equity) выступают особые финансовые институты — фонды прямых инвестиций (ФПИ).

ФПИ в финансовой иерархии находятся между венчурными фондами, которые инвестируют в зарождающиеся инновационные проекты, и стратегическими инвесторами, которые вкладывают деньги в контрольные пакеты акций предприятий крупного и среднего бизнеса. Фонд прямых инвестиций создается, как правило, на 7−10 лет, он располагает в среднем 100−500 млн. долларов. Работа фонда заключается в том, что он приобретает крупный, но, как правило, не контрольный — на уровне 25−45% - пакет акций непубличной компании среднего бизнеса, по истечении определенного срока (3−6 лет) перепродает этот пакет стратегическому инвестору. Возможны и варианты: ФПИ проводит IPO компании или реализует свой пакет на открытом рынке. В среднем в каждый из проектов ФПИ вкладывает по 10−50 млн долларов, однако и 3−5 млн долларов многие из них рассматривают как вполне приемлемый размер инвестиций. Но при одном условии — инвестиции должны приносить прибыль в 35−45% годовых.

Международные ФПИ в основном создаются на деньги институциональных инвесторов — пенсионных фондов и страховых компаний; семейных трастов; банков; национальных инвестиционных агентств; крупных производственных компаний. Часто бывает, что в одном фонде представлены все категории инвесторов. Многие из ФПИ, работающих в России, созданы на деньги Европейского Банка Реконструкции и Развития: это Norum, Russia Partners, Berkeley Capital Partners и др.

Основной принцип действия фондов прямых инвестиций — поиск быстрорастущих компаний, которые:

— ведут бизнес в отраслях ориентированных на потребительский спрос;

— обладают стоимостью от 5 до 100 млн долл.;

— имеют хороший бизнес-план, ориентированный на увеличение стоимости компании за счет роста вложений в рекламу и маркетинг, создание и укрепление брэндов, поглощение других компаний; на создание возможности последующей продажи контрольного пакета акций стратегическому инвестору;

— обеспечивают высокие темпы роста капитализации (возможность увеличения стоимости компании на 35−45% в год в течение 3−6 лет).

Среди ФПИ выделяется две стратегии отбора объектов инвестирования:

а). работа с теми отраслями экономики, где можно ожидать быстрого роста, и в этих отраслях отбор перспективных компаний;

б). поиск быстрорастущих компаний независимо от отрасли, в которой они работают.

Как правило, прямые инвесторы входят в бизнес перспективных компаний на следующих условиях:

А). Контроль над компанией. Прямые инвестиции, как правило, не обеспечиваются никаким залогом, кроме приобретенных акций или доли в уставном капитале компании, поэтому, принимая решения о вложении средств, инвесторы серьезно рискуют. Стараясь уменьшить вероятность денежных потерь, они не только тщательно отбирают инвестиционные проекты, но и стремятся установить контроль над деятельностью компании. Большинство инвесторов настаивают на продаже им блокирующего пакета акций 25% плюс одна акция, чтобы у менеджмента и руководства компании, которому принадлежат остальные акции, остался стимул к сотрудничеству.

Б). Перспективность бизнеса. Прямые инвесторы заинтересованы в том, чтобы компания, в которую вложены средства, смогла за 3 -6 лет вернуть инвестиции с прибылью, многократно превышающей средний рыночный уровень (чем больше риск, тем выше требования к доходности). Приемлемым для России уровнем доходности инвестиций является 40−60% годовых в валюте. В связи с этим инвесторы отдают предпочтение быстрорастущим и динамично развивающимся компаниям; инвесторы оценивают перспективность и технологичность отрасли, в которой они работают, а также уникальность производимой ими продукции. Приветствуется наличие у компании зарегистрированных ноу-хау, другие конкурентные преимущества, например, выгодное расположение, доступ к рынкам сырья.

В). Состав акционеров очень важен для инвестора, т.к. существует риск «размывания» акционерного капитала, т. е. увеличение количества выпущенных акций и, как следствие, снижения доли существующих акционеров в уставном капитале. Инвестор должен быть уверен в том, что его активы не перейдут в собственность других компаний. Доверие к акционерам повышается, если в их состав уже входят западные компании или в совете директоров есть независимые директора. Некоторые фонды отказываются от инвестирования, если выясняют, что предприятием владеют криминальные структуры. Также инвесторы предпочитают не вкладывать средства в компании, одним из акционеров которых является государство.

Г). Прозрачность компании. Прозрачность компании перед инвестором подразумевает составление отчетности по МФСО, ежегодный аудит, желательно международными аудиторскими компаниями, а также предоставление информации обо всех акционерах компании, ее структуре и проектах. Кроме того, многие инвесторы не хотят брать на себя риск возможных последствий налоговых схем, осуществляемых компаниями, и требуют значительно повысить прозрачность отчетности перед государством. Привести отчетность в соответствие с международными стандартами необходимо еще до начала сотрудничества с инвесторами, поскольку это повышает инвестиционную привлекательность компании и ее стоимость. Но если инвестор уже принял однозначное решение о финансировании, то трансформация отчетности может быть осуществлена и за его счет.

Д). Профессиональный менеджмент. Многие инвесторы считают, что ключевую роль при принятии решения о вложении средств играет именно профессионализм команды менеджеров компании. В ходе работы инвесторы пытаются привести компанию к западным стандартам управления, а отсутствие поддержки со стороны ведущих менеджеров может свести к нулю все усилия. Профессиональный уровень менеджеров определяется на основе их резюме, а так же по качеству бизнес-планов развития компании. В случае, если инвестора не устраивает менеджмент компании, он может потребовать смены руководства, включая генерального директора.

Е). Условия выхода из бизнеса. Несмотря на то, что инвестор обычно продает свою долю в компании через 3−6 лет после начала работы с ней, условия выхода из сделки оговариваются еще до начала инвестирования. Так, с акционерами часто заключается договор о том, что если инвестор не сможет продать свой неконтрольный пакет акций в определенный период после окончания срока контракта, то другие акционеры компании, с учетом акций которых пакет становится контрольным, также должны продать свои акции. Это условие объясняется тем, что контрольный пакет акций всегда легче продать. Таким образом, акционеры должны быть сами заинтересованы в поиске покупателя, либо средств на выкуп акций у прямого инвестора. Иногда оговаривается право инвестора продать свои акции раньше установленного срока, например, если другие акционеры реализуют свои акции.

Процесс взаимодействия перспективной компании с прямым инвестором можно разделить на несколько стадий:

— знакомство с компанией, его называют deal flow, дословно «распределение потока»;

— изучение бизнеса due diligence — должное внимание;

— совместное управление компанией hands on;

— продажа пакета акций инвестора exit of capital — выход из инвестиций.

А).Знакомство с компанией. На этом этапе необходимо представить инвестору краткое резюме бизнес-плана, и если оно его заинтересует, то и бизнес-план развития предприятия, где должны быть четко описаны история компании, предпосылки ее развития, перспективы рынка, производственная программа и денежные потоки проекта. Крупные компании составляют не только бизнес-план, но и инвестиционный меморандум — документ, в котором содержатся сведения о структуре акционерного капитала, составе акционеров, дочерних предприятиях и информация о сторонах, заинтересованных в проекте, а также желаемая структура сделки (то есть процент акций, которые выкупает акционер). Стоит отметить, что в отдельных случаях инвесторы готовы рассматривать не развернутые бизнес-планы, а лишь бизнес-идеи, не подкрепленные конкретными исследованиями и действиями.

Б). Изучение бизнеса. Этот этап длительный, до полутора лет и включает всестороннюю оценку компании: исследование рынка, юридическую экспертизу заключенных договоров и учредительных документов. Этап завершается положительно только тогда, когда компания удовлетворяет всем требованиям инвестора. Представители инвестора выезжают в компанию, встречаются не только с ведущими сотрудниками, но и с менеджментом среднего звена, бухгалтеры проверяют ведение учета. Чтобы получить независимое мнение о компании, инвестор приглашает экспертов. Кроме этого, проверяется информация о собственниках компании. Средства не вкладываются до тех пор, пока инвестор не убедится, что в компании нет подозрительных субсидий, каких-либо дочерних фирм, через которые можно вывести активы. Итогом изучения бизнеса становится инвестиционный меморандум, который составляет инвестор. Документ рассматривается на инвестиционном комитете фонда прямых инвестиций, который выносит решение о вложении денег или отказе от финансирования проекта. В).Совместное управление компанией. Для управления компанией в совет директоров вводится представитель инвестора. Как правило, он имеет право наложить вето на принятие стратегических решений (продажу активов, слияние, заключение крупных сделок). Кроме того, инвесторы помогают развивать производственный и финансовый менеджмент, стремятся повысить привлекательность продукции компании (проводят сертификацию продукции по международным стандартам), расширить рынки сбыта (находят пути реализации продукции в другие регионы или даже государства). В силу того, что большинство западных прямых инвесторов действуют от имени солидных организаций международного бизнеса, они могут привнести в работу компании «невещественный капитал» в виде деловых связей по всему миру.

Г).Выход инвестора из проекта. После окончания запланированного срока сотрудничества инвестор имеет право продать акции на оговоренных условиях. Для этого проводится независимая оценка компании и готовится пакет документов, с которым должны ознакомиться потенциальные покупатели. Как правило, если проект был успешным, инвестор не торопится выходить из бизнеса и ищет покупателя, который предлагает максимально выгодные условия. Чаще всего им становится: либо стратегический инвестор — компания, заинтересованная в оперативном управлении бизнесом с целью увеличения собственной доли рынка или выхода на новые; либо акционеры самого предприятия, которые хотят продолжить ведение собственного бизнеса.