Портфель ценных бумаг, способы оценки и методы управления рисками

Проблема формирования оптимального портфеля ценных бумаг, у истоков которой стоял в 1952 году Гарри Марковиц, а дальнейшее развитие получила в трудах Уильяма Шарпа, Мертона Миллера, Франко Модильяни, получивших Нобелевские премии, оказала огромное влияние на развитие теории и практики финансов и, в частности, финансовых рисков. Основной вывод из их теорий заключается в том, что если вы не хотите излишне рисковать, то структура рискованных ценных бумаг вашего портфеля должна повторить структуру рынка этих бумаг, а вы можете лишь изменять доли безрисковых ценных бумаг в своем портфеле, осознавая, что чем больше таких бумаг, тем меньше доход и меньше риск, и наоборот.

Поэтому проблема количественной и качественной оценки экономических рисков и управления рисками ввиду возможности больших потерь при реализации финансовой, производственно-хозяйственной, сервисной, инновационной, управленческой и других видов деятельности является актуальной.

В силу невозможности учета всех факторов оценка риска носит вероятностный (прогнозный) характер. Ее расчет опирается на статистические, расчетно-аналитические методы и методы экспертных оценок, а величина зависит от принимаемой доверительной вероятности. Для разных видов риска методы расчета оценок риска существенно различаются.

Потребность в универсальных средствах управления и оценки рисков банковской деятельности практически решается путем оценки достаточности капитала. При этом необходимо обратить внимание на двойственность поставленной задачи: с одной стороны, объем и структура капитала выступают как рычаги управления риском, а с другой — как мера риска, что проявляется в общепринятой практике учета капитал, а при расчете нормативов и рейтинговых коэффициентов, используемых для оценки и регулирования банковских рисков. При решении вопроса о достаточности капитала банка, как способа ограничения принимаемых кредитными организациями рисков, предложенная Базельским Комитетом методика предусматривала первоначально расчет и оценку только кредитного риска, что оказалось недостаточным. С 1997 г. Базельский комитет расширил рамки соглашения по достаточности капитала с учетом рыночных рисков. Кроме того, контроль со стороны органов надзора за управлением рыночными рисками, которые принимают на себя кредитные организации, был признан одним из основополагающих принципов эффективного банковского надзора.

В соответствии с этим принципом органы банковского надзора должны быть уверены в наличии у банков систем точной оценки, контроля и надлежащего управления рыночными рисками.

Базельским Комитетом по надзору за деятельностью банков предложены два метода оценки рыночных рисков.

Стандартная методология, использующая блочный подход, при котором отдельно рассчитывается специфический (специальный) риск и общий риск. Альтернативная методология (внутренние модели банков), которая может применяться только при соблюдении определенных условий, а разрешение на ее использование дает национальный банк.

Альтернативный метод позволяет банкам производить оценку рисков на основе своих внутренних моделей при соблюдении следующих семи условий, которые включают наличие:

• · определенных общих критериев относительно адекватности систем управления рисками;
• · качественных стандартов для внутренней оценки использования моделей, в частности руководством банка;
• · рекомендаций для уточнения состава факторов рыночного риска (т.е. рыночные ставки и цены, которые влияют на стоимость банковских позиций);
• · количественных стандартов, устанавливающих общие минимальные статистические параметры для измерения риска;
• · рекомендаций для стрессового тестирования;
• · процедур проверки для внешней оценки использования моделей;
• · правит для банков, использующих комплект моделей и стандартные подходы.

Внутренние модели оценки рыночного риска сосредоточены преимущественно на общем рыночном риске, которому подвергается банк, а специфический риск (риск, связанный с конкретными эмитентами долговых или долевых ценных бумаг) этими моделями не охватывается и должен измеряться через отдельные системы оценки кредитного риска. Кроме того, банки, использующие внутренние модели для каждой категории риска, должны будут в будущем включать для оценки рисков все свои операции, которые в настоящее время считаются исключением, и перейти, следовательно, к более сложным моделям оценки, охватывающим все виды рыночного риска. Однако Базельский Комитет не исключает возможности того, что эти банки могут столкнуться с такими рисками, оценка которых не предусматривается их внутренними моделями. В этом случае банки, чьи модели не охватывают всех категорий рыночного риска, должны будут использовать оценку по стандартной методологии.

В практике риск-менеджмента существуют другие способы оценки рыночного риска: классический и метод, получивший название Value-at-Risk (VaR — стоимостная оценка риска). Классический способ измерения величины рыночного риска основан на использовании метода среднеквадратического (стандартного) отклонения, поскольку он соответствует определению рыночного риска как риска, связанного с отклонением рыночной стоимости от исторической (первоначальной) стоимости. Однако этому методу присущ ряд недостатков, которые ограничивают возможность его применения. Во-первых, при этом методе учитываются как положительные, так и отрицательные отклонения от ожидаемого значения, что искажает реальную величину риска. Во-вторых, при распределении вероятностей, не соответствующем нормальному (особенно в случаях асимметричных распределений, что характерно для опционов и подобных им финансовых инструментов), искажается величина риска. В-третьих, оценка риска в виде стандартного отклонения практически лишает возможности управлять риском, поскольку отсутствует показатель величины возможных денежных потерь.

Метод Value-at-Risk (VaR) в последние годы названный метод завоевал широкую популярность в финансовом мире не только как стандарт для оценки рыночных рисков, но и как стандарт представления информации о совокупном риске финансового института в целом. Результаты оценки рыночного риска данным способом применяются при расчете адекватного размера банковского капитала.

В современных условиях методика VaR используется международными организациями (Банк международных расчетов, Банковская федерация Европейского Сообщества и др.) при расчете достаточности капитала. Этот метод оценки рыночных рисков применяется и рядом европейских коммерческих банков, поскольку он позволяет измерять все рыночные риски, которым подвержен банк, и упрощает задачу оценки достаточности капитана.

VaR определяют как совокупность методов количественной оценки рыночного риска в виде единого параметра. По существу эта методика является развитием классического метода измерения риска и основана на вычислении среднеквадратического отклонения от среднего значения с последующим применением закона нормального распределения. VaR — это статистический подход, основанный на распределении вероятностей, связывающий все возможные величины изменений рыночных факторов с их вероятностями.

Методология оценки рыночных рисков на основе VaR обладает рядом преимуществ, потому что она позволяет:

• · измерить риск возможных потерь, соотнесенных с вероятностями их возникновения;
• · измерить риски на различных рынках универсальным образом;
• · агрегировать риски отдельных позиций в единую величину для всего портфеля, учитывая при этом информацию о количестве позиций, волатильности на рынке и периоде поддержания позиций.

VaR можно определить как статистическую оценку максимальных потерь портфеля финансовой организации при заданном распределении рыночных факторов за данный период времени во всех случаях, за исключением заданного малого процента ситуаций. Это может быть выражено формулой.

VaR = S * Д_(t),.

где S — сумма открытой позиции (сумма актива), Д_(t) — максимальное отклонение курса (рыночной цены актива) в неблагоприятную сторону за расчетное время поддержания позиции — t при выбранном уровне достоверности данной оценки.

Для расчета VaR необходимо определить ряд базовых элементов, влияющих на его величину, к которым относятся: вероятностное распределение рыночных факторов, напрямую влияющих на изменения цен, входящих в портфель активов; доверительный уровень (confidence ilevel), т. е. вероятность, с которой потери не должны превышать VaR; период поддержания позиций, на котором оцениваются потери (holding period). При некоторых упрощающих предположениях установлено, что VaR портфеля пропорционален квадратному корню периода поддержания позиций. Поэтому, рассчитав однодневное VaR, можно вычислить его значение для другого периода, например, четырехдневное VaR будет в два раза больше однодневного.

Если в портфеле содержатся сложные производные инструменты (например, опционы), то необходимо выбрать функцию их ценообразования в зависимости от параметров рынка. Последним базовым элементом является расчет корреляционных связей между различными рыночными факторами.

Существует три основных метода вычисления VaR: аналитический (метод вариации-ковариации), историческое моделирование, статистическое моделирование (метод Монте-Карло).

Аналитический метод требует только оценки параметров распределения рыночных факторов при явном предположении о его нормальности. Оценив стандартные отклонения логарифмов изменений цен для каждого из входящих в портфель активов, для них вычисляется VaR путем умножения стандартных отклонений на соответствующий доверительному уровню коэффициент. Вычисление VaR портфеля требует знания корреляционных связей между активами.

Аналитический метод прост в применении и позволяет быстро вычислять VaR с использованием любых компьютеров. Однако при его использовании приходится опираться на весьма условное предположение о стационарном нормальном распределении, что делает метод малопригодным для современных российских условий.

Историческое моделирование является непараметрическим методом и основано на понятном предположении о стационарности рынка в ближайшем будущем. Выбирается период времени, например 100 торговых дней, за который отслеживаются относительные изменения цен всех входящих в сегодняшний портфель активов. Далее для каждого из этих изменений вычисляется, насколько изменилась бы цена сегодняшнего портфеля, после чего полученные 100 чисел сортируются по убыванию. Взятое с обратным знаком число, соответствующее выбранному доверительному уровню (например, для уровня 99% следует взять число, соответствующее номеру 99), будет представлять собой VaR портфеля. Данный метод не требует серьезных упрощающих предположений и способен улавливать неординарные события на рынке. Однако и он не лишен недостатков, основным из которых является исключительная неустойчивость по отношению к выбору предыстории.

Статистическое моделирование (метод Монте-Карло) основано на моделировании случайных процессов с заданными характеристиками. В отличие от исторического моделирования в методе Монте-Карло изменение цен активов генерируется псевдослучайным образом в соответствии с заданными параметрами. При этом имитируемое распределение может быть любым, а число сценариев сколь угодно большим (до нескольких десятков тысяч). В остальном метод аналогичен историческому моделированию.

Метод Монте-Карло характеризуется высокой точностью и пригоден практически для любых портфелей, но его применение требует определенной математической подготовки и достаточных вычислительных ресурсов.

Использование методики VaR коммерческими банками для оценки рыночного риска рассматривается Базельским Комитетом как применение альтернативных методов. Поскольку она также не лишена определенных недостатков, то за центральными банками сохраняется право контроля за достоверностью расчета рыночных рисков на основе предложенного стандартного метода.

Остановимся на отдельных методах управления рыночными рисками кредитной организации [22].

Хеджирование — система мер, позволяющих исключить или ограничить риск финансовых операций в результате неблагоприятных изменений курса валют, цен на товары, процентных ставок и т. п. в будущем. Такими мерами являются: валютные оговорки, форвардные операции, опционы и др.

Хеджирование — это процесс уменьшения риска возможных потерь. Компания может принять решение хеджировать все риски, не хеджировать ничего или хеджировать что-либо выборочно. Она также может спекулировать, будь то осознанно или нет.

Отсутствие хеджирования может иметь две причины. Во-первых, фирма может не знать о рисках или возможностях уменьшения этих рисков. Во-вторых, она может считать, что обменные курсы или процентные ставки будут оставаться неизменными или изменяться в ее пользу. В результате компания будет спекулировать: если ее ожидания окажутся правильными, она выиграет, если нет — она понесет убытки.

Хеджирование всех рисков — единственный способ их полностью избежать. Однако многие кредитные организации отдают предпочтение выборочному хеджированию. Если они считают, что курсы валют или процентные ставки изменятся неблагоприятно для них, то они хеджируют риск, а если движение будет в их пользу — оставляют риск непокрытым. Это и есть, в сущности, спекуляция.

Одним из недостатков общего хеджирования (т.е. уменьшения всех рисков) являются довольно существенные суммарные затраты на комиссионные брокерам и премии опционов. Выборочное хеджирование можно рассматривать как один из способов снижения общих затрат. Другой способ — страховать риски только после того, как курсы или ставки изменились до определенного уровня. Можно считать, что в какой-то степени компания может выдержать неблагоприятные изменения, но когда они достигнут допустимого предела, позицию следует полностью хеджировать для предотвращения дальнейших убытков. Такой подход позволяет избежать затрат на страхование рисков в ситуациях, когда обменные курсы или процентные ставки остаются стабильными или изменяются в благоприятном направлении.

В случае управления портфелем попытка страхования части риска может быть подкреплена использованием инструментов управления риском для увеличения степени риска. Кредитная организация, ожидающая повышения цен на долгосрочные государственные облигации или акции, может открыть фьючерсные или опционные позиции, чтобы воспользоваться этим повышением. Если ее прогноз окажется правильным, то доход от портфеля будет увеличен. Это является очевидной формой спекуляции, которая может использоваться и в управлении валютными и процентными рисками. Даже если из определения спекуляции исключить случаи, когда принимается решение не хеджировать весь риск целиком, то нельзя не учитывать случаи, когда используются инструменты управления риском для увеличения степени риска. По мере развития финансового рынка формируются рынки производных финансовых инструментов: фьючерсов, опционов и других, которые широко используются в банковской практике для снижения риска, в первую очередь валютного, и риска изменения процентных ставок, а также рыночного риска. В целях снижения риска могут использоваться форвардные контракты, процентные и валютные свопы.

Хеджирование предполагает включение в портфель вложений, на результативность которых определенные факторы риска оказывают диаметрально противоположное воздействие.

Успешное хеджирование требует высокого уровня квалификации, так как необходимо правильно выбрать направления вложения средств — оценить степень влияния хеджируемого фактора и на данное вложение, и на противоположное.

Под диверсификацией понимается процесс распределения инвестиционных средств между различными объектами вложения капитала, которые непосредственно не связаны между собой, с целью снижения степени риска и потерь доходов.

Диверсификация выражается во владении многими рискованными активами, вместо концентрации всех капиталовложений только в одном из них. Поэтому диверсификация ограничивает подверженность риску, связанному с одним видом активов.

Диверсификация предполагает включение в финансовую схему различных по своим свойствам активов. Чем их больше, тем, в силу закона больших чисел, значительнее их совместное влияние на ограничение риска.

Эффект диверсификации представляет собой в сущности единственное разумное правило работы на финансовом рынке. Принцип диверсификации гласит, что нужно проводить разнообразные, несвязанные друг с другом операции, тогда эффективность окажется усредненной, а риск однозначно уменьшится.

Одним из самым распространенным приемом снижения степени риска является страхование риска.

В общем случае страхование — это соглашение, согласно которому страховщик (например, какая-либо страховая компания) за определенное обусловленное вознаграждение (страховую премию) принимает на себя обязательство возместить убытки или их часть (страховую сумму) страхователю, произошедшие вследствие предусмотренных в страховом договоре опасностей и (или) случайностей (страховой случай), которым подвергается страхователь или застрахованное им имущество.

Таким образом, страхование представляет собой совокупность экономических отношений между его участниками по поводу формирования за счет денежных взносов целевого страхового фонда и использования его для возмещения ущерба и выплаты страховых сумм.

Сущность страхования выражается в том, что инвестор готов отказаться от части доходов, чтобы избежать риска, т. е. он готов заплатить за снижение степени риска до нуля. Фактически если стоимость страховки равна возможному убытку (т.е. страховой полис с ожидаемым убытком 10 млн у.е. будет стоить 10 млн у.е.), то инвестор, не склонный к риску, захочет застраховаться так, чтобы обеспечить полное возмещение любых финансовых потерь 'капитала, доходов), которые он может понести.

О хеджировании риска говорят в тех случаях, когда действие, предпринятое для снижения риска понести убытки, одновременно приводит и к невозможности получить доход. В случае страхования, уплатив страховой взнос, устранив тем самым риск понести убытки, но сохраняется возможность получить доход.

Страховщик является профессиональным носителем риска.

Лимитирование представляет собой установление систем ограничений как сверху, так и снизу, способствующих уменьшению степени риска.

Использование лимита — это непосредственное проведение операций, на которую установлен лимит, связанное с переводом денежных средств на счет банка — контрагента (кредитование, предоставление депозита, покупка векселя банка-контрагента), или с обязательством банка произвести такой перевод при определенных условиях (выдача гарантии и т. п.).

В страховании примером лимитирования является установление наибольшего размера (лимита) суммы, которую страховщик может оставить на собственном удержании. Превышение этой суммы влечет за собой отказ от страхования.

Применяются и такие виды ограничений как, например: по срокам (заемных средств, инвестиций и т. п.); по структуре (доле отдельных затрат в общем объеме, доле каждого вида ценных бумаг в общей стоимости портфеля, доле льготных акций в общем объеме выпуска и т. д.); по уровню отдачи (установление минимального уровня доходности проекта) и др.

Резервирование средств, как способ снижения отрицательных последствий наступления рисковых событий состоит в том, что предприниматель создает обособленные фонды возмещения убытков при непредвиденных ситуациях за счет части собственных оборотных средств.

Резервирование средств на покрытие убытков часто называют самострахованием.

Управление разрывом.

Задачей управления риском изменения процентных ставок является минимизация отрицательного воздействия на рентабельность банка колебания рыночных процентных ставок. Отличительная особенность рассматриваемого вида риска состоит в том, что его воздействие может оказаться для банка как отрицательным, так и позитивным. Поэтому управление риском изменения процентных ставок может дать и положительный эффект.

Ключевой метод измерения подверженности риску изменения процентных ставок связан с применением методики, которая называется анализом разрыва.

Отправным пунктом анализа разрыва является определение горизонта санирования риска изменения процентных ставок. К примеру, руководство может оценить влияние риска изменения процентных ставок в перспективе одного квартала или только одного месяца. Горизонтом планирования непосредственно будет определяться оценка разрыва. При этом возникает дилемма: чем более длительный период мы выбираем, тем большую часть активов и пассивов мы анализируем на подверженность риску изменения процентных ставок. Однако в то же самое время при увеличении тонового горизонта точность анализа уменьшается, так как исключаются более мелкие колебания. Поэтому необходимо найти «золотую середину» — оптимальный горизонт планирования для данного банка или подразделения. Можно разрабатывать несколько вариантов анализа на различные сроки.

Определение активов и пассивов, чувствительных к изменению процентных ставок.

Следующий шаг процесса анализа разрыва состоит в разбивке активов и пассивов банка на две широкие категории: активы/ пассивы, чувствительные к изменению процентных ставок (соответственно АЧИПС и ПЧИПС, в англоязычной литературе для обозначения активов и пассивов, чувствительных к изменению процентных ставок, принята аббревиатура: RSA/RSL), и активы/пассивы, нечувствительные к изменению процентных ставок. К первым относятся те активы и пассивы, на доходность которых непосредственно влияет изменение процентных ставок в течение анализируемого периода.

Активы и пассивы, чувствительные к изменению процентных ставок, включают те из них, которые будут переоценены в течение анализируемого периода. Примером ПЧИПС являются: вклады (депозиты), по которым истекает срок договора; вклады с переменной процентной ставкой; МБК, которые будут возвращены в анализируемый период. Несколько примеров АЧИПС: кредиты, погашаемые в анализируемый период; кредиты с переменной процентной ставкой; амортизация основной суммы кредитов, срок договора по которым не истекает в течение периода; погашаемые ценные бумаги. Другими словами, к активам и пассивам, чувствительным к изменению процентных ставок, относятся все активы и пассивы с переменной процентной ставкой, а также те из них, которые будут погашены в ходе анализируемого периода. Долгосрочные кредиты и депозиты попадают в число активов, чувствительных к изменению процентных ставок лишь при приближении их срока погашения к горизонту планирования риска изменения процентных ставок.

Количественное измерение разрыва.

Третий этап анализа разрыва заключается непосредственно в его количественном определении путем вычитания из активов, чувствительных к изменению процентных ставок, пассивов, чувствительных к изменению процентных ставок. Полученная разница и называется разрывом или гэпом (от англ., gap — разрыв).

РАЗРЫВ = АЧИПСПЧИПС, где АЧИПС и ПЧИПС соответственно активы/пассивы, чувствительные к изменению процентных ставок за анализируемый период времени.

Если объем активов, чувствительных к изменению процентных ставок, больше, чем пассивов, то имеет место положительный разрыв.

Противоположная ситуация означает отрицательный разрыв.

Наступательная стратегия управления разрывом.

После того, как определен разрыв, руководство банка может приступить к контролю риска изменения процентных ставок в рамках банковского портфеля. Так называемая наступательная или агрессивная стратегия управления риском изменения процентных ставок включает два этапа:

• · прогноз тенденции изменения процентных ставок;
• · изменение структуры активов и пассивов с целью извлечения выгоды от прогнозируемого изменения процентных ставок.

Если прогнозируется рост процентных ставок, банк получит дополнительную выгоду при наличии положительного разрыва. Если предсказывается падение общего уровня процентных ставок, для получения дополнительной выгоды банк должен иметь отрицательный разрыв.

Изобразим данную зависимость в виде таблицы.

Взаимосвязь изменения общего уровня процентных ставок и рентабельности банка.

Оборонительная стратегия управления разрывом.

Оборонительная стратегия управления разрывом направлена на ослабление влияния подвижек в рыночных процентных ставках на изменение прибыли банка. При данной стратегии не требуется предугадывать будущие процентные ставки. Поэтому ее целесообразно применять в тех случаях, когда тенденцию изменения процентных ставок трудно предсказать или процентные ставки испытывают хаотичные колебания. Она также хороша в том случае, когда руководство банка не вполне уверено в своем аналитическом отделе или в фирме — контрагенте, поставляющей соответствующую аналитическую информацию.

Выбирая оборонительную стратегию, банк стремится сбалансировать объемы активов и пассивов, чувствительных к изменению процентных ставок, в рамках всего планового горизонта. Ситуация, при которой достигается соответствие между АЧИПС и ПЧИПС, называется сбалансированным или нулевым разрывом. Если банк достиг подобного состояния, то при увеличении процентных ставок увеличатся процентные доходы, в той же пропорции возрастут и процентные расходы. В результате процентная маржа и чистый процентный доход не изменятся. Аналогично падение общего уровня процентных ставок в одинаковой степени сократит и процентный доход, и процентные расходы.

Название «оборонительная стратегия» не должно вводить никого в заблуждение. Подобная стратегия ни в коем случае не означает пассивного подхода к управлению банковскими финансами. Она требует весьма высокой активности по управлению как структурой активов, так и источников средств банка. Ситуация точной сбалансированности активов и пассивов, чувствительных к изменению процентных ставок, сама по себе может возникать лишь как временное явление. Поэтому для поддержания подобного состояния в течение сколько-нибудь продолжительного периода без ущерба эффективности текущих операций требуется особое управленческое мастерство и опыт. Более того, на соотношение между АЧИПС и ПЧИПС объективно влияют особенности деятельности конкретного банка и структура банковских операций, характерная для данного финансового рынка на данный момент времени. Так, в течение большей части предшествующего периода развития российской банковской системы для российских банков была свойственна ситуация положительного разрыва. В условиях, когда крайне сложно привлекать срочные вклады и депозиты, а важнейшим источником средств являются остатки на расчетных (текущих) счетах, добиться баланса между АЧИПС и ПЧИПС проблематично. Можно говорить только о контроле над положительным разрывом.

В качестве метода управления разрывом банки традиционно используют процесс ценообразования на свои продукты и услуги в целях управления разрывом. Например, если у банка имеется чрезмерный положительный разрыв в течение определенного периода времени, ALCO может стимулировать клиентов банка вкладывать деньги во вклады с переменной процентной ставкой, устанавливая по ним более выгодные проценты по сравнению с возможностями вложения средств на тот же период времени под фиксированный процент. Аналогичный подход может применяться и в кредитной политике. Он реализуется через:

• · выдачу кредитов с плавающей процентной ставкой;
• · удлинение сроков кредитования;
• · изменение графика погашения кредитов.

В результате разрыв сокращается. Однако возможности применения данного подхода на практике весьма ограничены. В условиях развитого и стабильного рынка это обусловлено в первую очередь влиянием конкуренции и предпочтениями клиентов в плане характеристик банковских продуктов, которые вполне могут не совпадать с предпочтениями банка по контролю своего риска. Те же факторы присутствуют и в переходной экономике, но свободу маневра для банков, действующих в условиях становления рыночных отношений и глубокого экономического кризиса, значительно ограничивают узость реального платежеспособного спроса на ряд их услуг, а также принципиальная неприемлемость ряда операций в силу общеэкономических факторов. В качестве примера можно привести долгосрочное кредитование. Возможности его осуществления ограничиваются, с одной стороны, отсутствием эффективных и хорошо проработанных инвестиционных проектов, что, в свою очередь, обусловлено глубоким кризисом реального сектора. С другой стороны, степень маневра банков в сторону долгосрочных вложений ограничивается ростом составляющей политического риска в общем риске при удлинении сроков вложения средств.

При столкновении с данной ситуацией на Западе используются процентные фьючерсы и опционы, а также нетрадиционные методы уменьшения разрыва, наиболее известные из которых — процентные свопы. Впервые появившись в Западной Европе в 1981 г., данные операции стремительно выросли в объемах, и сейчас их объемы превышают 3 трлн. долл. При процентном свопе две фирмы, стремящиеся поменять свою позицию в отношении риска изменения процентных ставок на противоположную, организуют операцию (обычно при посредничестве банка), при которой они обмениваются обязательствами по выплате процента. При этом важно отметить, что в отличие от операций, которым у нас иногда дают то же название, при процентном свопе реального обмена финансовыми активами/ пассивами не происходит. Предмет сделки касается только обмена формы выплаты дохода, например, одна сторона вместо переменной процентной ставки платит по фиксированной ставке и наоборот. Введем два условия.

Первое условие заключается в том, что у одной стороны есть долгосрочные активы с фиксированной процентной ставкой, финансируемые за счет краткосрочных обязательств с плавающей процентной ставкой. (Отрицательный разрыв.).

Существует другая фирма, имеющая краткосрочные вложения с плавающей процентной ставкой и финансирующая их за счет долгосрочных источников средств, полученных под фиксированный процент. (Положительный разрыв.).

Обе стороны подвержены риску изменения процентных ставок, но профиль данного риска у них различается: первая выигрывает при падении процентных ставок, а вторая терпит убытки. Но если процентные ставки растут, то они меняются местами.

Для двух фирм, имеющих данный профиль риска, обмен процентными платежами позволяет получить взаимную выгоду. Разрыв сократится и у той, и у другой фирмы.

Сторонами при договоре свопа могут быть две кредитные организации, но ими могут являться две нефинансовые фирмы или банк и предприятие. К оценке контрагента при любом договоре свопа банк должен подходить не менее тщательно, чем к оценке кредитоспособности заемщика. Единственный новый момент заключается в том, что подобная оценка включает анализ разрыва.

Управление валютным риском.

По своей сути валютный риск является разновидностью ценовых рисков, а принципы управления риском, связанным с изменением валютных курсов, во многом схожи с подходами, применяемыми к контролю рисков, обусловленных движением общего уровня процентных ставок.

Выделяется три основные составляющие валютного риска: риск обесценения вложений в иностранную валюту вследствие непредвиденного изменения обменного курса; риск конвертирования, связанный с ограничениями в проведении обменных операций; риск открытой валютной позиции, возникающий в случае несоответствия по объемам инвалютных активов банка и его обязательств в иностранной валюте.

Неблагоприятное движение обменного курса по одной из валют может компенсироваться противоположной тенденцией по другим валютам. Помимо контроля открытой валютной позиции банк может ограничить валютный риск применением техники хеджирования, введением лимитов валютных операций с отдельными странами и регионами мира, а также устанавливая лимиты на операции с отдельными клиентами.

Движение валютных курсов во многом обусловлено несовпадением динамики процентных ставок в разных странах. Когда процентные ставки в одной из стран растут по сравнению со ставками на другом национальном финансовом рынке, увеличивается спрос на ее валюту, а следовательно, обменный курс первой валюты идет вверх. Таким образом, возникает риск относительного изменения процентных ставок, обусловливающий валютный риск. Данный риск аналогичен риску изменения процентных ставок. Однако он относится только к риску разрыва между инвалютными активами и пассивами.

Управление другими видами ценовых рисков.

Динамика цены долговых ценных бумаг.

Цена обращающихся на рынке долговых обязательств находится в обратной зависимости по отношению к изменению общего уровня процентных ставок. Если в настоящее время эмитируются новые долговые обязательства с более высокой доходностью, то, чтобы инвесторы покупали ценные бумаги предшествующих эмиссий, продавцы вынуждены снижать на них цены. Справедливо и обратное, если процентные ставки идут вниз, то можно поднять цену продажи ранее выпущенных долговых обязательств, и при этом доходность останется приемлемой для покупателей.

Таким образом, при росте процентных ставок и возрастании доходности АЧИПС происходит «падение рыночной стоимости портфеля долговых обязательств банка и, наоборот, при падении общего уровня процентных ставок его рыночная стоимость растет. Иногда за рубежом такой риск называют также инвестиционным.

Как следствие, долговые ценные бумаги, приобретенные в период низкого спроса на кредиты, весьма вероятно будут проданы с потерей дохода от роста капитала. Рассмотренную закономерность можно использовать при планировании ликвидности. При провале рыночной стоимости долговых ценных бумаг имеет смысл приобретать те из них, срок погашения которых придется на начало прогнозируемого в будущем периода роста спроса на кредиты.

Цена облигации как чистая стоимость будущего денежного потока определяется следующей формулой:

где Ц — цена облигации; К — выплаты по купону; r — коэффициент дисконтирования; Н — номинальная стоимость.

Анализ дюрации — длительности.

Чтобы оценить объем ценового риска инвестиционной ценной бумаги, недостаточно ограничиться лишь анализом прогноза рыночных процентных ставок. Если исходить из концепции чистой стоимости будущего денежного потока (NPV), становится очевидным, что одна облигация со сроком погашения 10 лет и ежеквартальной выплатой по купону имеет для инвестора одни характеристики длительности. Вторая долговая ценная бумага с тем же сроком, но по которой доход выплачивается при погашении, имеет совершенно иные характеристики длительности. Чтобы учесть данное обстоятельство, в конце 30-х гг. был предложен такой показатель, как дюрация (дословно — «длительность»). Он учитывает не только время, оставшееся до наступления срока погашения облигации, но и график получения денежных средств инвестором. Анализ дюрации актуален для банка не только в плане оценки рыночного риска портфеля ценных бумаг, но и из-за того, что он дает возможность осуществить углубленный анализ разрыва в рамках всего портфеля активов и пассивов.

Дюрация для финансового инструмента рассчитывается дисконтированием платежей по купонам за период до наступления срока погашения ценной бумаги и дисконтированием суммы, выплачиваемой при погашении.

Дюрация определяется по формуле:

где Д = дюрация; CF_t= денежные средства, полученные в период t; PV = текущая стоимость.

PV=CFt x 1/(1+ПС)^t

где 1/(1+ПС)^t -коэффициент дисконтирования; ПС — текущая процентная ставка; Ц — цена облигации, определяемая как чистая текущая стоимость будущего денежного потока от ценной бумаги за весь период до ее погашения; t — период получения денежных средств.

При расчете дюрации необходимо последовательно рассчитать денежный поток, коэффициент дисконтирования, чистую текущую стоимость и ее взвешенное значение. На завершающем этапе путем деления взвешенной текущей стоимости на чистую текущую стоимость облигации определяется дюрация — показатель, используемый не только в инвестиционной деятельности, но и в управлении активами и пассивами банка.

После того, как мы определили дюрацию, следующим шагом будет оценка влияния изменения в процентных ставках на стоимость облигации. Здесь необходимо воспользоваться следующей формулой — определение прогнозируемого изменения стоимости облигации ДЦ = Ц₀ х (-Д) х (ПС₁-ПС₀)/(1 + ПС₀),.

где Ц₀ — цена облигации; Д — дюрация, ПС₀ — текущая процентная ставка; ПС₁ — прогнозная процентная ставка.

Другими словами, чтобы оценить изменение стоимости ценной бумаги, дюрацию со знаком минус необходимо умножить на текущую цену облигации и на изменение процентной ставки. Таким образом, если облигация в настоящее время продается за 1000 тыс. руб. и дюрация равна 3 годам, а процентные ставки за ближайший год должны упасть с 30 до 25%, то стоимость облигации возрастет примерно на 115 тыс. руб. [1000((-3)((-0,05)/1,3 = 115 384,615 руб.].

Облигации с высоким купонным доходом имеют более короткую дюрацию по сравнению с облигациями с низким процентом по купонам и той же рыночной доходностью. Поэтому облигации с высоким купонным доходом менее подвержены ценовому риску. Напротив, низкокупонные облигации могут принести высокий доход при изменении рыночных процентных ставок, но при этом они подвержены более высокому ценовому риску. Поэтому первые хороши для консервативного инвестора, а вторые — для получения высокого спекулятивного дохода. По аналогии с известной маркой гоночных автомобилей последние получили название Ferrari — хороши только для езды на больших скоростях.

Дюрация как фактор управления разрывом.

Оценка дюрации играет ключевую роль при управлении рыночным риском. Вместе с тем анализ дюрации дает возможность использовать усовершенствованный инструментарий оценки разрыва применительно ко всем активам и пассивам, чувствительным к изменению процентных ставок. В его основе лежит анализ дюрации; применительно к притоку денежных средств от банковских активов и оттоку денежных средств, направляемых вкладчикам, другим I; кредиторам и даже собственникам банка.

Анализ дюрации позволяет точно проанализировать разрыв между АЧИПС и ПЧИПС в соответствии с приведенным выше форматом.

В общем виде применяемая формула выглядит следующим образом.

ДNPV = ДNPV_A — ДNPV_П,.

где ДNPV — изменения в чистой текущей стоимости банковского портфеля;

ДNPV_A — изменения в чистой текущей стоимости активов;

ДNPV_П — изменения в чистой текущей стоимости пассивов.

Используя данную формулу, выявляем, что изменение в NPV банковского портфеля, а следовательно, чистого процентного дохода определяется разницей между ДNPV_A и ДNPV_П, скорректированной с учетом дюрации активов и пассивов и умноженной на приращение общего уровня процентных ставок. Из этого, в свою очередь, следует важное следствие: если дюрация активов равна дюрации пассивов, то в рамках планового горизонта, равного дюрации, банк защищен от любого изменения в общем уровне процентных ставок. Причем и тогда, когда ставка размещения средств и цена кредитных ресурсов изменяются не абсолютно синхронно. Подобная ситуация получила название иммунизации банка.

Д_А = Д_П = П где Д_А — дюрация активов; Д_П — дюрация пассивов; П — плановый горизонт.

Таким образом, рыночный риск является разновидностью ценового риска и определяется как риск потерь (убытков) по балансовым и внебалансовым позициям, возникающий вследствие колебания рыночных цен и котировок. Рыночный риск включает риски по инструментам, связанные с процентными ставками и долевыми инструментами в портфеле торговых операций, а также валютный риск по всем операциям банка.

Анализ рассмотренных выше характеристик различных методов снижения риска позволяет сделать вывод о том, что любое мероприятие, направленное на снижение риска, как правило имеет свою цену. Применение любого из методов управления риском приводит к перераспределению текущих и ожидаемых финансовых потоков.