Анализ динамики курса рубля

За 2000;2015 гг. существенно возросла гибкость обменного курса рубля. До 2008 г. Банк России сдерживал краткосрочные колебания номинального обменного курса и ограничивал его укрепление в реальном выражении. (Предотвращение укрепления рубля свыше допустимого уровня зафиксировано в качестве задачи валютной политики в «Основных направлениях денежно-кредитной политики» за 2004;2008 гг.).

Ограничить укрепление реального курса в целом регулятору удалось, фактическая динамика почти всегда укладывалась в целевой интервал (рис. 2). С 2005 г. для ограничения краткосрочной волатильности стоимости бивалютной корзины был введен интервал допустимых значений (операционный интервал). Его величину и правило валютных интервенций в этот период регулятор не раскрывал, однако на основе данных о динамике курса можно сказать, что ограничения были жесткими. В отдельные периоды динамика номинального курса напоминала плато (рис. 3), а волатильность стоимости бивалютной корзины с 2004 г. до начала кризиса 2008 г. была наименьшей из всех временных отрезков и составляла 0,3% от среднего значения за месяц.

Однако кризис 2008 г. выявил слабые стороны политики квазификсированного курса. Так, в докризисный период эта политика способствовала притоку спекулятивных капиталов (росту профицита финансового счета после отмены ограничений на потоки капитала) и накоплению валютных рисков российскими заемщиками до 2008 г. (внешний долг российского корпоративного сектора за 2005;2008 гг. вырос более чем в 4 раза). Это создало «спекулятивный навес» коротких иностранных капиталов перед кризисом 2008 г., которые быстро поменяли свое направление в кризисный период. Во время кризиса режим поддержки курса оказался крайне затратным: Банк России при проведении «мягкой девальвации» израсходовал около трети золотовалютных резервов (снижение за сентябрь 2008 — январь 2009 г. составило 195 млрд долл.).

После 2008 г. регулятор отказался от среднесрочных целей по обменному курсу, о чем свидетельствует отсутствие ориентиров по этому индикатору в «Основных направлениях…"7. Также Банк России постепенно снижал степень вмешательства в краткосрочные колебания стоимости бивалютной корзины. В начале 2009 г. регулятор расширил фиксированный интервал стоимости бивалютной корзины до 41 и 26 руб. (отменен в конце 2010 г.), а также ввел механизм автоматической корректировки границ плавающего операционного интервала стоимости бивалютной корзины (первоначально шириной 2 руб., затем расширялся до 7 руб. в середине 2012 г. и до 9 руб. в середине 2014 г.) в зависимости от объема совершаемых интервенций (накопленный объем интервенций, при достижении которого изменялись границы операционного интервала, снижался с 700 млн до 450 млн долл. в середине 2012 г. и 350 млн долл. к концу 2013 г.8). Внутри плавающего операционного интервала был выделен «нейтральный» диапазон, в котором Банк России не осуществлял интервенции. В результате этих мер волатильность стоимости бивалютной корзины возросла с 0,3% среднемесячного значения перед кризисом 2008 г. до 1% за период с момента завершения острой фазы кризиса 2008 г. до нового валютного шока конца 2014 г.

В конце 2014 г., не желая расходовать золотовалютные резервы с целью противостоять мощным негативным внешним шокам, влиявшим на динамику внутреннего валютного рынка, Банк России завершил переход к плавающему курсу. С ноября 2014 г. был упразднен действовавший механизм курсовой политики, отменены интервал допустимых значений стоимости бивалютной корзины и интервенции на границах этого интервала, а также за его пределами. При этом Банк России не отказался полностью от проведения валютных интервенций, оставив возможность вмешиваться в ценообразование на валютном рынке в «случае возникновения угроз для финансовой стабильности».

В результате повышения гибкости обменного курса рубля способ поглощения внешнего шока валютным рынком в конце 2014 г. значительно отличался от ситуации кризиса 2008 г.: за сентябрь 2014 г. — январь 2015 г. Банк России потерял менее 20% золотовалютных резервов (против 33% за аналогичный период 2008;2009 гг.), при этом допустив повышение стоимости бивалютной корзины более чем на 70% (ранее — на треть). После валютного кризиса курс бивалютной корзины оставался чрезвычайно волатильным за первую половину 2015 г. волатильность выросла до 3,6% среднемесячного значения.