Определение средней цены капитала

Общая цена капитала складывается из стоимости отдельных его составляющих. Предприятие привлекает дополнительный капитал для покрытия различных инвестиционных потребностей: реализации проектов, развития производственной инфраструктуры, обновления оборудования и т. п. Независимо от общего числа направлений инвестирования структура источников финансирования каждого из них должна оставаться неизменной. Поэтому в ходе инвестиционного проектирования используются не цены отдельных источников капитала (акционерного, заемного и др.), а средняя цена совокупного капитала заданной структуры. Совокупная цена всех источников капитала определяется по формуле средней доходности (средней арифметической взвешенной). Получаемая таким образом средняя величина издержек по привлечению капитала обозначается WACC:

(8.11)где ki — цена соответствующего источника капитала; wi — удельный вес конкретного источника в общем объеме капитала.

Рассмотрим на примере расчет средней цены капитала. Пусть нам даны структура капитала предприятия и стоимости каждого из источников его формирования (табл. 8.3).

Таблица 8.3

Структура капитала предприятия

Итоговое значение произведения ki • wi, показывает величину средневзвешенной цены капитала предприятия WACC — 21,5%. Именно эта ставка должна использоваться для дисконтирования денежных потоков, но конкретным инвестиционным проектам. Она характеризует величину альтернативных издержек по привлечению капитала.

Данный метод определения средней цены капитала достаточно прост. Однако его применение на практике связано с рядом трудностей, для преодоления которых требуются дополнительные расчеты. К числу основных проблем следует отнести такие, как неоднородность структуры собственного капитала; возрастание цены отдельных источников по мере увеличения их объема; многообразие способов расчета удельных весов отдельных источников (проблема взвешивания); различные подходы к определению фактической величины капитала — по рыночной и по балансовой стоимости; необходимость учета цены амортизационных отчислений.

Определение цены капитала не является конечной задачей финансового менеджмента. Знание величины WACC позволяет обосновывать инвестиционные решения и формировать бюджет капитальных вложений. Инвестиции оправданы только в том случае, когда их ожидаемая доходность (с учетом риска), выше цены капитала, привлекаемого для финансирования этих инвестиций.

Управление структурой капитала

Соотношение удельных весов отдельных компонент в общем объеме привлекаемого капитала характеризует его структуру. Увеличивая долю относительно менее дорогих источников, предприятие может снизить общую цену капитала. Мировая практика показывает, что более дешевым источником является заемное финансирование, так как кредиторы находятся в более привилегированном положении по сравнению с собственниками предприятия; они сохраняют за собой право на возврат своих вложений, а в случае банкротства предприятия требования кредиторов будут удовлетворены значительно раньше требований акционеров.

Привлечение заемного капитала создает эффект финансового рычага (financial leverage), который характеризует взаимосвязь между операционной прибылью и величиной дохода после выплаты процентов за кредит:

(8.12).

где DEL (degree of financial leverage) — уровень финансового рычага; EBIT (earnings before interests and taxes) — прибыль до выплаты процентов и налогов; / (interests) — сумма процентов за кредит.

Эффект финансового рычага действует в обоих направлениях: как в сторону повышения чистой прибыли на акцию, так и в сторону ее снижения. Если предприятие увеличивает свою финансовую зависимость от кредиторов, собственники принимают на себя дополнительный финансовый риск, так как проценты по кредиту должны быть уплачены независимо от результатов работы. Чем выше сумма процентов к выплате, являющихся постоянными обязательными расходами, тем меньше чистая прибыль. Дополнительный риск ведет к повышению требуемой нормы прибыли по акционерному капиталу. В случае банкротства предприятия кредиторы будут иметь преимущества по сравнению с акционерами на получение своей доли в его имуществе. Собственники стоят последними в очереди претендентов на остаточную стоимость ликвидируемого предприятия. Столь значительное повышение риска акционеров компенсируется увеличением уровня рентабельности собственного капитала, который обеспечит предприятие в случае благополучного исхода.

Например, у предприятия, получившего операционную прибыль 12 млн руб. и уплатившего 3 млн руб. процентов за кредит, финансовый левередж составит 1,33 (12:(12 — 3)). Если же степень финансовой зависимости предприятия была в 2 раза выше, т. е. ему пришлось заплатить 6 млн руб. в качестве процентов за кредит, эффект финансового рычага будет равен 2,0 (12:(12- 6)). В первом случае увеличение операционной прибыли на 1% обеспечит собственникам рост чистой прибыли до налогообложения в расчете на акцию на 1,33%, во втором — на 2,0%. Следует помнить, что таким же темпом будет снижаться доход собственников в случае сокращения операционной прибыли.

Формирование оптимальной структуры капитала, т. е. установление наиболее выгодного соотношения между собственными и заемными источниками финансирования, представляет собой важную задачу финансового менеджмента.

Оптимизация структуры капитала может принести предприятию реальное снижение его цены и сделать собственников предприятия богаче. Одним из важнейших факторов данного эффекта является возможность отнесения процентов за кредит на себестоимость, иными словами — исключение этих сумм из величины базы обложения налогом на прибыль. Дивиденды по акциям выплачиваются из чистой прибыли, в отношении них не действует «налоговый щит». Однако, принимая решение о расширении доли заемного финансирования, необходимо оценивать степень финансовой зависимости предприятия от внешних кредиторов и изменение уровня риска.