Целью стала процентная ставка

• — Есть множество «теорий заговора» но поводу того, что же именно случилось с рублем в январе, все объединяет одно: девальвация была устроена властями специально. Но если посмотреть на объемы рефинансирования, то можно сразу во все эти теории поверить: в сравнении с февралем 2013 г. задолженность банков перед ЦБ возросла в 3,3 раза, основной прирост пришелся на вторую половину года. Получается, ЦБ одной рукой продавал валюту, другой — снабжал банки рублями, чтобы они на них эту валюту покупали. Почему так происходило?
• — Я все время читаю различные зарубежные источники, там постоянно пишут про проблемы развивающихся рынков, про то, что их валюты сильно подешевели, что капитал уходит. И там, во-первых, нет ничего ни про какой заговор конкретно в России, и, во-вторых, даже сама Россия упоминается далеко не в каждой статье. Потому что Россия — это совсем не единственная страна, этим процессом охваченная. Она находится в рамках некоего общего мирового процесса и ничем не выделяется на фоне остальных, не является каким-то заметным исключением, как, например, Аргентина, которая держала-держала курс и в результате была вынуждена его девальвировать на 18% за неделю. Или как Турция, которая взяла и вдруг подняла свои ставки сразу почти на 5 процентных пунктов. Вот эти исключения зарубежные СМИ активно обсуждают. Так что если даже какой-то заговор и есть, то общемировой и сразу против всех развивающихся рынков. (Смеется.)

Теперь про рефинансирование. Я бы посмотрела другой показатель — процентные ставки денежного рынка. В целом за год они не изменились. Это означает, что ситуация с ликвидностью на рынке с точки зрения стоимости денег была примерно одинаковой на протяжении всего периода.

Поскольку мы переходим к инфляционному таргетированию, наш главный операционный ориентир — это процентная ставка на межбанковском рынке. И при этом крайне важно, чтобы ставка на межбанковском рынке не сильно отклонялась от ключевой ставки ЦБ. В тех странах, где банковская система не сегментирована, ставки на межбанковском рынке очень близки к ключевой. Если что-то происходит в банковской системе и в ней просматривается несколько хорошо идентифицируемых частей, то ставка в каждой из этих частей может варьироваться. Особенность России в том, что у нас банковский рынок всегда был фрагментированным, сегментированным, поэтому у нас рыночная ставка отличается от ключевой. Но как только мы ввели процентный коридор, она все-таки 99,9% времени находится внутри этого коридора.

При этом у нас с ликвидностью происходит еще несколько других процессов. У нас, во-первых, достаточно большая доля наличности в экономике и часть ликвидности уходит в прирост наличных денег. Во-вторых, у нас расходы бюджета осуществляются неравномерно в течение года. Ну и, в-третьих, еще один важный фактор, который действительно сильно влиял на ликвидность в прошлом году, — это интервенции ЦБ. Но что именно происходит: мы прежде всего следим за ставкой, но если проводим интервенции, то, продавая валюту, изымаем ликвидность с рынка. А для того чтобы ставка оставалась на одном и том же уровне, мы должны всю эту изъятую ликвидность на рынок вернуть. Иначе рыночные ставки существенно оторвутся от ключевой. За счет интервенций ЦБ в прошлом году с рынка был изъят почти 1 трлн руб., и он был замещен за счет операций РЕПО и аукционами по предоставлению ликвидности под нерыночные активы, а также операциями по фиксированным ставкам, включая валютные свопы.

• — Ваши оппоненты как раз обвиняют вас в том, что именно кредиты иод нерыночные активы разбалансировали всю систему, что тем самым ЦБ создал идеальные условия для игры на валютном рынке против рубля.
• — Эти люди, видимо, считают, что ЦБ не стоит переходить к инфляционному таргетированию. Это действительно некая новация: какое-то время назад ЦБ так или иначе таргетировал валютный курс, а процентные ставки в это время жили своей жизнью, довольно нестабильной. Теперь, поскольку мы переходим к таргетированию инфляции, у нас достаточно стабильной и предсказуемой стала процентная ставка, а валютный курс, соответственно, живет в большей степени по рыночным законам. Но мы пока живем в условиях перехода к таргетированию инфляции и действуем по правилам текущих валютных интервенций. Если бы мы таргетировали только процентную ставку, а валютных операций не осуществляли, то такого резкого роста объемов рефинансирования не произошло бы.
• — То есть были варианты?
• — Да, выбор был. Если бы мы нс компенсировали изъятие ликвидности из-за интервенций, она бы снижалась, процентные ставки росли, мы бы удерживали не ставку, а курс. А все остальное — и ликвидность, и ставку тоже — как-то под него уже подстраивали. Как Украина, где при стабильном курсе процентные ставки были очень высокими. Но поскольку мы переходим к инфляционному таргетированию, для нас целью стала процентная ставка.
• — А почему для рефинансирования нельзя было бы активнее задействовать валютные свопы, предоставляя ликвидность под залог накупленной валюты?
• — Свопы мы предоставляем по фиксированным ставкам. И они начинают активно использоваться в период увеличения спроса на ликвидность. Есть предложение ввести аукционные свопы, но ключевой ставке или даже использовать свопы на равных с другим обеспечением в операциях РЕПО. Эту возможность можно будет рассмотреть после перехода к плавающему курсу и отказа от регулярных интервенций. При этом если масштабы интервенций существенно снизятся и интервенции перестанут быть регулярными, а также нам удастся договориться с Минфином о снижении календарных эффектов на ликвидность от их операций, то, возможно, темпов роста рыночного обеспечения будет достаточно для целей удовлетворения спроса на ликвидность.
• — Председатель ЦБ Эльвира Набиуллина уже заявила, что, несмотря на всю критику, ЦБ продолжит операции под залог нерыночных активов для того, чтобы залоги высвобождались для межбанковского рынка. А насколько ситуация с ними критична? Нам называли цифру в 70% использования залогов.
• — Рыночные активы растут достаточно быстро, чему и наши операции способствуют. Сейчас использование — около 60%, в декабре обычно максимум — порядка 65%, в отдельные дни, может быть, доходило до 70%.
• — А реанимировать беззалоговые операции не собираетесь?
• — Мы рассматриваем их как кризисный инструмент, держим его в копилке, но практических планов по его использованию в ближайшее время у нас нет. Мы все-таки считаем, что нужно продолжать совершенствовать такой инструмент, как операции иод залог нерыночных активов. У нас должен расти облигационный рынок и, соответственно, рыночные активы. В конце концов, у нас есть возможность работать и с валютными свопами.
• — А расширить список бумаг?
• — Мы его расширяем, но это нельзя делать до бесконечности. Очень важно не пройти ту грань, когда вся активность — кредитная или на облигационном рынке — рассчитана только на то, что актив можно передать в залог ЦБ. Все-таки хотелось бы, чтобы рынки этих активов работали, как и межбанковский рынок. Тем нс менее ломбардный список мы расширяем, смотрим — когда появляются надежные активы, включаем их. Сейчас стали ипотечные активы включать в список используемых бумаг.

Потом, возможно, будут проектные облигации. Закон о секьюритизации, видимо, добавит нам интересных залогов. Пытаемся найти возможность брать в залог пулы кредитов для малого бизнеса: нужно установить критерии, правила, это не самая простая вещь. Экономика у нас большая, она порождает достаточно много залогов.

• — А деривативы? Как раз для успешного таргетирования инфляции центробанком, подчеркивают специалисты, должны быть инструменты хеджирования валютных рисков.
• — Рынки и валютных, и процентных деривативов у нас тоже растут. Бизнес все чаще этими инструментами пользуется. Мы в докладах о денежно-кредитной политике теперь будем давать регулярную статистику по этим рынкам. Начиная с сентября оборот рынка валютных фьючерсов и опционов вырос на 42,2% и составляет сейчас около 1,8 трлн руб. Это, конечно, в процентном соотношении меньше, чем во многих других странах, но мы будем развивать этот рынок. Рынок процентных биржевых деривативов также развивается, но пока еще совсем невелик: его объем составляет менее 0,01% оборота межбанковских кредитных сделок. К сожалению, на этом рынке все еще есть проблемы правового характера. Надеюсь, проблемы решатся и высшие судебные власти выпустят соответствующие разъяснения, что позволит нивелировать правовые риски.
• — А с другой стороны, не опасно развивать деривативы, если вспомнить, что с них все и начиналось в 2007 г.
• — Самое безопасное — вообще не иметь никакого финансового рынка. Но только тогда и развития никакого не будет. А мы видим, что быстро и эффективно развиваются страны с хорошо развитыми финансовыми рынками, в том числе рынками инструментов хеджирования рисков. Когда есть риски, нужно уметь их просчитывать и ими управлять, а не просто пытаться их избежать. Безусловно, нужно смотреть, чтобы на этом рынке, как и на всех других, не возникало пузырей. Регулировать его и налаживать процессы сбора и распространения информации, что также снижает риски.