Экономические сделки слияний и поглощений и их роль в финансировании инвестиций

На определенном этапе развития экономики практически каждый хозяйствующий субъект так или иначе сталкивается с необходимостью реорганизации бизнеса в ответ на изменения макроэкономических условий, либо, наоборот, с необходимостью удержания корпоративного контроля. Очевидно, что в условиях быстроразвивающегося рынка, требующего непрерывного повышения эффективности деятельности, устойчивости бизнеса, снижения издержек, проблема реорганизации компаний является сложной и дискуссионной.

Один из распространенных способов реструктуризации компаний — процесс слияния и поглощения, уже ставший необычным событием в ряде стран с рыночной экономикой. Такой механизм перераспределения собственности, способствующий концентрации активов в руках наиболее эффективных собственников, отвечает требованиям рыночной конкуренции, которая предполагает формирование конкурентоспособных отраслей и производств.

Слияния и поглощения — это общее название для всех сделок, которые объединяет передача корпоративного контроля во всех формах, включая покупку и обмен активами. Этот тип сделок включает в себя слияния, дружественные поглощения, выкуп с привлечением заемных средств, «враждебные поглощения», рекапитализацию и другие сделки, которые подразумевают передачу корпоративного контроля из рук одних акционеров другим.

Согласно Федеральному закону от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», реорганизация корпораций может быть осуществлена в форме слияния, присоединения, разделения, выделения и т. д. Согласно российскому законодательству, слиянием компаний признается возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением самостоятельного существования последних.

Основная побудительная причина реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений кроется в стремлении получить и усилить синергетический эффект, т. е. предполагается, что рыночная мощь и эффективность вновь созданной компании превысит аналогичные суммарные показатели существовавших ранее независимых фирм. В таких случаях перераспределяются ресурсы и повышается эффективность их использования, отмечается возникновение финансовых преимуществ, связанных с ростом стоимости компании.

Сделки, но слиянию и поглощению стали характерной чертой развития российского рынка. Пик роста сделок в России пришелся на 2007 г., когда совокупный объем российского рынка слияний и поглощений составил около 121 млрд долл.

Что касается положительной или отрицательной роли сделок слияний и поглощений в финансировании инвестиций, то на этот вопрос нельзя ответить однозначно, так как все здесь зависит от конкретных случаев. Если, скажем, синергетический эффект больше простой суммы стоимостей объединяемых или присоединяемых компаний, т. е. если, например, 3 + 2 = = 6 (в общем виде: 3 + 2 > 5), то сделки слияний и поглощений играют положительную роль в развитии экономики. Но если синергетический эффект соответствует формуле: 3 + 2 = 4 (в общем виде: 3 + 2 < 5), то эта роль отрицательная.

К сожалению, очень часто синергетический эффект соответствует именно последней формуле, поэтому нередко трансакции слияния и поглощения играют скорее отрицательную роль в финансировании инвестиций, нежели положительную. Еще более часто негативную роль в финансировании инвестиций играют рейдерские захваты, являющиеся в логическом отношении промежуточным «звеном» между операциями слияния и поглощения (синергетический эффект может быть и нулевым).

Сделки по слиянию и поглощению приводят, следовательно, к появлению синергетического эффекта трех типов: положительного, отрицательного и нулевого. В случае положительного синергетического эффекта растет производительность труда и повышается эффективность деятельности компаний в целом, что формирует благоприятные предпосылки для финансирования инвестиционного процесса. В случае же отрицательного или нулевого синергетического эффекта не создаются необходимые условия для финансирования инвестиций, что негативно сказывается на развитии инвестиционной деятельности вообще.

Таким образом, для понимания роли экономических сделок слияний и поглощений в финансировании инвестиций нужно хорошо владеть теориями слияний, поглощений и рейдерства. По этой причине мы уделяем самое пристальное внимание логико-семантическому анализу содержания этих трех фундаментальных экономических понятий и их диалектической взаимосвязи, так как в рассмотрении их в экономической литературе наблюдается пока большая путаница.

В данном параграфе экономические операции слияния, поглощения и рейдерства («захвата») анализируются в качестве трех форм реорганизации взаимодействия различных компаний в ходе смены их собственников. В процессе такого анализа мы методологически неизменно руководствовались логико-семантическим содержанием инновационного общенаучного философского закона триединства логического целого, иначе говоря, диалектико-логического закона исключенного четвертого^[1].

Под сделками слияния и поглощения понимаются в первом случае — дружественное объединение двух или нескольких юридически равноправных фирм (компаний), а во втором — добровольное или вынужденное (недружественное) присоединение какой-нибудь компании к другой. Термин «слияние» представляет собой перевод на русский язык английского слова merger, а выражение «поглощение» — acquisition; таким образом, словосочетание «слияние и поглощение» сокращенно записывают как М & А.

В более развернутом виде понятия «слияние» и «поглощение» в экономической литературе характеризуются следующим образом.

Слияние (англ, merger) — это объединение двух или более компаний, в результате которого образуется одна новая организация. При этом слившиеся компании утрачивают самостоятельность и перестают существовать. Новая компания берет под свой контроль и управление все активы и обязательства перед клиентами компаний — своих составных частей, после чего последние ликвидируются.

Согласно ГК РФ иод слиянием понимается реорганизация юридических лиц, при которой права и обязанности каждого из них переходят ко вновь возникшему юридическому лицу в соответствии с передаточным актом. После совершения сделки оно берет под свой контроль все обязательства, а также активы компаний, которые участвовали в слиянии, а после него распустились. В зарубежной практике процесс слияния не подразумевает создание нового юридического лица, в то время как в России обязательным условием процессов слияний является возникновение нового юридического лица. В этом заключается принципиальное различие в трактовке понятия «слияние» в российском и зарубежном законодательствах.

Поглощение (англ, acquisition) — это своеобразное «объединение» двух или более хозяйствующих субъектов, при котором более мелкие участники сделки прекращают свое автономное существование в качестве налогоплательщиков и становятся структурными подразделениями более крупного участника. Поглощение компании зачастую осуществляется путем скупки всех акций организации или контрольного пакета акций.

Как правило, под поглощением понимается взятие одной фирмы под контроль другой с полным или частичным правом собственности на нее; чаще всего это происходит путем скупки на бирже акций поглощаемой компании. При поглощении происходит присоединение одной фирмы к другой, причем присоединяемая фирма как юридическое лицо прекращает свою деятельность, а фирма-покупатель остается на рынке. Однако в существующей экономической литературе не всегда подчеркивается тот факт, что поглощение — это присоединение одной компании к другой, а не объединение компаний. В этом смысле слияние не может быть одновременно поглощением. Поэтому выражения «слияние (поглощение)», или же М & А, в логическом отношении некорректны.

В общих характеристиках понятий «слияние» и «поглощение» есть два существенных недостатка: 1) слияние и поглощение не рассматриваются в качестве полярных, взаимоисключающих друг друга экономических актов; 2) слияние и поглощение не состоят ни в какой связи с понятием рейдерского захвата, который, как будет показано позже, является составным промежуточным звеном между полярно противоположными понятиями слияния и поглощения.

Приведенные характеристики слияния и поглощения в логическом отношении не являются, таким образом, достаточно строгими. Так, эти характеристики не позволяют проводить принципиальное различие между рассматриваемыми понятиями, в частности, показать, что отождествление операций слияния и поглощения (компаний) не является корректным, и нельзя употреблять термин «слияние (поглощение)», как это делается обычно в современной экономической литературе.

Недопустимо также рассматривать слияние и поглощение в качестве единой экономической операции (в форме «сделка слияний и поглощений»), так как эти экономические акты — самостоятельные, автономные феномены, принципиально отличающиеся друг от друга, несовместимые друг с другом, поскольку слияние — это интеграция (объединение) двух или нескольких равноправных компаний, а поглощение — присоединение какой-нибудь компании к другой, т. е. сделка между неравноправными экономическими партнерами.

Надо иметь в виду еще одно чрезвычайно важное обстоятельство: экономическое взаимодействие между компаниями по поводу реструктуризации отношений собственности не сводится к операциям слияния и поглощения. Есть еще третья существенная форма реконструкции собственнических отношений между корпорациями — рейдерство, или так называемый рейдерский захват чужой собственности, главным образом нечестными и мошенническими приемами. 11а это обстоятельство в последнее время экономисты и юристы не обращают должного внимания, хотя проблема рейдерства остается актуальной для российской экономической практики и в настоящее время, хотя и в меньшей степени, чем это было 15 лет назад.

Российский рынок слияний и поглощений является одним из наиболее динамично развивающихся рынков в мире (составляет около 3% от мирового). Ежегодно в России происходит свыше 1000 слияний и поглощений публичных компаний и сложно поддающееся оценке количество сделок между более мелкими и непубличными компаниями. В качестве цели сделок слияний и поглощений обычно называется достижение положительного синергетического эффекта интеграции, но статистика последствий таких сделок показывает, что этой цели в подавляющем большинстве случаев достичь не удается. Фактически вместо желаемого результата 3 + 2 > > 5 зачастую синергетический эффект интеграции описывается куда менее приятным результатом 3 + 2 < 5. Бывают, конечно, случаи, когда 3 + 2 = 5.

Случаи, когда 3 + 2 < 5, должны настораживать экономистов; необходимо каждый раз критически подходить к конкретным случаям сделок слияния или поглощения.

Различают следующие основные причины, которые заставляют компании совершать сделки М & А:

• — расширение бизнеса;
• — завоевание новых рынков оказания услуг;
• — приобретение дополнительных активов с целью реализации преимущества от экономии за счет масштаба;

приобретение инновационных технологий для модернизации производства;

— диверсификация бизнеса (для иных организаций).

В зависимости от характера интеграции компаний целесообразно выделить следующие ее виды:

• • вертикальные слияния — объединение компаний, ведущих свою деятельность в разных отраслях, но связанных технологическим процессом производства продукции. Например, слияние горнодобывающих, металлургических и машиностроительных компаний;
• • горизонтальные слияния — вид объединения, при котором компании функционируют в одной и той же отрасли, производят смежную продукцию и осуществляют одни и те же этапы производства;
• • конгломератные слияния — объединение компаний различных отраслей, деятельность которых не имеет друг к другу никакого отношения, без наличия производственной общности;
• • родовые слияния — объединение компаний, выпускающих взаимосвязанные товары. Например, компания, производящая мобильные телефоны, объединяется с компанией, производящей фотокамеры для телефонов.

В зависимости от национальной принадлежности объединяемых компаний можно выделить два вида слияния компаний:

• • национальные слияния — слияния компаний, которые ведут свой бизнес на территории одной страны;
• • транснациональные слияния — слияния компаний, ведущих свою деятельность на территории разных стран.

В зависимости от отношения управленческого персонала компаний к сделке по слиянию компаний можно выделить:

• • дружественные слияния — компания-покупатель делает тендерное предложение о покупке 95—100% акций менеджменту приобретаемой компании;
• • враждебные «слияния» — это скорее поглощения, при которых руководство компании не согласно с готовящейся сделкой и осуществляет ряд контрмер. Компания-покупатель делает тендерное предложение непосредственно акционерам приобретаемой компании (минуя менеджмент), либо скупает крупные пакеты акций на вторичном рынке.

В России большое количество слияний и поглощений носит не горизонтальный или вертикальный характер, а является итогом стремления покупателя к диверсификации, выходу на новые рынки. К тому же в отечественной практике слияний и поглощений присутствует такое понятие, как недружественное поглощение, характеризующееся приобретением контроля за активами посредством разного рода давления (политического, судебного), использованием несовершенства корпоративного законодательства и мошеннических схем.

Лидером по слияниям и поглощениям является США. В 2013 г. в США было совершено, например, 10 862 сделки по слияниям и поглощениям на сумму 1186,2 млрд долл.

В России цивилизованный рынок М & А находится в зачаточном состоянии, несмотря на быстрые темпы своего развития. Российские операции слияний и поглощений имеют свою специфику и во многом определяются задачами передела собственности, а нс задачами повышения конкурентоспособности компаний. В России нет ни одной отрасли, в которой не протекали бы процессы М & А, и нет практически ни одного предприятия, которому не поступало бы предложение о покупке или которое не было бы подвергнуто атаке рейдеров.

Следует отметить, что процессы слияний и поглощений в России приобрели ярко выраженный рейдерский характер, т. е. ряд сделок происходит посредством так называемого «враждебного» поглощения. Как правило, основными предпосылками этого процесса являются передел собственности, низкая капитализация отечественных предприятий, отсутствие корпоративной стратегии и квалифицированных управленцев и т. д.

Говоря о слияниях и поглощениях, невозможно переоценить роль финансирования при проведении подобных сделок: наличие свободных финансовых средств является исходным пунктом инициирования М & А сделки, да и впоследствии платежеспособность компании-покупателя тщательно отслеживается государственными органами.

Дадим логически строгие определения понятий слияния, поглощения и рейдерства (рейдерского захвата).

Слияние — добровольная, дружеская интеграция (консолидация, объединение) двух юридически равноправных самостоятельных компаний.

(фирм) с образованием новой компании и нового собственника. Формализованная запись операции слияния двух компаний выглядит так:

Возможно слияние не только двух, но и нескольких компаний.

Поглощение — добровольное или вынужденное вхождение какойнибудь компании в состав другой, при котором собственник присоединяемой (поглощаемой) компании лишается прав собственности на свою прежнюю частную собственность. Формализованная запись поглощения может быть следующей:

где А — поглощающая компания; В — поглощаемая компания; А' — компания, поглотившая компанию В.

Очень часто семантическое содержание термина «поглощение» изображают формулой: А + В = А. Такая запись не является правильной, ибо компания, присоединившая к себе другую компанию, не тождественна с первой ни в качественном, ни в количественном отношении. Иначе говоря, компания, поглотившая другую компанию, — это уже другая качественноколичественная организация, а не организация до присоединения к ней другой.

Рейдерский захват (или просто захват), рейдерство, экспроприация —

насильственное присвоение предприятия против воли его собственников, имеющих преимущественное положение в данном предприятии, и (или) его руководителя.

Приведенные выше определения экономических сделок слияния, поглощения и рейдерства базируются, таким образом, на строгом различении трех русских слов: объединение (интеграция), присоединение и присвоение.

Особо следует отметить, что рейдерство нередко интерпретируется как «враждебное поглощение». Это, на наш взгляд, — явная ошибка, поскольку рейдерский захват ни в каком смысле не является поглощением — ни дружественным, ни враждебным, так как захват — это не поглощение одной компанией другой (компании), а насильственное присвоение одной организацией объекта собственности другой организации.

Из приведенных определений следует, что слияние и поглощение представляют собой полярно противоположные, взаимоисключающие друг друга экономические сделки. Отсюда вытекает тезис о том, что запись логико-семантической взаимосвязи понятий слияния и поглощения в виде М & А, где знак & символизирует соединительный союз «и», — некорректна, ибо не существует никакой объективной отдельно взятой сделки, которая была бы единством слияния и поглощения одновременно (т.е. М & Л). В самом деле, если данная сделка является слиянием, то она никак не может быть поглощением. Следовательно, реальный отдельно взятый экономический акт по реструктуризации прав собственности как таковой является либо слиянием, либо поглощением, что можно символически записать только следующим образом:

где U — символ разделительного союза «или» («либо»).

Между взаимоисключающими друг друга экономическими сделками слияния (М) и поглощения (Л) существует третья самостоятельная форма сделки — рейдерский захват (R). Тогда логико-семантическую взаимосвязь автономных сделок слияния, поглощения и рейдерского захвата можно, пользуясь языком математической логики, формализовано записать следующим образом:

где N — любая отдельно взятая экономическая сделка по реструктуризации собственнических отношений.

Логико-семантическое содержание этой формулы довольно просто. Его нужно понимать так: любая отдельно взятая сделка по реструктуризации прав собственности на какую-либо организацию является либо объединением (слиянием, М), либо присоединением (поглощением, Л), либо присвоением, экспроприацией (рейдерским захватом, /?). Никакой другой формы сделки не существует. При этом сам рейдерский захват — это ни слияние, ни поглощение, т. е. он представляет собой специфическое (диалектическое) единство неслияния (/ — отрицание слияния) и непоглощения (Л — отрицание поглощения) одновременно.

В самом деле, рейдерство не является слиянием (объединением), поскольку последнее — это интеграция юридически равноправных компаний, а рейдерство представляет собой насильственное присвоение чужой собственности. С другой стороны, рейдерство не является также и поглощением, гак как последнее — это присоединение одной компании к другой с утратой последней статуса автономного юридического лица, а рейдерский захват — это насильственное лишение собственника какой-нибудь фирмы своих прав собственности на эту организацию.

Таким образом, рейдерский захват нельзя отождествлять с враждебным поглощением, как это часто делается в экономической литературе, поскольку «враждебное» поглощение — это просто недружественное присоединение, а рейдерство — не присоединение, а насильственное присвоение (экспроприация) чужой собственности. Следовательно, перед экономической наукой стоит не проблема понимания единства М & Л, а проблема осмысления логической взаимосвязи актов слияния, поглощения и рейдерства (захвата), иными словами, проблема научной трактовки триединой логической формулы (см. формулу 5.11).

Захват, в отличие от слияния и поглощения, не поддается формализованной записи, так как это ни нормальный экономический акт, ни реальная юридическая сделка, а результат незаконного лишения одним субъектом естественных прав собственности другого субъекта. Именно такой неестественностью рейдерства объясняется, на наш взгляд, тот факт, что экономисты и юристы в последнее время почти перестали заниматься вопросами рейдерского захвата, уделяя главное внимание в основном проблемам синергетического эффекта в процессах слияния или поглощения.

Иногда в экономической литературе отмечается, что слияния и поглощения стали для некоторых компаний (так называемых рейдеров) особым видом бизнеса, схема которого заключается в следующем: фирма-захватчик приобретает убыточную компанию по низкой цене, затем реорганизует ее и продает по более высокой цене.

Это утверждение, по нашему мнению, неверно, поскольку в приведенной ситуации речь идет просто о спекулятивной торговле, а не о рейдерском захвате. Спекуляция в определенных рамках (например, деятельность торговца — спекулянта товарами) является вполне нормальной, экономически оправданной операцией, а рейдерство всегда представляет собой присвоение чужой собственности противозаконными неэкономическими методами (хитростью, обманом, угрозами, шантажом, мошенничеством и другими неблаговидными, нечестными путями и средствами).

Рассмотрим несколько положений, касающихся проблем рейдерского захвата и мер антирейдерской борьбы.

Рейдерство стало основной формой передела собственности во второй половине 1990;х гг. По сути, рейдерство представляет собой целенаправленный захват собственности при помощи судебных решений. Базой развития рейдерства является отсутствие устоявшейся ясной и прозрачной законодательной базы в сфере слияний и поглощений.

Методы давления применяются различные: от легальных до откровенно криминальных. Так, рейдеры могут организовывать публикацию заказных материалов клеветнического характера в СМИ, подачу судебных исков на компанию и ее руководство, причем руководство зачастую не ставят в известность. Распространенный способ — проведение собрания акционеров, на котором избирается новое руководство, без участия основных собственников. Нередко захватчики для оказания давления подкупают представителей силовых структур, чиновников, судей и судебных приставов, которые организуют проверки со стороны контролирующих органов или даже проведение обысков в рамках заведенного уголовного дела с участием подставных понятых.

В определенном смысле более или менее цивилизованной формой рейдерства является гринмейл. Этот метод заключается в покупке пакета акций компании, достаточного для того, чтобы блокировать принятие решений ее руководством. Захватчик вынуждает владельцев компании идти на сделку с ним или, если скупленный пакет достаточно велик, полностью отказаться от своих прав.

Рейдерским атакам подвергаются ныне как промышленные гиганты, крупные исследовательские институты, банки и т. д., так и предприятия, принадлежащие субъектам малого предпринимательства.

О рейдерстве в России в полном смысле этого слова можно говорить, начиная с 1998 г., когда поспешно принятый Федеральный закон от 08.01.1998 № 6-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» превратил искусственное банкротство в ключевой инструмент захвата чужой частной собственности. Когда в 2002 г. вступил в силу новый Федеральный закон от 26.10.2002 № 127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве»), частота случаев банкротства в России упала в восемь раз.

В настоящее время рейдеров больше всего интересует земля и недвижимость, а не производство. Экспансия рейдеров распространилась из Москвы в регионы. В рамках новой волны рейдеры атакуют уже мелкие предприятия: торговые точки, общепиты, небольшие спортзалы, овощные базы и т. д. Доходность в этом бизнесе достигает 1000—2000%.

Любой рейдерский захват предприятия включает в себя, как правило, три основных этапа:

• 1) информационный. Происходит сбор информации о предполагаемой жертве всеми возможными способами, как законными, так и незаконными, в том числе путем подкупа должностных лиц государственных органов, имеющих право запрашивать и получать необходимую информацию о любой организации;
• 2) подготовительный. Приобретаются акции акционерных обществ (АО) или доли в уставном капитале общества с ограниченной ответственностью (ООО) путем скупки акций у миноритарных акционеров либо долей участников общества, с возможным применением угроз, обмана, фальсификации документов с помощью подделки подписей, печатей, в том числе подписи продавца в договоре купли-продажи долей в уставном капитале ООО или передаточном распоряжении АО и т. д.;
• 3) захват. Завладев акциями ООО либо долями АО, рейдерами созываются собрания акционеров либо участников общества, на которых принимаются необходимые решения, как правило, без ведома и участия истинных собственников. Инициируются различные судебные разбирательства; привлекаются правоохранительные органы с целью парализовать нормальную хозяйственную деятельность общества, отстранить от управления прежнее руководство, получить права доступа к распоряжению имуществом предприятия; назначается новый «директор», который берет физический контроль над активами общества, используя в том числе и силовой метод путем привлечения различных частных охранных предприятий, сотрудников полиции и т. п.

В настоящее время специалистами выработаны комплексы защитных мер по минимизации рисков «рейдерских» захватов предприятий. Все они сводятся к защите трех основных слабых мест потенциальных жертв, а именно: акций или долей в уставном капитале, органов управления, активов организации. В связи с этим необходимо:

• — обеспечить защиту акционерного или уставного капитала;
• — организовать защиту управленческих органов;
• — обеспечить защиту активов организации.

Вышеперечисленные рекомендации защиты носят тезисный характер, и в каждом конкретном случае нужно учитывать его специфику и консультироваться со специалистами.

Таким образом, рынок слияний и поглощений в России активно развивается, внося в этот процесс российскую специфику. Общий вывод: проблемы слияний и поглощений нужно ставить не в виде М & А, а в форме логической взаимосвязи экономических сделок слияния, поглощения и рейдерства, выражающейся формулой 5.11.

• [1] Логико-семантическое содержание общенаучного закона трехкомпонентности логического целого раскрыто в работе: Философы России XIX—XX столетий. Биографии, идеи, труды. М.: Книга и бизнес, 1995. С. 453.