Неторговые биржевые операции

Хеджирование

Хеджирование (анг. hedge — ограждать, страховать себя от возможных потерь) составляет экономическую основу фьючерсной биржевой торговли. Согласно общепризнанному понятию хеджирование — это продажа (покупка) фьючерсного контракта против предшествовавшей покупки (продажи) равного количества того же товара или эквивалентного количества другого товара, цена которого изменяется параллельно цене данного товара, с возможностью прекратить обязательства по сделке на фьючерсном рынке путем офсетной (обратной) операции одновременно с завершением операции с реальным товаром и до наступления срока поставки по фьючерсному контракту.

Хеджирование включает в себя балансирование изменения цен реального товара или изменения цеп по сделке па срок с реальным товаром путем заключения одновременной, по противоположной по направлению сделки на фьючерсном рынке. Хеджирование заключается в балансировании обязательства па рынке реального товара противоположным по направлению обязательством на фьючерсном рынке.

Цель операции хеджирования заключается в предотвращении кредитных и ценовых рисков или их минимизации. Хеджирование используется не для извлечения прибыли (как спекулятивной, так и любой другой), а для страхования уже существующей прибыли или ограничения еще существующих и угрожающих потерь.

Таким образом, классическая доктрина «страхования биржевых операций» в качестве главных отличительных черт хеджирования выделяла одновременность сделки на фьючерсной бирже и на рынке реального товара и их противоположную направленность. Однако такое определение не раскрывает особенности практики и цели хеджирования, а главное — не дает ответа на вопрос о его экономической сущности.

В 1950;1960;х гг. в трудах американского экономиста X. Уоркинга, а несколько позже — Д. Ратлиджа, Р. Грэя, Т. Хиеронимуса и других выдвигается новая теория хеджирования, которая получила практическое подтверждение и нашла воплощение в современном законодательстве, регулирующем биржевую торговлю.

Основной посылкой их теории было то, что цены на реальный товар и биржевые фьючерсные котировки изменяются не совсем параллельно, а следовательно, нет и не может быть полного страхования прибыли. Основная же цель любого капиталиста — получение максимально возможной прибыли, что и толкает его к использованию непараллельности движения цен для получения дополнительной прибыли. Соответственно, ими выделяется несколько видов хеджирования, в том числе обычное, или чистое, хеджирование, соответствующее традиционной концепции. Чистое хеджирование в целях избежания рисков, хотя и не играет важной роли или совершенно отсутствует в современной деловой практике, возможно, имело большое значение в ранний период существования фьючерсных рынков. Все остальные виды хеджирования преследуют в той или иной мере цель не только страхования, но и получения дополнительной прибыли.

Анализ взглядов буржуазных экономистов на хеджирование, практики его осуществления и современного законодательства развитых капиталистических стран в этой области позволяет определить хеджирование как дополнение обычной коммерческой деятельности промышленных и торговых фирм операциями на фьючерсной бирже, обусловленными тем или иным образом потребностями производства и торговли. Конкретные цели, степень и формы такого дополнения многообразны и зависят от большого числа факторов, в том числе от масштабов и характера основной деятельности фирмы, диверсифицированности ее операций, связей с кредитными учреждениями, от состояния дел компании, конъюнктуры рынка и других факторов.

По технике осуществления хеджевых операций различают два наиболее распространенных тина: хеджирование продажей (или короткое), когда фирма продает фьючерсные контракты, и хеджирование покупкой (его часто называют длинное), когда фирма приобретает фьючерсные контракты. Кроме того, хеджирование может быть осуществлено с помощью особого вида биржевых операций — опциона.

Короткое хеджирование, как правило, используется для обеспечения продажной цены реального товара, который находится или будет находиться в собственности торговца, у фирмы, перерабатывающей или добывающей сырье, или у фермера.

Длинное хеджирование применяется в качестве средства, гарантирующего закупочную цену для торговцев и фирм, перерабатывающих и потребляющих сырье.

Цели или причины хеджирования могут быть самыми разными. Например, существуют следующие виды хеджирования в зависимости от целей: обычное (чистое), арбитражное, селективное и предвосхищающее.

Обычное (чистое) хеджирование совершается для уклонения от ценовых рисков и заключается в полном балансировании по времени и количеству противоположных по направлению обязательств на рынке реального товара и фьючерсном рынке. Чистое хеджирование в современной деловой практике не играет важной роли.

Арбитражное, т. е. учитывающее затраты на хранение, хеджирование осуществляется исключительно для извлечения выгоды из ожидаемого благоприятного изменения в соотношении цен реального товара и биржевых котировок с различными сроками поставки. При избытке товара это соотношение цен (котировка на дальние сроки поставки выше, чем на ближние), как правило, позволяет за счет хеджирования финансировать расходы по хранению товара. Оно применяется в основном торговцами для безопасности своей коммерческой деятельности от спекуляции на уровнях цен при сохранении возможности спекулировать на изменениях в базисе.

Селективное хеджирование отличается тем, что сделка на фьючерсном рынке проводится не одновременно с заключением сделки на реальный товар и не на адекватное количество. Осуществление сделки па бирже в значительной мере формируется на ожидаемом направлении и степени изменения цен реального товара. Так, если ожидается повышение цен, то селективный хеджер не будет хеджировать свои запасы реального товара, рассчитывая получить прибыль от повышения их стоимости.

Предвосхищающее хеджирование заключается в приобретении или продаже фьючерсного контракта еще до того, как совершена сделка с реальным товаром. Предвосхищающий хедж служит в качестве временного заменителя торгового контракта, который будет заключен позже. Последние два вида хеджирования в современных условиях наиболее широко распространены.

Также существует рутинное хеджирование, к которому прибегает часть американских фермеров, выращивающих зерно и крупный рогатый скот. Эта операция проводится в одно и то же время года, независимо от уровня цен. Встречаются примеры множественного селективного хеджирования, которое осуществляется несколько раз в течение одного производственного цикла или на одну партию товара в зависимости от увеличения или уменьшения рисков, связанных с изменением цен. Кроме того, различают корректирующее (откладывающее фиксацию цены) хеджирование, хеджирование, вызванное нехваткой капитала, и др.

Говоря о хеджевых операциях, следует подчеркнуть то большое практическое значение, которое имеет для капиталистических фирм, использующих биржевой механизм, разграничение хеджирования и спекулятивных сделок. Это связано с тем, что на хеджеров распространяется более благоприятный, чем на спекулянтов, налоговый режим. Кроме того, добросовестных хеджеров не касаются ограничения в отношении числа заключаемых на бирже контрактов, тогда как для спекулянтов (например, на биржах США) оно строго лимитировано. В отношении хеджеров применяется льготный режим покрытия фьючерсных контрактов гарантийными депозитами и маржой (взнос, уплачиваемый при возникновении неблагоприятной разницы в ценах), которые ниже, чем для спекулянтов, не менее чем па 25−30%. Многие банки предоставляют хеджерам кредит на более выгодных, чем для спекулянтов, условиях.

Среди хеджеров активнее всего биржевой механизм используют торговые фирмы (на них приходится 30−50% не ликвидированных на конец дня контрактов), прежде всего расположенные в ведущих центрах биржевой торговли или имеющие там свои отделения, дочерние фирмы, представительства. Торговые компании применяют все возможные виды хеджирования, поскольку биржевые операции — неотъемлемый элемент их хозяйственной деятельности (практически каждая купля-продажа реального товара сопровождается сделкой на фьючерсной бирже). Наиболее широко эти фирмы применяют арбитражное хеджирование. Однако в пределах одного дня, если это диктуется движением цен, они используют селективное хеджирование, и лишь крупнейшие дилеры, в соответствии с общей оценкой рынка и своей закупочно-сбытовой стратегией, разрабатываемой высшим руководством, проводят селективное и предвосхищающее хеджирование, выходящее за пределы одного или нескольких дней.

Одной из причин расширения хеджевых операций посредников (торговых фирм) стало большое распространение практики косвенного использования биржи производителями (экспортерами) и потребителями (импортерами). Посреднические фирмы имеют прямую возможность заработать на биржевых сделках, так как, являясь перепродавцами реального товара, они получают информацию о его ресурсах у продуцента (экспортера), о потребностях покупателя (импортера), об их взглядах на состояние рынка.

Иная причина широкого использования посредниками хеджевых операций — постоянная несбалансированность спроса и предложения. В результате либо покупатели реального товара (когда цены высокие), либо его продавцы (если цены низкие) не готовы к заключению сделки купли-продажи. В таких ситуациях спрос или предложение временно удовлетворяют посредники, которые с помощью хеджирования могут снизить риски от последующего понижения или повышения цен и получить дополнительную прибыль.

Тактика выхода посредников на биржу зависит не только от того, как они оценивают перспективы развития рынка. В значительной степени она определяется сбытовой и закупочной политикой производителей и потребителей, соотношением цен на реальный товар и биржевых котировок, а также цен на товар с различными сроками поставки, величиной банковского процента и т. д.

При продаже товара с последующей фиксацией цены у посредника возможны следующие варианты действий:

• — если товара еще нет и ожидается снижение цен, посредник может либо воздержаться от операций на фьючерсной бирже до момента фиксации, либо продать фьючерсные контракты и несколько позже (возможно, и после фиксации) приобрести реальный товар;
• — если товара еще нет, но ожидается рост цен, посредник может немедленно приобрести реальный товар (с возможной последующей продажей фьючерсных контрактов) л ибо фьючерсные контракты с целью их последующей замены реальным товаром;
• — если реальный товар приобретен и ожидается рост цен, посредник либо не проводит биржевых сделок, либо впоследствии продаст фьючерсные контракты с их откупом в момент фиксации;
• — если реальный товар приобретен и предполагается снижение цеп, посредник производит продажу фьючерсных контрактов до заключения сделки либо одновременно с ней с возможным откупом в момент фиксации.

Следующее по значению место среди хеджеров занимают фирмы по первичной переработке или доработке товара. Их хеджевые операции мало чем отличаются от подобных операций торговых компаний, так как и закупки сырья, и продажи полуфабрикатов осуществляются по ценам свободного рынка.

На последнем месте, но объему хеджирования находятся фирмы, выпускающие готовую продукцию. По оценкам, на них приходится 10−20% не ликвидированных на конец дня биржевых контрактов. Отличительная особенность деятельности таких фирм с точки зрения биржевых операций состоит в том, что они реализуют продукцию (хлеб, ткани, шоколад, сахар в упаковке, тару, провода, металлоконструкции и т. п.) по стабильным в течение сравнительно длительного периода, зачастую регулируемым государством ценам, тогда как закупают сырье по постоянно колеблющимся ценам. Вместе с тем указанные компании могут в значительной мере воздействовать на стоимость сырья, используемого в производстве, путем замены одних сортов другими, применения заменителей, изменения технологии, выпуска новых видов изделий, что позволяет им сдерживать рост издержек производства при повышающихся ценах на сырье, хотя это и связано с некоторыми дополнительными затратами.

При закупках сырья важнейшей целью всех фирм, осуществляющих его конечную переработку, остается обеспечение потребностей в товаре требуемого качества, в необходимом количестве и в установленные сроки. При этом цены на сырье служат лишь одним из факторов, определяющих издержки, иногда не главным. С точки зрения получения прибыли часто важнее не столько уровень цен на рынке, сколько доля стоимости сырья в цене конечной продукции, уровень закупочных цен в сравнении с ценами, по которым приобретают сырье конкуренты, и запланированными затратами на него.

Хеджирование, осуществляемое производителями конечной продукции, имеет ряд особенностей. Поскольку эта группа покупателей рассматривает фьючерсную биржу, прежде всего, как средство достижения большей гибкости коммерческих операций для обеспечения закупки сырья по минимально низким ценам для удовлетворения потребностей в товаре, ими применяется в основном предвосхищающее (если ожидается повышение цен) и селективное или учитывающее затраты па хранение хеджирование (при понижательном прогнозе цен).

Таким образом, одним из главных преимуществ, которое дает фирмам использование «страховых» операций на бирже и которое обеспечило быстрый рост биржевой торговли, считается снижение рисков возможных неблагоприятных изменений цен. Именно поэтому биржевые контракты составляют неотъемлемую часть портфеля продаж экспортеров или покрытия потребностей импортеров. Последние рассматривают эти контракты как одну из трех составных частей покрытия своих потребностей наряду с запасами и контрактами на реальный товар с поставкой на срок. Соотношение этих трех составных частей зависит от перспектив изменения цен, соотношения котировок ближних и дальних сроков поставки, уровня банковского процента. Биржевые контракты фиксируют только уровень цены. В случае неправильного прогноза цены от них можно быстро избавиться без дополнительных потерь в цене. При покупке реального товара ошибку в прогнозе исправить уже нельзя. В то же время биржевые контракты позволяют фиксировать цепы на более отдаленные сроки поставки, чем на рынке реального товара. Биржевые контракты рассматриваются как временная замена других видов покрытия. С приближением сроков поставки они, как правило, заменяются контрактами реального товара. Доля биржевых контрактов составляет обычно 10−20% годового покрытия потребностей фирм.

Еще одно преимущество использования потребителями сырья фьючерсных контрактов в целях хеджированиябольшая маневренность при меньших затратах: в случае неблагоприятных изменений конъюнктуры на рынках сырья или конечной продукции эти контракты могут быть быстро ликвидированы. Доля запасов наличного товара в обеспечении потребностей растет при увеличении разницы в ценах дальних и ближних сроков поставки (в пользу отдаленных позиций), а также при снижении уровня банковского процента. Если соотношение цеп на рынке реального товара и фьючерсном рынке таково, что расходы на хранение не компенсируются, то как фьючерсные, так и форвардные контракты с фиксированной ценой являются более выгодными, поскольку позволяют экономить па расходах по храпению.

Кроме того, хеджирование позволяет улучшить внутрифирменное планирование. Зафиксировав цену на бирже на достаточно большой период, производитель может продать свой продукт в наиболее удобное время наилучшему покупателю, а потребитель — не привязывать себя к конкретному поставщику и регулировать свои закупки реального товара по времени, сорту и качеству поставляемого товара. Механизм фиксирования цепы через фьючерсные контракты дает возможность производителю и экспортеру вести переговоры и продать товар конкретному покупателю, откупив при совершении сделки ранее проданный фьючерсный контракт. У производителей, не связанных фиксированными мощностями, возникает также возможность выбора наиболее эффективного товара для производства, а у импортера (потребителя) — наиболее выгодного товара для переработки.

Фирмы, желающие избежать цеповых рисков в момент ликвидации фьючерсных контрактов и приобретения форвардных, практикуют сделки типа «товар против фьючерсных контрактов», или сделки типа А/А, когда и покупатель, и продавец до заключения сделки с реальным товаром проводят операции по хеджированию, а при ее заключении обмениваются через брокера фьючерсными контрактами по текущей рыночной цене. Тем самым посторонние лишаются возможности участвовать в такой торговле, и отсутствует разрыв во времени между продажей фьючерсов и покупкой товара. Сделки типа А/А широко распространены на биржах кофе, какао, сахара, хлопка, зерновых, цветных металлов.

Использование биржевого механизма производителями (к которым с точки зрения техники хеджирования можно отнести и государственные экспортные организации) пока ограничено. Как правило, чем выше у производителя доля товарной продукции, чем он крупнее, тем активнее участвует в биржевой торговле. При этом производители, рассматривая биржу как альтернативу рынку реального товара, а фьючерсный контракт как временную замену контракта на продажу реального товара, главным образом строят тактику биржевых операций исходя из соотношения рыночных цен и индивидуальных издержек производства, из объема уже произведенных продаж на рынке реального товара и величины производства (экспортных ресурсов) с учетом прогнозируемого уровня цен.

Кроме того, при принятии решения о том, продавать фьючерсные или форвардные контракты либо наличный товар, учитываются соотношение биржевых котировок и цен на реальный товар (базис), а также сроки платежей по кредитам. Если в момент принятия решения базис находится па низком уровне и прогнозируется его повышение (при неопределенных перспективах динамики уровня цен), то продаются фьючерсные контракты. Установление окончательной цены на реальный товар откладывается в расчете на его удорожание относительно биржевых контрактов. Если же предстоят незамедлительные платежи по кредитам (или срочно требуются средства для текущих платежей), а перспективы рынка складываются в пользу производителей (экспортеров), то реализуется наличный товар и одновременно приобретаются биржевые контракты. Благодаря такой операции решается проблема ликвидности и используется конъюнктура рынка, а также достигается экономия па расходах по хранению товара. Особенно выгодна такая операция для производителей (экспортеров), когда цены дальних сроков поставки ниже цен ближних.