Аналитическая прибыль информационных агентств, финансовых аналитиков и консультантов

Крупные аналитические агентства, аналитики инвестиционных банков (компаний), информационные базы (Bloomberg, «РейтерсТомсон») для собственных целей диагностирования финансового положения компании и выявления инвестиционно привлекательных активов разрабатывают корректирующие поправки для своего вй дения финансовых результатов.

Часто поправки отражают необходимость перевода отчетных показателей из одной валюты в другую. Поправки касаются как доходных, так и расходных статей. Например, агентство «РейтерсТомсон» таким образом реализует расчет прибыли по операционной деятельности:

Из расчета исключаются нетипичные статьи расходов (доходов):

• • прибыли (убытки) от продажи активов;
• • обесценение, выбытие, списание текущих или внеоборотных активов (кроме финансовых активов);
• • расходы на реструктуризацию, издержки по судебным процессам.

Агентство S&Pкорректирует стандартную отчетность, не включая в основные доходы убытки или прибыли от продажи активов, доходы от управления пенсионными фондами (которые широко представлены по американским компаниям), потенциальные доходы или убытки от хеджирования. Не входят в расходы суммы, уплаченные по судебным искам и внесудебным соглашениям, комиссионные по сделкам слияний и поглощений. В отличие от стандартной отчетности 5&Р при расчете прибыли увеличивает расходы через отражение предоставленных фондовых опционов менеджерам и работникам компании (предоставление прав на покупку акций компании по фиксированной цене), включает в себя расходы на реструктуризацию по активному бизнесу, расходы по пенсионным программам, все исследовательские расходы. Стандарты IAS с 2004 г. также предусматривают введение опционов в расходную часть оценки прибыли.

Некоторые инвестиционные банки концентрируют внимание на показателе «прибыль до вычета маркетинговых расходов», объясняя свою позицию тем, что маркетинговые расходы представляют собой инвестиции в будущее. В рамках рассмотрения стоимостной финансовой аналитики подобные поправки будут изучены более подробно (так как они существенно трансформируют трактовку прибыли в сравнении с понятием прибыли по стандартам учета и отчетности).

Часто можно услышать подтрунивания экономистов над процессом совершенствования показателя «прибыль»: «Остался еще один малюсенький шажок — и получится прибыль до вычета всех расходов, которые мы не хотим вычитать из прибыли»^[1].

Типичный пример аналитической прибыли — показатели EBIT EBITDA, OIBDA. Общий принцип расчета этих показателей — абстрагирование от финансовых решений (выплат процентов, долга) и амортизационных начислений^{1[2]. Для решений о целесообразности сохранения данного бизнеса или вхождения в пего, расширения присутствия на рынке показатель EBIT является ключевым. Количественно показатель близок к операционной прибыли (прибыли от продаж), по часто не совпадает с пей из-за отражения в стандартах отчетности значимых для бизнеса статей доходов и расходов в прочих затратах (которые не находят отражения в операционной прибыли). Обычно алгоритм расчета EBIT строится через корректировки чистой прибыли (чистая прибыль + …), а алгоритм расчета OIBDA — на базе корректировки операционной прибыли.}

Аналитики часто уточняют показатель прибыли на амортизационные начисления, которые нс являются фактическими затратами и не связаны с оттоком денег. Скорректированный показатель прибыли (без вычета амортизации) определяют по формуле.

В международных стандартах отчетности фигурируют две строки (или даже три), отражающие износ материальных и нематерильиых активов. Поэтому стандартное представление расчета EBITDA выглядит следующим образом:

где EBITDA — операционная прибыль до вычета амортизации; EBIT— аналитический показатель операционной прибыли; depreciation — износ; amortization — амортизация; impairment loss — убытки от порчи продукции (естественная убыль).

Часто в пояснительных записках к стандартной финансовой отчетности компании разъясняют собственные методики расчета показателя EBITDA (подчеркивая, что он не является стандартным в рамках US GAAP или IFRS) или же отражают уже полученные собственные значения. Например, но компании TNK-BP в отчете за 2009 г. приведены значения EBITDA по бизнес-единицам (сегментам деятельности: нефтедобыча, нефтепереработка и продажа нефтепродуктов, нефтесервис и т. п.) так, как представлено на рис. 2.15.

Puc. 2.15. Расчет показателя EBITDA в отчете компании TNK-BP за 2009 г.

Рис. 2.16. Расчет показателя EBITDA аналитиками компании «ВБД»^1.

Пример собственного расчета аналитиками компании «ВБД» аналитического показателя EBITDA приведен на рис. 2.16.

Алгоритм расчета следующий:

Примеры расчета аналитического показателя EBITDA исходя из чистой и операционной прибыли представлены в табл. 2.5.

Расчет показателя EBITDA в компании ОАО «Мечел» приведен в табл. 2.6.

ОАО «Мечел» также рассчитывает маржу прибыли по скорректированному показателю EBITDA. Маржа определяется как процент скорректированного показателя EBITDA от чистого дохода компании. Расчет маржи в компании ОАО «Мечел» можно рассмотреть на примере табл. 2.7.

Расчет EBITDA по швейцарской фармацевтической компании Novartis Group, показанный в годовом отчете за 2003 финансовый год, исходит из коррекции операционной прибыли. Группа определяет этот аналитический показатель как операционную прибыль без вычета амортизации материальных и нематериальных активов, включая гудвилл и другие необходимые коррекции при формировании аналитических форм отчетности (рис. 2.17). ^1[3]

Пример расчета показателя EBITDA на базе чистой прибыли в отчете руководства Группы «Полюс» за шесть месяцев 2011 и 2010 гг.¹

Таблица 2.5

Примечание. Сумма амортизационных отчислений за шесть месяцев, закончившихся 30 июня 2008 г., скорректирована на неденежные изменения в избыточных вскрышных работах и отличается от суммы, представленной в финансовой отчетности.

Расчет показателя EBITDA в компании ОАО «Мечел»^[4][5]

Таблица 2.6

Таблица 2.7

Расчет нормы прибыли (маржи) на базе скорректированного показателя EBITDA

в компании ОАО «Мечел»¹

Рис. 2.17. Расчет EBITDA, исходящий из коррекции операционной прибыли,

в отчете компании Novartis Group²

Компании связи часто вместо показателя EBITDA используют в качестве ключевого аналитический показатель OIBDA. Пример использования такого показателя можно найти в отчетах компаний, например по компании «Вымпелком» (консолидированная отчетность за 2010 г., неаудированная отчетность представлена в конце февраля 2010 г.) (табл. 2.8).

Еще один аналитический показатель в группе «прибыль» — NOPAT. Аналитики используют несколько вариантов его расчета.

1- й вариант расчета:

где N1 — чистая прибыль; t — ставка фискального налога на прибыль (например, для российских компаний с 2009 г. — 20%); Int — проценты, уплаченные по заемному капиталу.

Коррекция процентных платежей, которые уплачивает компания на налоговую ставку, отражает цель получения посленалоговой прибыли с допущением о работе исключительно на собственном капитале (с игнорированием выгод заемного финансирования).

2- й вариант расчета.

где Т — эффективная ставка налога на прибыль.

Аналитический показатель, характеризующий выгоды работы на заемном капитале, — налоговый щит, но заемному капиталу (tax shild, TS):

т.е. произведение процентных платежей и ставки налога на прибыль.^[6][7]

Таблица 2.8

Консолидированные данные ОАО «Вымпелком» за период 2007—2010 гг., млн долл.¹

Налоговый щит — это налоговая экономия, которую получают собственники компании при исключении процентных платежей по заемному капиталу из налогооблагаемой базы. Численно величина налогового щита может быть найдена как произведение процентных платежей по заемному капиталу за период и ставки налога на прибыль.

Для существования налогового щита должны выполняться три условия.

• 1. Налоговое законодательство должно допускать уменьшение налогооблагаемой базы на величину процентных платежей (в Российской Федерации имеются ограничения по величине процентов, порождающих налоговый щит).
• 2. Компания должна иметь операционную прибыль, т. е. работать без убытков.
• 3. Эффективная ставка налога на прибыль не должна быть нулевой (компания не относится к неплательщикам налога на прибыль).

С 2002 г. значительно изменились налоговые условия, порождающие в Российской Федерации налоговый щит (ст. 269 НК РФ). До 2002 г. по налоговому щиту имелось три группы ограничений:

1) по целевому использованию (налоговый щит существовал по кредитованию оборотных средств, для инвестиционных проектов проценты по займам увеличивали балансовую оценку основных средств и списывались через амортизационные начисления);

• 2) кредитору (до 1999 г. только банковские ссуды создавали для компаний налоговый щит, с лета 1999 г. налоговый щит появился для ограниченного числа облигационных займов);
• 3) величине процентов, создающих налоговый щит. Сейчас эти ограничения действуют только при нерыночных условиях предоставления кредита.

Предельная величина процента до 2002 г. фиксировалась в пределах ставки Центрального банка РФ (Банка России), увеличенной на 3 процентных пункта; с 2002 г. — но рублевым кредитам в пределах ставки Банка России, увеличенной на коэффициент 1,1; по валютным кредитам — 15% годовых. С началом кризиса в 2008 г. вопрос о предельной величине процентов пересматривался несколько раз. Па период с 1 сентября 2008 г. по 1 августа 2009 г. применялись: в пределах ставки рефинансирования Банка России, увеличенной в 1,5 раза, по рублевым обязательствам, 22% по займам в валюте (по неконтролируемой задолженности). На период с 1 августа по 31 декабря 2009 г. компании вправе были учесть в расходах проценты по долговым обязательствам в рублях в пределах ставки рефинансирования, увеличенной вдвое (коэффициент был равен 2), и 15% — в иностранной валюте (Федеральный закон от 19 июля 2009 г. № 202-ФЗ «О внесении изменений в главы 23 и 25 части второй Налогового кодекса Российской Федерации и о признании утратившими силу отдельных положений Федерального закона „О внесении изменений в часть первую, часть вторую Налогового кодекса Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации“»). Норма была продлена до 30 июня 2010 г. по задолженности, возникшей до 1 сентября 2009 г. (Федеральный закон от 27 декабря 2009 г. № 368-ФЗ «О внесении изменений в часть вторую Налогового кодекса Российской Федерации и Федеральный закон „О внесении изменений в главы 23 и 25 части второй Налогового кодекса Российской Федерации“ и о признании утратившими силу отдельных положений Федерального закона „О внесении изменений в часть первую, часть вторую Налогового кодекса Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации“ и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации»).

Действующие нормы предельной величины процентов, которые могут снизить налогооблагаемую базу (2011 г.), отражены далее.

Расходом признаются проценты, начисленные по долговому обязательству любого вида при условии, что размер начисленных налогоплательщиком по долговому обязательству процентов существенно не отклоняется от среднего уровня процентов, взимаемых по долговым обязательствам, выданным в том же квартале (месяце — для налогоплательщиков, перешедших на исчисление ежемесячных авансовых платежей исходя из фактически полученной прибыли) на сопоставимых условиях. Под долговыми обязательствами, выданными на сопоставимых условиях, понимаются долговые обязательства, выданные в той же валюте на те же сроки в сопоставимых объемах, иод аналогичные обеспечения. При определении среднего уровня процентов по межбанковским кредитам принимается во внимание информация только о межбанковских кредитах. Данное положение применяется также к процентам в виде дисконта, который образуется у векселедателя как разница между ценой обратной покупки (погашения) и ценой продажи векселя.

При отсутствии долговых обязательств перед российскими организациями, выданных в том же квартале на сопоставимых условиях (аналогичные объем, валюта, срок, обеспечение), а также по выбору налогоплательщика предельная величина процентов, признаваемых расходом (включая проценты и суммовые разницы по обязательствам, выраженным в условных денежных единицах, но установленному соглашением сторон курсу условных денежных единиц), принимается на два года: с 1 января 2011 г. но 31 декабря 2012 г. включительно — равной ставке процента, установленной соглашением сторон, но не превышающей ставку рефинансирования Банка России (справочно: с марта 2011 г. равна 8%), увеличенную в 1,1 раза, при оформлении долгового обязательства в рублях и равной произведению ставки рефинансирования Банка России и коэффициента 0,8 — по долговым обязательствам в иностранной валюте.

В отношении расходов в виде процентов, но долговым обязательствам, возникшим до 1 ноября 2009 г., при отсутствии долговых обязательств перед российскими организациями, выданных в том же квартале на сопоставимых условиях, а также по выбору налогоплательщика предельная величина процентов, признаваемых расходом (включая проценты и суммовые разницы, но обязательствам, выраженным в условных денежных единицах по установленному соглашением сторон курсу условных денежных единиц), с 1 января, но 30 июня 2010 г. включительно принимается равной ставке рефинансирования Банка России, увеличенной в два раза, при оформлении долгового обязательства в рублях и равной 15% — но долговым обязательствам в иностранной валюте (ст. 269 гл. 25 части второй ПК РФ в ред. Федерального закона от 5 августа 2000 г. № 117-ФЗ).

Эффективная ставка налога на прибыль часто указывается в годовых отчетах компаний. Традиционный расчет эффективной ставки налога на прибыль, но методике Группы «Полюс»:

Например, такой расчет, но ОАО «Полюс Золото» в первом полугодии 2009 г. дает оценку 22%, тогда как ставка налога на прибыль, установленная российским законодательством, составляла 20%.

Превышение эффективной ставки налога над ставкой, установленной законодательством РФ, связано с расходами, не принимаемыми к вычету для целей налогообложения, и прочими постоянными разницами.

Скорректированная чистая прибыль компаний часто рассчитывается как чистая прибыль по отчетности за вычетом убытка от курсовой разницы и с корректировкой на соответствующую сумму налоговых начислений.

Пример представления такого показателя, но компании «ВБД» за 2008 г. (с наличием кризисных явлений в экономике и существенных подвижек в курсе рубля) показан в табл. 2.9.

Основные финансовые показатели, млн долл., компании «ВБД» за 2007—2008 гг. с фиксацией скорректированной чистой прибыли, но US GAAP.

Таблица 2.9

Пример аналитической скорректированной прибыли по Группе «Полюс» показан ниже.

Компания «Полюс Золото»¹ рассчитывает скорректированную чистую прибыль как чистую прибыль, принадлежащую акционерам материнской компании, скорректированную на прибыль от выбытия финансовых вложений, убыток от инвестиции в акции компаний, торгующиеся на рынке, и обесценение инвестиций, имеющихся в наличии для продажи. Соответственно скорректированная рентабельность собственного капитала вычисляется в Группе «Полюс» (ОАО «Полюс Золото») как скорректированная чистая прибыль, деленная на среднюю стоимость капитала акционеров материнской компании за год. Скорректированная рентабельность инвестированного капитала определяется как скорректированная чистая прибыль, деленная на сумму, состоящую из средней стоимости капитала акционеров материнской компании и средней суммы полученных за год долгои краткосрочных кредитов и займов.

Осенью 2011 г. несколько интернет-компаний планировали привлечь на биржах миллиарды долларов, и Groupon² — одна из них. Онлайн-сервис собирался привлечь 750 млн долл., несмотря на гигантские убытки: за 2010 г. чистый убыток до возмещения налога на прибыль составил 420 млн долл., в I квартале 2011 г. — 117 млн долл. Публикация проспекта IPO в июне 2011 г. вызвала шквал негативных откликов в прессе и блогах. Многих возмутило то, что Groupon несет гигантские убытки и при этом рассчитывает на оценку стоимости компании в 20 млрд долл. В ответ на критику председатель совета директоров Groupon Эрик Лефковский пообещал, что компания когда-нибудь станет «дико прибыльной». А еще всех возмутило, как Groupon распорядился инвестициями: из 1,098 млрд долл. 86% пошло на покупку акций у акционеров и сотрудников и всего лишь 151 млн долл. — у самой компании.

Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) усомнилась в показателях, по которым скидочный интернет-сервис Groupon предлагал инвесторам судить об эффективности своего бизнеса^[8][9][10] (об интересе SEC к отчетности Groupon написала газета The Wall StreetJournal (WSJ)). Летом 2011 г. SEC попросила Groupon ответить на вопросы о показателе чистой прибыли без учета расходов на рекламу, покупку компаний и поощрение сотрудников. Причина интереса состояла в том, что после корректировки, произведенной финансистами компании, чистый убыток в 420 млн долл, превратился в 61 млн долл, прибыли. В проспекте к IPO Groupon предложил инвесторам обращать внимание на три ключевых показателя — валовую прибыль, чистый денежный поток и параметр, который компания назвала «adjusted consolidated segment operating income» (скорректированная консолидированная сегментированная операционная прибыль, adjusted CSOI): чистую прибыль без учета расходов на рекламу, поглощения и программу поощрения сотрудников. «Мы верим, что adjusted CSOI — важный показатель успешности нашего бизнеса, так как он исключает неденежные расходы и расходы, которые компании нс придется нести в будущем», — написано в проспекте.

Расходы Groupon на онлайн-рекламу в 2010 г. составили почти 242 млн долл., компенсации сотрудникам — 36 млн долл., на покупку других компаний — 203 млн долл. Без их учета убыток за 2010 г. в 420 млн долл, превращается в «скорректированную прибыль» на 61 млн долл. В этой связи журнал Fortune припомнил прошлые проекты Э. Лефковского, на которых основатель и его друзья богатели, а компании потом банкротились. Исключать расходы на рекламу Groupon из прибыли нельзя — они напрямую связаны с операционной деятельностью компании.

«Скорректированные» показатели использует и крупнейший российский поисковик «Яндекс»: без учета затрат на вознаграждение сотрудников акциями и прибыли или убытков от курсовых разниц (эти затраты нс имеют отношения к операционной деятельности). Правда, другие компании, например «СТС Media», учитывают эти расходы в EBITDA.

• [1] Экклз Р. Революция в корпоративной отчетности: как разговаривать с рынком капитала паязыке стоимости, а не прибыли / Р. Экклз, Р. Герц, Э. Киган, Д. Филлипс. М.: Олимп-Бизнес, 2002.С. 105.
• [2] Обратим внимание, что показатель EBIT в базе Bloomberg часто не совпадает со значениемоперационной прибыли, показанной в отчетности компании. Например, по результатам 2009 г. поОАО «РЖД» операционная прибыль составляет 113 348 млн руб., а в базе Bloomberg фиксируется в размере 154 672 млн руб.
• [3] Источник: годовой отчет компании «ВБД» за 2009 г.
• [4] Сайт компании «Полюс Золото»: http://www.polyusgold.com.
• [5] Финансовая отчетность компании ОАО «Мечел» за 9 месяцев 2011 г. Сайт компании: http://www.mechel.ru.
• [6] Финансовая отчетность компании ОАО «Мечел» за 9 месяцев 2011 г.
• [7] http://www.novartis.com.
• [8] http: //www.polyusgold.com/eng/.
• [9] Крупнейший акционер — Эрик Лефковский (21,6% акций класса А, 41,7% акций класса В).Финансовые показатели (МСФО, 2010 г.): выручка — 713 млн долл., чистый убыток, но отчетности — 413 млн долл.
• [10] Дорохов Р. Groupon сделал скидку с убытка / Р. Дорохов, А. Голицына // Ведомости. 2011.29 июля. № 139 (2905).