Оценка рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО «Вертикаль»

Дипломная работа

Оценка рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО «Вертикаль»

ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1. ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ ПАКЕТА АКЦИЙ

1.1 ОСОБЕННОСТИ АКЦИЙ КАК ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ

1.2 МЕТОДЫ АНАЛИЗА И ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ АКЦИЙ

1.3 ОСНОВНЫЕ ТРЕБОВАНИЯ К ПРОВЕДЕНИЮ ОЦЕНКИ

1.4 ОСНОВНЫЕ ПОДХОДЫ И МЕТОДЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА)

1.4.1 ДОХОДНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА (ПРЕДПРИЯТИЯ)

1.4.2 СРАВНИТЕЛЬНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА)

1.4.3 ЗАТРАТНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ (БИЗНЕСА) ГЛАВА 2. ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 100% ПАКЕТА АКЦИЙ НА ПРИМЕРЕ ОАО «ВЕРТИКАЛЬ»

2.1 ОСНОВНАЯ ИНФОРМАЦИЯ

2.2 ОСНОВНЫЕ ФАКТЫ И ВЫВОДЫ

2.3 ОПРЕДЕЛЕНИЕ ЗАДАНИЯ НА ОЦЕНКУ

2.4 СВЕДЕНИЯ О ЗАКАЗЧИКЕ ОЦЕНКИ И ОБ ОЦЕНЩИКАХ 24

2.5 ЗАЯВЛЕНИЕ ОЦЕНЩИКОВ

2.6 ДОПУЩЕНИЯ И ОГРАНИЧИТЕЛЬНЫЕ УСЛОВИЯ, ИСПОЛЬЗОВАННЫЕ ОЦЕНЩИКОМ ПРИ ПРОВЕДЕНИИ ОЦЕНКИ 25

2.7 ПРИМЕНЯЕМЫЕ СТАНДАРТЫ ОЦЕНОЧНОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

2.8 МЕТОДОЛОГИЯ И ПОСЛЕДОВАТЕЛЬНОСТЬ ПРОВЕДЕНИЯ ПРОЦЕССА ОЦЕНКИ

2.9 ПРОВЕДЕННЫЕ ИССЛЕДОВАНИЯ

2.10 ОПИСАНИЕ ОБЪЕКТА ОЦЕНКИ

2.11 ОБЗОР ЭКОНОМИЧЕСКОЙ СИТУАЦИИ В СТРАНЕ, РЕГИОНЕ И В ОТРАСЛИ

2.11.1 МАКРОЭКОНОМИЧЕСКАЯ СИТУАЦИЯ В СТРАНЕ

2.11.2 ОТРАСЛЕВОЙ АНАЛИЗ РЫНКА

2.12 ВЫБОР ПОДХОДОВ И МЕТОДОВ

2.13 ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 100% ПАКЕТА АКЦИЙ ОАО «ВЕРТИКАЛЬ» ЗАТРАТНЫМ ПОДХОДОМ

2.14 ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 100% ПАКЕТА АКЦИЙ ОАО «ВЕРТИКАЛЬ» СРАВНИТЕЛЬНЫМ ПОДХОДОМ

2.15 ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 100% ПАКЕТА АКЦИЙ ОАО «ВЕРТИКАЛЬ» ДОХОДНЫМ ПОДХОДОМ

2.16 ОПРЕДЕЛЕНИЕ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ 100% ПАКЕТА АКЦИЙ ОАО «ВЕРТИКАЛЬ» ПРИ СОГЛАСОВАНИИ РЕЗУЛЬТАТОВ ЗАКЛЮЧЕНИЕ ПЕРЕЧЕНЬ ИСПОЛЬЗУЕМОЙ ЛИТЕРАТУРЫ оценка стоимость компания акция

Рыночная экономика — среда слишком динамичная для того, чтобы в ней могли выжить пассивные ее участники. Все субъекты рынка просто вынуждены постоянно искать достоверную и объективную информацию. У любого субъекта, вкладывающего свои деньги в какое-либо мероприятие или бизнес возникает естественное желание знать следующее:

o какова истинная цена сделки (стоимость акции, пая, облигации и т. п.);

o соответствует ли ожидаемый доход риску, связанному с данным вложением средств;

o есть ли какие-либо альтернативы вложения средств, одновременно менее рискованные и более доходные?

Таким образом возникает институт оценки бизнеса как один из самых необходимых элементов рыночной инфраструктуры. С развитием процессов глобализации и повышением мобильности капитала растет актуальность оценки компаний, которые действуют как на сложившихся, так и на формирующихся рынках. Подобная оценка требуется в период приватизации, при учреждении совместных предприятий, осуществлении слияний и поглощений, в случае проведения реорганизации, наконец, она просто нужна для ведения бизнеса, нацеленного на создание стоимости. Однако привычная процедура в таких условиях усложняется, поскольку продавцы и покупатели сталкиваются с гораздо большими рисками и трудностями, чем в условиях развитых рынков.

Не меннее актуален и широко применяемый в зарубежной практике и завоевывающий все больше сторонников в России подход к рассмотрению рыночной стоимости компании как характеристики ее финансового состояния и перспективности дальнейшего развития.

В целом можно выделить целый ряд факторов, свидетельствующих о необходимости адекватной оценки стоимости компании:

o оценка рыночной стоимости позволяет продавцу или покупателю «выставить» товар по наиболее реальной цене;

o знание рыночной стоимости позволяет собственнику оптимизировать процесс производства;

o периодическая оценка позволяет повысить эффективность управления компании, соответсвенно предотвратить банкротство;

o оценка стоимости поимогает принять верное инвестиционное решение;

o оценка стоимости в макроэкономическом аспекте является одним из рычагов управления и регулирования экономики со стороны государства.

Многообразие целей и задач оценки бизнеса предопределяет развитие теоретической основы данной деятельности, что сказывается как на расширении методологических основ оценки, так и на углублении и развитии существующих методик и увеличении поля практического применения данных разработок.

Тема оценки бизнеса достаточно разработанна в мире, в частности в США. Так актуальны разработки специалистов института Штерна, работы А. Дамодарана, А. Грегори, Ф. Эванса и других специалистов. Российская практика оценочной деятельности свидетельствует о высокой динамичности развития данной отрасли. Увеличение востребованности специалистов в данной сфере способствует росту количества и качества научных работ. Среди российских авторов можно выделить исследователей, уделяющих особое внимание оценке бизнеса: Рутгайзер В. М., Федотова М. А., Козырь Ю. В. и др.

Целью настоящей квалификационной работы является практическая реализация расчета рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО «Вертикаль».

В соответствии с поставленной целью в ходе работы необходимо решить следующие задачи:

· Рассмотреть основные подходы и методы оценки стоимости бизнеса;

· Проанализировать особенности оценки стоимости обыкновенных акций;

· Осуществить оценку рыночной стоимости 100% пакета акций ОАО «Вертикаль» в соответсвии с действующими стандартами оценки.

Данная работа состоит из двух глав, теоретической и практической (расчетной).

В первой главе рассматриваются общие вопросы оценки стоимости бизнеса (предприятия), включающие в себя методологические основы оценки 100% пакета акций, особенности анализа и оценки акций, основные требования к проведению оценки; основные подходы и методы оценки стоимости предприятия (бизнеса).

Вторая глава является практической, в рамках которой проведена оценка 100% пакета акций на примере ОАО «Вертикаль».

Глава 1. определение рыночной стоимости пакета акций

1.1 Особенности акций как объекта оценки

В Федеральном законе «Об оценочной деятельности» к объектам оценки отнесены отдельные материальные объекты (вещи). Совокупность вещей, составляющих имущество лица, в том числе имущество определенного вида (движимое или недвижимое, в том числе предприятия); право собственности и иные вещные права на имущество или отдельные вещи из состава имущества, права приобретения, обязательства (долги); работа, услуги, информация; иные объекты гражданских прав, в отношении которых законодательством Российской Федерации установлена возможность их участия в гражданском обороте. При оценке бизнеса объектом выступает деятельность, направленная на получение прибыли и осуществляемая на основе функционирования имущественного комплекса предприятия[19].

Предприятие (организация) является объектом гражданских прав (ст. 132 ГК РФ), вступает в хозяйственный оборот, участвует в хозяйственных операциях. В результате возникает потребность в оценке его стоимости. В состав имущественного комплекса предприятия входят все виды имущества, предназначенные для реализации его целей: для осуществления хозяйственной деятельности и получения прибыли. Поэтому при оценке бизнеса оценивается предприятие в целом, определяя стоимость его собственного капитала. Учитывая методические особенности и технологии оценочных работ, различают объекты оценки: предприятие в целом (бизнес); недвижимость, машины, оборудования, транспортные средства, интеллектуальную собственность и нематериальные активы[19].

Большое значение имеет организационно-правовая форма существования предприятия. При оценке необходимо конкретизировать состав имущества предприятия, его права. В структуру предприятия могут входить цеха, участки, обслуживающие хозяйства, специальные подразделения, конторские строения, средства связи и коммуникации, которые могут располагаться на разных площадях и даже в разных регионах. Объектом оценки могут быть объединения или холдинги, или финансово-промышленные группы. В этом случае в рамках одного бизнеса объединяются несколько дочерних компаний, отделений, филиалов. Для правильной оценки необходимо проследить формирование денежных потоков и направления их движения, а также права и роль каждого подразделения. Необходимо также выяснить, входят ли в состав объекта оценки подразделения социально-культурной сферы[19].

При оценке бизнеса надо учитывать то, что предприятие, будучи юридическим лицом, одновременно является и хозяйствующим субъектом (ст. 48 ГК), поэтому его стоимость должна учитывать наличие определенных юридических прав. Это является одной из основных особенностей бизнеса как объекта оценки. Другой немаловажной особенностью бизнеса как объекта оценки является то, что, оценивая стоимость бизнеса, определяется стоимость собственного капитала предприятия (организации), поскольку основу любого бизнеса составляет капитал, который функционирует в рамках определенных организационных структур предприятий (организаций).

Таким образом, поскольку бизнес не является объектом гражданских прав (ст. 128 ГК РФ), то, в случае оценки стоимости бизнеса для собственников или менеджеров, в качестве объекта оценки стоит использовать вещное право — право собственности на 100% пакет акций (в случае оценки ОАО или ЗАО), на долю учредителя (при оценке ООО), на пай (при оценке кооператива).

По сравнению с потребительским товаром, акция как финансовый актив имеет ограниченное количество характеристик, основными из которых являются цена, стоимость, доходность, рискованность, срок обращения. Согласно ст. 2 Закона Российской Федерации «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 г. № 39-ФЗ (ред. от 06.12.2006 г.). обыкновенная акция — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации[19].

Существуют две категории акций — обыкновенные и привилегированные.

Привилегированные акции не должны превышать 25% уставного капитала общества и подразделяются на типы в соответствии с тем объемом прав, которые они предоставляют своим владельцам. По общему правилу, привилегированные акции общества не предоставляют права голоса на общем собрании акционеров[26].

Из этого правила есть исключения:

во-первых, акционеры — владельцы привилегированных акций участвуют в общем собрании акционеров с правом голоса при решении вопросов о реорганизации и ликвидации общества;

во-вторых, владельцы привилегированных акций определенного типа приобретают право голоса при решении на общем собрании вопросов о внесении изменений и дополнений в устав общества, ограничивающих их права, а также о предоставлении владельцам иного типа привилегированных акций преимуществ в очередности выплаты дивиденда и (или) ликвидационной стоимости;

в-третьих, владельцы привилегированных акций, размер дивидендов по которым определен в уставе общества, за исключением кумулятивных акций, имеют право участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам, начиная с собрания, следующего за годовым общим собранием акционеров, на котором независимо от причин не было принято решение о выплате дивидендов или было принято решение о неполной выплате дивидендов по акциям этого типа;

в-четвертых, владельцы кумулятивных привилегированных акций имеют право участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам, начиная с собрания, следующего за годовым общим собранием акционеров, на котором должно было быть принято решение о выплате по этим акциям в полном размере дивидендов, если такое решение не было принято или было принято решение о неполной выплате дивидендов[26].

Привилегированные акции могут в случаях, предусмотренных уставом, конвертироваться в обыкновенные акции, но обыкновенные акции не могут конвертироваться в привилегированные[26].

Разновидности привилегированных акций:

Кумулятивные акции — причитающиеся, но не объявленные дивиденды накапливаются и выплачиваются по этим акциям в первую очередь[26].

Некумулятивные акции — держатели этих акций теряют дивиденды за период, за который совет директоров не объявил их выплату[26].

Акции с долей участия — дают их держателям, право на получение дополнительных дивидендов сверх объявленной суммы, если дивиденды по обыкновенным акциям превышают объявленную сумму[26].

Конвертируемые акции — могут быть обменены на установленное число обыкновенных акций по оговоренной ставке[26].

Акции с корректируемой ставкой дивидендов — дивиденды по этим акциям корректируются на основе учета динамики процентных ставок по краткосрочным государственным ценным бумагам или курса некоторых других инструментов рынка краткосрочных капиталов[26].

Отзывные акции — общество оставляет за собой право отзыва этих акций, то есть выкупа их по цене с надбавкой к номиналу[26].

Каждому из этих типов акций объем прав определяется уставом общества. Акции различаются по вариантам выплат дивидендов:

по фиксированной ставке, с плавающим курсом, с гарантированной выплатой и т. д. 26].

Следует учитывать, что доходы акционера не ограничиваются получением дивидендов. Они могут быть получены за счет разницы между номинальной стоимостью акции и ее курсовой стоимостью при продаже ценной бумаги на биржевом рынке, более того, как отмечается в экономической литературе, первое место среди доходов акционера начинает прочно занимать доходность по акциям, складывающаяся за счет прироста их курсовой стоимости[26].

Право на ликвидационную стоимость имеет определенное сходство с правом на дивиденд, с некоторой разницей[26]:

Во-первых, источником выплаты дивидендов служит чистая прибыль, а ликвидационная квота выплачивается за счет всех имеющихся у общества средств. Ликвидируемое юридическое лицо, как правило, не имеет чистой прибыли.

Во-вторых, осуществлением акционером права на дивиденд не означает прекращение членских отношений; получив же долю в имуществе ликвидируемого юридического лица, он выходит из состава членов акционерного общества, которое прекращает свою деятельность[26].

Каждая обыкновенная акция общества предоставляет ее владельцу одинаковый объем прав. Некоторые права возникают лишь у акционеров, которые владеют определенным количеством акций[26].

Права, предоставляемые инвестору, владеющими определенным количеством акций[26]:

1.2 Методы анализа и оценки стоимости акций

Акции имеют следующие виды стоимости:

· Номинальная стоимость — это стоимость акции, обозначенная на ее лицевой стороне, определяется путем деления суммы уставного капитала на количество выпущенных акций.

· Эмиссионная стоимость — это стоимость первичного размещения акций, которая может отличаться от номинальной как в меньшую, так и в большую сторону.

· Балансовая стоимость представляет собой метод измерения акционерного капитала компании, она является показателем бухгалтерского учета, который широко используется при изучении финансовой деятельности компании и оценке акций.

· Ликвидационная стоимость — это сумма активов компании, оставшаяся бы в случае реализации или аукционной продажи активов и погашения за счет полученных средств обязательств и выплат по привилегированным акциям.

· Инвестиционная стоимость — это стоимость, по которой, с точки зрения инвестора, должна продаваться ценная бумага на фондовом рынке в соответствии с ее характеристиками.

· Рыночная стоимость — цена реализации акций на фондовой бирже, которая зависит от соотношения спроса и предложения, которое определяется размером получаемого по акциям дивиденда, темпами изменения капитального прироста стоимости акций, биржевой конъюнктурой, общим состоянием рынка ценных бумаг и т. д. 26]

В процессе оценки часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100% акций, а лишь конкретного пакета.

К факторам, влияющим на стоимость пакета акций можно отнести:

1. Размер пакета (контрольный, неконтрольный, блокирующий).

2. Степень ликвидности акций.

3. Тип акционерного общества.

4. Наличие привилегированных акций.

5. Распределение акций между другими акционерами.

6. Отраслевые различия.

7. Приобретение крупными компаниями вертикально интегрированных компаний.

8. Страновые различия.

В оценке бизнеса чаще всего выделяют следующие виды премий и скидок:

Премии (за контрольный пакет акций)

Скидки (за неконтрольный характер пакета; за низкую ликвидность)

По мнению Ш. Пратта целью их применения является необходимость корректировки базовой стоимости, которая будет отражать различия между характерными особенностями оцениваемого пакета и группы компаний, на основе которой были проведены расчеты ориентировочной стоимости. Ввиду отсутствия в России статистики сделок с акциями, данные по размерам премий и скидок рассчитываются эмпирическим путем. Размер скидки на неконтрольный характер определяется по данным мирового фондового рынка в размере 20−25% от стоимости контрольного пакета, а соответственно премии за контроль 30−40% от стоимости неконтрольного пакета. Кроме того, размер скидки может быть определен в зависимости от размера оцениваемого пакета акций по Постановлению Правительства № 369 от 31.05.2002 г. «Об утверждении правил определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного или муниципального имущества»

Важным является то, от какой базы определяется та или иная величина премии или скидки. Поэтому премии и скидки разделяются на применяемые на уровне компании (все скидки, кроме скидок на неконтрольный характер и низкую ликвидность) и применяемые на уровне акционера (премия за контроль и скидки на неконтрольный характер и низкую ликвидность)[19].

Скидка за неконтрольный характер пакета, является производной от премии за контроль:

где Ппремия за контроль.

При формировании скидки за недостаточную ликвидность необходимо учитывать:

1. Величину дивидендов и возможность их выплаты.

2. Возможность свободной продажи акций компании или самой компании.

3. Наличие ограничений на операции с акциями компании[19].

Способы определения скидки на недостаточную ликвидность:

1.Мультипликатор цена/прибыль для закрытой компании сравнивается с таким же показателем для свободно обращающихся сопоставимых акций.

2.Оценивается стоимость (затраты) на регистрацию акций и брокерских комиссионных, взимаемых за продвижение акций компании на фондовый рынок. Берутся данные расходов в процентном соотношении к стоимости выпускаемой акции[19].

Исходя из особенностей долговых ценных бумаг как объекта оценки, оценку стоимости осуществляют с позиций доходного подхода. Во главу угла ставится доход как основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. Чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости при прочих равных условиях. При этом имеют значение основные факторы, определяющие целесообразность использования того или иного метода:

Метод капитализации доходов

1. Будущие доходы будут равны текущим, или же темпы роста будут умеренными и предсказуемыми.

2. Доходы являются достаточно значительными положительными величинами, иначе говоря, бизнес будет стабильно существовать.

Метод дисконтированных денежных потоков

1. Будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих в связи с действием таких факторов, как ожидаемые изменения в экономических условиях, изменения в структуре бизнеса.

2. Прогнозируемые денежные потоки предприятия являются значительными положительными величинами, и их обоснованно можно оценивать.

3. Чистый денежный поток предприятия в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной.

Метод стоимости чистых активов

1. Предприятие обладает значительными материальными и финансовыми активами.

2. Недостаточно точно определены прибыль или денежный поток предприятия в будущем.

3. Используется для оценки действующих предприятий, а также для оценки вновь возникающего предприятия, не имеющего ретроспективных данных о прибылях, или для оценки холдинговой или инвестиционной компании.

4. Применяется при оценке предприятия, которому грозит банкротство и, соответственно, существуют большие сомнения в способности его оставаться действующим. На это указывает информация о низких или даже отрицательных доходах на активы, что является показателем экономического устаревания данного бизнеса. В этом случае бизнес должен быть ликвидирован, а активы реализованы по их рыночной цене[26].

Величина стоимости чистых активов рассчитывается по формуле:

Чистые активы = Внеоборотные активы + Оборотные активыЦелевые финансирования и поступления — Долгосрочные и краткосрочные пассивы.

Методы рынка капитала и метод сделок

1. Имеется достаточное количество сопоставимых компаний и, более того, имеется достаточная финансовая информация по ним.

2. Финансовый анализ и прогнозирование данных являются базой для расчета оценочных мультипликаторов.

3.В мультипликаторах знаменатель является достаточной положительной величиной[26].

Метод рынка капитала основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком, базой для сравнения служит цена на единичную акцию.

Этапы процесса оценки:

1 этап. Сбор необходимой информации.

2 этап. Составление списка предприятий-аналогов.

3 этап. Финансовый анализ.

4 этап. Расчет оценочных мультипликаторов.

5 этап. Выбор величины мультипликатора.

6 этап. Определение итоговой величины стоимости.

7 этап. Внесение поправок.

Метод сделок

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Методика расчета аналогична методике рынка капитала, различие заключается только в типе исходной ценовой информации:

либо цена одной акции, не дающая никаких элементов контроля, либо цена контрольного пакета, включающая премию за элемент контроля.

Метод отраслевых коэффициентов

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитываются на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

Методы доходного подхода в оценке акций

Оценка по дивидендному доходу

Рассматриваемый подход предполагает расчет стоимости акции исходя из двух параметров: приемлемого уровня годовой доходности и размера дивидендов за год.

Оценка по будущим денежным поступлениям

Данный метод подразумевает исследование перспектив развития компании, поэтому оценка пакета акций производится на основании возможной реализации бизнес-плана, плана реконструкции и (или) развития (поглощения) предприятия-эмитента с заданным сроком окупаемости.

Оценка по схеме Гордона

Модель Гордона представляет собой развитие метода будущих денежных поступлений в предположении, что осуществляется неизменный рост дивидендных отчислений и срок владения акциями близок к бесконечности.

Оценка по соотношению «цена — доход»

В данном подходе в качестве базы для оценки акций используется годовой доход предприятия в пересчете на одну ценную бумагу. Предполагается, что цена акции в настоящее время известна. Под термином «доход» в применении к отечественным формам отчетности чаще всего выбирают чистую прибыль компании.

Методика факторного анализа фирмы «Дюпон де Немур»

В основу анализа положена жестко детерминированная факторная модель, позволяющая идентифицировать и дать сравнительную характеристику основных моментов, влияющих на изменение того или иного показателя деятельности предприятия.

1.3 Основные требования к проведению оценки

В соответствии с п. 16 Федеральных стандартов оценки № 1 проведение оценки включает следующие этапы:

1) заключение договора на оценку, включающего задание на оценку;

2) сбор и анализ информации необходимой для проведения оценки;

3) применение подходов к оценке, включая выбор методов оценки и осуществление необходимых расчетов;

4) согласование результатов применения подходов к оценки и определение итоговой величины стоимости объектов оценки;

5) составление отчета об оценки;

Требования к Договору об оценке определены ст. 10 Федерального закона «Об оценочной деятельности». В Договоре об оценке должны быть обозначены следующие моменты: основания заключения договора об оценке:

· вид объекта оценки;

· вид стоимости имущества;

· размер денежного вознаграждения за проведение оценки,

· сведения о страховании гражданской ответственности оценщика,

· наименование саморегулируемой организации оценщиков, членом которой является оценщик, и местонахождение этой организации;

· указание на стандарты оценочной деятельности, которые будут применяться при проведении оценки;

· указание на размер, порядок и основания наступления дополнительной ответственности по отношении ответственности, установленной гражданским законодательством и ст. 24.6 Федерального Закона «Об оценочной деятельности», оценщика или юридического лица, с которым Оценщик заключил трудовой договор.

Общие требования к содержанию отчета об оценке объекта оценки указаны в статье 11 Федерального закона «Об оценочной деятельности».

В отчете должны быть указаны:

· дата составления и порядковый номер отчета,

· основание для проведения оценщиком оценки объекта оценки,

· место нахождения оценщика и сведения о членстве оценщика в саморегулируемой организации оценщиков,

· точное описание объекта оценки, а в отношении объекта оценки, принадлежащего юридическому лицу, — реквизиты юридического лица и балансовая стоимость данного объекта оценки,

· стандарты оценки для определения соответствующего вида стоимости объекта оценки, обоснование их использования при проведении оценки данного объекта оценки, перечень использованных при проведении оценки объекта оценки данных с указанием источников их получения, а также принятые при проведении оценки объекта оценки допущения,

· последовательность определения стоимости объекта оценки и ее итоговая величина, а также ограничения и пределы применения полученного результата, дата определения стоимости объекта оценки,

· перечень документов, используемых оценщиком и устанавливающих количественные и качественные характеристики объекта оценки.

Отчет может также содержать иные сведения, являющиеся, по мнению оценщика, существенно важными для полноты отражения примененного им метода расчета стоимости конкретного объекта оценки.

1.4 Основные подходы и методы оценки стоимости предприятия (бизнеса)

1.4.1 Доходный подход к оценке стоимости бизнеса (предприятия)

Доходный подход к оценке стоимости бизнеса (100% пакета акций) исходит из принципа ожидания (предвидения), который гласит, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник акций не продаст свой пакет по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов[19]. Рыночная оценка предприятия (бизнеса) во многом зависит от того, каковы его перспективы. При определении рыночной стоимости бизнеса учитывается только та часть его капитала, которая может приносить доходы в той или иной форме в будущем. При этом очень важно, на каком этапе развития бизнеса собственник начнет получать данные доходы, и с каким риском это сопряжено. Все эти факторы позволяют учесть методы оценки в рамках доходного подхода[19].

Существует два метода пересчёта чистого дохода в текущую стоимость: метод капитализации дохода и метод дисконтированных будущих денежных потоков[19].

Метод капитализации дохода используется в случае, если ожидается, что будущие чистые доходы будут стабильны, то есть, равны текущим или темпы их роста будут умеренными и предсказуемыми.

Капитализация — это превращение денежного потока в стоимость путем деления или умножения (чаще деления) рассчитанной величины потока дохода на коэффициент капитализации или мультипликатор. Метод капитализации прибыли (денежного потока) является одним из вариантов доходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность[19].

Сущность данного метода выражается формулой:

Данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий[19].

Основные этапы применения метода

1. Определение величины денежного потока, который будет капитализироваться.

2. Расчет адекватной ставки капитализации, которая обычно выводится из ставки дисконта путем вычета ожидаемых среднегодовых темпов роста денежного потока. При известной ставке дисконта ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле:

r = R - g,

где r - ставка капитализации; R - ставка дисконта;

g - долгосрочные темпы прироста прибыли или денежного потока.

1. Определение предварительной величины стоимости. Предварительная величина стоимости рассчитывается по приводившейся формуле:

4. Проведение поправок на наличие нефункционирующих активов (если таковые имеются)[19].

Метод дисконтированных будущих денежных потоков используется, когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков существенно отличаются от текущих, можно обоснованно определить будущие денежные потоки, прогнозируемые будущие денежные потоки являются положительными величинами для большинства прогнозных лет, ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет значительной положительной величиной[19].

В зависимости от характера оцениваемого предприятия, доли акционеров в его капитале или ценных бумаг, а также других факторов, в качестве ожидаемых доходов может рассматриваться чистый денежный поток, дивиденды, различные формы прибыли[19].

В целом процедура определения стоимости бизнеса на основе метода дисконтирования денежного потока включает в себя, как правило, следующие этапы:

1. выбор длительности прогнозного периода;

2. выбор типа денежного потока, который будет использоваться для расчета;

3. выполнение анализа валовых доходов предприятий и подготовка прогноза валовых доходов в будущем с учетом планов развития оцениваемой организации;

4. выполнение анализа расходов предприятия и подготовка прогноза расходов в будущем с учетом планов развития оцениваемой организации;

5. выполнение анализа инвестиций и подготовка их прогноза;

6. расчет денежного потока для каждого года прогнозного периода;

7. определение соответствующей ставки дисконтирования;

8. расчет остаточной стоимости (стоимости денежных потоков в постпрогнозном периоде);

9. расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, остаточной стоимости, и их суммарное значение;

10. внесение заключительных поправок;

11. выполнение процедуры проверки[19].

В качестве прогнозного принимается период, который должен продолжаться до тех пор, пока темпы роста компании не стабилизируются. В практике оценки принято считать продолжительность периода равным 3−5 годам. С учетом не стабильной ситуации в экономике. России чаще всего применяют период равный 3 годам[19]. Основным показателем, используемым в рамках метода дисконтирования денежного потока, является денежный поток, рассчитываемый как разница между притоком и оттоком денежных средств за определенный период[19].

Существует 2 основных вида денежных потоков:

— бездолговой денежный поток;

— денежный поток для собственного капитала[19].

Бездолговой денежный поток рассматривается с целью определения эффективности вложения капитала в целом. Полученные суммарные величины сопоставляются с полными инвестициями в бизнес, независимо от происхождения последних (т.е. оценивается стоимость собственного и заемного капитала)[19].

Бездолговой денежный поток = Чистый доход (+ выплаты %, скорректированные на ставку налогообложения) + Амортизация — Изменение чистого оборотного капитала — Капитальные вложения + Изъятия вложений.

Денежный поток для собственного капитала принимает во внимание изменение (как рост, так и уменьшение) долгосрочной задолженности. С помощью данного вида денежного потока оценивается стоимость только собственного капитала[19].

Денежный поток для собственного капитала = Чистый доход после уплаты налогов + Амортизация + Увеличение долгосрочной задолженности — Уменьшение долгосрочной задолженности — Изменение чистого оборотного капитала — Капитальные вложения + Изъятия вложений.

Для каждого вида денежного потока существует свой тип ставки дисконтирования, связанной с определенными рисками:

Бездолговой денежный поток — средневзвешенная стоимость капитала.

Денежный поток для собственного капитала — стоимость капитала собственника.

Для определения размера денежного потока составляется прогноз валовых доходов и расходов предприятия за каждый временной промежуток прогнозного периода[19].

Ставка дисконтирования — это ожидаемая ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это ожидаемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки[19].

Ставка дисконтирования рассчитывается на той же основе, что и денежный поток, к которому она применяется. Для денежного потока собственного капитала применяется дисконт, равный требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал. Для бездолгового денежного потока применяется дисконт, равный сумме взвешенных ставок с отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала[19].

Наиболее распространенными методиками определения ставки дисконтирования, являются:

- для денежного потока собственного капитала:

— метод оценки капитальных активов;

— кумулятивный метод.

— для бездолгового денежного потока:

— метод средневзвешенной стоимости капитала.

Кумулятивный метод определения ставки дисконтирования основан на экспертной оценке рисков, связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес и наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой оцениваемого предприятия[19].

Ставка дисконтирования рассчитана методом кумулятивного построения по формуле:

R = R⁰ + К_р

где, R⁰ — безрисковая ставка;

К_р — компенсация за риск вложения в объект оценки.

Метод оценки капитальных активов (CAPMCapital Asset Pricing Model)

Метод оценки капитальных активов основан на предположении, что инвестор, вкладывая средства в той или иной степени рискованный бизнес, стремится к получению дополнительных доходов по сравнению с гарантированными доходами от безрисковых инвестиций. Дополнительный доход связан с более высокой степенью риска. Метод оценки капитальных активов позволяет измерить дополнительный ожидаемый доход для активов[19].

В соответствии с методом оценки капитальных активов ставка дисконтирования находится по формуле:

k_e=r_f + в*R_m +s₁ +s₂

где:

k_e — стоимость собственного капитала;

r_f — безрисковая ставка;

в — коэффициент бета;

R_m — премия за риск инвестирования в акции;

s₁ — премии за риск инвестирования в малую компанию.

s₂ — премия за риск, учитывающий специфику данной компании.

Метод средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital)

Для денежного потока для всего инвестированного капитала (бездолгового денежного потока) применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала[19].

Средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital — WACC) для акционерных обществ рассчитывается по формуле:

где k_d — стоимость привлечения заемного капитала;

t_c — ставка налога на прибыль предприятия;

k_p — стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

k_s — стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); w_d — доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

w_p — доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; w_s — доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств (т.е. предназначенных для привлечения акционерного капитала), выступает ставка дисконта, рассмотренная в методах оценки капитальных активов и кумулятивного построения[19].

Определение остаточной стоимости бизнеса

Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные одноуровневые доходы[19].

Существуют следующие методы расчетов:

— по ликвидационной стоимости — в случае, если в постпрогнозный период ожидается ликвидация компании с последующей перепродажей имеющихся активов. При этом необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации);

- по стоимости чистых активов — расчеты аналогичны расчетам ликвидационной стоимости, но не учитываются затраты на ликвидацию и скидка за срочную продажу активов компании. Используется для стабильного бизнеса, главной характеристикой которого являются накопленные активы;

— метод «предполагаемой продажи» — состоит в пересчете денежного потока в показатели стоимости с помощью специальных коэффициентов, полученных из анализа ретроспективных данных по продажам сопоставимых компаний;

— модель Гордона — капитализирует годовой доход послепрогнозного периода в показатель стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами прироста. При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования[19].

Поскольку по истечении прогнозного периода предполагается дальнейшее стабильное развитие бизнеса, при определении остаточной стоимости компании используется модель Гордона.

Расчет остаточной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

где Vост — остаточная стоимость бизнеса,

— денежный поток доходов за последний год прогнозного периода;

R — ставка дисконтирования для собственного капитала;

g — долгосрочные темпы прироста[19].

Полученную таким образом остаточную стоимость бизнеса на конец прогнозного периода приводят к текущим стоимостным показателям.

Итоговая величина стоимости бизнеса состоит из двух составляющих:

— текущей стоимости денежных потоков в течение прогнозного периода;

— текущего значения стоимости в послепрогнозный период.

где: V — рыночная стоимость компании до внесения поправок,

CFi — величина денежного потока в i — ый год прогнозного периода,

CFn+1 — величина денежного потока в первый год постпрогнозного периода, r1 — ставка дисконтирования в прогнозный период,

r2 — ставка дисконтирования в постпрогнозный период,

n — длительность прогнозного периода.

g — темпы роста денежного потока в постпрогнозный период

При проведении процедуры дисконтирования необходимо учитывать, как денежные потоки поступают во времени (в начале каждого периода, в конце каждого периода, равномерно в течение года, и т. д.)[19].

Внесение заключительных поправок

Для определения рыночной стоимости предприятия полученная величина текущих значений денежных потоков (включая остаточную стоимость) корректируется на ряд поправок:

— плюс стоимость избыточных и неоперационных активов, которые не принимают участия в формировании денежного потока,

- плюс (минус) избыток (недостаток) чистого оборотного капитала;

— минус скрытые обязательства предприятия (например, стоимость природоохранных мероприятий), плюс скрытые резервы;

— плюс стоимость социальных активов в случае их использования доходным образом или минус издержки на их содержание в случае затратного характера данного вида активов.

Итоговая проверка заключается в возврате к предыдущим этапам, проверке математических расчетов, обоснованности принятых допущений, сопоставлении запланированных данных с имеющимися и т. д[19].

1.4.2 Сравнительный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса)

Оценка стоимости предприятия сравнительным подходом строится на принципе замещения. Сравнительный подход в оценке предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком. В сравнительном подходе выделяют три метода:

— метод рынка капитала;

- метод сделок;

— метод отраслевых коэффициентов.

Метод рынка капитала предполагает использование в качестве базы для сравнения реальные цены, выплаченные за акции аналогичных компаний на фондовых рынках. Преимущество данного метода заключается в использовании фактической информации, а не прогнозных данных, имеющих известную неопределенность. Данный метод оценивает стоимость предприятия на уровне неконтрольного (миноритарного) пакета акций[19].

Метод сделок является частным случаем метода рынка капитала. Основан на ценах приобретения целых аналогичных предприятий, предполагает использование в качестве базы для сравнения цены акций, по которым приобретались контрольные пакеты акций или компании в целом. Метод определяет уровень стоимости контрольного (мажоритарного) пакета акций, позволяющего полностью управлять предприятием[19].

Метод отраслевых коэффициентов основан на рекомендуемых соотношениях между ценой и определенными финансовыми параметрами. Метод отраслевых коэффициентов пока не получил достаточного распространения в отечественной практике в связи с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода наблюдения[19].

Все три метода сравнительного подхода основываются на ценах за акции компаний-аналогов на фондовых рынках. Учитывая особенности оцениваемой компании, а также практически полное отсутствие данных о сделках по продаже предприятий, аналогичных оцениваемому, данный метод при выполнении оценки рассматриваемых предприятий применяется с ограничениями[19].

Указанные методы реализуются следующим путем:

Во-первых, осуществляется сбор рыночной (ценовой) информации о проданных предприятиях или их пакетах акций, которая представляет собой данные о фактических ценах купли-продажи акций, аналогичных с акциями оцениваемой компании. Качество и доступность информации зависят от уровня развития фондового рынка.

Финансовая информация обычно представлена бухгалтерской и финансовой отчетностью, а также дополнительными сведениями, позволяющими определить сходство компаний и провести необходимые корректировки, обеспечивающие необходимую сопоставимость. Финансовая информация должна быть представлена отчетностью за последний отчетный год и предшествующий период[19].

Во-вторых, осуществляется отбор аналогичных компаний по критериям, состав которых определяется условиями оценки, наличием необходимой информации, приемами и методами, используемыми при оценке. На практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным[19].

Основными критериями отбора являются: отраслевое сходство, размер компании (объем реализованной продукции и услуг, объем прибыли, число филиалов и т. д.), перспективы роста, финансовый риск, качество менеджмента.

На основе анализа критериев можно сделать один из следующих выводов:

· компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;

· компания недостаточно сопоставима с оцениваемой и не может быть использована в процессе оценки.

Втретьих, проводится финансовый анализ и сопоставление оцениваемой компании и компаний-аналогов с целью выявления наиболее близких аналогов оцениваемого предприятия.

Вчетвертых, осуществляется выбор и расчет оценочных (ценовых) мультипликаторовкоэффициентов, показывающих соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой, которая является измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие[19].

Для расчета мультипликатора необходимо:

определить цену рыночной стоимости компании-аналога; это даст значение числителя в формуле;

вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов и т. д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки; это даст величину знаменателя[19].

В оценочной практике выделяют два типа мультипликаторов: интервальные и моментные.

К интервальным мультипликаторам относятся:

1) цена/прибыль;

2) цена/денежный поток;

3) цена/дивидендные выплаты;

4) цена/выручка от продаж.

К моментным мультипликаторам относятся:

1) цена/балансовая стоимость активов;

2) цена/чистая стоимость активов (собственного капитала)[19].

Порядок расчета и основные правила применения ценовых мультипликаторов.

Мультипликатор цена/выручка от реализации. Нет необходимости проведения сложных корректировок, этот мультипликатор не зависит от методов бухучета. Особенность применения мультипликатора цена/выручка от продаж заключается в обязательном учитывании структуры капитала оцениваемой компании и аналогов. Если она существенно отличается, то мультипликатор лучше определяется при расчете на инвестированный капитал. Процедура оценки предприятий с различным соотношением собственных и заемных средств осуществляется следующим образом:

1. По компании-аналогу рассчитывается инвестированный капитал как сумма рыночной стоимости собственного капитала и долгосрочных обязательств.

2. Рассчитывается мультипликатор как отношение инвестированного капитала к финансовой базе аналога.

3. По оцениваемому предприятию определяется величина инвестированного капитала: адекватная финансовая база оцениваемого предприятия умножается на величину мультипликатора.

4. Рассчитывается стоимость собственного капитала оцениваемого предприятия как разность инвестированного капитала и стоимости долгосрочных обязательств оцениваемой компании[19].

Мультипликатор цена/физический объем является разновидностью мультипликатора цена/выручка от продаж. В этом случае цена сопоставляется не со стоимостным, а с натуральным показателем, который может отражать физический объем производства, размер производственных площадей, количество установленного оборудования, а также любую другую единицу измерения мощности[19].

Мультипликатор цена/балансовая стоимость активов. Для расчета в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость аналогичных компаний на дату оценки либо на последнюю отчетную дату. Оптимальная сфера применения данного мультипликатора — оценка холдинговых компаний либо необходимость быстро реализовать крупный пакет акций. Финансовой базой для расчета являются чистые активы оцениваемой компании и компаний-аналогов. Причем за основу можно брать как балансовые отчеты компаний, так и ориентированную величину чистых активов, полученную оценщиком расчетным путем[19].

Мультипликатор цена/чистая стоимость активов. Его применяют в том случае, если соблюдаются следующие требования:

· оцениваемая компания имеет значительные вложения в собственность: недвижимость, оборудование;

· основной деятельностью компании являются хранение, покупка и продажа такой собственности. Управленческий и рабочий персонал добавляет к продукции в этом случае незначительную стоимость[19].

Формирование итоговой величины стоимости.

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из:

— выбора величины мультипликатора и применения его к оцениваемому предприятию;

— анализа полученного уровня стоимости (получен уровень контроля или неконтроля — зависит от примененного метода оценки);

— внесения итоговых корректировок[19].

Таким образом, применение сравнительного подхода может осуществляться при выполнении следующих условий: