Например, энергетические компании используют значительный заемный капитал, особенно долгосрочную задолженность, что обусловлено стабильностью получения выручки. Фирмы, имеющие стабильное и прогнозируемое поступление денег за продукцию или значительные ликвидные активы, могут себе позволить большую финансовую зависимость, используя заемный капитал.
— Темпы наращивания оборота предприятия. Повышенные темпы роста оборота требуют и повышенного финансирования. Поэтому на крутом подъеме оборота фирмы склонны делать ставку не на внутреннее, а на внешнее финансирование с упором на возрастание доли заемных средств в нем, поскольку эмиссионные расходы, издержки первичного размещения акций и последующие выплаты дивидендов чаще всего превышают стоимость долговых инструментов.
— Стабильность динамики оборота. Предприятие со стабильным оборотом может позволить себе относительно больший удельный вес заемных средств в пассиве и более высокие постоянные расходы.
— Уровень и динамика рентабельности. Практика показывает, что наиболее рентабельные предприятия имеют относительно низкую долю долгового финансирования в среднем за длительный период. Они не нуждаются в большом заемном финансировании, поскольку их высокая доходность обеспечивает возможности финансирования по большей части за счет нераспределенной прибыли.
— Структура активов. Если предприятие располагает значительными активами общего назначения, которые по самой своей природе способны служить обеспечением кредитов, то увеличение доли заемных средств в структуре пассива вполне логично. «В этой связи становится понятно, почему компании по операциям с недвижимостью могут себе позволить иметь повышенный уровень эффекта финансового рычага, а узкоспециализированные в технико-экономическом отношении предприятия вынуждены довольствоваться в основном собственными средствами» (19, С. 76). Фирмы, владеющие материальными, реализуемыми на рынке активами, могут привлекать заемный капитал в большей степени, чем фирмы, стоимость которых определяется главным образом неосязаемыми активами — такими как патенты, престиж или предполагаемые возможности роста. Последние обесцениваются быстрее, чем обычные материальные активы.
— Тяжесть налогообложения. Чем выше налог на прибыль, чем меньше налоговых льгот и возможностей использовать ускоренную амортизацию, тем более притягательно для предприятия долговое финансирование из-за отнесения хотя бы части процентов за кредит на себестоимость. Более того, чем тяжелее налоги, тем болезненнее предприятие ощущает недостаток средств и тем чаще оно вынуждено обращаться к кредиту.
— Отношение кредиторов к предприятию. Игра спроса и предложения на финансовом рынке определяет условия кредитного финансирования. Но конкретные условия предоставления данного кредита могут отклоняться от средних в зависимости от финансово-хозяйственного положения предприятия.
— Подходы и мнения консультантов и рейтинговых агентств;
— Приемлемая степень риска для руководителей предприятия. Люди, стоящие у руля, могут проявлять большую или меньшую консервативность в смысле определения допустимого риска при принятии финансовых решений.
Будет правильнее высокорисковым фирмам, доходность капитала которых значительно колеблется, при прочих равных условиях использовать заемный капитал в меньшей степени, чем низкорисковым. Чем больше колеблемость доходности, тем выше вероятность финансовых затруднений при любом уровне задолженности и тем выше затраты.
Установить оптимальную структуру капитала и оценить ее эффект нелегко. Можно сконструировать модели, которые определят прогнозные значения прибыли, коэффициентов покрытия и т. д. при различных структурах капитала. Однако, доверие к этим результатам ограничено, потому что наверняка мы не можем знать, как реально будут меняться показатели. Тем более, на практике в большей или меньшей степени на выбор влияют бесчисленные субъективные факторы.
2.
2. Эффект финансового рычага и рациональная политика заимствования средств Одним из основных инструментов формирования структуры капитала, применяемых финансовыми менеджерами, является эффект финансового рычага. Эффект финансового рычага (ЭФР) — это приращение к рентабельности собственных средств, получаемое благодаря использованию кредита, несмотря на платность последнего.
Действие ЭФР легко проследить на следующем примере. Возьмем два предприятия (А и Б) и произведем для них расчет рентабельности собственных средств (РСС):
Таблица 2.
2.1.
Рентабельность собственных средств Показатель Предприятие, А Б Актив, млн. руб. 1000 1000
Доля собственных средств в пассиве, млн. руб. 1000 500 Уровень экономической рентабельности, % ЭР 20 20 Нетто-результат эксплуатации инвестиций, млн. руб. НРЭИ 200 200 Финансовые издержки по заемным средствам, млн. руб. —
75 Прибыль, подлежащая налогообложению, млн. руб. 200 125 Налог на прибыль, млн. руб. (ставка = 1/3) 67 42 Чистая прибыль, млн. руб. ЧП 133 83 Чистая рентабельность собственных средств, % РСС 13.3 16.6 Видим, что у предприятия Б чистая рентабельность собственных средств на 3.
3% выше, чем у предприятия А, только лишь за счет иной структуры пассива. Эта разница и есть эффект финансового рычага.
Выводы:
Предприятие, использующее только собственные средства, ограничивает их рентабельность примерно двумя третями экономической рентабельности:
РСС = 2/3(ЭР.
Предприятие, использующее кредит, увеличивает либо уменьшает РСС, в зависимости от соотношения собственных средств (СС) и заемных средств (ЗС) в пассиве и от величины средней расчетной ставки процента (СРСП):
РСС=2/3(ЭР+ЭФР, ЭФР = f (СС/ЗС, СРСП).
Нетрудно заметить, что ЭФР возникает из расхождения между ЭР и «ценой» заемных средств — СРСП. Это и есть первая составляющая ЭФР, называемая дифференциалом. С учетом налогообложения:
Дифференциал = 2/3 (ЭР — СРСП).
Вторая составляющая ЭФР — плечо рычага — характеризует силу воздействия финансового рычага. Это соотношение между заемными (ЗС) и собственными средствами (СС):
Плечо финансового рычага = ЗС/СС.
Соединив обе составляющие ЭФР, получим:
Уровень ЭФР = 2/3((ЭР — СРСП)(ЗС/СС;
в более общем виде:
Уровень ЭФР = (1 — ставка налогообложения прибыли)((ЭР — СРСП)(ЗС/СС.
Данная формула открывает перед финансовым менеджером широкие возможности по определению безопасного объема заемных средств, расчету допустимых условий кредитования, облегчению налогового бремени для предприятия, определению целесообразности приобретения акций предприятия с теми или иными значениями дифференциала, плеча рычага и уровня ЭФР в целом.
Таким образом, если новое заимствование приносит предприятию увеличение уровня ЭФР, то такое заимствование выгодно. Но при этом необходимо внимательным образом следить за состояние дифференциала: при наращивании плеча рычага банкир склонен компенсировать возрастание своего риска повышением цены своего «товара» — кредита.
Е.С.Стоянова (19) предлагает методику определения относительно безопасного привлечения заемных средств. Для этого используются статистические графики:
Заключение
По итогам проведенного исследования можно сделать следующие выводы:
При выборе источников финансирования деятельности предприятия необходимо решить основные задачи: определить потребности в краткои долгосрочном капитале; выявить возможные изменения в составе активов и капитала в целях определения их оптимального состава и структуры; обеспечить платежеспособность и финансовую устойчивость; с максимальной прибылью использовать собственные и заемные средства; снизить расходы на финансирование хозяйственной деятельности.
При организации финансирования предпринимательской деятельности целесообразно классифицировать источники финансирования. Отметим, что классификация источников финансирования в российской практике отличается от зарубежной. В России все источники финансирования предпринимательской деятельности делятся на четыре группы: собственные средства предприятий и организаций; заемные средства; привлеченные средства; средства государственного бюджета.
Финансирование деятельности предприятия осуществляется разнообразными способами, которые можно в общем виде сгруппировать: самофинансирование, финансирование за счет выпуска акций, финансирование за счет заемного капитала. В свою очередь, представленные способы финансирования образуются из ряда источников.
Управление структурой капитала является одной из наиболее важных и сложных задач финансового менеджмента. Оно заключается в создании смешанной структуры капитала, представляющей оптимальное соотношение собственных и заемных источников. Необходимо следить, чтобы соотношение заемного и собственного капитала было наиболее оптимальным, чтобы избежать поглощения компании, изменения организационной структуры, ситуации неплатежеспособности, следствием чего может явиться банкротство предприятия.
Абрютина М. С., Грачев А. В. Анализ финансово-экономической деятельности предприятия: Учебно-практическое пособие. — М.: Дело и Сервис, 2004.
Балабанов И. Т. Анализ и планирование финансов хозяйствующего субъекта: Учебное пособие. — М.: Финансы и статистика, 2002.
Бойко И. П. Лекции по курсу «Экономика предприятия и предпринимательства», Лекция № 9 «Финансирование предприятия», СПб: СПбГУ, 2002.
Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент: Полный курс: В 2-х т./ Пер. с англ. Под ред. В. В. Ковалева. СПб.: Экономическая школа, 1998.
Вахрин П. И. Финансовый анализ в коммерческих и некоммерческих организациях: Учеб. пособие. — М.: Издательско-книготорговый центр «Маркетинг», 2006.
Ковалев В.В.
Введение
в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 2004.
Ковалев В.В., Ковалев Вит.В. Финансы предприятий: Учеб. — М.: ТК «Велби», Изд-во Проспект, 2004.
Ковалева А.М., Лапуста М. Г., Скамай Л. Г. Финансы фирмы: Учебник — М.: ИНФРА-М, 2007.
Кох Р. Менеджмент и финансы от, А до Я. — СПб.: Издательство «Питер», 1999.
Леонтьев В.Е., Радковская Н. П. Финансы, Деньги, Кредит и Банки: Учебное пособие. — СПб.: Питер, 2002.
Маркарьян Э.А., Герасименко Г. П. Финансовый анализ — М.: ПРИОР, 2007.
Общая теория денег и кредита. Под ред. проф. Жукова Е. Ф. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 2005.
Овсийчук М.Ф., Сидельникова Л. Б. Финансовый менеджмент: Учебное пособие. — М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и Ко», 2003.
Павлова Л. Н. Финансовый менеджмент: Учебник. — М.: ЮНИТИ, 2006.
Павлова Л. Н. Финансы предприятий: Учебник для вузов. — М.: Финансы, ЮНИТИ, 2004.
Радионов Н.В., Радионова С. П. Основы финансового анализа: математические методы, системный подход. — СПб.: Альфа, 1999.
Савицкая Г. В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия. М.: Дело, 1998.
Селезнева Н.Н., Ионова А. Ф. Финансовый анализ. Управление финансами: Учебное пособие для вузов. — М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2003.
Стоянова Е. С. Финансовый менеджмент. М.: Перспектива, 2007.
Финансовый менеджмент: Учебное пособие. Под ред. проф. Шохина Е. Н. — М.: ИД ФБК-ПРЕСС, 2002.
Черногорский С. А. Тарушкин А.Б. Основы финансового анализа. СПб.: «Издательский дом Герда», 2002.
Чернышева Ю. Г. Чернышев Э.А. Анализ финансово-хозяйственной деятельности предприятия: Учебное пособие. — М.: ИКЦ «Мар
Т"; Ростов н/Д: Издат. Центр «Мар
Т", 2003.
Шеремет А.Д., Сайфулин Р. С. Финансы предприятий. — М., ИНФРА-М, 2006.
Шим Джей К., Сигел Джоэл Г. Финансовый менеджмент / Перевод с англ. — М.: Информационно-издательский дом «Филинъ», 2001.
Далее в расчетах будем считать, что 1/3 прибыли «съедается» налогами.
СРСП обычно не совпадает с процентной ставкой, механически взятой из кредитного договора, т.к. к нему прибавляются расходы на страхование, налоговая «накрутка» и т. п.
Средства краткосрочного назначения
Авансированный капитал
(долгосрочные средства)
Заемный капитал
Собственный капитал Добавочный капитал Накопленная прибыль (нераспределенная прибыль, фонды накопления)
Капитал, предоставляемый собственником
Уставный капитал
Прочие взносы юридических и физических лиц
Целевое финансирование
Взносы и пожертвования
Резервы, накопленные предприятием
