Методы финансового анализа при оценке стоимости промышленного предприятия

2.3 Анализ соответствия существующего инструментария финансового анализа требованиям оценки стоимости промышленного предприятия.73.

Выводы по главе.76.

Глава 3. Совершенствование инструментария финансового анализа для целей оценки стоимости промышленного предприятия.78.

3.1 Выбор метода совершенствования финансового анализа для целей оценки стоимости промышленного предприятия.78.

3.1.1 Обоснование выбора метода совершенствования финансового анализа 78.

3.1.2 Моделирование значений финансовых коэффициентов.79.

3.1.3 Анализ степени тесноты статистической связи между финансовыми коэффициентами.83.

3.1.4 Содержательные критерии отбора финансовых коэффициентов.88.

• 3.2 Обоснование состава финансовых коэффициентов для целей оценки стоимости промышленного предприятия.89.

3.2.1 Анализ групп взаимосвязанных коэффициентов.89.

3.2.2 Отбор коэффициентов платежеспособности.92.

3.2.3 Отбор коэффициентов оборачиваемости.99.

3.2.4 Отбор коэффициентов рентабельности.101.

3.3 Методика оценки стоимости промышленного предприятия с использованием финансовых коэффициентов.105 Выводы по главе.

120 Заключение.121.

Перечень условных обозначений.124.

Список литературы

129.

Приложение 1. Законодательно установленные случаи проведения независимой оценки.140.

Приложение 2. Принципы оценки стоимости предприятия.143.

Приложение 3. Перечень финансовых коэффициентов, обнаруженных в источниках по финансовому анализу.144.

Актуальность темы

исследования обусловлена значимостью оценочной деятельности как одного из институтов рыночной экономики и незавершенностью процесса ее адаптации для условий России.

Потребность в независимой оценке возникает у экономических субъектов непрерывно из-за невозможности достижения в рыночной экономике устойчивого равновесия, следствием чего является постоянное перераспределение ресурсов в поисках сфер их наиболее эффективного приложения. При этом, когда объектом сделки является бизнес, оценка целесообразна, даже если соответствующие активы котируются на фондовом рынке, поскольку рыночные котировки не учитывают премию за контроль и, кроме того, являются достаточно волатильными, что, в сочетании с приемлемостью достаточно длительного срока экспозиции, затрудняет получение представления о возможной цене.

Значимость оценочной деятельности на макроуровне обусловлена ее способностью частично компенсировать недостатки рыночного механизма, связанные с наличием в экономике значительных транзакционных издержек, приближая достижимое распределение ресурсов между видами деятельности к Парето-эффективному. Так, затраты на приобретение предприятия по установленной в результате оценки стоимости возможно окупить только при его ориентации на выпуск наиболее востребованной рынком продукции (в рамках имеющихся технологических возможностей), другие способы его использования, в частности вывод активов и фиктивное банкротство, становятся нецелесообразны.

Значимость оценочной деятельности на микроуровне обусловлена учетом в величине стоимости всех аспектов функционирования предприятия, что позволяет рассматривать ее динамику как наиболее полный критерий эффективности. Концепция управления предприятием основанная на максимизации его стоимости является одной из самых эффективных [52], оценка стоимости является одной из ее составляющих.

Однако закон «Об оценочной деятельности в РФ», несмотря на ее значимость, был принят только в 1998 г. В настоящее время оценочная деятельность достаточно быстро развивается, но соответствующий инструментарий еще находится в стадии становления.

Так, теоретические аспекты тематики диссертационного исследования разработаны в трудах Асаула А. Н., Баяндина Э. П., Валдайцева С. В., Васильевой Н. В., Грязновой А. Г., Дамодарана А., Есипова В. Е., Козыря Ю. В., Коллера Т., Ко-упленда Т., Кошкина В. И., Микерина Г. И., Муррина Д., Мухаметшина А. Т., Новоселова В. А., Пратга Ш., Симионовой Н. Е., Соколова В. Н., Старинского В. Н., Сычевой Г. И., Федотовой М. А., Фернандеса П., Ферриса К., Фишмена Дж., Щербаковой О. Н. и др. В отечественных источниках излагается инструментарий, в значительной степени заимствованный у западных авторов, при этом не учитываются уровень развития рыночной инфраструктуры в России и обусловленные этим последствия. Так, в странах со сложившейся рыночной экономикой, вследствие наличия большого количества различных информационных агентств, специальных баз данных, хорошо организованной работы государственных статистических служб, а также хорошей организации управленческого учета и планирования на самих предприятиях, относительно доступным является весь состав необходимой информации. Поэтому все подготовительные этапы имеют одинаковую ценность для процесса непосредственно оценки. В России доступной в первую очередь является обязательная для составления финансовая и статистическая отчетность, поэтому результаты ее обработки более значимы и должны обеспечивать «закрашивание белых пятен», возникающих из-за недостаточности остальной информации. Следовательно, соответствующий инструментарий должен быть проработан более тщательно, чем приемлемо для зарубежной практики.

Цель и задачи исследования

Целью исследования является совершенствование финансового анализа, используемого при оценке стоимости промышленного предприятия. Поставленная цель диссертации определила следующие основные задачи:

• исследовать механизмы реализации основных методов оценки стоимости промышленного предприятия и выявить основной состав исходной информации;

• выявить основные направления использования результатов финансового анализа при реализации методов оценки стоимости промышленного предприятия;

• проанализировать соответствие современного инструментария финансового анализа информационным потребностям методов оценки стоимости промышленного предприятия;

• разработать, обосновать и применить метод совершенствования инструментария финансового анализа.

Объектом исследования является промышленное предприятие, предметом — процессы оценки его стоимости.

Теоретической и методологической основой исследования являются работы Айвазяна С. А., Асаула А. Н., Бариленко В. И., Басовского J1.E., Баяндина Э. П., Бердниковой Т. Б., Бернстайна А. А., Вакуленко Т. Г., Валдайцева С. В., Васильевой Н. В., Гиляровской JI.T., Гогиной Г. Н., Грязновой А. Г., Дамодарана А., Донцовой J1.B., Есипова В. Е., Ефимовой О. В., Ковалева В. В., Козыря Ю. В., Кол-лера Т., Коупленда Т., Кошкина В. И., Макарьевой В. И., Микерина Г. И., Муррина Д., Мухаметшина А. Т., Никифоровой Н. А., Новоселова В. А., Погостинской Н. Н., Пратта Ш., Симионовой Н. Е., Соколова В. Н., Станиславчика Е. Н., Старинского В. Н., Сычевой Г. И., Федотовой М. А., Фернандеса П., Ферриса К., Фишмена Дж., Хелферта Э., Шеремета А. Д., Щербаковой О. Н. и др.

В процессе проведения исследования были применены методы статистических испытаний, детерминационного анализа, экспертного отбора.

Информационную основу диссертационной работы составили законодательные и нормативные акты, базы данных информационных агентств, работы отечественных и зарубежных авторов по теории оценки стоимости предприятия, финансового анализа, статистики.

Научная новизна диссертационной работы заключается в следующем:

• уточнено понятие стоимости в соответствии с ролью оценочной деятельности в экономике;

• выявлены основные направления использования результатов финансового анализа в оценке стоимости промышленного предприятия;

• выполнен анализ степени тесноты статистической связи между финансовыми коэффициентами с использованием коэффициента детерминации;

• сформирован количественно ограниченный состав финансовых коэффициентов, ориентированный на восполнение недостаточности исходной информации для оценки стоимости промышленного предприятия и минимизирующий потери информации вследствие исключения из рассмотрения не вошедших в этот состав финансовых коэффициентов;

• общим итогом является методика оценки стоимости промышленного предприятия на основе доступной отчетной информации, обеспечивающая «закрашивание белых пятен», возникающих вследствие общей ограниченности исходных данных.

Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что полученные результаты способствуют максимально полному использованию ограниченной исходной информации при реализации оценочных методов, что позволяет повысить точность и обоснованность определяемой величины стоимости.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, девяти параграфов, заключения, списка литературы и трех приложений.

Выводы по главе.

Из всего множества рассмотренных финансовых коэффициентов могут быть выделены 13 основных статистических групп и 7 пар показателей (включающие 120 коэффициентов или 80% от их общего количества), в составе которых между всеми финансовыми коэффициентами существует значимая статистическая связь. При этом коэффициент детерминации как измеритель степени тесноты связи по сравнению с коэффициентом корреляции обеспечивает существенно более точный результат.

Поскольку взаимосвязанные финансовые коэффициенты являются дублирующими по отношению друг к другу, существует возможность значительно сократить их общее количество.

Необходимо отметить, что полная формализация процесса отбора финансовых коэффициентов не достигается (присутствует элемент субъективности), т. е. существует необходимость проработать состав качественных критериев отбора.

Отобранные финансовые коэффициенты в сочетании с выявленными направлениями их использования представляют собой методику выполнения оценки, основанную на финансовых коэффициентах. Ее отдельные элементы в принципе применимы на практике и могут быть использованы для «закрашивания белых пятен» при недостаточности информации.

Заключение

.

Оценка стоимости бизнеса выполняется с использованием достаточно большого количества методов, ориентированных на работу с итоговыми значениями (характеристиками) факторов стоимости. При этом состав основных факторов стоимости ограничен, к ним относятся уровень риска, прогнозируемая динамика финансового результата, располагаемый имущественный комплекс, обеспечиваемые оцениваемым пакетом ценных бумаг права контроля и его ликвидность.

Значения (характеристики) некоторых факторов стоимости определяются нормативными, техническими и т. п. документами. Однако выявление динамики финансового результата и уровня риска требуют достаточно большого объема аналитических работ. При этом установление соответствующих значений непосредственно путем анализа определяющих их параметров означает глубокое изучение внешней и внутренней среды бизнеса, что при существующем формате работы оценщика невозможно.

Поэтому, в настоящее время основным инструментом подготовительного этапа оценки является финансовый анализ, позволяющий выносить примерные суждения об уровне риска и потенциале роста бизнеса в сжатые сроки на основе небольшого объема относительно доступной, фрагментарной информации. Однако вопросы адаптации финансового анализа для целей оценки в источниках не рассматриваются, необходимость такой адаптации обозначена только в нескольких работах.

В составе финансового анализа наиболее значимым для целей оценки бизнеса является коэффициентный метод. Состав рассматриваемых коэффициентов в различных источниках в настоящее время существенно варьируется, в результате чего их общее количество достаточно велико (всего было обнаружено 150 коэффициентов). При этом выбранный для рассмотрения состав коэффициентов авторами не обосновывается. Определенность в вопросе выбора коэффициентов для целей финансового анализа отсутствует.

Для целей оценки бизнеса финансовые коэффициенты используются при прогнозировании денежных потоков косвенным методом — для прогнозирования величин прибыли, инвестиций, привлекаемых заемных средств, нормализации величины ликвидных активов, анализа необходимости планирования мероприятий для улучшения финансовых параметров предприятия, при оценке уровня рискадля выявления характерного в прошлом уровня риска, наличия конкурентных преимуществ, уровня риска, обусловленного платежеспособностью предприятия, а также в качестве критериев при отборе предприятий-аналогов и при корректировке балансовой стоимости запасов, дебиторской и кредиторской задолженности.

В некоторых из обозначенных случаев состав типов необходимых коэффициентов является достаточно четко заданным, варьируются только способы их расчета. Однако в нескольких случаях требуется получение информации по целым аспектам деятельности предприятия (уровень платежеспособности и т. д.), соответственно определенность состава коэффициентов отсутствует. Работать со всем множеством известных финансовых коэффициентов сложно, но сокращение их количества произвольным образом приводит к снижению информативности анализа, что нежелательно.

Таким образом, встает задача формирования обоснованной системы финансовых коэффициентов, состоящей из наиболее удачных из них. Для ее решения методом статистических испытаний (с использованием генератора случайных чисел) была получена случайная выборка значений коэффициентов и проведен анализ степени тесноты статистической связи между ними. При этом, поскольку отсутствовали основания полагать линейный характер зависимости между значениями коэффициентов, в качестве меры степени тесноты статистической связи был выбран коэффициент детерминации, значения которого были рассчитаны для всех 22 500 пар финансовых коэффициентов.

Анализ полученной матрицы значений коэффициентов детерминации позволил выделить из множества рассмотренных финансовых коэффициентов 13 основных групп и 7 пар показателей (куда вошли 120 коэффициента или 80% от их общего количества) в составе которых между всеми финансовыми коэффициентами существует достаточно сильная статистическая связь (со значением коэффициента детерминации > 0,5), позволяющая рассматривать их как дублирующие по отношению друг к другу.

Для итогового отбора коэффициентов были разработаны содержательные критерии, позволяющие учесть значимость каждого коэффициента для целей оценки бизнеса. Возникающее при отборе коэффициентов снижение информативности анализа является минимальным в силу наличия тесной статистической связи исключаемых коэффициентов с отобранными.

Важно отметить, что по мере становления в России рыночной экономики объем доступной информации будет расширяться, что потребует совершенствования содержательных критериев отбора. Кроме того, в данной работе был сформирован состав коэффициентов для оценки стоимости промышленного предприятия, для других видов предпринимательской деятельности (например для банков) состав коэффициентов будет иным, его формирование требует дальнейших исследований.

Перечень условных обозначений.

At — сумма амортизации, начисленная в периоде t, руб.;

Ак — общая величина активов предприятия, руб.;

Ак.и — балансовая стоимость активов предприятия, руб.;

Ак.р.о — рыночная стоимость активов предприятия-объекта оценки, руб.;

Акл.б ~~ балансовая стоимость чистых активов предприятия, руб.;

Ак.вн — величина внеоборотных активов предприятия, руб.;

Ак.ден — величина денежных средств предприятия, руб.;

Ак.дз — величина дебиторской задолженности предприятия, руб.;

Ак.дфв — величина долгосрочных финансовых вложений предприятия, руб.;

Ак.з ~ величина запасов предприятия, руб.;

Ак.кфв — величина краткосрочных финансовых вложений предприятия, руб.;

Ак.нмл — величина нематериальных активов предприятия, руб.;

Ак.об — величина оборотных активов предприятия, руб.;

Ак.осн — величина основных средств предприятия, руб.;

APV — скорректированная текущая стоимость, руб.;

Р — коэффициент, измеряющий уровень систематического риска акции;

Pj — коэффициент, измеряющий чувствительность актива к j-му фактору риска в сопоставлении со средней чувствительностью рынка к данному факторуs — случайная ошибка;

CF — денежный поток (любой показатель), руб.- dto — доля заемных средств в капитале предприятия, %- кс.цслев. — целевая доля собственных средств в капитале предприятия, %- с1Пч — дивиденды, руб.;

ERR — ставка инвестирования собственных средств, %- EVA — экономическая добавленная стоимость, руб.;

FCFF — денежный поток на весь инвестированный в предприятие капитал, руб.- FCFE — денежный поток на собственный капитал, руб.;

I — прогнозируемый темп роста результирующего показателя деятельности (прибыль, денежный поток и т. д.) предприятия, %;

Ia — прогнозируемый темп роста результирующего показателя деятельности (прибыль, денежный поток и т. д.) предприятия-аналога, %- 1"1Пч ~ темп роста дивидендов, %;

IrcFE ~ темп роста денежного потока для собственного капитала, %- ® 1о — прогнозируемый темп роста результирующего показателя деятельности (прибыль, денежный поток и т. д.) предприятия-объекта оценки, %- 1пч — темп роста чистой прибыли, %- if — безрисковая ставка доходности, %- ij — премия за j-й вид риска, %- imдоходность рыночного портфеля, %- ircK — премия за специфический риск компании, %- iwacc — средневзвешенная стоимость капитала, %;

• i’ck — стоимость собственного капитала, %;

1ск.с — стоимость собственного капитала при отсутствии у предприятия заемных средств, %;

1*кз — стоимость заемного капитала, %- io — доходность индекса машиностроительной отрасли, %- ion — номинальная ставка доходности для предприятий машиностроительной отрасли, %- io. p — реальная ставка доходности для предприятий машиностроительной отрасли, N — объем производства в натуральном выражении, шт.- п — количество наблюдаемых значений величин X и Y, шт.;

Qn — объем произведенной продукции в стоимостном выражении, руб.;

QP — выручка, руб.;

Qp.m — месячная выручка, руб.;

Rmh — множественный коэффициент корреляции;

RR — ставка удержания прибыли (доля прибыли, не выплачиваемая в виде дивидендов), %-? Rqp — рентабельность продаж, %;

Rk — рентабельность всего инвестированного капитала, %- Rkc — рентабельность собственного капитала, %- г — уровень риска, свойственный предприятию (может быть выражен с использованием различных показателей), или коэффициент корреляциигЛ — уровень риска, свойственный предприятию-аналогу (может быть выражен с использованием различных показателей);

Го — уровень риска, свойственный предприятию-объекту оценки (может быть выражен с использованием различных показателей);

Т — количество временных периодов или длительность прогнозного периодаt — номер временного периодаtn — ставка налога на прибыль, %- SVAдобавленная стоимость для акционеров, руб.;

V — рыночная стоимость собственного или всего капитала (собственного и заемного), инвестированного в предприятие, руб.;

УЛ — рыночная стоимость собственного или всего капитала (собственного и заемного), инвестированного в предприятие-аналог, руб.;

Va.k — рыночная стоимость всего капитала (собственного и заемного), инвестированного в предприятие-аналог, руб.;

Vack — рыночная стоимость собственного капитала предприятия-аналога, руб.- Vo — рыночная стоимость собственного или всего капитала (собственного и заемного), инвестированного в предприятие-объект оценки, руб.- Vo. k — рыночная стоимость всего капитала (собственного и заемного), инвестированного в предприятие-объект оценки, руб.;

Уо.ск — рыночная стоимость собственного капитала предприятия-объекта оценки, руб.;

Уо.скт — терминальная стоимость собственного капитала предприятия-объекта оценки, руб.;

Уск — рыночная стоимость собственного капитала предприятия, руб.- агт — дисперсия доходности сводного рыночного индекса;

Ос — дисперсия «невязок" — сх и Су — среднеквадратические отклонения величин X и Yс/ - дисперсия зависимой переменной Yт.

2Х, — общая величина капитала, инвестированного в предприятие в периоде.

11 t-1), руб.;

ДКз t — разница привлеченных и выплаченных заемных средств в периоде t, руб.- К — общая величина капитала предприятия, руб.;

Ко — капитал, инвестированный в предприятие в начальный период, руб.- Kj — коэффициент детерминации;

Kt — инвестиции во внеоборотные и оборотные активы в периоде t, руб.- Кц — капитал, инвестированный в предприятие в периоде (t-1), руб.- Кдк. вн — инвестиции во внеоборотные активы предприятия, руб.- Кз — заемный капитал предприятия, руб.;

К30 — стоимость заемных ресурсов предприятия в начальный период, руб.;

Кз.б.п — величина беспроцентных обязательств, руб.;

Кз.вып. — величина выплаченных обязательств предприятия, руб.;

Кз.д — величина долгосрочной задолженности предприятия, руб.;

Кз.кп ~ величина краткосрочных кредитов и займов (краткосрочных процентных обязательств), руб.;

Кз.п величина процентных обязательств, руб.;

Кз.привл. — величина привлеченных обязательств предприятия, руб.;

Кз р — рыночная стоимость заемных ресурсов предприятия, руб.;

Кз.р.о — рыночная стоимость заемных ресурсов предприятия-объекта оценки, руб.;

Кз.р.о — рыночная стоимость заемных ресурсов предприятия в начальный период, руб.;

Ккз — величина кредиторской задолженности предприятия, руб.;

Кксок — инвестиции в собственный оборотный капитал предприятия, руб.;

Кс — собственный капитал предприятия, руб.;

Кс.б — балансовая стоимость собственного капитала предприятия, руб.- Ксок — собственный оборотный капитал предприятия, руб.;

Кхнк — величина текущих пассивов предприятия, руб.- кЛ — прогнозируемые значения финансовых коэффициентов, являющихся детерминантами используемых мультипликаторов, для предприятия-аналогако — прогнозируемые значения финансовых коэффициентов, являющихся детерминантами используемых мультипликаторов, для предприятия-объекта оценкиМ — производственная мощность предприятия;

Пд.п ~ прибыль до выплаты процентов и до или после выплаты налогов, руб.;

Пд.п.ш — прибыль до выплаты процентов и налогов в периоде t, руб.;

Пр — прибыль от продаж, руб.;

Пх — прибыль (любой показатель прибыли), руб.;

Пч — чистая прибыль, руб.- n4. t — чистая прибыль в периоде t, руб.;

Пч.реинв. — реинвестированная часть чистой прибыли, руб.;

Рб — вероятность банкротства предприятия;

Сб — издержки банкротства предприятия, руб.;

Сцроц — расходы по выплате процентов, руб.;

Ср — себестоимость продукции, руб.;

Сс.д — долгосрочные средние издержки предприятии, руб.;

Cov (im, io) — ковариация доходностей сводного рыночного индекса и индекса машиностроительной отрасли;

X — финансовый или производственный параметр предприятия (база мультипликатора);

ХЛ — финансовый или производственный параметр предприятия-аналога (база мультипликатора);

Хо — финансовый или производственный параметр предприятия-объекта оценки (база мультипликатора);

X и Y — случайные величины, между которыми исследуется статистическая связь.