Актуальность темы
исследования. Устойчивая работа железнодорожного транспорта в условиях экономических преобразований, протекающих в Российской Федерации — одна из ключевых проблем, актуальность решения которой очевидна. Общеизвестно, что доминирующее положение в экономике России должны занимать железные дороги, на долю которых приходится порядка 81% (исключая перевозки трубопроводным транспортом) всего отечественного грузооборота. Несмотря на это, за последние три года было перевезено груза в сравнении с 1990 г. на 51% меньше, грузооборот соответственно за данный период сократился на 43%. Инерционность процессов воспроизводства основных средств привела к тому, что значительная часть эксплуатируемого парка подвижного состава морально устарела и физически изношена, более того, не соответствует современным требованиям функционирования в условиях конкуренции, вследствие чего происходит снижение эффективности деятельности предприятий железнодорожного транспорта и отрасли в целом.
Одной из первоочередных задач, стоящих перед отраслью на данном этапе реформирования, является повышение эффективности работы железнодорожного транспорта при соблюдении требований устойчивости, доступности, безопасности и качества предоставляемых услуг, удовлетворения растущего спроса на услуги, оказываемые данным видом транспорта.
В этой связи особо актуальным становится приведение состояния и структуры основных средств отрасли в соответствие с прогнозируемым ростом объемов перевозок и соблюдением указанных требований путем активизации инвестиционной деятельности.
Одним из способов решения данной проблемы является применение лизинга как метода финансирования реальных инвестиций на железнодорожном транспорте.
Недостаточная разработанность теоретических и методических аспектов использования лизинга на железнодорожном транспорте, с целью увеличения и оптимизации парка подвижного состава, повышения эффективности и конкурентоспособности отрасли и предопределила выбор диссертационной темы исследования.
Краткий обзор литературы. Фундаментальную основу исследований в области экономики и инвестиций составляют работы таких ученых, как Р. Брейли, Ю. Бригхем, Дж. К. Ван Хорн, JI. Гапенски, С. Майерс, JI. B Канторович, В. В. Ковалев, В. Н. Лившиц, Т. С. Хачатуров, У. Ф. Шарп и др.
В области прикладных исследований инвестиций, в частности использования лизинга, большой интерес представляют работы А. П. Белоуса, В. Д. Газмана, Л. И. Гехт, В. А. Горемыкина, В. М. Джуха, Е. В Кабатовой, М. В. Карпа, B.C. Пластуна, Л. Прилуцкого, Л. Н. Лепе, Д. В. Лелецкого, A.C. Осипова, А. Л. Смирнова, М. В. Фроловой, E.H. Чекмаревой, Х.-Й. Шпиттлера.
Кроме того, были проанализированы труды таких ученых, как A.B. Барчуко-ва, И. В. Белова, И. А. Бланка, В. Г. Галабурды, H.H. Громова, Б. М. Лапидуса, Р. Г. Леонтьева, В. С Лосева, Л. А. Мазо, В. А. Персианова, Е. С. Стояновой, Н. П. Терешиной, М. Ф. Трихункова, Н. П. Чипига.
Объектом исследования является Дальневосточная железная дорога (ДВЖД) — филиал открытого акционерного общества «Российские железные дороги» (ОАО «РЖД»).
Предметом диссертационного исследования являются процессы организации и оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава на железнодорожном транспорте.
Целью исследования является обоснование и развитие теоретических положений и методических рекомендаций для оценки экономической эффективности использования лизинга применительно к подвижному составу железнодорожного транспорта.
Цель диссертационного исследования обусловила постановку и решение следующих задач:
— проанализировать различные определения понятия «лизинг» и подобрать наиболее точное значение, которое более полно отражает его назначение и сущность, дать определение «лизинговому процессу», раскрыть его сущность и отдельные составляющие;
— проанализировать формы взаимодействия основных субъектов лизингового процесса, определить их преимущества и недостатки;
— исследовать в целом состояние не только основных производственных фондов ОАО «РЖД», но и конкретно его филиала — Дальневосточной железной дороги;
— определить основные источники финансирования при приобретении подвижного состава железнодорожного транспорта;
— разработать основные положения организации лизинга на железнодорожном транспорте при непосредственном участии отраслевой лизинговой компании;
— выявить наиболее конструктивные идеи и недостатки существующих методик оценки экономической эффективности лизинга и разработать алгоритм выбора методики для лизингополучателя;
— усовершенствовать методику оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава железнодорожного транспорта.
Методы исследования. В процессе исследования использовались общенаучные методы логического, теоретического и эмпирического исследования, такие, как анализ и синтез, индукция и дедукция, классификация, обобщение, абстрагирование, графическая формализация, сравнениеметоды экономического анализа, а также другие методы научного познания.
Методологической основой исследования послужили положения экономической теории, теории финансового менеджмента, теории отраслевой экономики (экономики транспорта) и теории экономики предприятия.
Информационную базу диссертационного исследования составили труды фундаментального и прикладного характера российских и зарубежных ученых в области экономики, инвестиций и лизинга. В основу работы положены материалы периодической печати, законодательные и нормативные акты Российской Федерации, отраслевые нормативные документы. В качестве эмпирической базы использована статистическая отчетность Министерства путей сообщения РФ, ОАО «РЖД», Дальневосточной железной дороги, а также данные Госкомстата РФ.
В результате выполненного исследования получены следующие основные результаты:
— дополнена и структурно формализована классификация лизинговых компаний как ключевого субъекта лизинга, предложена классификация видов лизинга на железнодорожном транспорте, уточнена классификация форм взаимодействия основных субъектов лизингового процесса;
— выявлены устойчивые тенденции морального и физического износа парка подвижного состава железнодорожного транспорта в целом и Дальневосточной железной дороги в частности;
— представлена классификация источников финансирования реальных инвестиций на железнодорожном транспорте;
— разработана процедура выбора наиболее приемлемой методики оценки экономической эффективности лизинга для лизингополучателя;
— уточнена методика оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава железнодорожного транспорта.
Достоверность полученных результатов диссертационной работы основывается на корректном использовании научных методов при решении поставленных задач, достоверной информации о состоянии фондового потенциала и использовании лизинга в железнодорожной отраслиапробации на международном и региональном уровнях.
Научная новизна исследования заключается в следующем:
— обобщены дефиниции термина «лизинг» и выявлено определение, наиболее точно отражающее его экономическую сущность, дано авторское определение понятия «лизинговый процесс»;
— предложены новые признаки, положенные в основу классификации лизинговых компаний, и соответствующие им классы;
— разработана схема организации лизинга на железнодорожном транспорте с участием отраслевой лизинговой компании, определены основные направления ее деятельности;
— обоснован алгоритм оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава железнодорожного транспорта на основании анализа основных требований и допущений и ввода промежуточных показателей.
Практическая значимость результатов диссертационного исследования заключается в возможности их использования в процессе принятия оптимального решения, заключающегося в выборе метода финансирования при приобретении подвижного состава предприятиями железнодорожного транспорта. Методика носит универсальный характер и может быть использована на любом предприятии, независимо от его отраслевой принадлежности.
Основные положения диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе при изучении дисциплин, связанных с организацией железнодорожного транспорта и его экономической эффективностью.
Апробация работы. Основные положения исследования были доложены и обсуждены на международных, региональных и межвузовских конференциях: Международная научная конференция «Динамика пространственной структуры экономической системы Российской Федерации» (Хабаровск, 2002) — региональная научно-практическая конференция «Современная практика продвижения инновационных идей в сфере лизинга на Дальнем Востоке России» (Хабаровск, 2003) — 62-я межвузовская научно-техническая конференция творческой молодежи «Научно-технические проблемы транспорта, промышленности и образования» (Хабаровск, 2004), 4-я международная научная конференция творческой молодежи «Научно-техническое и экономическое сотрудничество стран АТР в XXI веке» (Хабаровск, 2005).
Публикации. По теме диссертации опубликовано 5 печатных работ общим авторским объемом 1,9 п. л.
Структура и объем диссертации
Диссертация состоит из Введения, трех глав, Заключения, библиографического списка использованных источников и приложений. Основной текст диссертации изложен на 185 страницах и включает 37 таблиц и 17 рисунков. Библиографический список использованных источников содержит 141 наименование. В дополнение к основному тексту представлено 2 приложения.
Результаты исследования отечественного рынка лизинговых услуг, изложенные в параграфе 2.1 данной работы, демонстрируют, что необходимым условием при заключении лизинговой сделки является требование лизинговых компаний о выплате авансового платежа со стороны лизингополучателя. Выплата авансового платежа представляет собой участие лизингополучателя в финансировании сделки. Следовательно, при проведении сравнительного анализа альтернативных методов финансирования следует учитывать альтернативные затраты лизингополучателя вместе с альтернативными затратами при кредите (если они имеют место в обоих вариантах).
Принципиально схожим с вышеописанной методикой оценки эффективности лизинга является методика, предлагаемая А. Киркоровым [34]. Данная методика получила название «моделирование денежных потоков и определение чистого дохода». Процедура определения экономической эффективности лизинга проводится поэтапно. Сначала формируются денежные потоки с учетом налогообложения для определения ежегодного чистого дохода (ЧД1) при лизинге и при кредите. Далее сальдо денежного потока каждого временного периода (ЧД1) приводится к определенному моменту времени (начало сделки). Целесообразность использования того или иного метода финансирования определяется сравнением чистых дисконтированных доходов при лизинге и кредите. Предполагается, что выручка и затраты по основной деятельности не зависят от метода финансирования инвестиций. В рамках данной методики рассматривается субъект хозяйствования, работающий только на имуществе, приобретенном за счет кредита или лизинга.
Таким образом, в указанной методике используется схожий алгоритм расчета, а в качестве критерия оценки эффективности выступает величина ТчГРУ-показателя. Тем не менее, методики данной группы обладают отличиями, некоторые из которых связаны со спецификой национального налогообложения. Отличительные черты рассмотренных методик второй группы сводятся к следующему:
— методика моделирование денежных потоков и определение чистого дохода не учитывает такой аспект, как финансирование некоторой части инвестиций за счет собственных средств (авансовый платеж), то есть лизинговая компания осуществляет полностью финансирование приобретения актива. Покупка также и предполагает 100%-е финансирование. Метод Х.-И. Шпиттлера учитывает альтернативные издержки при покупке актива;
— методика моделирование денежных потоков и определение чистого дохода исходит из специфики российского налогового законодательства, учитывает расчеты НДС и налога на имущество в обоих вариантах.
Методики, составляющие первую группу оценки эффективности финансирования реальных инвестиций, характеризующиеся различными результирующими критериями, дают одинаковые результаты, то есть обладают идентичным уровнем достоверности, что обусловлено использованием практически одинаковых исходных данных и однозначно определенной последовательной процедуры расчета конечного показателя.
Методики данной группы обладают общими признаками:
Во-первых, авторы вышерассмотренных методик делают допущение о полном финансировании посредством и кредита и лизинга;
Во-вторых, используется относительно минимальное количество исходных данных. Достаточно информации о приобретаемом активе и режиме налогообложения лизингополучателя. Методики первой группы используются без учета особенностей деятельности хозяйствующего субъекта, то есть не рассматривается величина и динамика дохода от эксплуатации актива, особенности финансирования инвестиционного проекта (например, альтернативные затраты).
В результате того, что методики первой группы не достаточно детализированы, исходя из принятых ограничений (допущений), что значительно упрощает последовательную процедуру расчета, это может не позволить в полной мере учесть риск неполучения налоговой экономии.
Риск неполучения налоговой экономии нивелируется при соответствующих размерах доходов и специфики налогообложения. Для вышеописанных методик характерен положительный денежный поток, генерируемый эксплуатацией приобретаемого актива.
Методики второй группы классификации учитывают при моделировании денежных потоков размер дохода, генерируемый в результате использования актива (при этом он считается постоянным), а в качестве критерия оценки эффективности выступает чистый дисконтированный доход.
В анализе эффективности инвестиционных проектов наиболее приемлемыми для принятия соответствующего решения являются значения показателей ЫРУ и IRR. На практике прерогатива выбора того или иного метода финансирования реальных инвестиций и соответственно критерия оценки эффективности остается за лизингополучателем (ОАО «РЖД», его филиалов, независимых перевозчиков), при этом их значения используются в качестве лишь одного из формализованных аргументов при принятии решения в отношении данного выбора.
К преимуществам первой группы методик можно отнести: небольшое количество исходных данныхпонятная последовательная процедура расчета. В частности, для метода «IRR-анализ» нет необходимости назначать ставку дисконтирования, а для метода эквивалентирования интерпретация критерия оценки эффективности очевидна.
К недостаткам можно отнести: вероятность возникновения риска неполучения налоговой экономиидопущение о полном финансировании.
К общему преимуществу методик второй группы можно отнести наибольшую детализацию, которая обеспечивает более точную оценку эффективности того или иного метода финансирования. Методики данной группы могут использоваться для принятия окончательного решения о выборе метода финансирования, потому как с их помощью можно учесть особенности деятельности лизингополучателя.
К общему, но незначительному, недостатку второй группы методов можно отнести абсолютное значение критерия, на основе которого осуществляется оценка.
Методика Шпиттлера учитывает альтернативные затраты в модели покупки, что является ее достоинством, но в модели лизинга не рассматриваются. Методика моделирование денежных потоков и определение чистого дохода учитывает специфику отечественного налогообложения.
Дифференциация методик оценки эффективности лизинга, выявленные достоинства и недостатки обеих групп позволили выстроить для лизингополучателя алгоритм выбора методики оценки экономической эффективности лизинга (рис. 3.3).
Рис. 3.3. Алгоритм выбора методики оценки экономической эффективности лизинга.
Оценку «качества» классифицированных методик лизингополучатель может провести с помощью сводной таблицы, где отражены известные базовые методики и факторы, оказывающие влияние на конечный результат проводимых расчетов (табл. 3.3).
Сводная таблица классифицированных методик и факторов, влияющих на величину конечного показателя.
Методики оценки экономической эффективности лизинга Критерий.
Комплексности (учет факторов, оказывающих влияние на конечный результат).
Доходы (размер, динамика) Специфика налогообложения Фактор времени Обоснование ставки дисконтирования Допущение 100%-го финансирования Сопоставление сроков методов финансирования Альтернативные затраты Остаточная (или ликвидационная) стоимость актива.
Методики, основанные на моделировании денежных потоков на основе затрат NPV — + + + + + - +.
IRR — + + + + + ;
ЭЗ — + + + + + ;
Методики, основанные на моделировании денежных потоков на основе расчета чистого дохода Методика дисконтированных нетто-доходов (методика X.-Й. Шпиттлера) + + + - - + + (при кредите) +.
Методика моделирование денежных потоков и определение чистого дохода + + + (в расчетах нет) — + + ;
Примечание. * «+» — означает учет фактора- «-» — неучет фактора.
Сводная таблица позволяет потенциальному лизингополучателю осуществить выбор в пользу той или иной методики — в зависимости от условий будущей сделки, важности учета указанных факторов, приоритетности конечного показателя.
С ее помощью можно определить дальнейшие направления исследования в области оценки экономической эффективности лизинга. Исследования могут быть продолжены в двух направлениях. Во-первых, таблицу можно расширить вниз — за счет включения методик, классифицированных по другому критерию и с иными конечными показателями. Во-вторых, ее можно расширить вправо — за счет включения дополнительных факторов, оказывающих влияние на конечный результат, тем самым увеличивая точность расчетов, либо можно усовершенствовать существующие методики посредством включения факторов, используемых в одной методике, но ранее не используемые в процедурах расчета конечного показателя других методик.
3.3. МЕТОДИКА ОЦЕНКИ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ ЛИЗИНГА ПОДВИЖНОГО СОСТАВА ЖЕЛЕЗНОДОРОЖНОГО.
ТРАНСПОРТА.
Экономические преимущества лизинга, обеспечивающие получение положительного эффекта каждому из участников, должны получить определенную количественную оценку исходя из экономических интересов каждого участника: продавца (производителя), лизингодателя и лизингополучателя.
Продавец (производитель) предельно обеспечивает собственную выгоду в результате поставки актива лизингополучателю и его оплаты. Факт оплаты актива — предмета лизинга — свидетельствует о полной реализации интересов данного участника лизинговых взаимоотношений, поэтому нет необходимости предлагать и рассматривать специальные методы оценки этой выгоды.
Экономический интерес лизингодателя сводится к получению максимальной выгоды от передачи актива во временное пользование и минимизации рисков, сопровождающих лизинговую операцию. Релевантным при этом является определение величины и графика лизинговых платежей, покрывающие затраты лизингодателя по лизинговой сделки и обеспечивающие получение требуемой нормы доходности и рисковой премии.
Экономический интерес лизингополучателя представляет решение задачи выбора наиболее экономичного метода финансирования реальных инвестиций среди возможных и может быть сформулирован так: «Необходимый актив экономичнее приобрести в собственность на условиях банковского кредита, либо взять на условиях лизинг?».
В настоящее время лизинг как метод финансирования реальных инвестиций постепенно интегрируется в отечественную экономику и в железнодорожную отрасль в частности. Тем не менее, внедрение лизинга в значительной степени сдерживается рядом факторов, существенным из которых является отсутствие общепризнанной методики оценки его экономической эффективности. В результате хозяйствующие субъекты сталкиваются с проблемой выбора содержательной и легко интерпретируемой методики, доказывающей экономическую целесообразность использования лизинга менеджерам ответственным за принятие управленческих решений.
Негативное отношение к лизингу может быть обусловлено поверхностным анализом, а именно примитивным сравнением общей суммы лизинговых платежей, причитающиеся к уплате лизингополучателем за использование объекта лизинга, с его первоначальной стоимостью. Подобное сравнение заведомо ставит лизинг в невыгодное положение и вызывает сомнение в использовании данного метода, потому как сумма лизинговых платежей будет больше первоначальной стоимости объекта лизинга, что обусловлено участием посредника (лизинговой компании), который стремится получить определенный доход в форме лизинговой маржи за оказываемую услугу — покупка и последующая передача во временное пользование имущества — помимо процентов за кредит, включаемые в лизинговые платежи, которые необходимо выплатить за пользование заемным капиталом, направленным на приобретение актива в собственность, а также стоимости дополнительных услуг оказываемых лизингополучателю.
Эффективность лизинга можно определить только в сравнении с близким по сфере приложения методом финансирования реальных инвестиций.
В первой главе настоящего исследования было отмечено, что, ceteris paribus (при прочих равных условиях), альтернативным и схожим, определенным образом, лизингу методом финансирования реальных инвестиций является банковский кредит, что проявляется в самом механизме финансирования, а именно лизингополучатель приобретает определенный актив и выплачивает лизинговые платежи распределенные во времени, таким образом реализуются принципы срочности, возвратности и платности, имманентно свойственные банковскому кредитованию.
В качестве основной концепции рассматриваемой методики является концепция дисконтированных денежных потоков DCF (discounted cash flows). Одним из преимуществ (качественным преимуществом, имеющим формализованную процедуру его определения) данной концепции является то, что она позволяет учесть временную стоимость денег и рискованность денежных потоков. Помимо этого, на ее базе можно установить критерий на основе которого будет произведена оценка эффективности лизинга в сравнении с близким по сфере приложения ему методом — кредитованием.
Любой хозяйствующий субъект, планируя приобретение необходимого актива, принимает два решения.
Первое — инвестиционное, то есть субъект хозяйствования стоит перед выбором: стоит ли ему осуществлять инвестирование в актив. Данное решение в рамках инвестиционного анализа и концепции DCF принимается на основе расчета следующих показателей (по степени приоритетности): чистый приведенный эффект (NPV) — внутренняя норма прибыли (IRR) — индекс рентабельности инвестиций (DI) — дисконтированный срок окупаемости (DPP). Если принимается решение, что инвестиции в актив экономически целесообразны, необходимо принять второе решение — выбор метода финансирования реальных инвестиций. Правильный выбор в этом случае позволяет сделать предлагаемая методика.
Рассмотрим, усовершенствованную нами, методику оценки экономической эффективности лизинга, алгоритм расчета и сопоставления совокупных затрат лизингополучателя (покупателя) на финансирование приобретения основных производственных фондов железнодорожного транспорта.
Для принятия решения о методе финансирования предлагается сравнить два возможных варианта: приобретение подвижного состава железнодорожного транспорта на условиях лизингаприобретение подвижного состава железнодорожного транспорта на условиях банковского кредита.
Основные требования, предъявляемые к методике: методика должна быть проста и понятна в интерпретации лизингополучателюгибкой, то есть ее можно корректировать в зависимости от изменения условий и соответственно дополнять переменными, оказывающими влияние на конечный показательпрактически применимой.
Методика содержит ряд допущений, которые необходимо учесть при расчетах для корректного сравнения методов финансирования приобретения подвижного состава и получения достоверного результата:
1. В методике не учитываются экологические, социальные и бюджетные эффекты от принятия решения о применении того или иного метода финансирования. Предполагается, что экологические и социальные эффекты при обоих вариантах идентичны, а рассмотрение бюджетного эффекта важно с точки зрения государственной поддержки того или иного метода финансирования реальных инвестиций. В общем случае, величина бюджетного эффекта обратно пропорциональна величине эффекта лизинга, так как он во многом определяется налоговыми льготами;
2. Первоначальная стоимость подвижного состава (локомотивы, вагоны) у продавца одинакова для обоих методов финансирования;
3. У потенциального лизингополучателя нет предпочтений в использовании того или иного метода финансирования. Уровень предпочтений лизинга кредиту равен единице, то есть лизинг заменяет кредит на базе 1 условная единица лизинговых обязательств за 1 условную единицу кредитных обязательств;
4. Хозяйствующий субъект, нуждающийся в активе, может воспользоваться налоговой экономией в полном объеме. Экономический смысл данного показателя заключается в следующем: если бы данного расхода не существовало, налогооблагаемая прибыль увеличилась бы на величину расхода и, соответственно, увеличился бы налог на прибыль. Таким образом, сравнительный анализ целесообразно проводить при условии, что лизингополучатель имеет или планирует получить прибыль в течение рассматриваемого периода. Налоговая экономия не будет полезна для хозяйствующего субъекта если генерируемая эксплуатацией актива величина операционной прибыли (прибыль до вычета процентов и налогов) незначительна, так как лизинг становится чрезвычайно дорогим и сравнительно экономически невыгодным;
5. Коэффициент использования актива при приобретении в собственность на условиях кредита и лизинга идентичен (один и тот же). Если бы коэффициенты использования актива были различны, то и фактически образующаяся ликвидационная стоимость при полной амортизации актива была бы различна в обоих вариантах;
6. Выбор временного периода, на котором рассматриваются денежные потоки при каждом методе финансирования, должен быть четко определен. «При использовании приведенной стоимости для экономического анализа необходимо, чтобы варианты сравнивались на одном и том же интервале времени. В противном случае сравнение неправомерно» [95, с. 92−93]. Данный тезис подтверждается в методике Х.-Й. Шпиттлера [134, с. 41];
7. Выбор ставки дисконтирования. Теоретически, каждый отдельный денежный поток необходимо дисконтировать по отдельной (индивидуальной) ставке. Чем рискованнее денежные потоки, тем более высокую ставку необходимо использовать и наоборот. Исключение составляет случай, когда денежные потоки характеризуются одинаковым уровнем риска. С определенной долей условности можно утверждать, что при лизинге денежные потоки относительно определены. Данное утверждение подтверждают характеристики риска денежных потоков, формируемых лизинговым методом финансирования:
— лизинговые платежи. Лизинговые платежи устанавливаются в договоре лизинга, при этом определяется их размер и график выплат. Таким образом, риск аналогичен риску по обеспеченному банковскому кредиту;
— налоговая экономия. Налоговая экономия рассчитывается как произведение размера платежа, формирующего налоговую экономию, на ставку налога на прибыль. Неопределенность величины налоговой экономии складывается из неопределенности лизинговых платежей и ставки налога в будущем. При лизинге, лизинговые платежи определены в договоре, ставка налога устанавливается законодательно. Таким образом, величина налоговой экономии не изменяется, если не изменяется налоговое законодательство, в части налога на прибыль;
— ликвидационная (или остаточная) стоимость актива. Использование идентичной ставки дисконтирования для приведения ликвидационной стоимости является возможным в ситуации, когда величина ожидаемой ликвидационной стоимости достаточно четко определена, то есть, когда в договоре лизинга устанавливается фиксированная сумма выкупа, а не указывается возможность выкупа актива лизингополучателем по справедливой рыночной цене.
На основании вышеизложенного, достаточно часто, в теоретических работах предлагается дисконтировать денежные потоки при оценке лизинга по одной ставке дисконтирования [12, 13, 14, 119].
Размер ставки дисконтирования. От выбора ставки дисконтирования в большей степени зависят расчеты, полученные результаты которых лежат в основе принятия решения выбора между альтернативными методами финансирования. На практике и в теории существует множество вариантов выбора общей ставки дисконтирования. Выбирая одну ставку дисконтирования для всех денежных потоков и временных периодов, ее обычно приводят к ставке рефинансирования, уровню доходности ценных бумаг, общему индексу инфляции и так далее. Выбор ставки дисконтирования определяется целью проводимого анализаопределение эффективности приобретения подвижного состава на условиях лизинга или кредита. Поэтому, ставку дисконтирования целесообразно приравнять к процентной ставке по кредиту, который сравнивается с лизингом. Это отмечают в своих работах как зарубежные [12, 13], так и отечественные ученые [39, 67, 89, 119]. При этом ставку дисконтирования необходимо корректировать на налог на прибыль, то есть она принимается равной посленалоговой стоимости заемного капитала. Данный тезис имеет следующее обоснование: лизинг является альтернативой банковскому кредитулизинговые платежи имеют одинаковую характеристику уровня риска, что и платежи по кредитуставка дисконтирования посленалоговая, потому как дисконтируемые денежные потоки представлены в посленалоговом выражении. Базовой формулой расчета является формула 3.20.
8. Хозяйствующий субъект, являющийся потенциальным покупателем, имеет возможность использовать банковский кредит. Сроки, процентные ставки и иные условия кредитования, в целях сопоставимости анализа, совпадают с условиями кредита, взятого лизингодателем для покупки актива и передаче его на условиях лизинга.
Проведенный анализ известных базовых методик оценки экономической эффективности лизинга показал, что вопрос учета альтернативных затрат практически не рассматривается: предполагается 100%-ное финансирование. К тому же составленная сводная таблица, отражающая классифицированные методики и факторы, которые оказывают влияние при расчетах на величину конечного показателя, подтверждает, что альтернативные затраты учитываются в методике дисконтированных нетто-доходов исключительно при покупке.
В связи с этим при оценке экономической эффективности лизинга целесообразно рассматривать вопрос альтернативных затрат и учитывать данный фактор в алгоритме расчета как при кредите, так и при лизинге.
Экономический смысл концепции альтернативных затрат, или затрат упущенных возможностей (opportunity costs), состоит в следующем. Принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Альтернативные затраты представляют собой доход, который мог бы получить хозяйствующий субъект, если бы предпочел иной вариант использования ресурсов. Термин «альтернативные затраты» является условным и предполагается, что ни в коей мере не сводится к собственно затратам. Например, рассматриваются два альтернативных варианта инвестирования средств. В случае принятия варианта X в виде альтернативных затрат будут выступать доходы, которые можно было бы получить, если бы был принят вариант Y. Следует отметить, что расчет альтернативных затрат субъективен во всех отношениях.
Затраты упущенных возможностей в результате использования собственных средств для финансирования приобретения актива могут исчисляться и как доходность альтернативного вложения средств, и как средний размер процентной ставки на рынке капитала и т. д. В случае отсутствия свободных собственных средств альтернативными затратами могут выступать проценты, которые выплачиваются за пользование кредитом, привлекаемым для выплаты авансового платежа.
Следует отметить, что альтернативные затраты хозяйствующий субъект будет нести на протяжении действия договора лизинга и кредита, что представляется правильным с теоретической точки зрения.
Исходя из того, что лизинг подвижного состава железнодорожного транспорта, либо его покупка посредством кредита, будет представлять длительный период времени, не исключена вероятность изменения значений указанных показателей, поэтому следует учитывать данные изменения на протяжении всего периода отвлечения дополнительных средств.
В качестве конечного показателя методики — критерия оценки эффективности — выбран показатель дисконтированного чистого денежного потока. То есть, на основании результатов расчета критерием выбора между лизингом и кредитом, при приобретении подвижного состава, является минимум дисконтированных совокупных затрат при сопоставимости вариантов по масштабам, времени и уровню рисков.
Выбор данного результирующего показателя был обусловлен, следующими факторами: показатель дает возможность в доступной форме определить привлекательность (эффективность) сравниваемых методов финансирования, выступает формализованным аргументом для менеджеров, ответственных за принятие решенияпри расчете денежных потоков позволяет учитывать налоговые щиты (по амортизации, процентам по кредиту, лизинговым платежам) — показатель универсален (позволяет корректировать свою рассчитанную величину при изменении значений отдельных переменных (входящих в него), определять их влияние на конечный результат).
В самом общем виде лизинг и кредит можно представить как модели, отражающие взаимосвязь между факторами и конечным показателем, следующего типа:
БЫС! = Я[ЬР- 1Ри- А<1- госп/- га) — ЬР = £(РКак- пТ- гкв);
Ь~ или.
ЬР = Т- 1- г1). где, БЫО — дисконтированный чистый денежный поток при лизингеЬР — текущие лизинговые платежи- 1р — налог на прибыль, д.е.- и — налог на имущество, д.е.- Ас1 — авансовый платежгос — ставка альтернативных затрат, д.е.- гу — остаточная стоимость активага — ставка дисконтирования, д.е.- Р — первоначальная стоимость актива без НДСКа — норма амортизации в % к первоначальной стоимости активак — коэффициент ускорения амортизациип — число периодов- - периодичность выплат (частота выплат) — Т — срок лизингагкв — лизинговое вознаграждение, д.е.- п — лизинговый процент, д.е. где ЭЫСс — дисконтированный чистый денежный поток при кредитегс — годовая процентная ставка банковского кредита, д.е.- II — потери на процентах при кредите (проценты, которые не будут отно ситься на расходы). г.
С-4 БЫСс = А (РКа- 1ри- Аёгосп- IТ- гсгаII),.
3.26).
В действующей налоговой системе РФ проценты по кредиту относятся на расходы в размере 1,1 ставки рефинансирования ЦБ РФ и 15% в иностранной валюте (п. 1 ст. 269 НК РФ). Соответственно, если гс больше этих значений, то при расчетах необходимо корректировать налоговую экономию на процентах. На расходы будут относиться проценты, не превышающие установленные законодательно нормы, а та часть процентов, которая будет превышать нормы, будет выплачиваться за счет собственных средств, то есть она не будет участвовать в формировании налоговой экономии. В результате, хозяйствующий субъект будет выплачивать данную часть процентов за счет собственных средств (например, чистой прибыли), следовательно, ему необходимо будет выплатить налог на прибыль больше на сумму Rp = Il i / (1-tp) — Il i, прежде чем y него появится возможность произвести выплаты по процентам.
В табл. 3.4 и 3.5 отражены в самом общем виде основные денежные потоки, формируемые лизингом и кредитом за одинаковый период равный полному сроку его амортизации.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
.
Выполненное диссертационное исследование позволяет сделать следующие выводы и сформулировать предложения:
1. Анализ дефиниций лизинга как экономической категории указывает на существование множественности подходов в трактовке этого понятия. Это определило необходимость выявления определения понятия лизинг, отражающее наиболее полно его экономическую сущность и элиминирующее его отождествление с другими похожими по форме экономическими отношениями. В результате, проанализированные определения были разделены на две группы. Первую группу составляют определения отождествляющие лизинг с арендой, кредитом, куплей-продажей, вторая группа содержит дескриптивно-процессуальные определения, то есть описывающие процесс взаимодействия основных субъектов лизинга. На наш взгляд, сущность лизинга определяет единый комплекс взаимосвязанных экономических отношений, каждые из которых не могут существовать самостоятельно. Исследование отдельных отношений вне связи друг с другом приводит к подмене сущности лизинга определенной формой проявления данных отношений. Данный подход к пониманию сущности лизинга обусловил рассмотреть экономические отношения, складывающиеся в рамках лизинга и выявить отличия качественного порядка (неформализованные) между лизингом как целым и другими схожими экономическими отношениями. В результате исследования было выяснено, что лизинг не сводится к традиционной аренде, кредиту, купле-продаже, поручительству, а представляет самостоятельную экономическую категорию. На этом основании наиболее полным определением является определение данное Д. В. Лелецким: «Лизинг — это комплекс имущественных отношений, складывающихся в основанной на кредите инвестиционной операции, состоящей из покупки и последующей аренды актива».
2. Развитая и дополненная классификация лизинговых компаний как ключевого субъекта лизингового процесса, замыкающего на себе экономические интересы других основных субъектов, обусловлена тем, что позволяет определить цели, специфику деятельности компаний, разобраться в тенденциях развития лизингового сектора в экономике страны. Классические лизинговые отношения носят трехсторонний характер, что предопределило разделение всех его участников на основных и косвенных. В литературе по лизингу вопросу классификации лизингодателей, а именно лизинговых компаний, как одного из основных субъектов лизинговых отношений уделено недостаточно внимания. Многим источникам, где анализируются и описываются лизинговые компании присущ один общий недостаток — неполное перечисление лизинговых компаний. На основе данных, полученных в процессе исследования теории, зарубежной и отечественной практики предложена авторская классификация лизинговых компаний — четко структурированная и наиболее комплексная. Классифицирование проведено на основании следующих составляющих признаков: объем услуг, тип учредителя, степень специализации, география деятельности, объем финансирования, положение на рынке лизинговых услуг.
3. Выделенные объективные и наиболее существенные преимущества лизинга, обеспечивающие экономические интересы его основных субъектов, с позиции качественной оценки, то есть в сравнении с близкими по сфере приложения методами финансирования реальных инвестиций (кредитование, самофинансирование) позволили выявить имманентно присущее и уникальное свойство лизинга — мультипликативность, способствующее стимулированию и развитию деятельности смежных хозяйствующих субъектов. Особенность экономических отношений, складывающихся при лизинге, обусловлена тем, что в рамках этого комплекса отношений обеспечивается удовлетворение и органичное сочетание изначально отличающихся экономических интересов основных субъектов.
4. В соответствии с ранее существующими подходами классификация лизинга представлялась строго упорядоченной. Предложенная классификация видов лизинга на железнодорожном транспорте есть обобщение классификаций лизинга отечественных исследователей и включает признаки присутствующие у одних и отсутствующие у других авторов, учитывает изменения последнего времени в теории и практики лизинга. В результате проведенного исследования, существующих классификаций лизинга отечественных авторов, предлагается классификация, основывающаяся на том, что виды лизинга дифференцируются на базовые (основные) — финансовый и оперативный, и производные (дериватив-ные), содержащие в себе отдельные характеристики базовых видов. Небольшое количество классификационных признаков, способствующих дальнейшей дифференциации основных видов лизинга на взаимоисключающие, доказывает гибкость лизинга. Классификация не является жестко определенной и может быть детализирована или расширена за счет включения новых классификационных признаков. Очевидно, что в будущем количество базовых видов лизинга останется неизменным, скорее будет происходить увеличение производных видов за счет появления новых схем проведения лизинговых операций, ориентированных на конкретного потребителя с учетом предъявляемых им требований, а также национальной специфики. Тем не менее, все деривативные виды лизинга будут рассматриваться в свете характеристик основных видов — финансового и оперативного лизинга.
5. Подчеркнута необходимость учета фактора времени при оценке экономической эффективности лизинга. В связи с тем, что период отношений складывающихся между лизингодателем и лизингополучателем при лизинге ОПФ железнодорожного транспорта сопоставимы, как правило, со сроком полезного использования, и носят долгосрочный характер, учет фактора времени является обязательным. Проблема «деньги-время» не нова, поэтому уже разработаны удобные алгоритмы, позволяющие ориентироваться в истинной цене будущих доходов или расходов с позиции текущего момента. В частности, методика оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава железнодорожного транспорта будет основываться на концепции дисконтированных денежных потоков, позволяющая учесть временную стоимость денег, рискованность денежных потоков и установить критерий на основе которого будет произведен сравнительный анализ лизинга и альтернативного метода финансирования приобретения подвижного состава — кредитование. Возможными критериями оценки экономической эффективности лизинга, то есть критерии служащие формализованным аргументом в пользу того или иного метода финансирования реальных инвестиций железнодорожного транспорта, могут быть — NPV и IRR. Данные критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, относятся к группе, основанной на дисконтированных оценках, они более обоснованны, так как во внимание принимается фактор времени. Интерпретация критериев NPV и IRR в оценке экономической эффективности лизинга отличается от традиционной. NPV при оценке экономической эффективности лизинга показывает наименее затратный метод финансирования в абсолютном значении, IRR демонстрирует «резерв безопасности», то есть относительный уровень расходов двух сравниваемых методов финансирования реальных инвестиций, чем меньше будут относительные расходы при том или ином методе, тем, более он будет предпочтительнее. Данные критерии находятся в определенной взаимосвязи. Критерии NPV и IRR при оценке экономической эффективности лизинга дают одинаковые рекомендации по поводу принятия или игнорирования того или иного метода финансирования. Иными словами, метод финансирования, приемлемый по одному из этих критериев, будет приемлем и по другому.
6. Корректность оценки экономической эффективности лизинга достигается в результате учета в процедуре расчета налоговой экономии (налогового щита), характерной для сравниваемых методов финансирования приобретения ОПФ железнодорожного транспорта. Налоговая экономия представляет собой разницу уплачиваемых сумм налоговых обязательств, возникающую при налогообложении различных по величине налогооблагаемых баз одной ставкой налога на прибыль. Для лизинга свойственен налоговый щит лизинговых платежей.
Б!), для кредита налоговый щит амортизационных отчислений (Ба) и налоговый щит процентов по кредиту (Бг). Если бы лизинговые платежи, амортизационные отчисления и проценты по кредиту не относились на расходы, то налогооблагаемая прибыль увеличилась бы на величину данных расходов, а, следовательно, увеличился бы и налог на прибыль.
7. Лизинговый процесс можно рассматривать в двух аспектах: на макроуровне и на микроуровне. В первом случае — это последовательная смена состояний в развитии рынка лизинговых услуг, последовательный переход от одного этапа к другому, более высокому. Во втором случае — это совокупность последовательных и взаимосвязанных действий основных субъектов лизинга по организации и реализации лизинговой сделки, обеспечивающие достижение экономического эффекта каждому субъекту. Лизинговый процесс на микроуровне (на уровне хозяйствующих субъектов) можно представить в виде трех последовательно сменяющих друг друга взаимосвязанных этапов: подготовительный, организационный, эксплуатационный. Необходимость анализа основных этапов лизингового процесса обусловлена сложностью многосторонних коммерческих имущественных отношений, спецификой и условиями лизинговых сделок, даст четкое представление потенциальному лизингополучателю о механизме проведения лизинговой операции и ее экономической целесообразности. В процессе анализа теории и практики лизинга сделан вывод, что используемые словосочетания «организационные формы управления лизингом», «организационные формы управления лизинговым процессом», «холдинговая форма управления лизинговым процессом» некорректны.
Во-первых, не все авторы приводят определение понятия «лизинговый процесс» и тем более понятия «организационные формы управления лизинговым процессом». Если исходить из семантики термина «форма», то под последним следует понимать внешнее выражение управления лизинговым процессом. Авторы не уточняют, что понимают под управлением лизинговым процессом: либо это целенаправленное воздействие исключительно лизингодателя на лизинговый процесс для получения определенного эффекталибо это последовательная реализация общих функций управления или интегрированный процесс этих функций для достижения конкретных целей лизингодателем или всеми основными субъектами лизингового процесса. Приводимые авторами схемы «организационных форм управления лизинговым процессом» отражают не само управление, а скорее взаимодействие, внешние связи между субъектами лизингового процесса. Исходя из вышеуказанного, на наш взгляд, следует использовать понятие «форма взаимодействия основных субъектов лизингового процесса», под которой следует понимать внешнее проявление содержания основных этапов лизингового процесса, отражающее взаимодействие, связи между основными субъектами, с учетом места концентрации функций лизингодателя.
Во-вторых, «холдинговая форма управления лизинговым процессом». Лизинговые компании холдинговой формы являются одной из наиболее распространенных форм корпоративного объединения. Как показывает зарубежная и отечественная практика, на рынке лизинговых услуг помимо лизингодателей холдингового типа существуют и успешно функционируют, например, ассоциации лизинговых компаний, лизинговые компании, входящие в состав финансово-промышленных групп, которые также относятся к корпоративным объединениям. Исходя из этого, указанную форму целесообразней именовать как корпоративную.
Формы взаимодействия субъектов лизингового процесса могут быть классифицированы на вышеперечисленные по признаку «место концентрации функций лизингодателя». Данная классификация является однокритериальной и акцентирует внимание на лизингодателе как ключевой фигуре лизинговых взаимоотношений, «замыкающей» на себе экономические интересы двух других основных участников.
8. Инвестиционная деятельность в России в последние годы ориентирована на активное внедрение в производство конкурентоспособной техники и новейших технологий. На сегодняшний день лизинг представляет собой метод финансирования реальных инвестиций с превалирующей функцией — обновление основных производственных фондов, что обусловлено потребностью в замене морально устаревшей и физически изношенной материально-технической базы хозяйствующих субъектов. Функция лизинга — продвижение продукции и услуг на рынке проявляется незначительно. Тем не менее, процесс создания лизинговых компаний, специально ориентированных на выполнение указанной функции, как дополнительного элемента в стратегии сбыта продукции производителя, в последнее время, начинает активизироваться. Широкий спектр имущества, подпадающий под сферу действия лизинговых компаний, существенную долю которого составляет промышленное оборудование, транспортные средства, говорит о том, что лизинговые компании финансируют реальный сектор экономики. Это ставит РФ в один ряд со странами, активно наращивающими свой фондовый потенциал. К настоящему моменту рынок лизинговых услуг в РФ фактически сформирован, тем не менее необходимо сбалансировать законодательные и нормативные акты, регулирующие различные аспекты лизинга, стабилизировать их на перспективу, адаптировать и внедрять передовой зарубежный опыт ведения лизинговой деятельности, прогнозировать развитие событий и процессов на рынке лизинга с учетом мирового лизингового опыта и российских реалий. Это должно положительно отразиться на отраслях экономики страны, где используется лизинг, в частности железнодорожной отрасли, и повысить их конкурентоспособность.
9. Приведенная в диссертационной работе классификация источников финансирования реальных инвестиций может быть использована при экономическом обосновании и планировании реальных инвестиций на предприятиях железнодорожного транспорта. Приведено определение метода финансирования реальных инвестиций, на основе которого были выделены следующие: самофинансированиеэмиссионное финансированиезаемное финансированиегосударственное финансированиелизингсмешанное финансирование. Таким образом, в основе реализации стратегии инвестиционного роста железнодорожной отрасли лежит шестиэлемеитиая система методов финансирования реальных инвестиций его системообразующих элементов: ОАО «РЖД», его филиалов, дочерних акционерных обществ, независимых компаний.
10. Анализ основных производственных фондов железнодорожного транспорта в целом и Дальневосточной железной дороги в частности, а также тенденций развития железнодорожных перевозок показал, что одной из приоритетных задач, требующей оперативного решения, является необходимость приведения состояния и структуры парка подвижного состава в соответствие с прогнозируемым ростом объемов перевозок путем активизации инвестиционных процессов. До последнего времени в условиях жесткого тарифного регулирования МПС использовало для обновления основных фондов практически единственный внутренний источник, а именно собственные средства железных дорог, сформированные за счет амортизационных отчислений. В условиях, когда государство не участвует в финансировании отрасли, практически отсутствует реальный доступ к долгосрочному кредитованию, ограничены возможности мобилизации внутренних источников финансирования реальных инвестиций, стратегическое направление развития бизнеса с неизбежностью предполагает использование альтернативных методов финансирования, одним из которых является лизинг, способствующий обновлению парка подвижного состава. Интегрирование лизинга в отрасль позволит: восстановить в обозримом будущем фондовый потенциал и удовлетворить инвестиционную потребностьобеспечить эффективность и безопасность железнодорожных перевозок в результате снижения затрат на ремонт морально и физически изношенного подвижного состава и более высокой надежности новой техникиускорить процесс структурных преобразований в отрасли за счет дополнительных возможностей развития конкурентного сектора (обеспечивается количественный рост операторских компаний, так как применение лизинга дает возможность начать деятельность при малом объеме стартового капитала) — обеспечить заказами отечественных производителей подвижного состава.
11. В настоящее время, задача создания отраслевой лизинговой компании является достаточно актуальной, что обусловлено ожидаемым в ближайшие годы дефицитом подвижного состава и инерционностью процессов воспроизводства, когда значительная часть эксплуатируемого парка морально устарела и физически изношена и не соответствует современным требованиям функционирования транспорта в условиях конкуренции. При этом, особое внимание следует уделить выбору учредителей, организационно-правовой форме компании, разработке и оформлению необходимого пакета документов, организационным схемам взаимодействия с ОАО «РЖД» и другим организационным вопросам. Отраслевая лизинговая компания обеспечит увеличение и оптимизацию возрастной структуры и типажа парка подвижного состава, за счет льготных условий финансирования.
12. Проведенное исследование существующих методик оценки экономической эффективности лизинга позволило определить конструктивные идеи, заложенные в их основу, и некоторые недостатки. В результате представлен алгоритм выбора методики оценки экономической эффективности лизинга для лизингополучателя на основе классификации известных методик и сводной таблицы, где отражены факторы, оказывающие влияние на конечный результат проводимых расчетов. Разработанный алгоритм позволит потенциальному лизингополучателю осуществить самостоятельный выбор в пользу той или иной методики в зависимости от условий будущей сделки, важности учета указанных факторов, приоритетности конечного показателя — критерия, на основе которого будет выбран метод финансирования реальных инвестиций железнодорожного транспорта. Сводная таблица позволяет определить дальнейшие направления исследования в области оценки экономической эффективности лизинга. Исследования могут быть продолжены в двух направлениях. Во-первых, сводную таблицу можно расширить вниз — за счет включения методик, классифицированных по другому критерию и с иными конечными показателями. Во-вторых, сводную таблицу можно расширить вправо — за счет включения дополнительных факторов, оказывающих влияние на конечный результат, либо можно усовершенствовать существующие методики посредством включения факторов, используемых в одной методике, но ранее не используемые в процедурах расчета конечного показателя других методик.
14. Предложенная в работе методика оценки экономической эффективности лизинга подвижного состава железнодорожного транспорта органично дополняет все существующие методики и представляет собой усовершенствованную методику «ЫРУ-анализ». Данная методика заключается в том, что для принятия решения о методе финансирования предлагается сравнить два возможных варианта: приобретение подвижного состава железнодорожного транспорта посредством лизингаприобретение подвижного состава железнодорожного транспорта за счет банковского кредита.
Основная цель методики — помочь руководству ОАО «РЖД», его филиалам, предприятиям железнодорожного транспорта, независимым компаниям принимать экономически целесообразное решение при выборе метода финансирования приобретения основных производственных фондов.
Методика содержит основные требования, предъявляемые к ней, и ряд дополненных допущений. Обоснована необходимость учета в процедуре расчета таких промежуточных показателей как альтернативные затраты, потери на процентах, которые ранее не использовались в методике взятой за основу. Это обусловлено необходимостью корректного сравнения методов финансирования приобретения подвижного состава и получения наиболее точного и достоверного результата.
Методика может стать составным элементом системы отбора инвестиционных проектов, направленных на обновление подвижного состава железнодорожного транспорта, способствуя более эффективному проведению инвестиционной политики.
