Совершенствование структуры капитала корпорации как условие роста ее капитализации

Актуальность диссертационного исследования. В настоящее время в мире сложилась тенденция постоянного роста количества корпораций и укрупнения их размера, что обусловлено определенными резервами эффективности этого института, проявляющимися посредством наличия потенциала роста стоимости акционерного капитала.

За последние двадцать лет во всей мировой экономике основной тенденцией становится развитие деятельности путем концентрации капитала на основе использования различных форм финансовых инструментов, обеспечивающих рост капитализации корпораций как важнейшего условия для привлечения инвестиций. Так, в России в последние годы широкое распространение получило развитие эмиссионной политики крупных корпораций, направленное на привлечение долгосрочного иностранного капитала, а также использование для этих целей международных финансовых инструментов. Развитие этих тенденций было обусловлено благоприятной макроэкономический ситуацией в стране, что способствовало сохранению российскими корпорациями устойчивой позиции на рынке капитала.

Разразившийся в 2007 г. мировой финансовый кризис внес определенные коррективы в политику корпоративного сектора по привлечению капитала, что потребовало пересмотра отношения к рыночной капитализации как показателю инвестиционной привлекательности корпорации, когда в результате падения курса акций на биржевом рынке значительно сократилась рыночная стоимость их акционерного капитала. При этом доминировавшие ранее в стратегиях большинства корпораций направления повышения стоимости акционерного капитала за счет роста капитализации в процессе обращения ценных бумаг, сменились на прямо противоположные, ориентированные на внутренние источники капитала. В этой связи важное значение приобретают вопросы совершенствования структуры капитала корпораций, направленные на корректировку их стратегии в части привлечения дополнительных финансовых ресурсов и влияния на изменение стоимости акционерного капитала.

Вместе с тем, современная экономическая наука использует понятие капитализации в основном как обобщающий показатель экономического состояния хозяйствующего субъекта. В то время как вопросы сущности капитализации и ее роли в развитии рыночного хозяйства, особенности проявления в различных воспроизводственных и институциональных условиях, воздействие на ускорение экономического роста и развитие национального хозяйства являются в современных условиях весьма актуальными и требуют более тщательного исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Вопросы финансовой политики корпораций по управлению своим капиталом получили широкое освещение в отечественной и зарубежной экономической литературе. Так, в западной экономической мысли существует большое количество научных работ, посвященных управлению капиталом и поиску его оптимальной структуры. Эти работы имеют достаточно большую область практического применения, так как формируют теоретическую базу для принятия управленческих решений и позволяют максимизировать рыночную стоимость корпораций. Важный вклад в разработку указанных проблем внесли работы М. Бертонеша, Р. Брейли, Ю. Бригхема, Дж. К. Ван Хорна, Л. Гапенски, Р. Гильфердинга, К. Гриффида, А. Дамодарана, П. Дойла, Б. Коласса, Т. Коллера, Т. Коупленда, Д. Норта, Р. Найта, С. Майерса, Ф. Модильяни, М. Миллера, Ш. Пратта, С. Росса, К.-Х. Рота, Скотта Марка К., К. Уилсена, К. Ферриса, Дж. Фишмена и др.

Развитие теории финансового управления капиталом и стоимостью корпораций в России связано с такими именами, как И. Т. Балабанов, Л. П. Белых, И. Ю. Беляева, A.F. Берберян, Т. Б: Бердникова, И. А. Бланк, А. С. Большаков., В. В. Бочаров, C.B. Валдайцев, Е. М. Григорьева, А. Г. Грязнова, Е. Дубовицкая, И. Додонова, И. Зайцева, JI. Евстигнеева, Ю. С. Карпузов, В. В. Ковалев, И. Левин, В. Е. Леонтьев, Т. А. Малова,.

А.О.Мамедов, A.B. Новиков, Н. Б. Рудык, В. А. Слепов, Я. Сергеенко, Е. С. Стоянова, Т. В. Теплова, Г. И. Хотинская, О. Хмыз, Е. Чиркова и др.

Вместе с тем, при существенной методологической значимости исследований проблемы финансового управления капиталом в данной области остается немало нерешенных, в том числе и дискуссионных проблем. Прежде всего, требуют дальнейшей разработки вопросы расширения источников дополнительного капитала для корпораций, формирования оптимальной структуры акционерного капитала и роста его капитализации.

Объектом диссертационного исследования является корпоративный капитал как фактор роста капитализации компании.

Предмет исследования — финансовые отношения, реализующиеся в процессе накопления капитала корпораций.

Цель диссертационного исследования состоит в обосновании подходов к оптимизации структуры капитала корпорации, обеспечивающих рост ее капитализации, и совершенствовании методологии расчета капитализации корпорации в современных условиях.

Достижение сформулированной цели потребовало решения следующих задач:

— исследовать методологические основы формирования и развития акционерного капитала;

— выявить особенности формирования корпоративной структуры капитала;

— проанализировать современные тенденции в развитии корпоративной политики капиталообразования;

— определить принципыформирования эффективной стратегии развития корпорации, направленной на рост капитализации;

— выделить направления обеспечения роста капитализации корпораций на примере энергетического сектора;

— разработать предложения по совершенствованию методологии расчета капитализации энергетических корпораций.

Теоретической и методологической основой диссертации послужили системный подход к исследуемым объекту и предметуключевые положения трудов отечественных и зарубежных ученых, посвященных корпоративным отношениями и методическим вопросам финансовой политики корпорацийконцептуальные подходы, реализуемые в законодательных и нормативных актах Российской Федерации, в нормативных документах органов государственного управления.

В качестве фактологической и статистической базы использовались материалы Министерства экономического развития РФ, Федеральной службы по финансовым рынкам РФ, нормативно-методические документы различных ведомств и публикации официальных статистических органов РФ по рассматриваемой проблематике, а также материалы финансовой отчетности российских энергетических корпораций.

Научная новизна исследования заключается в определении влияния структуры капитала корпорации в процессе повышения ее капитализации и совершенствовании методических подходов для создания объективного учета ее изменений в современных условиях.

Основные научные результаты диссертации, выносимые на защиту и содержащие элементы научной новизны, состоят в следующем.

1. Предложен комплексный подход к совершенствованию структуры капитала корпорации в процессе роста ее капитализации на основе раскрытия сущности капитализации как концентрированной оценки обществом стоимости предприятия, проявляющейся через интегральную оценку его устойчивости, прибыльности, спроса на продукцию, квалификацию персонала и другие характеристики, то есть общественного признания путем установления рыночной цены за акции корпорации.

2. Выработан алгоритм формирования финансовой стратегии корпорации, направленной на рост ее капитализации, включающий следующую последовательность взаимосвязанных действий: обоснование выбора источников капиталаобеспечение мер по поддержанию финансовой устойчивостипрогнозирование объемов привлечения финансовых ресурсов для дальнейшего развития корпорациивыделение приоритетов и направлений повышения капитализации.

3. Аргументированы положения о необходимости повышения эффективности процессов управления корпорацией на основе применения финансового реинжиниринга, суть которого сводится к оптимизации бизнес-процессов с целью достижения существенных улучшений при совершенствовании финансовой структуры корпорации за счет изменения роли отдельных бизнес-единиц в формировании стоимости капитала корпорации.

4. Обоснованы предложения по диверсификации структуры капитала корпорации за счет привлечения в состав ее акционеров финансовых институтов, обладающих возможностями поддерживать финансовую устойчивость корпорации на основе механизмов фондового рынка. Такими институтами могут быть фонды прямых инвестиций, которые выполняют функции поддержки капитализации корпорации на основе работы с ее ценными бумагами.

5. Разработана методика расчета капитализации корпорации на основе использования мультипликаторов: P/S коэффициента (капитализация/ выручка), Р/Е коэффициента (капитализация/прибыль), капитализация/ установленная мощность (ключевой показатель, характеризующий производственный потенциал компании), капитализация рыночная/ капитализация балансовая и др, которые позволяют вносить корректировки в процесс расчета рыночной капитализации с учетом реальных результатов хозяйственной деятельности корпорации и отражения состояния ее финансовых активов, и производственных показателейчто в условиях современного кризиса, обуславливающего резкие колебания цен на. акции на фондовом рынке, позволяет реально оценивать капитализацию корпорации по стоимости ее активов и результатам хозяйственной деятельности, а также рассчитывать потенциальную капитализацию компаний, акции которых не обращаются на организованном рынке ценных бумаг.

Практическая и теоретическая значимость диссертации состоит в возможности применения ее выводов и результатов в законодательном и нормативно-методическом обеспечении деятельности по управлению корпорациями и регулированию процесса корпоративных отношений.

Разработанные в диссертации методические положения и практические рекомендации могут быть реализованы в процессе управления стоимостью бизнеса как непосредственно предприятиями, так и органами государственного управления.

Материалы диссертации могут использоваться в процессе преподавания ряда экономических дисциплин в высшей школе, а также в системе подготовки и переподготовки специалистов.

Апробация результатов исследования. Основные идеи и выводы диссертационной работы нашли отражение в публикациях, а также в докладах автора на научно-практических конференциях «Современная экономическая теория и реформирование экономики России» (Москва, РУДН, 2006 — 2007гг.) и др.

Разработанная в диссертационном исследовании методика расчета капитализации компании на основе использования мультипликаторов апробирована в ООО «Управляющая компания «Европа-Инвест» (г.Краснодар).

По теме диссертации опубликовано 5 работ общим объемом 1,4 п. л., в том числе в изданиях, рекомендованных ВАК — 1.

Структура исследования. Логика исследования определяет структуру работы, которая состоит из введения, трех глав, заключениясписка литературы, приложений.

Во введении обосновывается актуальность выбранной темы исследования, оценивается степень разработанности проблемы, формулируются цели и задачи, определяются предмет и объект исследования, раскрываются научная новизна, теоретическая и практическая значимость проведенного исследования.

В первой главе «Основы формирования эффективной структуры капитала корпорации» анализируются сущность и природа корпорации как системы, структура капитала корпорации, рассмотрены принципы финансового управления капиталом корпораций.

Во второй главе «Анализ источников формирования структуры капитала в российском корпоративном секторе» проведена оценка финансовой политики российских корпораций в части капиталообразования с позиции достижения оптимальной структуры акционерного капитала. Проанализированы различные финансовые инструменты, обеспечивающие привлечение дополнительного капитала на основе их рыночного обращения.

В третьей главе «Обоснование подходов к оптимизации структуры капитала корпорации, обеспечивающих рост ее капитализации в современных условиях» рассмотрены условия и факторы формирования эффективной структуры капитала на примере российских энергетических компаний. Обосновывается значение роста капитализации в финансовой политике корпораций, сформулированы предложения по совершенствованию финансовой стратегии развития корпорации и методики расчета ее капитализации.

В заключении обобщены результаты диссертационного исследования, сформулированы основные выводы и предложения научного и практического характера.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

.

На основании проведенного в диссертации исследования сделаны следующие выводы и рекомендации:

1. На основе изучения и обобщения методологических и теоретических положений, в работе сделан вывод о том, что рыночная стоимость капитала (капитализация) корпорации или «стоимость для акционеров», выступает критерием ее эффективности, что позволяет представить капитализацию как процесс приращения стоимости капитала, проявление которого происходит в новых формах с участием субъектов, представляющих все уровни хозяйствования, а развитие процесса капитализации — это формирование системы экономических отношений на макро-, мезои микроуровнях национальной экономики по поводу накопления капитала посредством не только капитализации прибыли, но и капитализации рыночной стоимости.

2. Анализ структуры источников капитала российских корпораций • позволил показать, что в составе внутренних источников пополнения финансовых ресурсов основное место принадлежит накопленной, и нераспределенной прибыли, обеспечивающей прирост собственного капитала, а соответственно и рост рыночной стоимости корпорации. Наряду с ними источниками собственных финансовых ресурсов выступают: добавочный капитал в части эмиссионного дохода, результаты переоценки основных средств. Внешние источники финансирования корпораций являются более диверсифицированными, емкими, интенсивными и эффективными, но в то же время они сложнее управляются и труднее активизируются* более затратны по сравнению с внутренними источниками капитала: К ним относятся банковские кредиты, облигационные займы, синдицированные кредиты.

3. Среди форм привлечения капитала российскими корпорациями можно выделить 3 основных группы финансовых инструментов:

— депозитарные расписки, которые представляют собой свободно обращаемые сертификаты, которые выпускаются банком — депозитариемподтверждают права собственности владельцев этих сертификатов на определенное количество акций иностранных эмитентов;

— еврооблигации, являющиеся ценными бумагами, выпущенными в валюте, отличной от национальной валюты эмитента, и обладающие следующими характеристиками: размещаются одновременно на рынках нескольких стран, при этом валюта займа может не являться национальной ни для одной из сторон сделкипроходят андеррайтинг и размещаются посредством синдиката, который, как правило, представляют банки, зарегистрированные в разных странахпредлагаются в значительных объемах в одном и более государствах, кроме страны регистрации эмитентаявляются, как правило, ценными бумагами на предъявителядоходы по еврооблигациям выплачиваются в полном объеме без удержания налога в стране эмитентаосновная часть эмиссий еврооблигаций производится без обеспечения;

— первичные публичные размещения российских компаний (IPO) -механизм привлечения больших объемов капитала для обеспечения роста и развития бизнеса. Процедура IPO позволяет привлечь необходимые ресурсы инвесторов, сформировать публичный имидж компании, оказаться одной из важных маркетинговых акций.

4. Уточнено и дополнено понятие «капитализация», которое в современном толковании отечественной и зарубежной хозяйственной практики и экономической науки представляет собой объем капитала корпорации, определяемый по текущим рыночным ценам. По мнению автора, капитализация — это интегральный рыночный оценочный показатель, характеризующий инвестиционную привлекательность и подтверждающий кредитоспособность организации, который формируется с учетом не только внутренних характеристик хозяйствующего субъекта, но и характеристик внешней среды, таких как доходность валютных вложений, темпа инфляции, величины банковского процента по депозитам.

5. На основе анализа различных методов расчета и оценки капитализации компаний, показано, что в современных условиях предпочтительным методом является использование различных финансовых мультипликаторов. Наиболее распространенными при оценке считаются EV/IC (стоимость компании/установленная мощность), EV/EBITDA (стоимость компании/прибыль до вычета процентов, амортизации и налогов), Р/Е (цена/чистая прибыль), P/S (цена/выручка).

6. В ходе исследования проведена классификация факторов, оказывающих влияние изменение акционерной стоимости, определяющих условия, наличие или отсутствие которых оказывает воздействие на рост стоимости акций энергетических компаний. Их можно условно разделить на 3 группы: факторы макроэкономического уровня, отраслевого уровня и микроуровня.

7. В работе показана важная роль достижения финансовой устойчивости в деятельности компаний, что является отражением, прежде всего, стабильного превышения доходов над расходами, обеспечением свободного маневрирования денежными средствами предприятия и путем эффективного их использования развитию бесперебойного процесса производства и реализации продукции. Достижение и поддержание финансовой устойчивости обеспечивается за счет соответствующей финансовой стратегии, которой корпорации задают себе соответствующую программу действий. Именно содержательная часть стратегии может раскрыть цели и средства их достижения, которые ставит себе корпорация в своем развитии.

8. Выделение в корпоративной стратегии особых алгоритмов и компонентов, с приоритетом на повышение капитализации, позволяет осуществить прогноз на этой основе объемов финансовых ресурсов, необходимых для дальнейшего развития корпорации. Предлагаемый нами алгоритм является базовым для проведения диагностики финансовой устойчивости предприятия и выбора варианта его развития, он состоит в том, что один из экономических показателей эффекта максимизирует или минимизирует общий результат, а на остальные составляющие он накладывает определенные ограничения. Использование системы оценки финансово-экономической стратегии в практике развития российских корпораций позволяет значительно повысить уровень ее исполняемости. Предлагаемые алгоритмы оценки создают условия для выявления слабых звеньев, содержащихся в стратегии, а также препятствий в ее исполнении, что является условием проведения комплексной оценки системы работы всего предприятия, в том числе и с позиции направленности на достижение им финансовой устойчивости.

9. Наряду с созданием условий для повышения финансовой устойчивости корпорации важное место в ее финансовой политике должно быть отведено совершенствованию процессов финансового управления. В современных условиях эту функцию выполняет финансовый реинжиниринг, суть которого сводится к оптимизации бизнес-процессов с целью достижения существенных улучшений в финансовом управлении при усложнении финансовой структуры корпорации. Финансовый реинжиниринг направлен на изменение роли бизнес-единиц в формировании стоимости корпорации, а также на повышение оперативности принимаемых управленческих решений в процессе управления капиталом. В рамках предлагаемого автором комплексного подхода создается возможность привлечения в рамках диверсификации капитала в структуру капитала финансовых институтов, обладающих возможностями поддерживать финансовую устойчивость корпорации на основе механизмов фондового рынка. Таким механизмом могут быть фонды прямых инвестиций, которые выполняют функции поддержки капитализации корпораций за счет работы с ее акциями или облигациями.

10. Предложены принципы формирования политики роста капитализации на современном этапе на примере корпораций энергетического сектора, включающие: наращивание рыночной стоимости компании для повышения ее инвестиционной привлекательности и кредитоспособностиконсолидация активов и капитала для расширения контроля над активами или последующего выхода на IPOпроведение IPO и последующая работа на организованном фондовом рынке как источник наращивания рыночной капитализации.

11. На основе апробированного в диссертации алгоритма расчета капитализации корпорации разработана методика расчета капитализации корпорации через применение мультипликаторов, в том числе: P/S коэффициента (капитализация/выручка), Р/Е коэффициента (капитализация/прибыль), P/NAV коэффициента (капитализация рыночная/ капитализация балансовая) и др., которая позволяет вносить корректировки в процесс расчета капитализации с учетом реальных результатов хозяйственной деятельности корпорации, а также прогнозировать показатели рыночной капитализации компаний, акции которых не обращаются на организованном рынке ценных бумаг.

Расчеты, проведенные в соответствии с предложенной в диссертации методикой корректировки рыночных показателей капитализации российских энергетических корпораций, показали, что, не смотря на снижение средней величины капитализации в исследуемой выборке более чем в 2,5 раза по сравнению с докризисным периодом, отдельные корпорации имеют значительный потенциал роста рыночной капитализации. При однородности основных финансовых (выручка, прибыль) и производственных (установленная мощность, объем производства электроэнергии) показателей генерирующих компаний, параметры их рыночной капитализации существенно варьируются, что формирует объективные предпосылки повышения капитализации российских энергетических корпораций путем реализации соответствующей стратегии, формирование которой может осуществляться на основе предложенных в работе алгоритмов.