Приватизация нефтяной промышленности в нашей стране со всей остротой ставит вопросы адекватной оценки стоимости бизнеса, без чего не возможно осуществление всего спектра предпринимательской деятельности, в частности выбора направлений инвестирования для роста стоимости и капитализации компаний, проведение активных трансакций между субъектами рыночных отношений и.т.д. Оценка бизнеса компаний непосредственно связана с оценкой стоимости ее активов. В нефтяной и газовой отраслях эта проблема осложняется специфическим характером основных активов, находящихся в пользовании нефтяных компанийзапасами нефти и газа в недрах. Совершенно очевидно, что без разработки объективных и пригодных для оперативной и инвестиционной деятельности методов экономической оценки запасов нефти и газа развитие процессов эффективных рыночных преобразований в нашей стране будет существенно сдерживаться.
В этих условиях полезно обратиться к опыту государственного регулирования и управления недропользованием ряда западных стран, накопивших огромный опыт в области экономической оценки ресурсов и запасов и где они непосредственно включены в хозяйственный оборот через систему купли и продажи нефтяных участков, сдачи и взятия их в аренду, проведения обменных и залоговых операций, покупки акций компаний, владеющих крупными запасами, непосредственного государственного участия в инвестиционных проектах освоения нефтяных и газовых месторождений. Современное состояние рыночных отношений в России в целом и в нефтегазовом комплексе, в частности, не позволяет в полной мере использовать весь арсенал средств, наработанных западной экономикой для непосредственного их использования в российском нефтегазовом комплексе. В то же время многие важные аспекты коммерческого управления запасами нефти и газа за рубежом представляют несомненный интерес для государственных органов управления недрами и нефтегазовых компаний России и должны явиться предметом тщательного изучения с целью выработки рекомендаций для совершенствования рыночных отношений в нефтегазовом комплексе и повышения его эффективности. С этих позиций проведение таких исследований представляет актуальную проблему.
В значительной мере она исследовалась многими российскими и зарубежными учеными и специалистами. Однако несмотря на пристальное внимание к ней в связи с подготовкой новой редакции проекта «Закона о недрах» и появлением в связи с этим большого количества научных публикаций, проблема далека до ее полного решения. Среди наиболее известных работ в данной области следует отметить труды таких российских специалистов и ученых как А. А. Арбатов, А. С. Астахов, А. Ф. Андреев, С. Н. Гарипов, В.Ф. А. А. Герт, В. Ф. Дунаев, С. З. Жизнин, К. Н. Миловидов, А. Н. Муслимов, А. А. Конопляник, В. А. Крюков, А.В. И. А. Козловский, А. В Корнеев, А. С. Перчик, П. А. Сергеев, М. А. Субботин, Е. А. Телегина, Е. М. Хартуков, В. И. Эскин, Ю. В. Яковец, а также зарубежных специалистов (M.Adelman, D. Jonston, J. Mitchell, В. Mommer, О. Noreng, M. Porter, R. Smith, R. Ross, J. Siegel, P. Stevens, G. Stewart, L. Turner, D. Yergin).
Научная и практическая значимость проблем, связанных с экономической оценкой и рациональным использованием запасов нефти и газа и их недостаточная научная проработанность и определили выбор данной темы исследования.
Теоретической и методологической основой исследований в области эффективного управления нефтегазовыми ресурсами явились работы классиков экономической теории в области теории ренты и эксплуатации невоспроизводимых ресурсов (Д. Рикардо, А. Маршалла И. Хотеллинга и др), а также известных отечественных и зарубежных ученых. Среди зарубежных авторов, изучавших эти вопросы, следует в первую очередь отметить М. Adelman, R. Barry, J. Campbell F. Banks, J. Hartshorn, A. Kemp, J. Mitchell, G.
Megill, A. Seba, J. Smith др.
Информационной базой при проведении исследований явились отчеты международных и российских нефтегазовых компаний, Института стратегических исследований в области энергобезопасности, публикации Международного Энергетического Агентства, Департамента энергетики США, Общества инженеров-нефтянников, аналитические обзоры консалтинговых организаций и другие источники.
Цель диссертационной работы — исследовать основные результаты теории и практики зарубежных методов коммерческого управления ресурсами и запасами нефти и газа и на этой основе сделать рекомендации в отношении возможностей включения этих специфических активов в хозяйственный оборот в связи с глобализацией деятельности российских нефтяных компаний и переходом к международным правилам ведения бизнеса.
Основные задачи диссертационной работы:
• Изучить формы и методы государственного управления освоением ресурсов нефти и газа за рубежом (по всему циклу — от получения лицензий на проведение работ по поискам и разработке месторождений до завершения их эксплуатации) и определить особенности регулирования недропользованием в различных странах мира;
• Исследовать комплекс мер, используемых государственными ведомствами, для контроля и регулирования использования запасов нефти и газа в недрах с позиций долгосрочной перспективы на основе оптимального управления запасами как наиболее ценными активами компаний;
• Исследовать применяемые в зарубежной практике методы геолого-экономической оценки и оптимального управления запасами как наиболее ценным активом компаний. Изучить методы и инструменты экономической оценки запасов, ее регламентации, контроля и мониторинга со стороны государственных ведомств.
• Выявить основные факторы, определяющие экономическую ценность запасов и степень их влияния на различных этапах освоения ресурсов нефти и газа.
Объектом исследований явилась деятельность государственных ведомств и международных нефтяных компаний, направленная на проблемы рациональной эксплуатации запасов и ресурсов нефти и газа в зарубежных странах.
Предметом исследований служат концепция, методы и практика оптимального управления запасами нефти и газа на отдельных стадиях процесса освоения недр на основе совокупной экономической оценки активов компаний и оптимального управления ими в бизнес процессах.
Результаты проведенного исследования и научные положения докладывались и обсуждались на 6-ой научно-технической конференции молодых специалистов Российского государственного университета нефти и газа им. И. М. Губкина в апреле 2003 г., а также на семинаре кафедры международного нефтегазового бизнеса.
Публикации. Основные результаты диссертационной работы опубликованы в четырех печатных трудах общим объемом 2 п.л.
1) Лобанов И. А. Оценка стоимости запасов углеводородного сырья как основного актива нефтеной компании. М.: Нефть, газ и бизнес, № 5 2004 г.
2) Масленникова Л. В., Лобанов И. А. Международные стратегические альянсы. Тезисы докладов 5-й научно-технической конференции. Москва, 2003.
3) Лобанов И. А. Выгодны ли России соглашения о разделе продукции. Тезисы докладов 5-й научно-технической конференции. Москва, 2003.
4) Лобанов И. А. Сравнительный анализ стоимости воспроизводства запасов в зарубежных нефтегазовых компаниях. Тезисы докладов.
5) Лобанов И. А. (в соавторстве с К.Н. Миловидовым). Экономическая рента: теория и зарубежная практика. Нефтегазовые технологии 2005, № 4.
Общие выводы из анализа применения в США системы широкодоступного лизинга сводятся к тому, что ни система свободного выбора («laisser faire»), ни гибкие налоговые режимы не являются ключевыми факторами увеличения добычи Этого молено достичь лишь путем развитой конкуренции. Изъятие ренты, которая отражает перспективность нефтяных участков (а также затратные и информационные преимущества «мэйджоров») требуют, чтобы правительство предприняло шаги с целью устранения этих преимуществ в пользу мелких компаний. Результаты проведенного анализа представляют особый интерес в связи с принятием в России нового Закона о недрах, который предусматривает переход на аукционную систему предоставления лицензий.
3. ЭКОНОМИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ УПРАВЛЕНИЯ РАЗРАБОТКОЙ НЕФТЯНЫХ МЕСТОРОЖДЕНИЙ.
3.1. Анализ стратегии разведки и разработки нефтяных месторождений.
Сектор апстрим (поисково-разведочные работы и добыча) в течение прошлых десятилетий выработал ряд основополагающих правил успешной деятельности. Отрасль столкнулась с увеличением доли газа в общей добыче углеводородов, ростом добываемой воды, падением дебитов скважин и увеличением затрат на инфраструктуру при вовлечении в разработку новых площадей. Многие из новых месторождений расположены в «газоносных» или удаленных районах, в условиях больших глубин, экологических ограничений, либо представляют собой запасы тяжелой нефти, что требует от операторов перераспределения внутренних ресурсов. В настоящее время, из-за постоянно меняющейся рыночной ситуации и корпоративных приоритетов, особенно необходима гибкость в методах управления для достижения целей проекта. В ходе процессов дробления, консолидации, реорганизаций, совместной деятельности и слияний старые, мелкие и нестратегические месторождения продаются, переуступаются или их вообще оставляют. Для таких активов услуги портфельного управления являются наилучшим средством его рационализации.
Принципиальная схема действий зарубежных компаний при управлении такими активами в условиях развитого рынка представлена на рис 3.1.
Но проблемы, связанные с тем, что в первую очередь используются лучшие нефтегазовые ресурсы, и впредь останутся актуальными. Новыми же должны быть методы их решения.
Рис. 3.1. Схема действий компании при управлении нестратегическими активами в условиях развитого рынка.
Необходимо разработать такие модели бизнеса, которые затрагивают все сегменты деятельности компании, включая: структуру организации, структуру капитала, распределение ресурсов, измерение уровня успешности менеджмента и доходности инвестиций.
Модель бизнеса затрагивает также технологическую стратегию компании, ее формирование, экономическую эффективность и соответствующие риски. Наряду с традиционной моделью появляются и альтернативные, более адекватные нефтяному производству. Любая из моделей может быть успешно реализована, однако стратегия их комбинирования редко оказывается успешной. Ниже предлагаются две модели поведения компаний: назаванные моделями «Разведчика» и «Операционщика».
Эти модели построены исходя из перспективных инвестиционных возможностей:
• В модели «Разведчика» (в дальнейшем «Р») предполагатся, что лучший способ решения проблем поисков, разведки и разработки месторождений — это открытие новых нефтегазовых ресурсов с целью снижения суммарных затрат по всему производственному циклу.
• Напротив, в модели «Операционщика» (в дальнейшем «О») принято, что те же проблемы могут быть легко решены, если улучшать экономику производства на уже известных ресурсах, — либо путём увеличения масштабов производства, либо путём всесторонней рационализации операций.
С точки зрения экономической теории эти два подхода могут быть представлены различными областями риска и доходности на кривой «модели оценки капитала», (соответственно, точки, А и В на рис. 3.2.) [5, 9, 29].
Вследствие огромных первоначальных инвестиций в поисково-разведочные работы и длительного периода освоения месторождений инвестиции в модели «Р» должны иметь относительно высокий верхний уровень потенциального BbiHrpbima.(«upside potential»). Примеры использования такого типа инвестиций дают разработка месторождений Северного моря, Северного Склона Аляски и глубоководного Мексиканского шельфа. В каждом из этих случаев компании, первыми решившиеся на проведение поисков и разведки (Royal Dutch/Shell, корпорация Exxon, ARCO, и компания Shell), подтвердили концепцию нефтегазоносности этих областей и вложили достаточные средства, чтобы получить прибыль от своих первоначальных инвестиций. 0 0 1 I Технология Норма дохода без ! риска (7%) О.
Риск.
Рис. 3.2. Доходность в моделях «Разведчика» и «Операционщика» как функция риска.
В ситуациях, когда наблюдается высокий риск индивидуальных инвестиций (например, по месторождению Mukluk в море Beaufort в Штате Аляска в 1980;ые гг.), для достижения высокой отдачи от совокупных вложений в модели «Р» объединяются достаточно крупные инвестиции. Такая стратегия приводила к глобализации нефтяной промышленности, когда прогрессивно открывались и вводились в разработку запасы с низкими затратами освоения и одновременно создавалась относительно недорогостоящая инфраструктура для интенсивного выхода на рынки сбыта.
Вместо дальнейшего освоения и развития существующих активов состояние экономики вынуждало искать легкодоступные ресурсы: дешевле было найти новую нефть, чем повышать производительность старых месторождений. В результате, структурная схема «Искать-Разрабатывать-Эксплуатировать» глубоко внедрилась в бизнес процессы, организационные структуры, карьерную иерархию и корпоративную культуру большинства компаний.
Ситуация, соответствующая альтернативной точке В на рис. 3.2., отражает другой возможный вариант инвестирования в поисковоразведочные работы и разработку месторождений. В этом случае наличие продуктивных отложений не вызывает сомнений, но размеры запасов и их качество неопределенны, и в целом существует тенденция их переоценки (в расчете на баррель). При этом ожидаемая отдача этих инвестиций и связанный с ними риски характеризуются более низкими значениями. И хотя верхний уровень доходности этих инвестиций относительно ограничен, вложение дополнительных инвестиций в условиях предсказуемой доходности может приводить к существенному увеличению стоимости активов.
Важно в таких случаях не переплатить за право доступа к этим активам, поскольку их доходность относительно мала. Эта бизнес стратегия требует четкой последовательности и согласованности в применяемых подходах и их реализации — отсюда и название модели «Операционщик».
До тех пор, пока имеет место согласованность и последовательность в использовании данного подхода, поведение инвесторов в соответствии с моделью «О» может обеспечивать рост их потенциала. Относительно низкую доходность модели «О» можно увеличить за счет использования финансового рычага (в силу более низкого инвестиционного риска), но при этом также важна согласованность в подходе, поскольку для достижения успешности реализации модели «О» необходимо, чтобы операции осуществлялись во-время и укладывались в бюджет [29].
3.2. Область применения моделей.
Модель «Операционщика» может быть применима, когда имеются существенные возможности открытия недорогих в освоении ресурсов в неразведанных районах. С другой стороны, существуют некоторые крупные провинции с недоказанныой нефтегазоносностью. Для крупной нефтяной компании, осуществляющей долгосрочные капиталовложения, затруднительно строить глобальную программу поисково-разведочных работ, используя только возможности «новых нефтегазоносных провинций». Поскольку имеются лишь ограниченные возможности открытий в некотором районе, в чистом виде реализация модели «Разведчика» для многих компаний оказывается не осуществимой.
Сегодняшние возможности, в основном, связаны с разработкой относительно хорошо изученных ресурсов — речь идет скорее об оконтуривании и вводе в разработку известных месторождений, чем об идентификации новых объектов. Основными регионами для дальнейшего наращивания добычи являются такие регионы, как Венесуэла, Ближний Восток, Западная Африка и страны СНГ — на основе получения доступа компаний к ресурсам без дополнительных затрат на их обнаружение или при незначительных затратах на поиски.
В этих регионах проведение собственно поисково-разведочных работ все еще необходимо для того, чтобы полностью оценить нефтегазовые ресурсы, однако это требует относительно небольших усилий по сравнению с выявлением и идентификацией новых нефтегазоносных отложений. Поэтому цена входа для компаний в эти регионы относительно высока, и отдача вследствие конкуренции снижается до относительно низкого уровня.
В этом случае неоценимым оказывается подход к бизнесу, используемый «Операционщиком, включающий применение строгих, последовательных и согласованных процессов и процедур по освоению и эффективной эксплуатации существующих активов. Тенденции на рынке акций стимулируют операций по схеме «О». Инвесторы рассчитывают на уровень доходности дивидендов, измеряемый двузначными цифрами, поэтому любая стратегическая модель должна быть ориентирована на обеспечение такого уровня доходов.
Разведчики" обеспечивают добавленную стоимость за счет открытия и прироста новых запасов, однако при ежегодном мировом росте добычи на несколько процентов вскоре будет невозможно поддерживать 10%-ый уровень прироста запасов.
Напротив, в модели «О» акцент делается скорее на потенциальные способности эффективного освоения ресурсов, чем на их размеры, поэтому она должна быть менее чувствительной к рыночному росту. И огромные инвестиции в разведку и разработку осуществляются в целях освоения уже открытых месторождений или продажи активов, обеспечивая тем самым огромный рынок, на котором могут конкурировать «Операционщики». (рис.
Рис. 3.3. Области сделок «Разведчика» и «Операционщика» Перспективы получения высоких дивидендов (более 10%) наряду с низким ростом добычи и запасов, фактически обусловливают ситуацию, при которой компании в обозримом будущем будут активно конкурировать за каждый актив — независимо от того, будет ли это происходить в форме приобретения акций компаний или приобретения прав доступа в страны с национализированной ресурсной базой. При этом совершенно очевидно, что нефтегазовые компании имеют намного больше возможностей, когда они действуют в окрестности точки В, чем в зоне точки А.(см. рис. 3.2.). Сравнение моделей «Разведчика» и «Операционщика».
Очевидно, что методы решения задач в нефтяной промышленности постоянно меняются. Главным фактором в обеспечение.
3.3.). конкурентоспособности компаний становятся последовательность и согласованность операций в установлении аукционной цены. Следующим шагом является ответ на вопрос о дальнейших действиях. Различия в акцентах моделей «Разведчика» и «Операционщика» имеют много аспектов. Они сгруппированы в табл. 3.1.
В целом эти различия демонстрируют несовместимость между бизнесом по схемам «Р» и «О». Каждый столбец в таблице дает характеристику моделей, однако не отражает их сравнительные преимущества.
Одна из рассматриваемых моделей нацелена на рост объёмных показателей (доходов, ресурсов), на основе освоения и разработки новых месторождений, другая — за счект детальной оценки и проведения работ на уже выявленных запасах. Выбор модели зависит от тех возможностей, которые предоставляет рынок.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
.
Методы и практика коммерческого управления запасами нефти и газа за рубежом представляют несомненный интерес для 4 государственных органов управления недрами и нефтегазовых компаний России и должны явиться предметом тщательного изучения с целью выработки рекомендаций для совершенствования рыночных отношений в нефтегазовом комплексе и повышения его эффективности.
Проведенные исследования позволили сделать следущие основные выводы:
1. Интегрированная система управления нефтяной отраслью реализуется на различных уровнях:
• политические решения, связанные с радикальными * проблемами развития страны и ролью нефтегазового комплекса;
• управление нефтегазовыми ресурсами на этапах предоставления лицензий, поисков, разведки и разработки нефтяных месторождений;
• принятие и осуществление бизнес-планов нефтяных компаний и их бизнес-единиц.
2. На протяжении последних 10 лет, затраты на открытие составляли примерно 25−30% от суммарной величины затрат на ГРР и разработку, несмотря на общее снижение этих затрат в отрасли с 2 долл. в начале 1990 гг. до примерно 1,25 долл. в последние пять лет. Затраты на освоение значительно изменялись по годам, но они так же снизились (с более, чем 6 долл. в начале 90-х гг. до примерно 4,50−5,50 долл. в последние время).
3. Затраты на добычу российских компаний уже были ниже средних в 1997 году, до девальвации, и этот разрыв продолжал расти. Затраты российских компаний оказались значительно ниже в 19 992 003 гг., чем у сравниваемой группы нефтяных компаний — ($ 2.27 за баррель против $ 3.28 для супер-мейджоров и $ 5.48 для компаний развивающихся рынков).
4. Российские компании имеют очень низкие амортизационные отчисления ($ 1.04 за баррель в 1999;2003 против $ 3.72 за баррель для группы супер-мейджоров и $ 2.60 для компаний GEM), что в основном отражает вклад в активы компаний, сделанный до перестройки (это подтверждается низкими капитальными затратами на баррель доказанных запасов российских компаний).
5. У российских компаний также очень низкие риски при проведении поисков и разведки. Это хорошо иллюстрируют затраты на ГРР за период 1999;2003 гг., составившие $ 0.21 за баррель против $ 0.67 для международных супер-мейджоров и $ 1.08 для компаний GEM.
6. Классификация запасов должна давать объективное представление об остаточном ресурсном потенциале, чтобы не ставить под сомнение возможности обеспечения нефтью будущих поколений. Анализ методов и практики управления ресурсами нефти и газа в отдельных странах показал следущее: за рубежом термин «запасы» часто используется как синоним «доказанных» щ! запасов. Такая практика полностью игнорирует тот факт, что любой разумный оператор располагает также оценками «вероятных» и «возможных» запасов. Поэтому, правила Комиссии по ценным бумагам США (SEC) представляются устаревшими и приводят к некорректным пересмотрам запасов.
7. Совершенствование мировой практики оценки запасов нефти предполагает:
• обязательную процедуру объявления запасов по месторождениям.
• достижения соглашения по стандартным процедурам.
• использование интервальных значений запасов в странах ОПЕК, что позволит разрешить противоречия, связанные с использованием единственных значений запасов.
8. Британский фискальный режим игнорирует притязания государства на владение природными ресурсами. Потребители извлекают выгоду из сравнительно более низких (благодаря согласованию) цен поставок нефти, в то время как компании пользуются более низким уровнем изъятия рентных доходов. Проигрывающей в этой ситуации стороной являются в основном те налогоплательщики Великобритании, которые стремятся извлечь.
4* иные выгоды из более низкого уровня налогов.
С позиции стран-потребителей, увеличение бюджетных сборов в секторе «upstream» является плохим выбором, тогда как их повышение в сфере «down-stream» — вполне оправданным. Таким образом, Великобритания представляет собой наиболее яркий пример «несобственнического государственного» управления.
9. Из анализа системы лицензирования недр в США следует, что конкурсы рабочих программ приводили к почти полной потере рентных платежей, поэтому они были заменены на систему конкурентных бонусов. При системе участия в прибыли и использовании «налога на ресурсную ренту» теряется значительная часть платежей, поскольку сторона, получившая объект в лизинг, несет значительные административные расходы, которые вычитаются из дохода и ведут к снижению поступлений.
10. Статистика лизинга в США показывает, что 21.8% всех лицензионных участков оказались привлекательными для компаний и норма рентабельности для них после выплаты налогов составила 18,74%. Эти прибыльные лизинговые сделки компенсируют остальные 78,2% участков, которые либо не приносили дохода или ^ были убыточными.
В целом рынок лизинга нефтяных и газовых месторождений является эффективно конкурентным.
11. Действующая во многих странах система лицензирования может быть усовершенствована путем:
— отмены обязательных платежей роялти по всем лизинговым сделкам или введение скользящей шкалы, позволяющей свести роялти до нуля в случае угрозы преждевременного прекращения добычи. отмены правила «пятилетнего периода» и правила 4'' «добросовестности» проведения операций, что позволит стороне, передающей участок в лизинг, обеспечивать разработку и добычу в течение более продолжительного периода времени и, таким образом, добиться максимизации дисконтированной стоимости нефтяных ресурсов.
— устранения барьеров, препятствующих участию в конкурсах иностранных компаний, что увеличит эффективность и конкурентность лицензионных сделок.
12. В работе показано, что наилучшим средством рационализации щ активов, представленных запасами, является портфельное управление. Предложены две модели поведения компаний («Разведчика» и «Операционщика»). Они соответствуют различным областям риска и уровней доходности на кривой «модели оценки капитала».
Модель «Операционщика», включает применение строгих, последовательных и согласованных процессов по освоению и эффективной эксплуатации существующих активов. В модели «Разведчик» добавленная стоимость обеспечивается за счет открытия и прироста новых запасов, однако при ежегодном мировом росте добычи на несколько процентов трудно поддерживать 10%-ый уровень прироста запасов.
13. Эффективность проектов капиталовложений в ГРР и разработку можно повысить путем анализа потока информации и построения «дерева решений». Это позволяет получить оценки распределения ожидаемого дохода и оценки чувствительности изменения входных параметров на величину прибыли компаний. Наилучшим способом представления результатов анализа проекта является получение полного распределения вероятностей ЧДД. Поэтому риск, присущий нефтегазовому производству, необходимо непосредственно включить в процесс принятия решений.
14. В работе обобщены показатели эффективности воспроизводства запасов нефти и газа, используемые зарубежными компаниями. Показано, что рассматриваемые ими приросты запасов включают изменения за счет различных источников: открытия месторождений, расширения зоны нефтегазоносности, переоценки запасов, методов увеличения нефтеотдачи (МУН), и возможно, чистые приобретения запасов.
15. В зарубежной практике выделяют четыре метода оценки стоимости активов-запасов нефтегазовых компаний: оценка, но аналогииоценка по балансовой стоимости активовоценка по цене замещения активовоценка по ожидаемым будущим доходам или потокам наличности.
16. Предложена обобщенная модель формирования цены запасов в условиях взаимодействия трех основных субъектов рыночной экономики: нефтяной компании, «субъектов федерации» (при федеративном устройстве страны) и федеральных органов, регулирующих общую политику освоения нефтегазовых ресурсов. Исследовано поведение каждого из субъектов с учетом юридических прав в отношении недропользования.
17. Предложены упрощенные модели экономической оценки запасов нефти и газа использующие упрощенные функциональные и статистические зависимости между геолого-промысловыми и экономическими параметрами. Такие модели могут использоваться менеджментом для принятия оценочных решений, связанных с управлением запасами нефти и газа.
18. Исследованы методы и практика определения запасов по методике SEC. Произведена оценка степени влияния налоговых скидок на амортизацию и оплату лизинга на величину стоимости запасов, используемую специалистами фондового рынка.
