Акционерное общество. 
Отделение собственности от контроля

Проблема отношений принципала и агента и внутренний контроль

В акционерных обществах собственность рассредоточена среди большого числа акционеров. В акционерной фирме происходит расщепление «пучка» правомочий и появление права оперативного управления и контроля как относительно самостоятельного правомочия, которое закрепляется за наемным управляющим. Типичный собственник имеет очень мало влияния (или не имеет его вовсе) на решение большинства вопросов в фирме.

Номинально и, но закону акционеры владеют корпорацией. Но в действительности их права крайне ограничены. Они могут голосовать, чтобы изменить устав корпорации, могут избирать директоров и устранять их большинством голосов. Они также имеют право голоса в отношении важнейших изменений в фирме (например, слияния, в результате которого фирма может перестать существовать, или продажи большей части активов компании). Но акционеры не могут устанавливать размер дивидендов, которые они получают, не решают вопросов об инвестициях или приобретении активов, не нанимают управляющих и не устанавливают им вознаграждение, не решают вопросов об установлении цен. То есть они не обладают правом участвовать в принятии решений по большинству вопросов, которые имеют решающее значение для управления бизнесом.

Косвенным образом, конечно, акционеры могут оказывать влияние, выбирая совет директоров, который в свою очередь увольняет и нанимает управляющих. Но этот контроль очень сильно отличается от контроля, который осуществляет собственник, одновременно являющийся и управляющим. Кроме того, организация действий, направленных на устранение управляющего в форме борьбы за контроль в совете директоров потребует весьма значительных издержек, а выгоды распределятся между большим числом акционеров, независимо от их участия, т. е. возникает проблема коллективных действий и опасность того, что каждый из мелких акционеров выберет стратегию безбилетника. Поэтому наиболее удачное поведение, которое может выбрать акционер, — это не борьба за большинство в совете директоров, а продажа акций на фондовом рынке (при условии достаточной развитости фондового рынка), т. е. «выход» (" exit" ) будет преобладать над «голосом» (" voice" ).

Совет директоров — один из наиболее важных механизмов внутреннего контроля. В его функции входят контроль управляющих и защита интересов акционеров, он может увольнять и нанимать управляющих. Однако совет директоров достаточно редко играет активную роль в контроле управляющих или в управлении компанией. Контроль за директорами со стороны акционеров ослаблен, поскольку акционеры не могут влиять на выборы совета директоров. «Контролеры, которых не контролируют, будут несовершенными агентами своего принципала»^[1]. Чтобы члены совета директоров добросовестно осуществляли функции контроля, у них должны быть стимулы к этому, а для этого они должны владеть достаточно большим пакетом акций, т. е. собственность в корпорации должна быть концентрированной.

Директора посвящают лишь часть своего времени компании. Если директора — инсайдеры, работники компании, у них будет явный конфликт интересов; если они аутсайдеры (независимые директора), у них будет меньше доступа к информации о компании, чем у инсайдеров и меньшая заинтересованность в успехе компании. Эмпирические исследования не обнаружили положительной зависимости между долей независимых директоров в совете директоров компаний и показателями ее работы^[2].

Члены совета директоров не должны быть в сговоре с управляющим и не должны позволять ему направлять средства компании на получение общих для них выгод. Управляющие оказывают влияние на подбор внешних директоров и директоров-инсайдеров и есть свидетельства тому, что на эти посты директора назначаются по знакомству и стороны оказывают взаимные услуги друг другу: высокие заработки управляющих сопровождаются высоким вознаграждением директоров^[3].

И наконец, совет директоров участвует в разработке стратегии компании, директора соучаствуют в решениях, которые принимает главный управляющий, поэтому они неохотно признают свои ошибки, за которые также несут ответственность, увольняя главных управляющих или сокращая их вознаграждение^[4].

В условиях, когда прямой контроль наемных управляющих ослаблен, обостряется проблема отношений принципала и агента. Она достаточно редко проявляется в том, что управляющие не хотят работать, зачастую они работают очень много. Проблема заключается в том, что они преследуют цели, отличные от максимизации долгосрочной ценности компании.

У агента — наемного управляющего свои интересы, отличающиеся от интересов принципала — акционера компании. Кроме заработной платы управляющие могут получать положительные эмоции от хорошо обставленного офиса, красивых секретарш, роскошных служебных автомобилей, поездок за границу за счет компании. Все эти блага он потребляет на рабочем месте (on the job consumption).

Однако это проявление оппортунистического поведения управляющих самое безобидное. Гораздо более опасно для акционеров стремление управляющих увеличить объем контролируемых ресурсов, что приводит к росту их вознаграждения, которое напрямую связано с размером компании и увеличивает их власть и личный престиж. Корпорации часто осуществляют инвестиции в неприбыльные проекты, преследуя цель расширения своих размеров, и неохотно уходят с рынков, очень редко осуществляют реструктуризацию в относительно спокойных условиях, когда нет кризисов на рынках готовой продукции, капитала и факторов производства. Управляющие не стремятся выплачивать дивиденды акционерам, поскольку эти выплаты сокращают ресурсы, которые контролирует управляющий, уменьшают его власть. Об этой позиции управляющих открыто заявил Генри Форд в самом начале своей карьеры, когда братья Додж, владевшие большим пакетом акций компании Форда, предъявили компании судебный иск с жалобой на отсутствие дивидендов, несмотря на огромные прибыли компании. Во время судебного разбирательства Форд заявил, что не выплачивал дивидендов, поскольку это не доставляло ему удовольствия, ему доставляло удовольствие вкладывать их в производство. Форду пришлось выплатить дивидендов на сумму 19 млн долл., после чего он взял под контроль большую часть акций компании^[5]. Другим проявлением оппортунистического поведения управляющих может быть реализация любимых проектов управляющих. Например, Арманд Хаммер на деньги акционеров (компании «Оксидентэл Петролеум» эти проекты обошлись в 120 млн долл.) построил Художественный музей и Культурный центр в Лос-Анджелесе.

Тем не менее миллионы людей охотно отдают миллиарды долларов управляющим. Почему же они уверены в том, что их инвестиции не будут просто присвоены? Какие силы сдерживают управляющих, несмотря на потенциально серьезные мотивационные проблемы и слабость внутренних механизмов контроля?

• [1] Posner R. From the New Institutional Economics to Organization Economics: With Applications to Corporate Governance, Government Agencies, and Legal Institutions// Journal of Institutional Economics. 2010, Vol. 6. № l. P. 11.
• [2] Bhagat S., Black B. The Non-Correlation Between Board Independence and Longterm Firm Performance //Journal of Corporation Law. 2002. Vol. 27. № 2. P. 231−273.
• [3] Brick I., Palmon O., Wald J. CEO Compensation, Director Compensation, and Firm Performance: Evidence of Cronyism // Journal of Corporate Finance. 2006. Vol. 12. P. 403−423.
• [4] Posner R. From the New Institutional Economics to Organization Economics. P. 12.
• [5] Miller G. Managerial Dilemmas. The Political Economy of Hierarchy. Cambridge: Cambridge University Press. P. 166.