Методология оценки ликвидационной стоимости. 
Оценка ЛС предприятия

Ввиду многочисленных ошибок в отчетах об оценке, связанных с различиями в трактовке понятий ЛС предприятия и ЛС актива из состава его имущественного комплекса или оцениваемого отдельно ТО в рамках вынужденной продажи, целесообразно исследовать этот вопрос в широком сравнительном контексте.

Рассмотрим технологическую последовательность работ, но расчету ЛС предприятия и определим в ней место оценки ЛС имущества/активов. В схему включаются:

• 1) разработка календарного графика ликвидации активов предприятия (в котором отражается специфика ликвидации — упорядоченная она или ускоренная);
• 2) расчет ЛС активов (стоимость реализации активов с учетом затрат на их ликвидацию на соответствующем рынке — долгов, облигаций, лома и т. п.);
• 3) прибавление к полученной величине PC участка земли, на котором расположено предприятие;
• 4) корректировка величины обязательств предприятия;
• 5) вычитание из стоимости реализации активов (включая участок земли) откорректированной величины обязательств предприятия.

Календарный график ликвидации активов компании разрабатывается (п. 1) с целью максимизировать, насколько это возможно, выручку от продажи активов для погашения имеющейся за компанией задолженности.

Как правило, предполагается, что производственная деятельность компании прекращается и выполняется только процесс ликвидации компании.

Различные виды активов компании могут продаваться в разные сроки (например, недвижимое имущество компании — земельный участок, здания, сооружения — реализуется за довольно продолжительный промежуток времени, а движимое имущество — более ликвидный товар), причем этот срок зависит:

• • от профиля компании (чем универсальнее характер производства, т. е. чем легче осуществить перепрофилирование компании, тем легче и быстрее его продать);
• • степени загрязнения земельного участка;
• • технологического состояния зданий и сооружений;
• • степени развития и инвестиционной активности отрасли, в которой функционировала компания;
• • эффективности рекламной кампании и действий риэлторов, занимающихся продажей недвижимости.

В любом случае максимальный срок продажи всех активов крупной компании может составить 24 месяца.

Машины и оборудование компании (п. 2) могут быть проданы и вывезены в более короткий срок, чем остальные активы, например, производственные запасы, материалы, комплектующие и готовое в продаже произведенное оборудование можно реализовать сразу после принятия решения о продаже активов компании. Срок продажи активной части основных фондов может составить 9−12 месяцев.

Особое внимание уделяется определению степени ликвидности активов. Относительно более ликвидны, например, сырье или комплектующие по сравнению с неукомплектованным станком. Как правило, большинство разновидностей сырья легко использовать в соответствующем производственном процессе. Продать можно далеко не все активы, некоторые могут вообще утратить свою ценность (например, гудвилл).

Ликвидацию активов должна осуществлять специально созданная для этого группа, в которую наряду с работниками компании должны быть включены риэлторы, оценщики и юристы.

Здесь же устанавливается подход к выбору процесса проведения ликвидации бизнеса, и в этом особая роль принадлежит оценщику как консультанту. Именно он должен установить наилучший способ продажи активов. Здесь критерием выступает максимизация чистой выручки от продажи активов.

Вырученная от продажи каждого вида активов денежная сумма без сопутствующих затрат дисконтируется на дату оценки по повышенной ставке дисконта, учитывающей связанный с процедурой ликвидации (продажи) риск.

При обосновании величины ставки дисконтирования принимают во внимание:

• • ликвидность активов компании. Скидки на низкую их ликвидность значительны. Даже готовую продукцию предлагают со скидками 30−70% ее оптовой цены;
• • масштабы издержек по продаже активов. В большинстве случаев издержки могут достигать 20% стоимости активов;
• • порядок продажи активов (упорядоченный или форсированный). На этой стадии происходит оценка рисков продажи активов. Согласно международной практике риски здесь

существенны и ставки дисконтирования, как правило, изменяются в диапазоне 35−60% годовых.

Добавляется или уменьшается чистая выручка в связи с появлением дополнительных операционных прибылей или операционных потерь.

Конечно, при определении ЛС предприятия необходимо исходить из того, что ликвидируемая компания, как правило, полностью или частично прекращает свою хозяйственную активность. Однако возможны ситуации, когда на счета ликвидируемой компании поступают дополнительные денежные средства, например в погашение дебиторской задолженности или в результате частичного продолжения хозяйственной деятельности.

Возможно и обратное, когда ликвидируемая компания несет дополнительные потери, например в связи с тем, что не вовремя был расторгнут договор по аренде занимаемых ею (организацией) складских помещений.

Для оценки ликвидационной стоимости активов (в п. 2) может быть использован и другой путь. Сначала определяется рыночная стоимость машин и оборудования, которая затем корректируется (уменьшается) на размер скидки с продаж, составляющей до 40% стоимости ТО^[1]. Полученная таким образом выручка от реализации машин и оборудования уменьшается на величину комиссионных и других прямых затрат, связанных с продажей активной части основных производственных фондов.

Корректировка рыночной стоимости запасов и готовой продукции до их ликвидационной стоимости производится следующим образом. Рыночная стоимость запасов уменьшается примерно на 20% за счет покрытия затрат на хранение (до продажи) и транспортировку их после продажи, а рыночная стоимость готовой продукции уменьшается до 25% на покрытие комиссионных затрат по ее продаже. Рыночная стоимость незавершенного производства сокращается до стоимости отходов.

Метод расчета ликвидационной стоимости предприятия в рамках затратного (имущественного) подхода в оценке бизнеса состоит в определении разности между выручкой, которую можно получить от продажи активов (стоимостью реализации всех активов предприятия) предприятия на рынке с учетом затрат на ликвидацию бизнеса (ликвидационные издержки), и величиной его обязательств^[2]:

или.

где - ликвидационная стоимость предприятия; А — стоимость реализации активов; ЛИ — ликвидационные издержки; ОБ — обязательства.

В состав ЛИ, связанных с ликвидацией предприятия, входят:

• • административные издержки по поддержанию работы предприятия вплоть до завершения его ликвидации;
• • управленческие расходы (в том числе консалтинговые услуги, например, оценщика),
• • расходы на рекламу, юридические и бухгалтерские услуги;
• • комиссионные посредникам и агентам по продаже активов;
• • выходные пособия и выплаты работникам предприятия;
• • затраты по налогообложению, страхованию и охране активов до их продажи;
• • расходы на организацию распродажи и перевозку проданных активов и пр.

Период дисконтирования ЛИ определяется по графику продажи активов предприятия. Начисление производится ежемесячно аннуитетными выплатами. Величина затрат в месяц находится расчетным путем исходя из фактических данных за предыдущий период. Затраты, связанные с налогообложением, страхованием и охраной активов компании, дисконтируются по повышенной ставке. Выходные пособия и выплаты работникам компании вычисляются без учета дисконтирования. Управленческие расходы обычно дисконтируются по нормальной ставке дохода исходя из максимального периода ликвидации компании и их ежемесячных величин. Комиссионные брокерам, транспортные и другие расходы, связанные с продажей оборудования, машин и механизмов, могут достигать 20−25% ЛС активной части основных фондов.

Выделяют прямые и косвенные издержки, связанные с реализацией активов.

Прямые издержки — преимущественно комиссионные вознаграждения и гонорары третьим лицам, т. е. тем, кто в той или иной мере вовлечен в процесс реализации активов, а также оплата судебных издержек, если ликвидация компании происходит на основании решения суда.

Можно выделить также выплаты оценщику имущества, аукционисту, торговой фирме в соответствии с соглашением о продаже отдельных видов активов.

Косвенные издержки — расходы на содержание активов, точнее, на поддержание их в товаропривлекательной форме.

В частности, это дополнительные затраты, обеспечивающие работоспособность предназначенных к продаже машин и оборудования. На величину затрат, связанных с продажей активов, уменьшается валовая выручка от их реализации.

Таким образом, ЛС активов, к которым могут быть отнесены и ТО, рассчитывается по более простой формуле по сравнению с приведенной выше для расчета ЛС предприятия:

Ликвидационная стоимость активов = Стоимость реализации активов — Ликвидационные издержки, или ЛСА = А — ЛИА, где ЛСА — ликвидационная стоимость предприятия; ЛИА — ликвидационные издержки активов.

Причем состав ЛИА здесь иной — они связаны только с реализацией активов, но не с процедурой ликвидации предприятия в целом.

Таким образом, оценка ЛС активов часто происходит в рамках общей оценки ЛС предприятия, однако существует принципиальное отличие в проведении оценки ЛС бизнеса от ЛС того или иного актива из состава его имущественного комплекса. В формуле расчета первой присутствуют обязательства компании и, кроме того, спектр ликвидационных издержек значительно шире для предприятия.

Алгоритм оценки ЛС активов в составе предприятия

Главная задача оценщика — точное определение подвида ЛС в соответствии с задачами, поставленными заказчиком. Для исключения возможной путаницы с видами стоимостей оценщик должен придерживаться следующего алгоритма проведения оценки ТО^[3].

• 1. Идентифицировать оцениваемую собственность. Подразумевается установление соответствия между имеющейся документацией на объекты оценки и их реальным наличием и состоянием.
• 2. Идентифицировать права, связанные с оцениваемой собственностью. Описание прав собственности включает в себя общее описание имущества и перечень правоустанавливающих документов, закрепляющих права собственника, например на основе договора купли-продажи имущества предприятия или свидетельства о собственности, выданных соответствующими уполномоченными государственными структурами.
• 3. Установить цель и функцию оценки. Идентификация цели и функции оценки подразумевает аргументированное определение вида оценочной стоимости и направление использования результатов оценки.
• 4. Установить дату оценки. Дата оценки, как правило, совпадает с датой осмотра оцениваемого имущества.
• 5. Исследовать оцениваемую собственность. Проводится осмотр оцениваемого имущества, описывается его техническое состояние. Анализируется применимость возможных подходов для расчета PC, на основе которой могут быть определены базы оценки, отличные от PC (ликвидационная, залоговая, страховая и др.).
• 6. Рассчитать рыночную стоимость оцениваемого имущества.
• 7. Рассчитать соответствующие скидки с PC, включая расходы на реализацию в соответствии с поставленной целью и функцией оценки. Расходы на реализацию включают в себя затраты на содержание имущества, приведение его к товарному виду, комиссионные риэлторам, оценщикам и пр. При этом необходимо выявить все особые обстоятельства и ограничения, обусловленные сложившейся ситуацией.

В случае расчета упорядоченной ЛС результаты оценки необходимо скорректировать в соответствии с разработанным планом реализации ликвидируемых активов.

Как уже отмечалось выше, продажа различных активов может быть произведена в различные сроки в зависимости от их степени ликвидности.

Под ликвидностью подразумевают свойство активов, выражающееся в степени быстроты их реализации, т. е. обращения в денежные средства.

Движимое имущество в силу своего определения в общем случае более ликвидно, чем недвижимое. Оборудование, машины и механизмы могут быть реализованы в более короткий срок. Другие активы, например запасы, сырье и материалы, могут быть реализованы сразу же после принятия решения о продаже активов.

Учет ликвидационной скидки на вынужденность продажи

Основной методологической проблемой, возникающей при расчете ликвидационной стоимости, остается вопрос перехода от рыночной стоимости имущества к ликвидационной.

Как указывалось выше, необходимость расчета ликвидационных скидок с рыночной стоимости обусловлена нарушениями двух условий определений рыночной стоимости, таких как вынужденность сделки и срочность продажи. В общем случае ЛС может быть рассчитана двумя методами:

• • прямой — основывается исключительно на сравнительном подходе. Применение данного метода реализуется либо прямым сравнением с аналогами, либо статистическим моделированием (корреляционно-регрессионный анализ). Однако информация о ценах сделок в условиях вынужденной продажи труднодоступна, что обусловливает крайнюю ограниченность возможности применения данного подхода, хотя при наличии необходимой информации он обладает высокой степенью объективности;
• • косвенный — строится на расчете ЛС объекта исходя из оцененной величины его рыночной стоимости.

Так, ЛС получается, если PC оборудования, машин и механизмов уменьшается на размер ликвидационной скидки, иногда имеющей значительные величины. Полученная таким образом в результате гипотетической продажи ТО предполагаемая выручка должна быть снижена на величину комиссионных и других прямых затрат, связанных с реализацией. Расходы по реализации могут состоять из комиссионных брокерам, транспортных и других расходов (например, демонтаж оборудования), связанных с продажей оборудования, машин и механизмов, могут достигать 20−25% уменьшенной после первой поправки стоимости активной части основных фондов.

Схема расчета ЛС объекта имущества при использовании косвенного метода выглядит следующим образом:

Рыночная стоимость объекта — Скидка на условия вынужденности и ускоренность продажи.

Таким образом, первой методологической проблемой в данном случае является определение скидки на факт вынужденности продажи (поправки, отражающей условия продажи).

Существует несколько способов определения скидки на вынужденный характер продажи:

• 1) метод сравнения парных продаж (при котором анализируются цены продажи идентичного имущества в обычных условиях и в условиях сокращенного срока экспозиции);
• 2) метод прямого анализа характеристик;
• 3) экспертный метод.

Чаще всего обращаются к третьему, экспертному метолу, что обусловлено фактом ограниченности необходимой информации.

Как правило, скидка на вынужденный характер продажи находится в диапазоне 20−50%^[4]. Безусловно, значение поправочного коэффициента может быть и иным в зависимости от конкретных условий ликвидации. В любом случае расчет данного коэффициента предполагает обоснование и выделение факторов, обусловливающих снижение PC каждого конкретного вида имущества. Для этого необходимо провести ранжирование всех факторов по значимости в рамках каждого конкретного объекта с приданием определенного диапазона, в котором может варьироваться величина скидки. При этом следует иметь в виду, что сумма значений верхних диапазонов всех факторов не должна превышать 100%.

Рассмотрим основные факторы, непосредственно влияющие на технологию оценки и размер ликвидационных скидок.

Конъюнктура рынка — понимается экономическая ситуация на соответствующем рынке, характеризуемая уровнями спроса и предложения, рыночной активностью, ценами и объемами продаж.

Объем спроса на товар — количество товара, которое платежеспособные покупатели желают приобрести за некоторый период времени.

Объем спроса зависит от цены данного товара и прочих факторов, включая цены других товаров-заменителей, а также доходы покупателей (покупательная способность) и их предпочтения.

Объем предложения — это количество товара, которое продавцы желают продать за некоторый период времени.

Объем предложения зависит от цены данного товара и других факторов, прежде всего от цен используемых в производстве ресурсов и применяемых технологий.

Цена играет главную роль в модели «спрос — предложение». Как правило, при прочих равных условиях объем спроса на товар увеличивается, когда цена падает, и уменьшается, когда цена растет.

Равновесная цена — цена, при которой объем спроса равен объему предложения.

При любой цене выше равновесной имеет место избыточное предложение, в противном случае — избыточный спрос. Учет конъюнктуры рынка оцениваемого вида имущества можно отразить через коэффициент эластичности спроса по цене (Кэ).

Эластичность спроса по цене представляет собой процентное изменение величины спроса на товар, вызванное однопроцентным изменением его цены при неизменности других факторов, влияющих на объем спроса.

Таким образом, анализируя спрос и предложение, можно судить о составляющей ликвидационной скидки, обусловленной конъюнктурой рынка оцениваемого имущества.

Например, при оценке машин и оборудования можно осуществить следующее ранжирование факторов (естественно, при использовании предложенной схемы на практике необходимо тщательно учитывать специфику конкретной ситуации, что может привести к иному варианту ранжирования) по 10-балльной шкале (табл. 5.11).

Таблица 5.11

Ранжирование факторов воздействия на формирование ЛС^[5]

Суть действия «факторов выделения» сводится к тому, что многие объекты имущественного комплекса индивидуально не могут быть представлены на рынке (неотчуждаемы) и фактически нс могут быть реализованы по нормальной цене, в то время как в рамках предприятия данные объекты играли значительную роль. Особенно сильно отрицательное воздействие анализируемого аспекта на так называемые неосязаемые (нематериальные) активы (НМА), и в первую очередь на деловую репутацию фирмы (гудвилл), которая включает в себя ценность обученного персонала, связи с поставщиками, отлаженность структуры бизнеса и т. д. При ликвидации компании реализовать этот подчас один из самых пенных активов не представляется возможным, и его ЛС полагается равной нулю.

После определения диапазонов скидки на вынужденность продажи в разрезе факторов проводят тщательный анализ ситуации и выбор конкретного значения скидки для каждого фактора, после чего полученные значения суммируют.

Известно, что определяемая оценщиком рыночная стоимость предполагает некоторый период рыночной экспозиции, за который оцененное имущество может быть продано по указанной PC. Срочность реализации актива должна обусловливать адекватное уменьшение PC. С сокращением периода рыночной экспозиции вероятность реализации актива по рыночной стоимости снижается.

Еще одна методологическая проблема связана с определением скидки на факт срочности продажи (поправки, отражающей сокращение срока продажи по сравнению с нормальным (типичным для данного сегмента рынка) сроком продажи по рыночной стоимости). Степень влияния на конечный результат такого фактора воздействия, как срок экспозиции, оценивается как высокая.

Таким образом, разница между PC и ЛС определяется прежде всего требуемым временем реализации имущества, не говоря о самом факторе вынужденности продажи.

К сожалению, в настоящее время отсутствует обоснованная методология расчета ликвидационных скидок и в целом ЛС. Анализируя предлагаемые некоторыми авторами подходы к расчету ликвидационных скидок, можно сделать вывод о том, что эти подходы в большинстве своем носят эмпирический характер, обусловленный мнением того или иного конкретного специалиста.

• [1] Эта широко фигурирующая в литературе эмпирическая константа, на наш взгляд, не вполне мотивированна, поскольку, как отмечалось выше, основными критериями при начислении скидки являются все-таки степень ликвидности актива и степень сокращенности периода экспозиции по сравнению с нормальным «рыночным» .
• [2] В учебнике «Оценка бизнеса» иод ред. А. Г. Грязновой и М. А. Федотовой (М.: Изд-во «Финансы и статистика», изд. 1-е, 1998. 512 с.) на с. 24 формула расчета ЛС выглядит следующим образом: Ликвидационная стоимость = = Стоимость реализации активов — Ликвидационные издержки. В ней отсутствуют обязательства предприятия, которые необходимо выплачивать при ликвидации предприятия. В учебном пособии Григорьева В. В., Островкина И. М. «Оценка предприятий, имущественный подход» ЛС рассчитывается с учетом Обязательств: ЛС = А — Об — ЛИ. Но здесь вызывает сомнение порядок вычитаемых, не согласующийся с порядком проведения процедуры банкротства, определенным российским законодательством.
• [3] См.: Кушелъ А. А. Оценка стоимости машин, оборудования и транспортных средств. М.: Интерреклама, 2003.
• [4] Долгин С. Порядок (особенности) проведения оценки ликвидационной стоимости конкурсной массы. URL: ami.ru/arni/doc/ stat/17 0402dolgin.htm
• [5] См.: Захарова М. К)., Юманова О. В., Романенко Е. В. К вопросу об использовании ликвидационной стоимости в процессе оценки // Вопросы оценки. 2002. № 3.