Управление риском заимствований (долговым риском) и риском ликвидности предприятия

Преимущества использования заемных средств для финансирования бизнеса хорошо известны — это эффект финансового рычага, проявляющийся в росте рентабельности собственного капитала при использовании заемных средств, и снижение налогообложения прибыли за счет эффекта налогового щита, поскольку проценты по полученным кредитам и займам с учетом некоторых ограничений разрешается включать в состав расходов предприятия при расчете налогооблагаемой базы налога на прибыль.

Предприятие практически неизбежно выступает в роли заемщика, как минимум, хотя бы в процессе коммерческого кредитования (покупка товаров, работ, услуг с рассрочкой или отсрочкой платежа). Банковское кредитование, привлечение средств посредством эмиссии долговых ценных бумаг также широко используются в практике, а потому для предприятий актуальна проблема управления риском заимствований.

Риски, связанные с долговой нагрузкой предприятий, в настоящее время весьма высоки в нашей стране. Это подтверждается исследованиями долговой нагрузки предприятий различных отраслей, проведенными Банком России. В России показатели долговой нагрузки сильно разнятся в зависимости от вида экономической деятельности: показатели в металлургии, химической промышленности, розничной торговле, сельском хозяйстве и, в особенности, в автомобилестроении существенно превышают соответствующие показатели в других отраслях. Впрочем, в силу особенностей функционирования различных отраслей долговая нагрузка в них и не должна быть однородна. Однако сопоставление соотношений уровней долговой нагрузки с аналогичными показателями зарубежных компаний не дает основания утверждать, что повышенный уровень долговой нагрузки для данных отраслей является естественным (за исключением, возможно, металлургии). Особенно высокими представляются уровни долговой нагрузки в автомобилестроении и розничной торговле, где они даже в абсолютном выражении превышают зарубежные показатели. Ввиду того что высокая долговая нагрузка является объективным фактором, сдерживающим кредитование как со стороны спроса, так и со стороны предложения, можно предположить, что эти отрасли в ближайшей перспективе в наименьшей степени будут иметь возможность воспользоваться внешним финансированием для поддержания экономической активности¹.

Доля заемного капитала в финансировании зарубежных предприятий различных отраслей также сильно различается (табл. 4.3).

Таблица 43

Рыночная структура капитала, характерная для различных отраслей экономики и видов деятельности (Stem School of Business, New York)¹

• 1 ^{Серия докладов об экономических исследованиях. Индикаторы долговой нагрузки // Банк России. 2015. № 5. Июнь. URL: http://www.cbr.ru/analytics/wps/wps₅.pdf.}
• ^{2 URL: http://www.finmanager.ru/datasheets/836/document837.shtml.}

^{Однако чрезмерная привлекательность заемщиков может сыграть с ними злую шутку, что можно наблюдать на примере текущего мирового финансового кризиса. Особенно пострадали «закредитованные» отрасли — автомобилестроение и жилищное строительство, в которых, помимо насыщения кредитными ресурсами самих производителей, с помощью потребительского кредита (автокредитование, ипотечное жилищное кредитование) искусственно стимулировался повышенный спрос на их продукцию.}

^{Риски заимствований могут быть в значительной степени минимизированы, если предприятие имеет хорошо продуманную политику заимствований, целью которой является повышение рентабельности собственного капитала за счет использования заемных средств при поддержании допустимого риска заемщика. Для разработки политики заимствований предприятия в качестве основы может быть принята трехуровневая модель, которая предполагает ранжирование задач по управлению рисками заимствований в направлении от общих параметров заимствований к оперативным процедурам управления долгом (табл. 4.4).}

^{Таблица 4.4}

^{Трехуровневая модель управления риском заимствований предприятия[1]}

Общая линия поведения фирмы в отношении привлечения заемного капитала и риск зависят от ряда объективных причин^[2]:

• • этана жизненного цикла фирмы — на этапе становления предприятие еще недостаточно финансово устойчиво, риск заимствований велик, при налаженном стабильном бизнесе риск заимствований ниже;
• • масштабов деятельности — мелкий бизнес менее устойчив, крупные предприятия более инертны, но у них более весомый собственный капитал и, соответственно, более низкий риск заимствований;
• • длительности производственно-финансового цикла и скорость оборота капитала — наиболее привлекательны для кредиторов предприятия с быстрым оборотом капитала и равномерным поступлением выручки. Большие возможности погашать кредит;
• • сезонности, дискреционности расходов (одномоментные или постоянно осуществляемые);
• • особенностей структуры издержек предприятия, определяющих силу операционного рычага и риск заемщика.

Финансовый менеджер должен определить, насколько широко можно привлекать заемные источники финансирования, не выходя за границы допустимого риска. Определить допустимую степень зависимости от кредиторов в процессе финансирования текущей деятельности или капитальных вложений организации позволяет хорошо известный прием финансового менеджмента — расчет совместного эффекта финансового и операционного рычагов, при котором учитываются риски, связанные с увеличением постоянных расходов заемщика за счет выплаты процентов по займам и кредитам.

На многих предприятиях реального сектора экономики управление долгом производится на основе контроля долговой позиции и установления системы лимитов, что позволяет более тонко настроить процесс управления заимствованиями¹.

В специальном документе определяются порядок установления лимитов долговой позиции (кратко-, долгосрочной или суммарной задолженности) и лимита стоимостных параметров заимствования, порядок контроля за их соблюдением, меры по приведению долговой позиции в соответствие с установленными лимитами в случае их превышения (табл. 4.5).

Таблица 4.5

Лимиты, применяемые для управления долгом²

• 1 Например: Положение о кредитной политике ОАО «Питкярантское карьероуправление». URL: filc:///D:/DovTiloads/Polozhenic%20o%20krcditnoy%20politikc%200AO%20PKU.pdf.
• 2 Составлено по материалам: Положение о кредитной политике Открытого акционерного общества «Питкярантское карьероуправление». URL: file:///D:/Dovvnloads/Polozhenie%20 o%20kreditnoy%20politike%20QAO%20PKU.pdf.

Для контроля уровня долгового риска уставлены следующие нормативные соотношения:

• • отношение значения лимита текущей ликвидности к величине краткосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита текущей ликвидности, умноженного на 1,5, к величине краткосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по сумме собственных средств к величине суммарного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по сумме собственных средств, умноженного на 1,853, к величине суммарного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по долговому покрытию к величине краткосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по долговому покрытию, умноженного на 2, к величине краткосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по покрытию долга к величине долгосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по долговому покрытию, умноженного на 1,33, к величине долгосрочного заемного капитала;
• • отношение значения лимита по обслуживанию долга к величине обслуживания долга.

Основными принципами политики заимствований являются^[3]:

• а) принцип минимизации стоимости заимствований, максимизации прибыли и своевременности исполнения кредитных договоров;
• б) принцип приоритетности погашения задолженности, имеющей наибольшую стоимость обслуживания.

Расчет лимитов долговой позиции осуществляется ежеквартально, исходя из данных бухгалтерской отчетности (с учетом принципа перевода долгосрочной задолженности в краткосрочную и принципа существенности).

Умелое использование долговых инструментов способствует обеспечению гибкости финансирования организации, под которым понимается создание условий, при которых она всегда будет обеспечена средствами в соответствии с изменяющимися потребностями и при этом останется финансово устойчивой.

После определения общей линии поведения организации в части использования долгового финансирования в случае, если был взят курс на его использование, целесообразно составить план заимствований на очередной финансовый год. Для начала следует подумать о рациональном распределении долговой нагрузки на предприятие и рисков.

Здесь возможны варианты. Так, финансовым менеджерам организаций с равномерным поступлением выручки без ощутимых сезонных колебаний можно подумать о постоянной подпитке бизнеса за счет кредитов и займов. Для организаций с сезонным характером деятельности, конечно же, привлечение заемного капитала требуется в периоды их интенсивной деятельности.

Вероятно, финансовый менеджер будет решать две задачи — выбор форм заимствований и определение стратегических кредиторов — одновременно, ведь практически невозможно думать о том, как занимать, не представляя, кто предоставит средства.

Выбор форм заимствований достаточно велик — от самых простых и неформальных (коммерческий кредит в виде отсрочек, рассрочек, авансов и предварительной оплаты) до весьма сложных по процедурам и дорогих (например, эмиссия облигаций). Выбор формы заимствований во многом зависит от конъюнктуры кредитного рынка — уровня процентных ставок, спроса на кредит и предложения кредитных ресурсов. Статистика показывает, что банковский кредит по-прежнему остается востребованным источником финансирования деятельности российских предприятий всех основных отраслей.

На этом этапе планирования заимствований необходимо определить круг стратегических кредиторов, в качестве которых могут выступать контрагенты по бизнесу, российские и зарубежные банки, определенные категории инвесторов, которым будут адресованы долговые ценные бумаги предприятия, — юридические и физические лица, резиденты и нерезиденты^[4].

В целях снижения риска заимствований и оптимизации их стоимости целесообразно диверсифицировать круг кредиторов, чтобы избежать чрезмерной и опасной зависимости от нескольких крупных кредиторов. Использование различных кредитных инструментов также позволит диверсифицировать риск заимствований.

Оперативное управление заимствованиями осуществляется в процессе прогнозирования денежных потоков посредством составления платежного календаря, аналитического бухгалтерского учета обязательств предприятия. В случае затруднений с возвратом долга или выплаты процентов предприятие может рефинансировать долг или реструктурировать его. Главное в управлении долгом — не потерять репутацию надежного заемщика.

Примером успешной практики по управлению долгом может служить ОАО «РЖД»^[5]. Взвешенная финансовая политика ОАО «РЖД» позволяет поддерживать здоровую структуру капитала компании, благодаря которой Общество сохраняет финансовую устойчивость и аффективно управляет своей ликвидностью. Стратегия заимствований компании направлена на поддержание финансовой гибкости и диверсификацию источников финансирования. Приоритетными направлениями являются привлечение финансирования на рынках капитала путем выпуска публичных долговых обязательств и увеличение среднего срока погашения финансовых обязательств с целью приведения структуры заемного капитала компании в соответствие со сроками окупаемости инвестиционных проектов. Долговой политикой компании устанавливаются следующие ориентиры по величине и структуре заемного капитала:

• • поддержание соотношения чистого долга к EBITDA на уровне не выше 2,5;
• • поддержание доли заимствований в иностранной валюте в пределах около 40% общего объема кредитного портфеля;
• • поддержание доли краткосрочной задолженности в пределах 15% общего объема кредитного портфеля.

Общий объем кредитного портфеля, включая банковские займы, проектное финансирование, рублевые облигации и еврооблигации, по состоянию на 31 декабря 2014 г. составил 842,7 млрд руб., что выше уровня 2013 г. за счет переоценки валютных заимствований компании вследствие ослабления курса российского рубля в течение 2014 г. По состоянию на 31 декабря 2014 г. структура кредитного портфеля в целом соответствовала принятым целевым показателям. 44,1% общего объема кредитного портфеля, или 371,5 млрд руб. (по курсу на 31 декабря 2014 г.), приходилось на заимствования в иностранной валюте. Рост данного показателя был обусловлен ослаблением курса российского рубля в течение 2014 г. 15,1% общего объема кредитного портфеля, или 127 млрд руб., приходилось на краткосрочные заимствования; средний срок погашения кредитного портфеля ОАО «РЖД» составил около 8,8 лет^[2].

Уровень показателей отношения размера задолженности к собственному капиталу и отношения размера долгосрочной задолженности к сумме долгосрочной задолженности и собственного капитала свидетельствовал о сохранении финансовой устойчивости ОАО «РЖД». При этом рост этих показателей в динамике за рассматриваемые периоды преимущественно был связан с увеличением кредитного портфеля компании и переоценкой обязательств в валюте. Показатель покрытия долгов текущими доходами (прибылью) отражает способность предприятия обслуживать обязательства в соответствии с соглашениями о привлеченных займах и кредитах за счет текущей деятельности как источников выплат. Изменение этого показателя в динамике свидетельствовало об опережающем росте краткосрочных обязательств ОАО «РЖД» по сравнению с полученными доходами, однако не оказывало влияния на устойчивость предприятия, поскольку находилось на комфортном уровне. Уровень просроченной задолженности за рассматриваемые периоды имеет тенденцию к сокращению. Так, в динамике 2014 г. (0,06%) к 2013 г. (0,07%) и I квартала 2015 г. (0,09%) к I кварталу 2014 г. (0,16%) этот показатель снизился, что свидетельствует о проведении компанией эффективных мер по снижению размера просроченной задолженности. Таким образом, ОАО «РЖД» имело низкую долговую нагрузку (табл. 4.6).

Таблица 4.6

Показатели долгового финансирования ОАО «РЖД»¹

В целом по стране по оценкам Банка России^[7][8] низкая долговая нагрузка (менее 1 руб. обязательств на 1 руб. собственного капитала) на 30 сентября 2014 г. была характерна для 35,4% предприятий. На фоне уменьшения доли предприятий с низкой долговой нагрузкой выросла доля предприятий с умеренной (от 1 до 2 руб.) и высокой долговой нагрузкой. При этом наиболее существенно увеличилась доля предприятий, имеющих долговую нагрузку свыше 5 руб. на 1 руб. собственного капитала.

Однако доля заемных средств в обязательствах предприятий сократилась с 63,5% на 30 сентября 2013 г. до 61,3% на 30 сентября 2014 г. в результате более быстрого роста кредиторской задолженности. Это позволяет сделать вывод о наметившейся в 2014 г. тенденции к замещению дорогого банковского кредита коммерческим кредитом. Несмотря на это, доли кредитов банков в заемных средствах и в обязательствах остаются существенными — 47,4 и 31,4% соответственно.

Процесс управления риском заимствований непосредственно связан с процессом управления риском ликвидности, так как понятие ликвидности означает способность своевременно погашать краткосрочные обязательства.

Динамика коэффициента текущей ликвидности^[9], который Росстат рассчитывает по данным бухгалтерской отчетности предприятий, весьма интересна — с 2008 г., с момента начала мирового финансового кризиса, он то снижался, то возрастал (максимум 136,2% в 2011 г.). По итогам 2014 г. он упал практически до уровня 2005 г. (121,1%). Это значит, что риск потери ликвидности предприятий реального сектора экономики начиная с 2014 г. обостряется.

Управление долгосрочной ликвидностью предприятия осуществляется в ходе составления финансового плана, когда принимаются стратегические решения о привлечении внешнего финансирования — долгосрочных банковских кредитов, эмиссии облигаций, привлечения акционерного капитала.

Краткосрочное управление ликвидностью в пределах одного финансового года производится с помощью таких инструментов, как ежемесячный платежный баланс, ежедневный платежный календарь с платежными позициями на каждый день, используемый для выявления возможных кассовых разрывов.

Основным инструментом управления ликвидностью является анализ разрывов ликвидности. В случае возникновения дефицита ликвидности перечень возможных мероприятий, проводимых для нормализации требований и обязательств, включает в себя:

• • привлечение займов и иных долговых инструментов;
• • осуществление сделок репо;
• • установление минимальных нормативов ликвидности;
• • проведение переговоров с клиентами об изменении сроков погашения обязательств;
• • реструктуризацию активов с целью изменения сроков требований;
• • реструктуризацию пассивов с целью изменения сроков обязательств;
• • ограничение объемов или временное прекращение кредитования и других активных операций;
• • временное приостановление проведения расходных операций;
• • сокращение расходов.

В целях поддержания ликвидности предприятие может оперативно осуществить конверсионные операции (продажа валюты), продать высоколиквидные активы. Значительно снижает риск возникновения кассовых разрывов использование банковского кредита в форме овердрафта, который предоставляется банком автоматически в случае отсутствия или недостатка средств на расчетном счете клиента. Досрочному превращению дебиторской задолженности в реальные денежные средства способствует использование факторинга.

• [1] Пещанская И. В. Предприятие в системе долговых отношений // Бизнес и Банки. 2010.№ 42 (1023). С. 1—3 (таблица дана с авторскими изменениями).
• [2] Там же.
• [3] Положение о кредитной политике ОАО «Питкярантское карьероуправление». URL: file:///D:/Dovnloads/Polozhenie%20o%20kreditnoy%20politike%200AO%20PKU.pdf.
• [4] Пещанская И. В. Предприятие в системе долговых отношений // Бизнес и Банки. 2010.№ 42 (1023). С. 1−3.
• [5] Политика заимствований. URL: http://ir.rzd.ru/static/public/ru? STRUCTURE_ID=66.
• [6] Там же.
• [7] Ежекварт&пьный отчет эмитента ОАО «Российские железные дорога» за I квартал 2015 г.
• [8] Отчет о развитии банковского сектора и банковского надзора в 2014 году. URL: http://www.cbr.ru.
• [9] По методологии Росстата коэффициент текущей ликвидности рассчитывается какотношение фактической стоимости оборотных средств организации к наиболее срочнымобязательства в виде краткосрочных кредитов и займов, кредиторской задолженности. Показатели см.: URL: http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_main/rosstat/ru/statistics/finance.