Выплата дивидендов акциями и дробление акций

Обсуждая дивидендную политику, мы говорили о дивиденде в денежной форме. В то же время дивиденд может выплачиваться не только деньгами, но и акциями.

Напомним, что дивиденд, выплачиваемый акциями, дивидендом в привычном смысле слова не является, и результатом такой операции является просто увеличение количества акций, которым владеет каждый акционер. Поскольку при этом увеличивается и общее количество акций в обращении, цена каждой из них снижается.

Дивиденд, выплачиваемый акциями, обычно выражается в процентах. Например, 20%-ный дивиденд акциями означает, что акционер получает одну новую акцию на каждые пять, которыми он в настоящее время владеет. В итоге у каждого акционера количество акций вырастает на 20%, так что на эти же 20% увеличивается общее количество акций в обращении, и каждая акция будет стоить примерно на 20% меньше.

Дробление акций {сплит) — это, по существу, то же самое, что и выплата дивиденда акциями. Термин «дробление акций» применяют, как правило, тогда, когда дивиденд акциями достигает уровня 50% и выше. Выражается сплит не процентом прироста, а соотношением при разделении акций.

Если, например, фирма объявляет 50%-ный дивиденд акциями, то каждый акционер получает одну новую акцию па каждые две акции, находящиеся в его собственности. Так как владелец двух акций станет в конечном итоге владельцем трех новых акций, эта операция также называется дроблением акций 3: 2 («З-к-2»). Аналогично 100%-ный дивиденд акциями эквивалентен сплиту 2:1. Дробление (сплит) З-к-1 означает, что каждая старая акция разделяется на три новых.

Дивиденд акциями и дробление акций имеют одинаковые последствия для фирмы и ее акционеров. При этих операциях никаких денежных выплат не производится, поэтому не меняется ни ценность активов фирмы, ни ценность ее обязательств, ни ценность собственного капитала. Единственное, что меняется, — это количество акций в обращении. А поскольку та же ценность собственного капитала делится на большее количество акций, то ценность в пересчете на одну акцию (и рыночная цена акции) снижается.

В качестве иллюстрации рассмотрим простой пример. АО «Негрон», финансируемое только из собственного капитала, провело дробление акций в соотношении 1:1, или, эквивалентно, выплатило 100%-ный дивиденд акциями. В табл. 5.10 показаны балансовый лист в рыночных оценках до и после этой операции, а также изменение количества акций в обращении и рыночной цены одной акции.

Таблица 5.10

Влияние 100%-го дивиденда акциями на цену акции АО «Негрон.

Ценность собственного капитала фирмы совпадает с ценностью активов и равна 360 млн руб. После дробления 1: 1 количество выпущенных акций увеличивается в два раза, с 20 до 40 тыс. шт., так что ценность собственного капитала в пересчете на одну акцию падает с 18 до 9 тыс. руб.

Ценность портфеля акционера, владеющего 100 акциями до выплаты дивиденда, составляет 18 тыс. руб. • 100 акций = 1800 тыс. руб. После получения дивиденда количество принадлежащих ему акций удвоится, но ценность портфеля останется прежней: 9 тыс. руб. • 200 акций = 1800 тыс. руб. В отличие от денежного дивиденда, дивиденд акциями налогообложению не подлежит, и, таким образом, дивиденд, выплачиваемый акциями, и дробление акций не влекут никаких экономических последствий ни для фирмы, ни для акционера.

Эти вычисления и выводы вполне очевидны, однако есть довольно популярные аргументы в обоснование того, что дробление акций и выплата дивиденда акциями могут принести реальную пользу.

Один из таких аргументов основывается на том, что обычно акции торгуются лотами по 100 шт. и, если рыночная цена акции значительно вырастает, покупка такого лота может стать проблематичной для мелких инвесторов. Возникает простая идея: применив сплит, сделать акции более привлекательными для розничных покупателей, что позволит, как предполагается, увеличить спрос и ликвидность акций — и в конечном итоге повысить ценность акций и рыночную капитализацию фирмы.

Этот аргумент подкрепляется тем, что неформальной верхней границей приемлемого диапазона для большинства американских компаний является цена в 100 долл, за акцию. Так, например, корпорация Sun Microsystems, процветавшая в период технологического бума 1990;х гг., провела 7 дроблений акций по схеме 2:1. Без них мы бы увидели впечатляющий рост акций Sun Microsystems с уровня 30 долл, за акцию в конце 1988 г. до 1700 долл, за акцию к середине 2000 г. Корпорация Microsoft прибегала к сплитам девять раз, из них два раза акции дробились с соотношением 3: 2 и семь раз — с соотношением 2: 1. В конечном счете инвестор, купивший акцию в момент первого публичного размещения в 1986 г., владел бы 288 акциями к концу 2003 г.

В го же время есть ряд причин, заставляющих сомневаться в состоятельности аргумента о полезности перевода акций в удобный ценовой диапазон.

Паевые инвестиционные фонды, пенсионные фонды и другие институциональные инвесторы постоянно наращивают свою активность на рынке ценных бумаг, и сегодня на их долю приходится значительная доля активных операций (до 80%, например, оборота Нью-Йоркской фондовой биржи). Поскольку эти участники покупают и продают ценные бумаги в огромных количествах, цена отдельно взятой акций для них не имеет никакого значения.

Кроме этого, есть немало акций с очень высокой ценой, но без какихлибо проблем обращающихся на рынке. В качестве примера можно взять швейцарского производителя шоколада Lindt, акции которого в мае — июне 2016 г. торговались в диапазоне от 68 до 74 тыс. швейцарских франков за акцию, и за стандартный лот в 100 акций шоколадного гиганта пришлось бы заплатить «кругленькую сумму» в районе 7 млн швейцарских франков. Еще более экстремальный пример — корпорация Berkshire Hathaway, возглавляемая легендарным Уорреном Баффетом. Корпорация никогда не дробила акции, и в июне 2016 г. они торговались по цене в районе 212 тыс. долл, за акцию, несколько откатившись от исторического максимума в 221,4 тыс. долл., достигнутого в апреле. Справедливости ради нужно отметить, что в 1996 г., на волне активного формирования инвестиционных фондов, торгующих дробными долями акций, Баффет создал новый класс акций Berkshire Hathaway — акции класса В. Эти акции обращаются параллельно с обычными акциями класса Л, и в июне 2016 г. котировки акций класса В находились на уровне 142 долл.

Если говорить о ликвидности, то увеличение количества акций в обращении после дробления должно было бы привести к значительному росту количественных показателей торговли акциями. Однако результаты эмпирического тестирования гипотезу возрастания ликвидности акций после дробления не подтверждают и отмечают, что иногда наблюдается обратный эффект^[1].

Как влияют выплаты дивидендов акциями и дробления акций на ценность акций? С чисто экономической точки зрения дробление акций и выплата дивиденда акциями — не более, чем «бумажное» мероприятие. Эмпирические исследования говорят о том, что объявление о дроблении акций или выплате дивиденда акциями сопровождается ростом цены акции в среднем на 2%. Однако этот рост объясняется скорее сигнальным эффектом, нежели позитивным отношением рынка к операции как таковой. Менеджеры будут склонны к дроблению акций тогда, когда уверены, что в будущем доходы компании будут расти. Анонсируя предстоящую операцию, они посылают инвесторам позитивный сигнал о благоприятных перспективах получения прибыли и дивидендов, и рост котировок будет ответной реакцией на сигнал. Если в течение следующих нескольких месяцев инвесторы не видят увеличения прибыли и дивидендов, то цена акций возвращается обратно на прежний уровень.

Брокерская комиссия, как правило, выше в процентном выражении в сделках с акциями с низкой ценой. Следовательно, торговля дешевыми акциями более затратна, чем дорогими, и это, в свою очередь, означает, что дробление акций может привести к снижению ликвидности акций компании. Отсюда вытекает, что дробление акций и выплата дивиденда акциями могут негативно сказаться на рыночной цене акций, даже несмотря на то, что при низкой цене большее количество инвесторов сможет покупать и продавать стандартные лоты 100 акций, избегая повышенных брокерских комиссионных за операции с неполными лотами.

Число публичных компаний, у которых цена акции превышает несколько сотен долларов, невелико, и никто не знает, что могло получиться, если бы Microsoft_y Wal-Mart, Hewlett-Packard и другие успешные компании никогда не прибегали к дроблению и на рынке присутствовало огромное количество акций с ценой в тысячи и даже десятки тысяч долларов.

Каков итог? Выплата дивидендов акциями и дробление акций — относительно недорогой способ сигнализировать инвесторам об оптимистичных перспективах фирмы. Вероятно, имеет смысл использовать дробление акций (выплату дивиденда акциями), когда ожидается улучшение финансовых результатов, особенно если котировки акций выходят за пределы нормального ценового диапазона^[2].

• [1] Copeland Th. Liquidity changes following stock splits // Journal of Finance. 1979. Vol. 34.№ 1. P. 115—141; LakonishokJ., Lev B. Stock splits and stock dividends: why, who and when //Journal of Finance. 1987. Vol. 42. № 4. P. 913−932.
• [2] Подробный анализ эффектов выплаты дивиденда акциями и дробления акций можнонайти в работах: Baker Н., Phillips А., Powell G. The stock distribution puzzle: A synthesis of t heliterature on stock splits and stock dividends // Financial Practice and Education. 1995. Spring —Summer. P. 24—37; McNichols M., Draxnd A. Stock dividends, stock splits, and signaling //Journalof Finance. 1990. Vol. 45. № 3. P. 857—879; Peterson D. R., Peterson P. P. A further understandingof stock distributions: the case of reverse stock splits //Journal of Financial Research. 1992.Vol. 15. № 3. P. 189−205.