Международно-правовое регулирование рынка ценных бумаг и финансовых инструментов

Концептуальные основы международно-правового регулирования рынка ценных бумаг и финансовых инструментов

В базовом документе Международной организации комиссий по ценным бумагам (IOSCO) «Цели и принципы регулирования в области ценных бумаг» установлено, что регулирование рынка ценных бумаг должно способствовать формированию капиталов в хозяйстве и экономическому росту.

В нем определены три цели регулирования в этой области:

• — защита инвесторов против вводящих в заблуждение, манипулятивных, мошеннических, инсайдерских методик;
• — справедливость, эффективность и прозрачность рынков (равенство участников на рынке, равный и широкий доступ к информации, предупреждение нечестных торговых практик);
• — сокращение системного риска (эффективное управление рисками в индустрии ценных бумаг).

Существуют две концепции гражданско-правового регулирования деятельности на рынке ценных бумаг.

Первая концепция предполагает, что гражданско-правовое регулирование клиринговой деятельности преимущественно сосредоточивается в нормативных документах государственных органах и лишь небольшая часть полномочий передается саморегулирующимся организациям, объединениям профессиональных участников рынка ценных бумаг (Франция).

Вторая концепция допускает, что максимально возможный объем полномочий передается саморегулирующимся организациям и значительное место занимают не жесткие предписания, а процесс согласования договорных условий участников клиринга на рынке ценных бумаг. Государство сохраняет за собой основные координационные позиции в любой момент вмешаться в процесс саморегулирования (Великобритания).

Среди более чем 30 стран с развитыми рынками формами клиринговой деятельности более 50% имеют самостоятельные ведомства, службы по финансовым рынкам (США), примерно в 15% стран за рынок отвечает министерство финансов, 15% стран имеют смешанное управление. В некоторых странах с устойчивой банковской моделью рынка (наиболее яркие примеры — Германия, Австрия, Бельгия) основную ответственность за клиринговые операции на фондовом рынке несет центральный банк и орган финансового надзора (если он отделен от центрального банка). Уникальной в этом отношении является Швейцария, где нет единого государственного органа, централизующего регулирование рынка ценных бумаг (эта функции разделены по регионам).

Необходимо отметить, что организационная структура субъектов клиринговой деятельности, фондовых и валютных бирж, клиринговых центров, клиринговых палат и организаций, банков, депозитариев, формирующих рынок клиринговых услуг, зависит от модели рынка, принятой в той или иной стране (банковской, небанковской), степени централизации управления рынка ценных бумаг.

Реализация механизмов регулирования клиринговой деятельности, складывающейся на фондовом рынке, становится главным инструментом договорно-правового обеспечения на рынке ценных бумаг. Основные задачи совершенствования договорной работы на фондовом рынке сформулированы в Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента РФ от 01.07.1996 № 1008 и в Послании Президента РФ Федеральному собранию 2007 г., где сказано, что рынок ценных бумаг нуждается в регулировании и надзоре с участием как государства, так и саморегулируемых организаций.

Сегодня в экономически развитых странах неуклонно идет процесс увеличения массива договорных и публичноправовых норм, регулирующих правоотношения по деятельности на рынке ценных бумаг. Рынок ценных бумаг, как правило, — это высококонкурентный рынок, в результате функционирования которого создаются предпосылки для объективной оценки эффективности тех или иных валютных и фондовых операций. При этом большое внимание уделяется не только доходности той или иной ценной бумаги, но и ее надежности и ликвидности, что проверяется в процессе клиринга, депозитарного хранения, доверительного управления.

Мировая практика показывает, что договоры, опосредующие операции с ценными бумагами, отличаются разнообразием юридических конструкций, что позволяет перенести участникам договорных отношений на международную биржу или в международную клиринговую организацию риски, связанные с оборотом ценных бумаг и валютных ценностей, которые могут возникнуть в межбанковских расчетах.

Актуальность реформирования структуры международно-правовых норм, регулирующих клиринговые, депозитарные, агентские правоотношения на рынке ценных бумаг, заключается в том, что действующие в настоящее время национальные механизмы регулирования биржевого и внебиржевого оборота до конца не сформированы, а нормативно-правовая база по ряду положений не соответствует общепринятым в мировой практике нормам, препятствуя развитию рынка капиталов. Все это происходит на фоне растущей потребности национальных компаний участвовать в фондовой деятельности, для развития и повышения конкурентоспособности капитала.

Правовое регулирование различных секторов мирового фондового рынка отличается неоднородностью и различным уровнем правовой регламентации. Применительно к области «частично» унифицированных договорно-правовых понятий в деятельности на рынке ценных бумаг, разработка международно-правовых обычаев профессиональных видов деятельности на рынке ценных бумаг должна осуществляться системно, с учетом мирового опыта необходимой юридической регламентации базовых понятий, таких как: «лицензирование клиринговой, депозитарной деятельности», «клиринговая операция», «клиринговая организация», «клиринговые зачеты финансовых обязательств», «оценка финансовых обязательств по клирингу», «виды расчетных и поставочных сделок», «права и обязанности сторон клирингового договора», «пруденциальный надзор», «биржевой и внебиржевой клиринг» и др.

Рынок ценных бумаг (или рынок " securities") в США регулируется на федеральном уровне и на уровне штатов. Результатом постепенного изменения в регулировании рынка ценных бумаг в течение 60 лет стало множество непоследовательностей и двусмысленностей. Кроме того, по ключевым вопросам (например, определение «security») было издано такое множество судебных решений и постановлений, положений и других нормативных и разъясняющих документов, что появилась необходимость объединить указанные формы «законодательства», дополнить соответствующие законы для отражения происходящего, либо другим образом обеспечить систематизацию законодательства.

Проект Федерального Кодекса «О ценных бумагах», подготовленный американским Институтом Права, должен был объединить различные законы, включая Акт 1993 г. и Акт 1994 г., в кодекс и ликвидировать следующие слабые стороны действующего законодательства:

• — трудности, вызванные несоответствием определений, а также процессуальных и материальных норм, содержащихся в различных законах;
• — упор на разъясняющие положения по «публичным предложениям», а не на требования по периодической отчетности;
• — «хаотичное» развитие гражданских обязательств, возникающих из широкого применения «rights of actions» в соответствии с различными положениями действующего законодательства.

Американское законодательство о рынке " securities" (в отношении предложения и продажи «securities») основывается на том, что инвестор должен быть обеспечен всей необходимой информацией до принятия решения об инвестициях. Инвесторы не должны быть введены в заблуждение эмитентами, лицами, реализующими «security», или иными профессиональными участниками рынка securities и должны иметь свободу инвестирования. Федеральные законы о «securities» и большинство государственных законов о «securities» являются, таким образом, разъясняющими, а не «квалифицирующими» законами.

Эмитенту разрешено продавать «securities», даже если эти «securities» являются чрезвычайно рискованными и, вероятно, не станут выгодным вложением, если соответствующие факты будут обнародованы. В связи с этим проспекты эмиссий обычно содержат большое количество предупреждений для инвесторов. Проспект эмиссии является, во-первых, документом, раскрывающим информацию, и, только во-вторых, документом, на основании которого производится продажа.

Американская правовая система проводит жесткое разграничение между «публичным» и «частным» предложением и продажей для целей регистрации и отчетности. Указанное разграничение основывается не только на количестве продавцов и покупателей, но и на уровне сложности таких продавцов и покупателей. Для того чтобы отвечать определению частной продажи, в том случае, если неприменим принцип «безопасной гавани», необходимо следовать определенным процедурам минимального раскрытия информации (например, путем подготовки «меморандума частного размещения», который содержит намного меньше информации, чем проспект публичного предложения), а также соблюдать другие требования (включая подачу ходатайства и заявлений в государственные органы).

Указанная система работает достаточно хорошо, потому что она достигла приемлемого баланса между необходимостью для небольших компаний избежать значительных расходов, вызванных требованиями законодательства, относящихся к публичному предложению (это не относится к требованиям федеральных и государственных органов о подаче заявления), и необходимостью для инвесторов получить некий минимум информации. В любом случае, инвесторы небольших предприятий обычно имеют более простой доступ к финансовым и другим документам таких предприятий, так как продажи обычно напрямую согласуются с руководством предприятия.

Концепция косвенного иска произошла из практики английского траста, т. е. доверительного управления чужим имуществом. Ведь обязанности директоров корпорации диктуются принципом траста — управления чужим имуществом средствами его владельцев (акционеров). Поскольку менеджеры управляют чужим имуществом, на них возлагается «доверительная ответственность». Управляющие должны действовать наиболее эффективно в интересах корпорации, в конечном счете — акционеров, относясь к исполнению своих обязанностей с «должной заботой» .

Все эти термины имеют определенное толкование и понимание в современном законодательстве и судебной практике США, Великобритании и других стран с развитым корпоративным правом. Сами косвенные иски возникли в связи с тем, что по мере «распыления» акций среди множества акционеров исчезала фигура единоличного собственника корпорации, управление сосредоточивалось в руках менеджеров, действовавших подчас в собственных интересах, а не в интересах нанявших их акционеров. Такие конфликты интересов стали первопричиной появления косвенных исков как правового средства воздействия отдельных групп акционеров на менеджеров корпораций.

Например, в соответствии с правилом 23.1 Правил гражданского судопроизводства в федеральных районных судах США допускается рассмотрение производных исков, поданных акционерами, чтобы побудить директоров корпорации действовать определенным образом от имени корпорации против третьего лица, а также с целью возмещения ущерба корпорации, причиненного директорами, нарушившими свои доверительные обязанности.

Принцип реального исполнения обязательств известен и англо-саксонской системе права. Договорная ответственность влечет за собой три средства защиты нарушенного права:

• — право на возмещение убытков;
• — оплату уже выполненной части договорных обязательств;
• — исполнение договора в натуре или получение от суда приказа, запрещающего нарушение договора.

В связи с распространением взаимозачетов имущественными правами, как разновидностью реального исполнения договорных обязательств, организация должна периодически производить проверку расчетной методики оценки финансовых обязательств и тестировать их надежность путем сопоставления с ценами, используемыми в любых текущих рыночных сделках с теми же объектами, информация о которых доступна организации, либо путем анализа любых других доступных рыночных данных. При этом справедливая оценка в процессе обращения финансовых обязательств представляет собой средство защиты интересов участников в конкурентной среде, в сфере рынка финансовых услуг и биржевой торговли, дополнительное к требованию убытков по общему праву.

Основы правового регулирования условий справедливой оценки отражают следующие принципы.

• 1. Справедливая стоимость финансового обязательства с правом требования немедленной выплаты определенной суммы (например, депозита до востребования) не может быть меньше величины, подлежащей выплате по требованию, дисконтированной до наступления даты, после которой в любой момент может быть предъявлено требование на эту сумму.
• 2. Амортизированная стоимость финансового актива или финансового обязательства (группы финансовых активов или финансовых обязательств) определяется и изменяется на систематической основе. Систематическое изменение амортизированной стоимости производится путем доначисления процентного дохода или расхода таким образом, что позволяет привести стоимость финансового актива или обязательства на дату их полного или частичного погашения к соответствующим суммам, подлежащим выплате.
• 3. В целях расчета амортизированной стоимости используется эффективная ставка процента. При расчете эффективной ставки процента организация должна учитывать денежные потоки по всем договорным условиям данного финансового актива или обязательства, но не должна учитывать будущие убытки, связанные с несоблюдением заемщиком договорных обязательств. Также при расчете эффективной ставки процента организация должна учитывать все вознаграждения и прочие выплаченные или полученные сторонами суммы, являющиеся неотъемлемой частью эффективной ставки процента, а также затраты по сделке, скидки и надбавки.
• 4. При расчете эффективной ставки процента предполагается, что в подавляющем большинстве случаев денежные потоки и ожидаемый срок обращения группы аналогичных финансовых активов и обязательств могут быть достоверно оценены. В тех редких случаях, когда не представляется возможным произвести оценку денежных потоков или ожидаемого срока обращения активов и обязательств (или их группы), организация должна использовать предусмотренные договором денежные потоки в течение всего срока, установленного договором.
• 5. Первоначальная стоимость финансового актива определяется как сумма всех затрат, непосредственно связанных с получением финансового актива организацией. В затраты по сделке включаются все дополнительные затраты, прямо связанные с приобретением, выпуском или выбытием финансового инструмента. Если организация не приобретает, не выпускает или не реализует финансовый инструмент, то затраты по сделке не возникают.

Международные обычаи оборота ценных бумаг частично закрепляют обязанность участников к обеспечению гарантий правомерности оценочных методов, методов определения ликвидности ценных бумаг и дебиторской задолженности, при отсутствии четких критериев оценки имущественных прав на фондовом рынке и рынке долгов, ответственности за «фиктивную» эмиссию, неправомерную оценочную деятельность и другие нарушения в сфере имущественных прав.

Пробелы правового регулирования оценки исполнения финансовых обязательств при встречном зачете долгов ценными бумагами и дебиторской задолженностью ограничивают возможности обращения взыскания на векселя как на имущество, обращающееся на российском рынке. Инвестиционная деятельность, не подкрепленная МСФО, порождает бесконтрольный выпуск векселей, часто необеспеченных активами юридического лица. Особенно серьезные юридические последствия возникают при обращении взыскания на крупные пакеты ценных бумаг, затрагивающие имущественные права коллективного субъекта (акционерного общества), депозитария (ведущего учет прав на ценные бумаги), доверительного управляющего ценными бумагами, посредников, осуществляющих управление имущественными правами от имени собственника.

Международно-правовое регулирование рынка ценных бумаг в современных условиях находится под сильным влиянием Концепции внедрения международных стандартов финансовой отчетности на финансовые рынки различных государств.

Финансовые инструменты — самая дискутируемая и противоречивая тема из всего спектра вопросов, рассматриваемых МСФО. Поскольку основные правила были формализованы лишь в последние 10 лет, возникло много конфликтных вопросов с национальными стандартами разных стран.

Данной теме в МСФО отведено максимальное количество регулирующих документов по объему. Основные регулирующие документы:

• — МСФО (IAS) 32 — Представление;
• — МСФО (IAS) 39 — Признание и оценка;
• — МСФО (IFRS) 2 — Выплаты, основанные на акциях;
• — МСФО (IFRS) 7 — Раскрытия;
• — КИМФО (IFRIC 2) — Доли участия в кооперативах и т. п.;
• — КИМФО (IFRIC 5) — Права на доли, связанные с фондами экологического возмещения;
• — КИМФО (IFRIC 9) — Переоценка встроенных производных финансовых инструментов.

В МСФО используются понятия: финансовый инструмент; финансовый актив; финансовое обязательство; долевой инструмент; используется понятие производных финансовых инструментов (деривативов), для которых установлены определения, идентификационные признаки, правила признания, оценки и раскрытия.

На практике часто внедряются оценки, призванные быть эквивалентами справедливой стоимости, например стоимость, рассчитанная путем дисконтирования денежных потоков, или стоимость замещения. Понятие справедливой стоимости охватывает большинство аспектов оценки финансовых инструментов. В частности, первоначальное признание происходит всегда по справедливой стоимости. При последующей оценке справедливая стоимость используется не всегда.

Активы и обязательства делятся на финансовые и нефинансовые, в ряде случаев, например для расчетов в иностранной валюте, такое разделение также влияет на оценку активов и обязательств. Критерии разделения финансовых активов на краткосрочные и долгосрочные более подробны, чем в Российских правилах бухгалтерского учета (РПБУ), и привязаны к оценочным категориям финансовых инструментов. В целях последующей оценки выделены четыре категории финансовых активов: оцениваемые по справедливой стоимости, изменения которой отражаются в составе прибыли или убытка за период; удерживаемые до погашения; займы и дебиторская задолженность, имеющиеся для продажи.

Для финансовых обязательств действует общее правило последующей оценки по амортизированной стоимости, но есть четыре исключения из общего порядка.

Во-первых, подробные критерии разделения финансовых обязательств и долевых инструментов установлены не только в стандарте (МСФО (IAS) 32), но и в толковании КИМФО (IFRIC2)).

Во-вторых, в основу разделения положено наличие или отсутствие обязанности организации осуществить выкуп инструмента у держателя.

В-третьих, соблюдение указанных критериев ведет к невозможности признания в составе капитала чистых активов обществ с ограниченной ответственностью вследствие обязанности общества осуществить выкуп доли по требованию участников.

В-четвертых, организация должна признавать финансовый инструмент в своем балансе только в том случае, если она становится стороной по договору в отношении данного финансового инструмента. Исключением из этого порядка являются договоры классической купли-продажи нефинансовых активов.

Организация должна прекратить признание актива только в том случае, если: истекает срок договорных прав требования на потоки денежных средств по финансовому активу; организация передает финансовый актив, и такая передача отвечает критериям прекращения признания.

Финансовый актив считается переданным организацией, когда она передала права требования по договору на получение потоков денежных средств по финансовому активу, сохранила за собой договорные права на получение потоков денежных средств по финансовому активу, но при этом приняла на себя договорное обязательство выплачивать эти денежные средства одному или нескольким получателям в рамках соглашения.

До применения МСФО на национальных рынках терминология фактически ограничивалась понятиями «финансовые вложения», «средства в расчетах» и «дебиторская и кредиторская задолженность». При этом в большинстве стран мира определение рыночной стоимости финансовых вложений значительно уже, чем в МСФО, так как строго привязано к организованному рынку ценных бумаг.

Плохая разработанность МСФО в национальной практике государств открывает широкие возможности для принятия новых правил, которые не встретят на своем пути препятствий. Однако, с другой стороны, глубоко укоренившийся в практике учета приоритет формы над содержанием является серьезным препятствием для практического применения аналога МСФО без каких-либо дополнительных пояснений. В качестве решения проблемы возможно создание методических рекомендаций, применение которых требует профессионального суждения.

В то же время слабая развитость рынков финансовых инструментов в России обусловливает неактуальность для российского бухгалтерского учета многих вопросов, очень подробно рассматриваемых в МСФО. В МСФО финансовый инструмент определяется как договор, результатом которого является финансовый актив или обязательство, введение аналогично определяемого термина может привести к коллизии с гражданским законодательством.

Можно расширить (заменить) термин «договор», дав ему самостоятельное определение. Для воспроизводства норм, регулирующих отличия финансовых обязательств от капитала, можно использовать понятия статей собственного капитала.

В целях последующих оценок финансового актива после первоначальной оценки МСФО (IAS) 39 предусмотрена классификация финансовых активов по следующим четырем категориям: оцениваемые по справедливой стоимости, изменения которой отражаются в составе прибыли или убытка за период; удерживаемые до погашения; займы и дебиторская задолженность; имеющиеся для продажи. Данная категория финансовых активов в свою очередь подразделяется на две подкатегории: финансовые активы, предназначенные для торговли; финансовые активы, изменение справедливой стоимости которых отражается в составе прибыли или убытка за период, при первоначальном признании.

Классификация финансового актива по второй подкатегории не подлежит последующему изменению. Признание прибыли или убытка в рамках МСФО (IAS) 39 обусловлено перечисленными выше категориями финансовых активов. Организация должна раскрывать в примечаниях к отчетности информацию, требуемую в соответствии с МСФО (IFRS) 2.

После первоначального признания организация должна оценивать финансовые активы, в том числе являющиеся активами производные инструменты, по их справедливой стоимости без вычета затрат по сделке, произведенных при продаже и прочих выбытиях активов, за исключением следующих финансовых активов:

• — займов и дебиторской задолженности, которые должны оцениваться по амортизированной стоимости с применением метода эффективной ставки процента;
• — удерживаемых до погашения инвестиций, которые должны оцениваться по амортизированной стоимости с применением метода эффективной ставки процента;
• — инвестиций в долевые инструменты, по которым нет котируемых рыночных цен на активном рынке, и чья справедливая стоимость не может быть надежно оценена, а также связанных с ними производных инструментов, расчеты по которым должны производиться путем поставки таких некотируемых долевых инструментов, которые должны оцениваться по себестоимости.