Текущая денежно-кредитная политика и ее результаты

В ноябре 2005 г. Банк России представил три варианта денежно-кредитной политики на 2006 год. Об этом говорится в основных направлениях денежно-кредитной политики на 2006 год, представленных Центробанком в Правительство РФ.

В соответствии с первым сценарием, предполагается уменьшение доходов экспортеров. Темпы прироста инвестиций в основной капитал будут ниже, чем в 2005 году, и составят 5,7%. Реально располагаемые денежные доходы населения могут возрасти на 7,3%. В условиях менее благоприятной, чем годом ранее, внешней экономической конъюнктуры темпы экономического роста замедлятся до 4%.

В рамках второго варианта активное сальдо баланса торговли товарами и услугами снизится относительно 2005 года меньше, чем в первом варианте. Положительное сальдо счета текущих операций снизится более чем на четверть. Чистый отток капитала из частного сектора может сохраниться на уровне предыдущего года. Реально располагаемые денежные доходы населения возрастут на 8,9%. Темпы прироста инвестиций в основной капитал могут составить 11,1%, а увеличение ВВП — 5,8%.

Согласно третьему сценарию, объем инвестиций в основной капитал может возрасти на 11,5%, реально располагаемые доходы населения — на 9,1%. В этом случае темпы прироста ВВП могут составить 6,2%.

Первый и второй варианты рассчитаны, исходя из цены на российскую нефть в $ 28 и $ 40 за баррель, третий — $ 50 за баррель нефти.

В целом, Центробанк прогнозировал инфляцию по итогам 2005 года на уровне 10−11% при ориентире 7,5−8,5%. Как известно, официально заявленный уровень инфляции за 2005 г. — 9%. Негативное влияние на базовую инфляцию в 2005 году оказывало ускорение по сравнению с 2004 годом роста цен на продовольственные товары без плодоовощной продукции. Темп прироста цен на эту группу товаров в июне 2005 года по сравнению с декабрем составил 5,5% против 5,2% за аналогичный период 2004 года. Позитивный вклад в динамику базовой инфляции внесло замедление темпов роста цен на непродовольственные товары. За первые 6 месяцев 2005 года они возросли на 2,4% против 3,3% в соответствующий период 2004 года.

Как отмечается в материалах Банка России, в 2005 году динамика инфляции на потребительском рынке складывалась во многом под влиянием факторов, не связанных в краткосрочном аспекте с денежно-кредитной политикой. К ним относится высокий рост цен на платные услуги населению, а также дальнейшее повышение мировых цен на энергоносители.

В июне 2005 года по сравнению с декабрем 2004 года цены и тарифы на платные услуги населению возросли на 15,4% (в июне 2004 года — на 11%), в том числе тарифы, регулируемые на федеральном и региональном уровнях, за первые 6 месяцев 2005 года возросли, по оценке, на 19,2% по сравнению с 13,3% за январь-июнь 2004 года. Вклад прироста регулируемых цен в инфляцию составил 2,9-процентного пункта против 1,9-процентного пункта за аналогичный период 2004 года.

Вместе с тем, как говорится в материалах, «ожидаемое по итогам 2005 года превышение целевого ориентира по инфляции обусловлено в основном краткосрочными и локальными факторами, что не является препятствием для последующего замедления темпов роста потребительских цен в соответствии с ориентирами среднесрочной программы социально-экономического развития».

В марте 2006 г. денежная база выросла на 1,8%. Напомним, что этому предшествовало снижение в январе на 7,8% и рост в феврале на 0,7%. Такое же поведение анализируемого агрегата, характеризующееся величинами того же порядка, наблюдалось и в предыдущем году (январское снижение составило 7,9%, а рост в феврале и марте 1,5%и 1,9% соответственно). По состоянию на 1 марта 2006 года объем денежной базы равнялся 2172 млрд. рублей, что на 5,5% ниже значения на начало года.

Относительно низкие темпы роста денежной базы на фоне масштабного роста золотовалютных резервов являются, в первую очередь, результатом эффективного функционирования механизма стабилизационного фонда. В нынешнем году, также как и в прошлом, основная роль по изъятию избыточной ликвидности, формирующейся под влиянием высоких цен на нефть, принадлежит бюджетной системе. Так, по итогам января-марта объем рублевых средств, аккумулированных федеральным правительством и местными органами власти на депозите в Банке России, составил свыше 700 млрд. рублей.

Роль Центрального банка в стерилизации избыточной ликвидности остается весьма умеренной. Можно сказать, что последние два года Банк России практически не участвует в этом процессе. Спрос со стороны кредитных организаций на основные инструменты стерилизации — депозитные операции и облигации Банка — остается ограниченным и изменяется в довольно узком диапазоне 120−200 млрд. рублей (исключение составил конец 2004 — начало 2005 года, когда задолженность Центрального банка перед коммерческими по указанным операциям выросла до 240 млрд. рублей) и при этом демонстрирует тенденцию к снижению.

Вместе с тем, в марте можно было отметить рост объема депозитных операций. В среднемесячном выражении объем средств, размещенных банками на депозите в Банке России составил 106 млрд. рублей, против 90 млрд. в предыдущем месяце. В определенной степени этому способствовало повышение с 6 марта ставок привлечения Центрального банка. Так, на 0,5 п.п. были подняты фиксированные процентные ставки по депозитным операциям, проводимым Банком России на стандартных условиях «том-некст», «спот-некст», «до востребования» и «одна неделя», «спот-неделя». «Краткосрочные» ставки были установлены на отметке 1,0% годовых, ставки по операциям со сроком на одну неделю — на отметке 1,5% годовых.

С 10 апреля 2006 года все ставки были повышены ещё на 0,5 п.п. и доведены до 1,5% для депозитов сроком на один день и «до востребования» и до 2,0% для депозитов сроком на одну неделю и выше.

Согласно официальному заявлению Центрального банка, сопровождавшему первое повышение ставок, это осуществлено «в целях снижения темпов инфляции и стало возможным в результате изменения внутренних и внешних экономических условий, в том числе процентной политики Федеральной резервной системы США и Европейского центрального банка. Принятое решение должно оказать влияние на стоимость денег на денежном рынке и будет способствовать сдерживанию роста денежной массы. Снижение спрэда между ставками привлечения и предоставления ликвидности по инструментам стерилизации и рефинансирования Банка России будет способствовать снижению волатильности ставок денежного рынка и его развитию».

В качестве справки, можно добавить, что предыдущие ставки действовали с июня 2003 года. На тот момент учетная ставка ФРС находилась на отметке 2,00%. За последующие два с половиной года ставка ФРС выросла на 2,5 п.п. Все это время Центральный банк удерживал ставки по своим операциям абсорбирования ликвидности на минимальных уровнях, опасаясь притока на денежный рынок краткосрочного иностранного капитала. Нынешнее повышение ставок стало первым за последние четыре года.

Исходя из конъюнктуры денежного рынка, ставку по депозитным операциям «том-некст» и «спот-некст» на уровне 1,5% уже следует признать конкурентной Ивантер А. Рост вопреки // Эксперт.- 2005. № 42. Поднимая доходность депозитных операций, Банк России, тем самым, создает альтернативу размещению свободных средств на рынке межбанковских кредитов (МБК). Следствием этого должно стать повышение стоимости заимствования на межбанковском рынке, с одной стороны, и сужение рынка МБК, с другой. В условиях развитой экономики с эффективно функционирующей финансовой системой подобное ужесточение денежно-кредитной политики должно вести к снижению инфляции. В условиях России наличие четкой зависимости между процентными ставками Центрального банка и инфляцией не столь очевидно. По признанию самого Банка России, влияние процентной политики на конъюнктуру денежного рынка остается ограниченным. Сам рынок МБК по-прежнему является жестко сегментированным и, в свою очередь, слабо связан с реальным сектором экономики.

В заключение отметим, что в марте средняя стоимость однодневного кредита на межбанковском рынке составляла 3,0%, что сопоставимо с показателями предыдущих месяцев (так, в феврале средняя стоимость заимствования сроком на один день равнялась 2,8%, а в январе 2,9%). На протяжение первых двух декад месяца рынок не испытывал дефицита ликвидности и ставки колебались в пределах 0,9−1,7% годовых. В конце месяца необходимость проведения обязательных платежей в бюджет обусловила рост спроса на рублевые средства и повышение ставок overnight до 6−8%.

Представление о динамике ликвидности денежного рынка дает график 1, приведенный ниже.

денежный кредитный политика банк.

Рисунок 1. Уровень ликвидности денежного рынка Центральный банк Российской Федерации. Платежная система России: Информационно-аналитические материалы на сервере ЦБ РФ// http://www.cbr.ru.

Центральный банк опубликовал данные о динамике денежного предложения в феврале 2006 года. По итогам месяца объем М2 вырос на 1,3%. С учетом снижения на 3,4% в январе суммарное за первые два месяца 2006 года изменение агрегата оценивается в -2,1%. Для сравнения, по итогам января-февраля 2005 года сокращение денежной массы было в два раза меньшим, а именно 1,2%.

Основные составляющие М2 — наличные и безналичные деньги — характеризовались в феврале ростом на 0,8% и 1,6% соответственно. По состоянию на 1 марта объем наличных денег в обращении был ниже уровня начала года на 5,9%. Что касается безналичных денег, то их сокращение в январе было не столь значительным, однако и февральский рост оказался крайне умеренным и не смог в полной мере компенсировать снижение. По результатам двух месяцев объем безналичных денег был на 0,2% был ниже, чем в начале года. Для сравнения, показатель, характеризующий соответствующий период 2005 года, имел положительный знак и оценивался в 1,4%. Несмотря на более выраженное снижение в январе (на 2,2%), февральский рост показателя оказался существенно выше нынешнего (3,7%), что и обеспечило переход в положительную область.

Безналичные деньги в иностранной валюте продемонстрировали в феврале рост на 3,6%. Этому предшествовало пусть умеренное (на 1,5%), но увеличение агрегата в январе. Суммарный на первые два месяца рост безналичных денег в иностранной валюте составил 5,2%. Изменение анализируемого агрегата за тот же период 2005 года равнялось 10,4%.

Опубликованные Центральным банком данные за январь о динамике привлеченных банковской системой средств физических лиц в целом выглядят довольно пессимистично. По результатам первого месяца суммарный объем (в рублях и иностранной валюте) организованных сбережений граждан в форме банковских вкладов сократился на 0,1%. Схожая картина отмечалась и в январе 2005 года, хотя тогда депозиты все же продемонстрировали пусть минимальный, но рост, увеличившись по итогам первого месяца на 1,0%. Понижательная же динамика агрегата последний раз была зафиксирована в июле 2004 года на пике развития неблагоприятных событий в банковской сфере.

Рисунок 2. Среднемесячный рост денежного агрегата М2 Центральный банк Российской Федерации. Платежная система России: Информационно-аналитические материалы на сервере ЦБ РФ// http://www.cbr.ru.

Сразу следует оговориться, что отток средств произошел с депозитов до востребования, объем которых сократился в сумме на 23 млрд. рублей или 5,2%. Учитывая, что этому предшествовал резкий рост таких депозитов в декабре на 60 млрд. рублей или 16,6%, январский отток можно считать закономерным, отражающим частичное расходование средств, полученных в конце прошлого года в период выплат 13-х зарплат и премиальных.

Изменение в январе объема организованных сбережений граждан в форме банковских вкладов без учета депозитов до востребования уже характеризуется положительной величиной. И все же прирост на уровне 0,9% оказывается несопоставим не только с декабрьским показателем, но даже средним за 2005 год (2,4%). Причиной резкого замедления темпов роста банковских депозитов в начале года, по всей видимости, является существенное сокращение в этот период реальных доходов населения. Так, в январе 2006 года по отношению к декабрю снижение последних составило 17%, в январе 2005 году — 14%. И хотя динамику доходов на протяжение большей части года нельзя назвать ровной и предсказуемой, январское сокращение все же выглядит беспрецедентным. Можно добавить, что в структуре использования денежных доходов на долю сбережений (куда включаются вклады, ценные бумаги, кредиты, недвижимость) в январе пришлось порядка 10,2%, что сопоставимо с показателем декабря 10,4%, и заметно выше 6,8—9,1% зафиксированных в мае-ноябре Данилов А. Ловушка регулятора // Эксперт.- 2006. № 3.

Анализируя динамику процентных ставок по вкладам, можно отметить их снижение в декабре, причем довольно существенное сразу на 0,4 п.п. В реальном выражении ставки также снизились, но в меньшей степени на 0,2 п.п. до минус 7,3%. В январе же, напротив был зафиксирован минимальный, но рост номинальных ставок. Так, депозитная ставка, кроме депозитов «до востребования», повысилась на 0,1 п.п. до 8,3%. Если исходить из показателя инфляции в годовом выражении, рассчитанного по отношению к соответствующему периоду прошлого года, то и значение реальной процентной ставки оказывается в январе существенно (на 0,8 п.п.) выше, чем в декабре 2005 года 6,5%.

Если рассматривать январский показатель инфляции изолировано, то картина складывается несколько иная. Всплеск инфляции в начале года является ожидаемым, что резко снижает в этот период привлекательность краткосрочных сбережений. Однако, доля депозитов на срок до полугода в общем объеме не так велика и никаких резких подвижек здесь отмечено не было. Таким образом, остается признать, что основным фактором, спровоцировавшим замедление динамики депозитов физических лиц в январе стало резкое снижение в этом месяце реальных доходов населения.

Анализируя прирост рублевых и валютных депозитов в абсолютном выражении, можно отметить, что, если в течение 2005 года в среднем 20% всех вновь размещаемых средств направлялось в валютные депозиты, то в январе на валютные депозиты не пришло ничего, более того их объем сократился на 9 млрд. рублей, что и определило отрицательный суммарный показатель Гурвич Е. Экономика и экономическая политика в 2005 г. // Материалы семинара «Стратегия развития» от 12 декабря 2005 г. — М.: ТЕИС, 2006.

В рублевом сегменте положительную динамику продемонстрировали депозиты на срок от года и выше. Объем последних увеличился за месяц на 1,4%, что по крайней мере в два раза ниже «стандартного» показателя. На протяжении 2005 года динамика долгосрочных депозитов оставалась относительно стабильной (месячный прирост составлял 2,8−3,8%).

Слабо выраженная повышательная динамика была отмечена и в отношении депозитов на срок от полугода до года.

В валютном сегменте в январе по всем депозитам от краткодо долгосрочных было зафиксировано в лучшем случае отсутствие роста (депозиты на срок от года и выше), а в худшем — сокращение. В абсолютном выражении в наибольшей степени (на 3 млрд. рублей или на 3,2%) сократился объем депозитов до востребования. В относительном выражении — депозитов на срок от 1 до 3 месяцев (на 0,7 млрд. рублей или 5,6%).

Что касается динамики предоставленных банковской системой кредитов, то здесь после устойчивого роста на протяжение практически всего 2005 года, в январе было зафиксировано резкое замедление темпов прироста. За месяц кредитный портфель банков увеличился лишь на 0,7%. Можно отметить, что снижение кредитной активности банков было отмечено и в начале предыдущего года. Тогда январский показатель прироста составил 1,8%, а февральский оказался ещё ниже на уровне 0,4%.

Рублевый и валютный сегменты имели схожую динамику, в обоих случаях было отмечено замедление (с 3,3% в среднем за март-декабрь 2005 года до 0,4% в январе 2006 года в первом случае и с 3,4% до 1,3% соответственно во втором). В рублевом сегменте прирост был обеспечен, главным образом, корпоративным сектором при снижении объема межбанковского кредитования, а в валютном, наоборот, банковским сектором при сокращении объема задолженности предприятий и организаций. Однако, несмотря на больший вес рублевого портфеля динамика основных его составляющих не была достаточно выраженной для того, чтобы погасить изменения отмечавшиеся в валютном сегменте. В итоге, представляющий наибольший интерес показатель, отражающий задолженность сектора нефинансовых предприятий и организаций, по традиции продемонстрировал в январе более сдержанный рост на 0,4%.

Кредитная задолженность предприятий и организаций в рублях выросла за январь лишь на 1,2%, что представляет собой минимальный показатель с февраля 2005 года. Можно отметить, что в декабре прирост рублевой задолженности также был крайне низким на уровне 1,3%. Для сравнения, на протяжение марта-ноября 2005 года показатель месячного прироста составлял 2,0−3,0%.

В отличие от предыдущих месяцев, лидером в январе оказались краткосрочные кредиты, объем которых увеличился на 1,9%. Динамика среднесрочных кредитов также оказалась положительной, но прирост был менее значительным 1,7%, хотя в абсолютном выражении их объем увеличился в большей степени, чем краткосрочных кредитов (22 млрд. рублей против 9 млрд.). Объем долгосрочных кредитов практически не изменился — прирост составил 0,1%.

Если говорить о динамике задолженности реального сектора перед банковской системой в иностранной валюте, то после бурного роста валютного портфеля в ноябре (+5,4%) и декабре (7,6%) январское снижение выглядит скорее как коррекция. Характеризуя динамику валютного портфеля в разбивке по срокам, можно отметить только рост краткосрочных кредитов на срок до 3 месяцев. Кредиты иной срочности продемонстрировали отрицательную динамику Обзор экономических показателей за январь-март 2006 года // Данные Министерства Финансов РФ, 11.04.2006.

Кредитная активность населения в январе 2006, так же как и год назад, характеризовалась заметным снижением. Месячный прирост задолженности физических лиц перед коммерческими банками составил лишь 0,4%, что даже ниже показателя января 2005 года 1,0%. Однако, учитывая стабильную повышательную динамику данного агрегата на протяжение последних двух лет, можно предположить, что январский спад — это скорее единичное явление.