Порядок заключения договоров о приобретении и реализации выпусков облигаций государственных займов

Основные и дополнительные условия договоров государственных займов

В условиях современной экономики рынок ценных бумаг повсеместно (за редкими исключениями) выступает главным источником покрытия бюджетного дефицита. Практически вся задолженность государства в большинстве развитых стран воплощена в ценных бумагах. В США более 99% задолженности федерального правительства приходится на государственные ценные бумаги.

Несколько иная ситуация имеет место на «формирующихся» рынках, где значительная, а иногда и большая часть государственного долга приходится на кредиты международных кредитно-финансовых организаций и институтов. Однако и в этой группе значение финансирования бюджета за счет выпуска ценных бумаг достаточно велико в странах Латинской Америки, Восточной Европы.

Государственный долг превратился в неотъемлемую черту современной экономики. Его масштабы достигают огромных величин. В ведущих промышленно развитых странах относительный размер государственного долга неуклонно увеличивался в 1980;е годы и достиг максимума к середине 1990;х (единственное исключение — Великобритания, где в 1980;е годы правительству М. Тэтчер удалось снизить уровень задолженности). Лишь со второй половины 1990;х годов уровень задолженности стал снижаться или стабилизировался во всех странах, за исключением Японии, где финансовый кризис привел к необходимости увеличения государственных расходов. Все это сопровождалось значительным расширением масштабов эмиссии государственных долговых обязательств.

Если рассматривать структуру задолженности по группам стран (развитые и «формирующиеся»), то у последней можно отметить заметно большую ориентацию на внешние источники финансирования, что, впрочем, естественно: чем беднее страна, тем меньше у нее возможностей использовать внутренние источники финансирования.

Более 76% мировой задолженности приходится на пять ведущих промышленно развитых стран: США, Японию, Германию, Францию, Великобританию Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 53.

Рынок государственных долговых обязательств США является самым крупным в мире. Его объем увеличивается крупными темпами и составляет 8,386 трлн. долл., или 45% мирового рынка государственных долговых инструментов (на 1 сентября 2001 года) Краев А. О., Коньков И. Н., Малеев П. Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 144. Основным эмитентом долговых обязательств в США выступает Казначейство, которое выпускает как рыночные, так и нерыночные ценные бумаги.

Наиболее распространенным типом государственных фондовых инструментов являются рыночные ценные бумаги, которые могут свободно обращаться и перепродаваться после первичного размещения другим субъектам. Классическим примером рыночных ценных бумаг служат казначейские векселя, различные среднесрочные инструменты (ноты) и долгосрочные государственные долговые обязательства (облигации).

Нерыночные государственные долговые инструменты не могут свободно переходить от одного их держателя к другому. Они предназначены для размещения главным образом среди населения.

Кроме того, много разновидностей фондовых бумаг эмитируется органами власти на местах, а также учреждениями и организациями, пользующимися гарантиями правительства.

Управление государственным долгом США осуществляет Казначейство. Вплоть до начала XX века какое-либо регулирование на рынке ценных бумаг США со стороны государственных органов отсутствовало. Рынок ценных бумаг контролировался исключительно фондовыми биржами. Это регулирование предназначалось для поддержания честных правил игры между самими профессиональными участниками и практически никак не затрагивало инвесторов. На фондовом рынке процветала практика манипулирования ценами, которая в настоящее время повсеместно признана противозаконной.

В некоторых штатах США во втором десятилетии XX века были приняты законы, направленные на защиту инвесторов, — так называемые законы голубого неба (blue-sky laws). Такие законы предназначались для защиты инвесторов от недобросовестных дилеров, готовых продать какие угодно ценные бумаги, в том числе «на чистое небо». Первый закон о ценных бумагах был принят «для защиты аграрного Запада от денежного Востока» в 1911 году в штате Канзас. К 1913 году аналогичные законы действовали еще в 22 штатах. Законы штатов, однако, никогда не были достаточно эффективны. Отсутствие законодательства в отдельных штатах, его неадекватность в других позволяла продолжать злоупотребления.

Закон о ценных бумагах 1933 года регулирует вопросы, связанные с выпуском ценных бумаг в обращение, — первичный рынок ценных бумаг. Главной целью подготовки и принятия данного Закона сразу после краха фондового рынка США в 1929 году была защита интересов инвесторов (прежде всего за счет раскрытия информации эмитентами ценных бумаг). Отслеживаемое Комиссией по ценным бумагам и биржам и соблюдение жестких стандартов раскрытия и опубликования соответствующих данных способствовало устранению факторов неопределенности, росту спроса на ценные бумаги и повышению эффективности фондового рынка Галкин И. В., Комов А. В., Сизов Ю. С., Чижов С. Д. Фондовые рынки США и России: становление и регулирование. М.: Экономика, 1998. С. 76. Если кто-либо выпускает и предлагает ценные бумаги заранее неопределенному числу инвесторов, то эмитент обязан зарегистрировать специальный документ — регистрационное заявление — в федеральном органе. Регистрационное заявление включает основную информацию об эмитенте и о том, как он собирается использовать полученные от инвесторов средства. Если в процессе подписки или после нее выясняется, что эмитент сообщил недостоверную или ложную информацию, Закон дает право инвесторам обращаться в суд с иском на эмитента.

В Законе о ценных бумагах 1933 года сказано: «ценная бумага» означает любую банкноту, акцию, казначейский билет, облигацию, долговое обязательство, свидетельство о задолженности, свидетельство об участии в соглашении о распределении прибыли, сертификат косвенного траста, сертификат, выданный до регистрации, или подписку, передаваемую акцию, инвестиционный контракт, свидетельство о праве голоса в трасте, депозитный сертификат, частичный неделимый интерес в праве на нефть, газ или другие полезные ископаемые, любое предложение, приглашение, двойной опцион, опцион или привилегию на любую ценную бумагу, сберегательный сертификат, любое предложение, приглашение, двойной опцион, опцион или первоначальную привилегию на национальной фондовой бирже в иностранной валюте, или в общем любой интерес или документ, известный как «» ценная бумага", или любое свидетельство интереса или участия, временное или промежуточное удостоверение, расписку, гарантию, или гарантию или право на подписку или приобретение, любое из вышеназванного". Раздел 2 (а) (1) Закона о ценных бумагах (от 26 мая 1933 года, с изменениями и дополнениями) // www. sec. gov/about/laws.shtml.

Отсюда видно, что Закон о ценных бумагах 1933 года содержит только перечисление возможных видов ценных бумаг, не выделяя существенных признаков, которые присущи ценным бумагам как объекту регулирования закона.

К сожалению, регулированию обращения государственных ценных бумаг в Законе 1933 года уделено мало внимания. Термин «государственные ценные бумаги» упоминается законодателем лишь при перечислении ценных бумаг, которые не требуют регистрации (exempted securities). «He требуется регистрировать государственные ценные бумаги (федерального правительства, штатов и муниципалитетов); инструменты, используемые в текущих операциях, выпускаемые на срок менее 270 дней (простые и переводные векселя, банковские акцепты, коммерческие бумаги); любые ценные бумаги некоммерческих организаций (религиозных, образовательных, благотворительных и пр.), банков, ссудо-сберегательных ассоциаций, фермерских кооперативов; доверительные сертификаты; страховые полисы; ценные бумаги, реализуемые внутри штата. Не требует полной регистрации публичная эмиссия на сумму менее 5 млн долл.» Раздел 3 (а) (2) Закона о ценных бумагах от 26 мая 1933 года, с изменениями и дополнениями.

В целях финансирования государственного долга США Казначейством на регулярной основе выпускаются государственные ценные бумаги. Казначейство выпускает несколько типов государственных ценных бумаг — казначейские векселя (T-bills), казначейские ноты (treasury notes), казначейские облигации (treasury bonds). Выпуск и продажа государственных ценных бумаг регулируются положениями раздела 31 — финансы; главы II — Департамент Казначейства, ст. 306 (общее регулирование ценных бумаг), ст. 356−357 (выпуск и продажа казначейских ценных бумаг). Выпуск и продажа сберегательных облигаций (savings bonds) регулируются положениями ст. 351 (предложение облигаций серии ЕЕ), ст. 352 (предложение облигаций серии НН), ст. 353 (предложение облигаций серии ЕЕ и НН), ст. 359−360 (предложение облигаций серии I). Ежегодно проводится около 125 аукционов.

Рыночные выпуски государственных ценных бумаг США состоят из краткосрочных казначейских векселей, среднесрочных нот и долгосрочных облигаций.

Казначейские векселя представляют собой краткосрочные дисконтные ценные бумаги со сроком погашения от 3 месяцев до 1 года, а их номинальная стоимость составляет от 1000 долл. и выше. Казначейские векселя в США существуют только в виде записей на счетах и не печатаются на бумажных бланках. Приносят процентный доход в виде разницы между ценой приобретения и номинальной стоимостью векселя. Котировка векселя всегда показывается в виде ставки дисконта к номинальной стоимости ценной бумаги. Ставка дисконта представляет собой ценовую скидку в расчете на 360 дней. Процентный доход по векселю облагается налогом с момента его продажи или погашения, который не обязательно совпадает с моментом приобретения векселя.

Иногда Казначейство эмитирует специальные векселя управления наличностью (cash management bills (CM)) для удовлетворения краткосрочной потребности в заимствовании, уведомляя об этом всего лишь за день. Векселя Управления наличностью могут иметь любой срок обращения, но, как правило, это несколько дней.

Казначейские векселя с момента введения в 1929 году размещаются на условиях аукциона. Правила проведения аукционов для разных видов казначейских ценных бумаг во многом схожи. В заявках, подаваемых для участия в торгах, указываются объем ценных бумаг, который участник аукциона желал бы приобрести, и уровень доходности, который он считает для себя необходимым обеспечить Алексеев М. Ю. Рынок ценных бумаг. М: Финансы и статистика, 1992. С. 22.

Казначейские ноты (notes) и облигации (bonds) представляют собой среднеи долгосрочные купонные ценные бумаги. Казначейские ноты выпускаются достоинством от 1 000 долл. и выше, со сроком погашения от 2 до 10 лет. Казначейские облигации могут иметь срок погашения от 10 до 30 лет. Их минимальная стоимость составляет также 1 000 долл. Ноты и облигации выпускаются с фиксированной процентной ставкой с выплатой процентов раз в полгода на протяжении всего срока их обращения. Казначейские ноты и казначейские облигации в течение длительного времени распространялись по подписке, однако с 1971 году они, как и казначейские векселя, стали продаваться на аукционной основе. Объявления о размещении казначейских нот и облигаций делаются за неделю до проведения аукционов. В них указывается срок, по наступлении которого прекращается прием заявок для участия в аукционах. Казначейские ноты и облигации, подобно казначейским векселям, выпускаются в бездокументарной форме, Раньше Казначейство выпускало отзываемые облигации (callable bonds). Дата погашения отзываемой облигации не определена. Казначейство имеет право, но не обязано, отзывать, т. е. выкупать, облигации после даты отзыва. В начале 80-х годов, когда процентные ставки были очень высоки, Казначейство выпускало каждую новую долгосрочную облигацию с датой отзыва, которая наступала на 5 лет раньше конечного срока погашения. Дата отзыва дает Казначейству право рефинансировать часть долга, если процентные ставки снижаются. В настоящее время Казначейство не эмитирует отзываемые облигации.

В числе других инвестиционных инструментов следует назвать казначейские облигации с раздельной торговлей основной суммой и купонами (Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities, STRIPS) и казначейские облигации, защищенные от инфляции (Treasury Inflation Protected Securities, TIPS).

STRIPS представляют собой дисконтные облигации, которые инвесторы приобретают со значительной скидкой, а по наступлении даты погашения продают государству по полной номинальной стоимости. Министерство финансов выпускает STRIPS с самыми различными сроками погашения.

Казначейские облигации TIPS дают инвесторам гарантии того, что реальная покупательная способность основной суммы долга будет поддерживаться с учетом темпов инфляции. TIPS выпускаются по минимальной цене 1 000 долл. и могут иметь различные сроки погашения, а проценты по ним выплачиваются раз в полгода. К нерыночным ценным бумагам в США относятся: сберегательные облигации, облигации пенсионных планов, индивидуальные пенсионные облигации, ценные бумаги для размещения в штатах и местных органах власти. Краев А. О., Коньков И. Н., Малеев П. Ю. Рынок долговых ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 122.

Сберегательные облигации (savings bonds). Нерыночные долгосрочные именные ценные бумаги Правительства США, продаваемые только инвесторам, т. е. физическим лицам. Преобладающая функция сберегательных облигаций — государственная поддержка национальной системы сбережений, предоставление, главным образом резидентам США, возможности размещения их сбережений в высоконадежные ценные бумаги с доходностью, превышающей, как правило, доходность казначейских векселей, нот и ставку банковских депозитов. Роль сберегательных облигаций как источника формирования доходов бюджета является весьма скромной, доля средств, привлекаемых посредством их выпуска, составляет лишь около 3% суммы государственного долга. Приобретение, владение и предъявление к выкупу сберегательных облигаций обходятся инвестору бесплатно. Доходы, получаемые по указанным облигациям, освобождаются от федеральных и местных налогов. Выпускаются три серии сберегательных облигаций — «ЕЕ», «НН» и «I», которые существенно отличаются по форме выпуска и условиям размещения и обращения ценных бумаг.

Сберегательные облигации серии «ЕЕ» выпускаются со сроком обращения 30 лет и являются дисконтными ценными бумагами. Они имеют различную номинальную стоимость — от 50 до 10 тыс. долл. США. Доход по облигациям серии «ЕЕ» начисляется каждые полгода и выплачивается при погашении или досрочном выкупе облигаций по требованию инвестора. В этом случае стоимость облигаций повышается при каждом начислении дохода. Для условий выпуска и обращения сберегательных облигаций серии «ЕЕ» характерны две особенности:

• — предъявление их к досрочному выкупу в течение 5 лет с момента приобретения влечет применение санкций к инвестору в виде скидки с выкупной стоимости в размере 3- месячного дохода по облигациям;
• — в течение календарного года один инвестор вправе приобрести указанные облигации на сумму, не превышающую 30 тыс. долл.

Сберегательные облигации серии «НН» размещаются только в обмен на облигации серии «НН» или отдельных, ранее выпущенных серий сберегательных облигаций. Указанные облигации являются купонными ценными бумагами и размещаются по номинальной стоимости. Этот доход начисляется и выплачивается раз в полгода. Купонный доход по сберегательным облигациям серии «НН» является фиксированным и может меняться каждые 10 лет после размещения облигаций.

Номинальная стоимость облигаций серии «НН» выше, чем у сберегательных облигаций серии «ЕЕ», и составляет от 500 до 10 тыс. долл. США.

Сберегательные облигации серии «I» выпускаются со сроком обращения 30 лет и являются купонными облигациями, которые размещаются по номинальной стоимости. Они имеют различную номинальную стоимость — от 50 до 10 тыс. долл. США. Основная особенность сберегательных облигаций серии «I» — индексация доходов по ним в зависимости от темпов роста инфляции. Доход по указанным облигациям состоит из двух частей — фиксированного купонного дохода и переменного купонного дохода, соответствующего индексу инфляции за 6 месяцев, публикуемому Бюро Труда в мае и декабре каждого года.

Аналогично сберегательным облигациям серии «ЕЕ» сберегательные облигации серии «I» имеют следующие особенности:

• — доход по облигациям серии «I» начисляется каждые полгода, но выплачивается лишь при погашении или досрочном выкупе облигаций по требованию инвестора. В этом случае стоимость облигаций повышается при каждом начислении дохода;
• — предъявление сберегательных облигаций серии «I» к досрочному выкупу в течение 5 лет с момента приобретения влечет применение санкций к инвестору в виде скидки с выкупной стоимости в размере трехмесячного дохода по облигациям;
• — в течение календарного года один инвестор вправе приобрести указанные облигации на сумму, не превышающую 30 тыс. долл.

Примером нерыночных ценных бумаг в США могут служить выпускавшиеся с 1963 по 1982 год облигации пенсионных планов и индивидуальные пенсионные облигации. В соответствии с принятым в 1962 году законом самостоятельно занятые лица, не работающие по найму, получили право вычитать из получаемого ими дохода, подлежащего обложению налогом, суммы, направляемые на страхование пенсий. Эти средства помещались в облигации пенсионных планов и индивидуальные пенсионные облигации. При выкупе этих облигаций государством их владелец получал средства, необходимые для его пенсионного обеспечения. Алексеев М. Ю. Рынок ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 1992. С. 25.

К нерыночным ценным бумагам в США также относятся выпускаемые начиная с 1972 года сертификаты, ноты и облигации, которые предназначены для продажи исключительно органам власти на местах. Эти органы имеют возможность выпускать свои собственные облигации, приносящие относительно низкие, однако освобожденные от обложения налогом процентные доходы. Не все средства, вырученные от размещения указанных облигаций, могут использоваться немедленно по получении, и поэтому штаты и местные органы власти практикуют их помещение в специальные облигации федерального правительства, приносящие более высокий, хотя и подлежащий налогообложению, доход Там же.

Долговые обязательства федеральных агентств. Федеральные агентства США, а также так называемые «учреждения, спонсируемые Правительством» (Government Sponsored Enterprises, GSE) эмитируют собственные долговые обязательства, известные как «agencies». Различие состоит в том, что учреждения, спонсируемые Правительством, являются частными компаниями, созданными Конгрессом с целью снижения стоимости заимствований в некоторых сегментах экономики (хотя большинство из них получает финансовую поддержку от федерального Правительства), тогда как федеральные агентства, напротив, полностью принадлежат Правительству США и имеют право выпускать долговые обязательства от собственного имени. Вне зависимости от этих различий и те и другие осуществляют размещение долговых обязательств под контролем Министерства финансов, которое предоставляет большинству из них прямые кредитные линии. Надежность данных облигаций обеспечивается не только активами этих учреждений, но и правительственными гарантиями. Федеральные агентства используют поступления от продажи своих долговых обязательств на рынках капитала для финансирования разнообразных направлений государственной политики в сферах жилищного строительства, образования, сельского хозяйства и т. д. Объем рынка ценных бумаг федеральных агентств в настоящее время составляет около 2 трлн. долл., а объемы торгов достигают 90 млрд долл. в день.

Облигации федеральных агентств, как правило, выпускаются минимальным достоинством от 1 000 до 100 000 долл., со сроком погашения от 3 месяцев до 30 лет. Проценты по ним выплачиваются по фиксированной ставке раз в полугодие. В зависимости от эмитента процентные платежи либо полностью облагаются налогом, либо не подлежат налогообложению со стороны штатов и муниципальных органов.

В числе наиболее активных эмитентов различных типов «agencies» следует назвать следующие агентства:

Federal National Mortgage Association, (FNM) — крупнейший инвестор в сфере жилищного ипотечного кредита в США, основная цель которого заключается в обеспечении ликвидности ипотечного рынка. Долговые обязательства FNМ полностью облагаются налогом.

Federal Home Loan Mortgage Corporation (FHLMC) — целью агентства является обеспечение доступа к жилищному ипотечному кредиту и стабилизация вторичного рынка ипотек. Бумаги FHLMC облагаются налогом.

Federal Home Loan Bank System (FHLB) — целью банка является обеспечение финансовой поддержки собственников жилья. Бумаги FHLB не подлежат налогообложению штатами и муниципалитетами.

Federal Farm Credit Bank, (FFCB) — целью банка является предоставление кредита сельскохозяйственной индустрии по конкурентоспособным процентным ставкам. Бумаги FFCB не подлежат штатами и муниципалитетами.

Government National Mortgage Association (GNMA) — целью ассоциации является ипотечное кредитование. Ее бумаги облагаются налогом.

Student Loan Marketing Association (SLMA) — федеральное агентство, находящееся в полной собственности государства, целью которого является обеспечение кредитов на получение образования. Его обязательства не подлежат налогообложению в большинстве штатов.

Tennessee Valley Authority (TVA) — федеральное агентство, находящееся в полной собственности государства, целью которого является разработка ресурсов региона долины Теннесси. Бумаги TVA не подлежат налогообложению штатами и муниципалитетами. Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002. С. 67.

Облигации, обеспеченные пулом ипотек. За последние два десятилетия широкое развитие получил рынок ипотечных облигаций, объем которого в начале 2001 года превысил 3,5 трлн. долл. Облигации, обеспеченные ипотеками, как правило, имеют высокий кредитный рейтинг, поскольку в большинстве случаев они гарантируются федеральным Правительством.

Ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, известные как «mortgages», представляют собой долговые обязательства учреждений, работающих в сфере ипотечного кредитования. Эти бумаги эмитируются многочисленными финансовыми институтами с целью финансирования кредитов в сфере недвижимости. Ипотечные учреждения, как правило, формируют пакеты, или пулы, ипотек и продают право собственности на них эмитентам долговых обязательств, которые сохраняют это право до истечения срока действия бумаг. Срок и доходность облигаций, обеспеченных пулом ипотек, обычно рассчитываются на основе средневзвешенного срока непогашенной части кредита. Когда ставки по ипотечным кредитам падают, владельцы домов часто оплачивают их заранее, вследствие чего основная сумма долга возвращается инвестору раньше, чем ожидалось. Если процентные ставки растут, может происходить обратный процесс: владельцы домов будут «тянуть» с платежами, и инвесторы могут получить основную сумму вложения позже, чем ожидалось. Наиболее известными видами облигаций, обеспеченных ипотеками, являются:

Облигации Government National Mortgage Association (GNMA) — гарантированы Правительством США.

Облигации Federal National Mortgage Association (FNMA) — также представляют собой «сертификаты участия». Бумаги не гарантированы Правительством США.

Collateralized Mortgage Obligations (CMO) — в отличие от традиционных обязательств, обеспеченных ипотеками, имеют установленный срок погашения, могут быть кратко-, среднеили долгосрочными. Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. М.: Экзамен, 2002.

В Российской Федерации по договору государственного займа заемщиком выступает Российская Федерация, субъект Российской Федерации, а займодавцем — гражданин или юридическое лицо. Государственные займы являются добровольными. Договор государственного займа заключается путем приобретения займодавцем выпущенных государственных облигаций или иных государственных ценных бумаг, удостоверяющих право займодавца на получение от заемщика предоставленных ему взаймы денежных средств или, в зависимости от условий займа, иного имущества, установленных процентов либо иных имущественных прав в сроки, предусмотренные условиями выпуска займа в обращение. Изменение условий выпущенного в обращение займа не допускается. Правила о договоре государственного займа соответственно применяются к займам, выпускаемым муниципальным образованием.