Разработка методики проектирования доходности прямых инвестиций в реальные активы на рынке недвижимости

Актуальность темы

диссертационного исследования. Опыт последнего десятилетия показывает, что отсутствие на рынке России устойчиво сформировавшейся информационной среды приводит к тому, что стандартные инструменты рыночных измерений доходности прямых инвестиций в реальные активы, разработанные для развитых рынков, не вполне адекватны в применении и требуют адаптации к условиям формирующейся рыночной экономики.

При решении задач управления реальными активами, как экономической системой, с особой остротой встает вопрос не просто прогнозирования доходности инвестиций, но максимально достоверное обоснование уровня доходности, предполагающее минимизацию рисков, в том числе, связанных с погрешностями стандартного инструментария прогнозирования и измерения экономических характеристик рынка. Проблема научного обоснования, разработки, совершенствования и адаптации стандартных инструментов прогнозирования доходности прямых инвестиций в реальные активы актуальна и требует скорейшего решения.

Именно поэтому в данной работе вместо обычного термина «прогнозирование» предложено использовать термин «проектирование», предполагающий применение такого инструментария, который минимизирует погрешности измерений рыночных характеристик и максимизирует достоверность расчетной доходности в условиях неопределенности и риска.

Актуальность проблемы и недостаточная степень ее разработанности определили выбор темы, постановку цели и задач диссертационного исследования.

Цели и задачи исследования. Целью исследования является разработка теоретических положений и инструментария проектирования доходности прямых инвестиций в реальные активы, осуществляемых в условиях риска и неопределенности на рынке недвижимости. При этом решаются задачи обоснования выбора методов и инструментов анализа — с рекомендациями по принятию управленческих решений в условиях неопределенности и рисков, характерных для инвестиционной деятельности на рынке реальных активов.

Достижение поставленной цели обеспечивается решением следующих основных задач исследования:

— анализ состояния и проблем прогнозирования доходности инвестиций, разработка усовершенствованной методики проектирования доходности прямых инвестиций в реальные активы на рынке недвижимости;

— исследование структуры рисков инвестиционного проекта на рынке реальных активов и обоснование критериев эффективности инвестиций с учетом риска на стадии выбора наиболее эффективного использования земельного участка и улучшений;

— усовершенствование методов оценки объектов реальных инвестиций на основе рыночной стоимости методами количественной оценки рисков;

— исследование оптимума доходности объекта инвестиций, как основного критерия его привлекательности для инвестора, и анализ методики прогнозирования экономических характеристик рынка реальных активов на примере недвижимости;

— анализ и совершенствование методик прогнозирования нормы отдачи на капитал;

— разработка модели прогнозирования стоимости реверсии для инвестиций в реальные активы.

Объектом исследования являются структурообразующие составляющие рынка недвижимости, как экономической системы народного хозяйства, объединенные потоками прямых инвестиций в реальные активы.

Предметом исследования являются управленческие отношения, возникающие в процессе развития экономической системы — объекта исследования на этапе инвестиционного проектирования.

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования послужили работы отечественных и зарубежных специалистов по проблемам развития и формирования рынка недвижимости, проблемам привлечения инвестиций и анализу рисков инвестиционных проектов. Исследования проблем развития, формирования рынка недвижимости отражены в работах отечественных авторов А. Н. Асаула, В. А. Горемыкина, П. Г. Грабового, С. В. Грибовского, А. Г. Грязновой, В. Н. Зарубина, С. Н. Максимова, Е. С. Озерова, Е. И. Тарасевича, М. А. Федотовой, и зарубежных — А. Ваиш, N. Crosby, W. D Fraser, J. P. Friedman, N. Ordway, G.E.Greer и др.

Анализ специальной литературы и реальной практики инвестиционного анализа на рынке Санкт-Петербурга позволил сформулировать основные положения, ограничивающие достоверность при проектировании доходности инвестиций в недвижимость:

— недостаточное качество предынвестиционного исследования на стратегически важном этапе проектирования — выборе варианта наилучшего и наиболее эффективного использования объекта;

— недостаточное и неэффективное использование экономико-математического инструментария прогнозирования рыночных характеристик;

— недостаточное использование современного инструментария управления рисками.

Проработка данных вопросов позволит усовершенствовать методологические подходы к анализу, методам оценки, моделированию и прогнозированию инвестиционной деятельности на рынке реальных активов — недвижимости с учетом инвестиционного климата современной российской экономики.

Результаты диссертационного исследования и их научная новизна заключаются в следующем.

1. Разработана усовершенствованная методика проектирования прямых инвестиций в реальные активы на рынке недвижимости, предполагающая применение такого инструментария, который минимизирует погрешности измерений рыночных характеристик и максимизирует достоверность расчетной доходности в условиях неопределенности и риска.

2. Разработаны и обоснованы дополнительные критерии оценки эффективности инвестиций при выборе наиболее эффективного варианта использования земельного участка и улучшений в условиях неопределенности, расширяющие методику выбора наилучшего варианта применением критериев теории игр при определении оптимального объемно-компоновочного решения объекта и использованием анализа сценариев и имитационного моделирования.

3. Предложен метод оценки объектов инвестиций в недвижимость на основе рыночной стоимости с учетом неопределенности и риска, отличающийся возможностью повышения достоверности результатов за счет получения области возможных значений стоимости и определения относительной погрешности.

4. Разработан и реализован на расчетном примере метод прогнозирования рыночной арендной стоимости и операционных расходов, обеспечивающий оптимизацию величин операционных расходов и чистого операционного дохода посредством объемно-компоновочных вариаций характеристик объекта инвестиций.

5. Разработан и усовершенствован метод определения нормы отдачи на капитал техникой конечной отдачи с применением имитационного моделирования, обеспечивающий учет возможных отклонений в условиях риска и неопределенности и уточнение результата по предложенному в работе дереву свойств квалиметрического моделирования.

6. Разработана и апробирована на практическом примере модель прогнозирования стоимости реверсии в условиях современного инвестиционного климата, в том числе, высокого темпа роста цен и отсутствия предпосылок для длительного прогноза, отличающаяся от традиционных возможностью сокращения периода прогнозирования и снижения погрешности расчетов.

Достоверность и обоснованность научных положений, выводов и рекомендаций подтверждается предварительным анализом значительного объема зарубежных и отечественных публикаций, использованием методов и подходов, получивших практическую апробацию в практике рыночной экономики. Исследование основывается на результатах практического анализа рынка инвестиций в реальные активы, выполненного лично автором в ходе регулярного мониторинга рынка недвижимости Санкт-Петербурга за период 1995;2006 годы.

Теоретическая и практическая значимость полученных результатов заключается в том, что представленные в диссертации методические разработки развивают теорию анализа инвестиций на рынке реальных активов в условиях неопределенности и риска, повышают степень экономической обоснованности и эффективности инвестиций в условиях современного инвестиционного климата России.

Разработанные практические рекомендации диссертационного исследования могут быть использованы для повышения достоверности инвестиционных расчетов и улучшения инвестиционного климата на рынке реальных активов.

Результаты диссертационного исследования используются в учебном процессе в Санкт-Петербургском государственном политехническом университете при подготовке экономистов-менеджеров по специальности 80 500 «Экономика и управление на предприятии (по отраслям)», бакалавров и магистров по направлению 521 500 -«Менеджмент» в практических учебных курсах «Оценка недвижимости», «Экономическая оценка инвестиций», «Основы оценки активов и бизнеса».

Публикации. Основные положения диссертации опубликованы в 11 работах общим объемом 42,7 п.л.

Структура и объем диссертации

Диссертация состоит из введения, трех глав и заключения.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

.

Проектирование доходности прямых инвестиций в недвижимость основано на обработке большого количества текущих рыночных данных, а также требует анализа тенденций изменений будущих денежных потоков.

В данной работе вместо обычного термина «прогнозирование» предложено использовать термин «проектирование», предполагающий применение такого инструментария, который минимизирует погрешности измерений рыночных характеристик и максимизирует достоверность расчетной доходности.

Диссертационная работа имеет своей целью решение задачи совершенствования методов экономических измерений при проектировании доходности инвестиций в недвижимость (на примере рынка недвижимости Санкт-Петербурга), и этим обосновывается актуальность темы исследования.

В ходе диссертационного исследования достигнуты следующие результаты:

1. Выполненные исследования особенностей прямых в реальные активы на отечественном рынке позволяют сделать вывод о том, что стандартные подходы и инструменты анализа, разработанные для развитых рынков, не обеспечивают необходимую для реальных инвесторов степень достоверности прогноза. Увеличивающаяся потребность в привлечении современного аналитического инструментария у профессиональных участников рынка недвижимости требует методических рекомендаций на стратегически важном этапе проектирования — выборе наиболее эффективного варианта использования объекта. Для данного этапа в диссертации разработаны дополнительные критерии, позволяющие учесть возможные отклонения показателей доходности в условиях риска и неопределенности и оптимизации объемно-компоновочного решения объекта. Предложенные критерии (стандартное отклонение и коэффициент вариации) ранее не применялись при выборе наилучшего и наиболее эффективного варианта использования объекта.

Введение

дополнительных критериев поможет исследователю выбрать вариант с оптимальным сочетанием ожидаемых выгод и возможных потерь (рисков). Выполненный в работе анализ позволяет сделать вывод, что в целях повышения надежности прогнозирования доходности проекта, необходимо расширить методику выбора наилучшего варианта' использования объекта анализом 'рисков и неопределенности, — в том числе, на основе анализа сценариев (с «балльным методом» обоснования вероятности сценариев) и имитационного моделирования.

2. Согласование результатов оценки объектов инвестиций в недвижимость на основе рыночной стоимости, полученных при разных подходах, является важным этапом в процессе построения достоверной модели денежных потоков инвестиции. Предложенный в диссертационном исследовании алгоритм оценки рыночной стоимости объекта с применением метода имитационного моделирования в каждом из подходов позволяет получить дополнительную по сравнению со стандартной методикой оценки информацию и повысить достоверность полученных результатов за счет выявления возможной изменчивости и области пересечения результирующего признака при каждом подходе. Сужение диапазона возможных изменений рыночной стоимости объекта, графическое представление результатов и расчет относительной погрешности упрощают процедуру согласования стоимости объекта, полученной при разных подходах.

3. В рамках исследования оптимума доходности объекта инвестиций, как основного критерия его привлекательности для инвестора, в работе проведен сравнительный анализ существующих техник определения арендной стоимости. Проведенный в работе анализ показал, что формализация процесса согласования и попытка уточнить цифру путем использования статистических методов не приводит к более точной оценке, а вероятность ошибочной интерпретации результатов возрастает. Сузить доверительный интервал можно только тщательным отбором объектов-аналогов и сбором более достоверной информации о них. В работе установлено, что для уточнения и минимизации разброса арендной стоимости, можно применять несколько техник одновременно, тогда окончательное назначение ставки аренды будет лежать в интервале пересечения всех диапазонов использованных техник, что повышает доверие к полученному результату. В диссертации предложена усовершенствованная методика моделирования величины рыночной арендной стоимости и тенденций ценовых характеристик рынка коммерческой недвижимости, которая позволяет определить параметры точности прогноза. Выявлен рост арендной стоимости по экспоненциальному тренду, предложен алгоритм расчета доверительного интервала для нелинейной аппроксимации стоимости. Установлено влияние курса валюты на изменение ценовых характеристик рынка недвижимости. Показано, что регулярный анализ изменения ценовых характеристик реальных активов на рынке недвижимости во времени позволяют определить тенденции показателей доходности. Оценены текущие и прогнозные показатели доходности прямых инвестиций в реальные активы для различных сегментов рынка недвижимости. Данная информация позволит сориентировать исследователя при построении бюджета объекта и при выборе наиболее перспективных вариантов использования объекта для анализа ННЭИ. В рамках решения поставленной задачи в работе выполнена подробная структуризация издержек для объекта недвижимости, как инвестиционного реального актива и разработаны рекомендации по прогнозированию зависимости операционных расходов от площади объекта и от этажности для разных площадей застройки. Полученная в результате исследования зависимость удельных операционных расходов и чистого операционного дохода от площади показывает, что существует оптимум объемно-планировочного решения, при котором удельные операционные расходы минимальны, а удельный чистый операционный дохода максимален. В работе показано, что для офисных центров класса «В» предельная площадь находится в диапазоне 8−1,5 тыс. кв. м. Для практики инвестиционного анализа данный результат подтверждает существенную важность расширенного анализа вариантов застройки с использованием зависимости факторов доходности объекта (ставка аренды, коэффициент недозагрузки, коэффициент неплатежей, операционные расходы) от общей площади (этажности) возводимого здания. Использование данной зависимости позволяет оптимизировать характеристики проекта инвестиций в недвижимость с целью максимизации доходности.

4. Установленная в работе высокая чувствительность показателей оценки эффективности прямых инвестиций в реальные активы на рынке недвижимости к принимаемой ставке дисконтирования, требует усовершенствованных техник обоснования нормы отдачи на капитал. В работе проведен сравнительный анализ существующих техник определения нормы отдачи и разработан алгоритм определения премий за внутренние и внешние риски в технике суммированияпредложена методика определения нормы отдачи на капитал техникой конечной отдачи с применением имитационного моделирования, которая позволит учесть возможные отклонения полученного результата в условиях риска и неопределенности. Выполненный в работе сравнительный анализ техник определения нормы отдачи позволяет сделать следующие выводы: для повышения достоверности результата, уточнения и минимизации доверительного интервала рекомендуется применять несколько техник одновременноокончательная норма отдачи будет лежать в интервале пересечения всех диапазонов использованных техник, что повышает доверие к полученному результатудля уточнения нормы отдачи из полученного разными техниками диапазона можно использовать дерево свойств, построенное в рамках квалиметри-ческого моделирования, с использованием обоснованных и утвержденных методикой КУГИ премий за риск.

5. В современных условиях высокого темпа роста цен и отсутствием предпосылок для длительного прогноза не применимы традиционные модельные техники для определения стоимости предполагаемой реверсии коммерческой недвижимости. В результате проведенного исследования установлено, что по состоянию на момент выполнения диссертационного исследования в связи с достаточно высокими темпами роста цен и отсутствием стабильных предпосылок для длительного прогноза не могут применяться традиционные модели Ринга, Хоскольда, Инвуда, а также модель бесконечного потока для определения стоимости предполагаемой реверсии. Применение модели Гордона возможно в случае одинаковых темпов увеличения ставки аренды и цены, например для объектов периферийных районов. В диссертации показаны преимущества расчета стоимости реверсии по модели, в которой стоимость объекта определяется прогнозом изменения стоимости за период эксплуатации.

6. Выполненные исследования особенностей прямых инвестиций в реальные активы на отечественном рынке позволяют сделать вывод о том, что разработанная в работе методика усовершенствования проектирования прямых инвестиций в реальные активы на рынке недвижимости позволяет минимизировать погрешности измерений рыночных характеристик и максимизировать достоверность расчетной доходности в условиях неопределенности и риска. На основании разработанной усовершенствованной методики рекомендуется пересмотреть существующие стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности, и в качестве итоговой величины стоимости выводить единую величину с вероятным отклонением.