Оптимизация структуры капитала корпораций в условиях кризиса

Поэтомуполучение адекватных результатов возможно лишь при соотнесении результатов с другими методами расчета оптимальной структуры капитала. EBIT-EPSКак было рассмотрено в первой главе, ключевой предпосылкой метода является максимизация величины прибыли на одну акцию. При этом метод позволяет рассмотреть конкретные инвестиционные решения с точки зрения вопросов финансирования. В предыдущих методах мы рассмотрели оптимальную структуру капитала для ОАО «Уралкалий» за 2011 год. Впоследствии компания объявила о выкупе собственных акций. Поэтому целесообразно рассмотреть, каким образом компании выгоднее осуществить выкуп акций: за счет собственных средств или за счет чистой прибыли. Для этого воспользуемся моделью EBIT-EPS. На конец 2011 года в обращении находилось 3.

094.

637.905 акций [23]. Компания осуществила выкуп собственных акций в несколько этапов. В период до ноября 2012 года было выкуплено 158.

622.

014 акций по средней цене 7,45 $ США. В дальнейшем было выкуплено еще порядка 116.

000.

000 акций на общую сумму 863.

000.

000 долларов. Компания может воспользоваться, как долговым финансированием, так и собственной чистой прибылью для выкупа, при этом будем считать, что размер привлекаемого долга в этом случае не ограничен. Метод EBIT-EPS позволяет сравнить два варианта финансирования с точки зрения максимизации уровня прибыли на одну акцию. Чистая прибыль ОАО «Уралкалий» за 2011 год составила 1.

185.

085.000 $ [28], таким образом, с помощью собственных резервов компания может финансировать только первый этап выкупа акций, тогда как с помощью привлечения заемных средств компания может выкупить акции в планируемом размере. Также отметим, что в случае привлечения долга в размере 2.

043.

940.894,23 $, кредитный рейтинг компании снизится до уровня BB, что повлечет за собой увеличение стоимости привлекаемого капитала и составит 9,45%. Возникает вопрос, за счет чего финансировать выкуп собственных акций. Рассмотрим два финансирования: (15)Как мы видим, в случае первого этапа выкупа акций EPS составит 40 центов на одну акцию. Теперь рассмотрим вариант финансирования выкупа акций за счет привлечения дополнительного долга. Отметим, что в таком случае акции будут выкуплены в полном объеме:(16)В случае полного выкупа акций за счет привлечения долга прибыль на одну акцию составит 0,32 $. Теперь можно найти такой уровень операционной прибыли, при которой компании безразлично, какое финансирование использовать для выкупа проведения buy-back:(17)Таким образом, мы определили так называемую «точку безразличия», то есть такой уровень прибыли EBIT, при котором для компании не имеет значения, каким образом финансировать выкуп акций. Такой уровень операционной прибыли в нашем случае составил 7.

636.

938.283,37 $, при которомEPS равняется 2,1 $, при этом компании безразлично каким образом финансировать выкуп акций за счет собственных средств, либо за счет долга. Сопоставим текущее значение и значение EBIT в точке безразличия (EBITcurrent= 1.

712.

998.000 <EBITindifferent= 7.

636.

938.283,37), а также предполагаемое значение прибыли на акцию EPS (EPSequity = 0,40 >EPSdebt = 0,32). Ниже представлен график зависимости EPS в зависимости от уровня прибыли EBIT: Рис.

8. График EPSдля разных уровней EBIT. Из графика видно, что при относительно низком уровне операционной прибыли значения EPS выше в случае финансирования за счет собственного капитала, чем за счет привлечения долга. После точки безразличия, равной 7.

636.

938.283,37, EPSdebt будет выше EPSequityпри одинаковом уровне прибыли EBIT. Согласно методу EBIT-EPS, компания должна отклонить вариант финансирования выкупа акций за счет заемного капитала, так эта политика не способствует максимизации прибыли на одну акцию EPS (Анюхина, Иванинский, 2008). Рассмотрим еще один вариант финансирования, при котором будет задействована вся возможная чистая прибыль компании, а для второго этапа выкупа акций будут привлечены кредитные средства. Отметим, что в случае привлечения долга в размере 863.

000.

000 $ мы не ожидаем изменения кредитного рейтинга для компании, поэтому его стоимость останется на уровне BBB, то есть 7,39%. В этом случае прибыль на одну акцию будет рассчитываться как: (18)Прибыль на одну акцию в таком случае будет равна 0,39 долларов, таким образом, будет чуть ниже, чем в случае финансирования только за счет собственных средств. Необходимо построить зависимость EPSот EBITдля такого варианта финансирования для того и сравнить его с EPSпри финансировании только за счет нераспределенной прибыли. Зависимость уровня EPSот уровня EBITпредставлена ниже:

Рис.

9. График EPSдля разных уровней EBIT. Как можно заметить, в случае увеличения EBIT финансирование с помощью привлечения долга становится более целесообразным с точки зрения метода EBIT-EPS. После значения операционной прибыли в 2 млрд. долларов значение EPS в случае комбинированного финансирования начинает превышать соответствующие уровни EPS в случае финансирования только за счет собственных средств. Анализируя целесообразность решения менеджмента о выкупе собственных акций, необходимо оценить текущий уровень прибыли на акцию EPS:(19)Как мы видим, увеличение ценности акций действительно произошло: так, по сравнению с лучшим случаем EPSвозрос на 0,02 $. При этом, изменение структуры капитала произойдет в сторону увеличения финансового рычага D/(D+E) до уровня 38%. Также при этом можно отметить, что финансирование выкупа акций за счет увеличения долга абсолютно неэффективно, так как в таком случае произойдет уменьшение прибыли на одну акцию на 0,06 $, что уменьшит ценность акций компании. В целом, можно отметить, что учитывая темпы роста компании, в 2012;2013 годах более эффективным окажется финансирование выкупа акций за счет комбинации долга и нераспределенной прибыли. При уровне EBITвыше 2 миллиардов долларов, такой способ финансирования становится более привлекательным с точки зрения увеличения показателя EPS согласно методу EBIT-EPS.С помощью данного метода мы смогли определить целесообразность привлечения долга для выкупа собственных акций.

Результаты расчетов показали, что выкуп акций выгоднее проводить с помощью нераспределенной прибыли с точки зрения максимизации прибыли на акцию EPS. Дальнейшая тенденция развития структуры капитала ОАО «Уралкалий"Для того чтобы проанализировать решения менеджмента в вопросах изменения структуры капитала, рассмотрим ситуацию после 2011 года, используя появившеюся в конце апреля отчетность за 2012 год и новостные сводки компании. Так, согласно отчетности по МСФО ОАО «Уралкалий» за 2012 финансовый рычаг этой компании увеличился до уровня 38,67%[28]. Таким образом, менеджмент начал движения в сторону определенной нами «зоны оптимальности». Существенного изменения структуры долга не произошло: долгосрочный долг по-прежнему превалирует над краткосрочными обязательствами, обеспечивая солидную финансовую устойчивость для компании. Помимо этого, 10 апреля 2013 года Советом Директоров ОАО «Уралкалий» была одобрена сделка по привлечению займа, финансируемого за счет средств от выпуска еврооблигаций на сумму около 700 млн. долларов США на срок до 7 лет [28].

Таким образом, мы можем предположить, что и в дальнейшем финансовый рычаг компании будет расти и вполне вероятно в конце 2012 года будет составлять от 42 до 47%. Представленные в пункте 2.3 расчеты показывают, что в стремлениях к оптимальности структуры капитала, менеджменту компании целесообразно увеличить существующий финансовый рычаг. Так, по расчетам WACC оптимальной структурой капитала будет являться соотношение долга и всего инвестированного капитала на уровне 42%. Согласно же расчетам с помощью методаAPV оптимальное значение финансового рычага несколько выше — 47%. Методы операционной прибыли и EBIT-EPSтакже ведут к выводу об увеличении долга в структуре капитала. Согласно методу операционной прибыли оптимальным D/(D+E) можно считать значения от 42 до 50%. Расчеты в методе EBIT-EPSпри текущем уровне EBITпозволяют говорить об увеличении финансового рычага до уровня 38%, однако, в случае роста EBIT (а этот показатель вырос в 2012 году), более целесообразным будет выкуп акций как за счет нераспределенной прибыли, так и за счет привлечения долга, таким образом, оптимальный уровень финансового рычага компании будет находиться чуть выше 40%.Таким образом, принимая во внимания результаты расчетов всеми описанными выше методами, мы можем заключить, что оптимальная структура капитала для компании ОАО «Уралкалий» будет находиться в пределах от 42 до 47%.

Заключение

.

В данной работе была рассмотрена стратегическая значимость выбора оптимальной структуры капитала, имеющиеся теоретические методы ее оптимизации, а также факторы, влияющие на определение структуры капитала для фирмы. Вне зависимости от размера, рода деятельности и поставленных перед компанией целей выбор оптимальной структуры капитала является одной из приоритетных задач, решаемых менеджментом компании, а также одной из наиболее непростых проблем в финансовом менеджменте. Нами было показано, что излишнее использование как долга, так и собственных средств может привести к дестабилизации компании в долгосрочном периоде. Недоиспользование «более дешевого» заемного капитала, а как следствие, эффекта налогового щита может существенно завысить норму рентабельности капитала, в связи с чем, потенциально перспективные проекты будут отклоняться только из-за неприемлемой нормы доходности.

В случае с избыточным использованием долговых средств может возникнуть ситуация «кассовых разрывов»: существенное бремя по выплате процентов и тела долга может не позволить компании вовремя ответить по обязательствам и привести к существенным финансовым потерям или даже довести ее до банкротства. Стоит также отметить, что в зависимости от целей компании, может меняться выбранная ею стратегия финансирования. Нами были рассмотрены методы, связанные с минимизацией привлеченного капитала, максимизацией стоимости бизнеса, максимизацией прибыли на акцию (EPS). Это далеко не полный перечень имеющихся методов, однако, именно они являются общепринятыми и наиболее корректными с точки зрения результатов. В зависимости от того, какие цели поставлены перед компанией, менеджмент может варьировать структуру капитала для их достижения. Во второй части нашей работы была проанализирована компания ОАО «Уралкалий». Рассмотрев общие данные о компании, исследовав текущую структуру капитала, мы также сравнили ее с компаниями-конкурентами, работающих в сопоставимой сфере деятельности.

По результатам такого сравнения можно сделать вывод о том, что даже компании, работающие в одной отрасли, имеют абсолютно различную структуру капитала. Если различия в структуре российских и зарубежных компаний можно объяснить различной институциональной средой, в которой функционируют компании, то у российских конкурентов подобные различия могут быть вызваны целями, поставленными перед компанией, и ее финансовым положением. Таким образом, можно сделать вывод о том, что стратегия выбора «среднеотраслевого» финансового рычага может быть далека от оптимальной. Для компании ОАО «Уралкалий» мы применили четыре метода оптимизации структуры капитала: метод минимизации WACC, метод APV, метод операционной прибыли и метод EBIT-EPS. Все использованные нами методы, несмотря на некоторые различия в результатах, позволили прийти к выводу о том, что для оптимизации структуры капитала компании необходимо увеличить существующий финансовый рычаг. Обобщив результаты, полученные данными методами, мы пришли к заключению, что оптимальным уровнем D/(D+E) будет значение от 42 до 47%. В этом диапазоне достигается минимум средневзвешенных затрат на капитал, риски банкротства невысокие, а стоимость компании и прибыль на акцию близки к максимуму. Рассмотрение компании в период после расчетного, показывают, что компания продолжает увеличение финансового рычага, и планирует привлечение долга за счет выпуска еврооблигаций.

Несмотря на то, что наши выводы по структуре капитала сделаны на конец 2011 года, мы считаем, что они не потеряют своей актуальности. Временное понижение финансового рычага могло быть вызвано кризисным и посткризисным периодами, а сейчас, когда аналитики и сама компании прогнозируют рост рынка, для ОАО «Уралкалий» будет целесообразным использование займов в большей степени, что и доказывается имеющимися данными о планах компании.

Список литературы

СпециальнаялитератураАнюхина.

И., Иванинский.

И., Катаева Е. Оценка оптимальной структуры капитала компаний ОАО «Уралкалий» и Kali&SalzAG // Корпоративныефинансы. 2008. № 4(8). С. 88 — 105Брейли Р., Майерс С.

Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес. 1997.

Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес. 2004.

Ван.

ХорнДж. Основы управления финансами. М: Финансы и статистика. 2003.

Дамодаран.

А. Инвестиционнаяоценка. Инструментыиметодыоценкилюбыхактивов. М: Альпина Бизнес Букс. 2004.

Ивашковская И. В. От финансового рычага к оптимизации структуры капитала компании // Управление компанией. 2004. № 11. С.18−21.Ивашковская И., Куприянов А. Структура капитала компании: резервы создания стоимости для собственников компании // Корпоративныеменеджмент. 2005.

Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? М.: Дело.. 1999.

Теплова Т. В. Современные модификации стоимостной модели управления компанией. Вестник Московского государственного университета. Серия Экономика (1): 83−103.AltmanE. Financial ratios, discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy // Journal of Finance.

1968. pp. 189 — 209. K okoreva M., Stepanova A. F.

inancial architecture and corporate performance: evidence from Russia // Корпоративныефинансы. 2012. № 2(22). С. 34 — 44McGuigan J.R. Fundamentals of contemporary financial management, 2nd edition // McGuigan J.R., Moyer R.C.- Thomson South-Western.

2007Modigliani F., Miller M. C orporate income taxes and the cost of capital: a correction // American Economic Review. 1963.

53(3): 433−443Modigliani F., Miller M. T he cost of capital, corporation finance and the theory of investment // American Economic Review. 1958. 48(3): 261−297Myers S. I.

nteractions of corporate finance and investment decisions-implications for capital budgeting // Journal of Finance. V ol. 29.

1974. pp. 1 — 25 Myers, S. T he Capital Structure Puzzle// Journal of Finance, 1984, 39, pp.

575−592 Myers, S.C. Financial architecture// European Financial Management, 5, 1999, pp. 133−141 Rubinstein M. G reat moments in financial economics: II.

M odigliani-Miller theorem // Journal of Investment Management. 2003. 1(2).

pp. 7−13.Sharpe W.F. Capital Assets Prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk // Journal of Finance. Vol.

19. 1964. pp. 425 — 442.StulzR.

G lobalisation, corporate finance, and the cost of capital // Journal of Applied Corporate Finance. V ol. 12.

1999. pp. 8−25. V ernimmen P. C orporate finance. T.

heory and practice // John Wiley&Sons Ltd. 2005. Williams J. T he Theory of Investment Value // Harvard University: Cambridge, MA. 1938.

Электронные ресурсы.

Информационный портал Investfunds[Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://investfunds.ru/Отчет.

РАStandard&Poor's Russian producer OJSC UralKali Rated ‘BBB' [Эл. ресурс]. Режимдоступа:

http://www.uralkali.com/upload/pdf/SPrelease.pdfСайт «Мировая экономика» [Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://www.ereport.ru/Сайт Асвата.

ДамодаранаDamodaranOnline[Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://people.stern.nyu.edu/adamodar/Сайт компании «Рос.

БизнесКонсалтинг" [Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://rbc.ru Сайт ОАО «Уралкалий» [Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://uralkali.com/ruСайт Рейтингового Агентства «Эксперт РА» [Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://raexpert.ru/о Агентства Сайт рейтингового агентства Standard&Poor's[Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://www.standardandpoors.com/home/ru/ruСайт Федеральной службы государственной статистики [Эл. ресурс]. Режим доступа:

http://www.gks.ru/Приложение № 1Бухгалтерский баланс ОАО «Уралкалий"ГРУППА «УРАЛКАЛИЙ"КОНСОЛИДИРОВАННЫЙ ОТЧЕТ О ФИНАНСОВОМ ПОЛОЖЕНИИ НА 31 ДЕКАБРЯ 2011 Г. (в тысячах долларов США при отсутствии указаний об ином) Прим.

31 декабря 2011 г.31 декабря 2010 г. АКТИВЫ Внеоборотные активы: Основные средства93 169 7361 546 876Предоплаты за покупку основных средств 27 28 233 534Аккредитивы на покупку основных средств 10 4294 266Гудвил101 829 69 412 009Нематериальные активы115 592 0394 659Инвестиции в ассоциированные компании 1312 563 242.

Отложенные налоговые активы3439 2898 465Прочие внеоборотные финансовые активы 5 2737 239Итого внеоборотные активы 10 686 3051 617 290Оборотные активы: Запасы 14 243 603 115 333Дебиторская задолженность15 467 999 235 063Предоплата по текущему налогу на прибыль 33 2792 035Займы, выданные связанным сторонам7 316 328.

Прочие финансовые активы, оцениваемые по справедливой стоимости через прибыль или убыток16 189 730 -Безотзывные банковские депозиты178 1692 953Денежные средства и их эквиваленты 171 009 450 481 512 1 952 546 837 224Внеоборотные активы, удерживаемые для продажи9,1828 416-Итого оборотные активы 1 980 962 837 224ИТОГО АКТИВЫ 12 667 2672 454 514КАПИТАЛ Акционерный капитал 1937 63 820 387Выкупленные собственные акции19−746−440Эмиссионный доход/(расход) 6 879 880−31 618Резерв переоценки 5 3025 302Резерв по пересчету в валюту представления отчетности

— 1 144 287−101 589Нераспределенная прибыль 2 269 3621 970 950Капитал, приходящийся на долю акционеров Компании 8 047 1491 862 992Доля меньшинства 12 461 616ИТОГО КАПИТАЛ 8 059 6101 863 608ОБЯЗАТЕЛЬСТВА Долгосрочные обязательства: Кредиты и займы223 017 155 302 393Обязательства по выплатам по окончании трудовой деятельности 3523 4509 253Отложенные обязательства по налогу на прибыль34 716 23 421 229Резервы2051 755 -Обязательства по производным финансовым инструментам2475 981 -Итого долгосрочные обязательства 3 884 575 332 875Краткосрочные обязательства: Кредиты и займы 22 282 9 584 950Кредиторская задолженность25 292 895 114 480Резервы5, 2066 283 -Обязательства по производным финансовым инструментам 21 501 — 24 Резервы, связанные с затоплением рудника5, 2131 6 032 811Текущее обязательство по налогу на прибыль 2 86 510 040Прочие налоги к уплате 26 38 315 750Итого краткосрочные обязательства 723 82 258 031ИТОГО ОБЯЗАТЕЛЬСТВА 4 607 657 590 906ИТОГО ОБЯЗАТЕЛЬСТВА И КАПИТАЛ 12 667 2672 454 514Приложение № 2Отчет о прибылях и убытках ОАО «Уралкалий"ГРУППА «УРАЛКАЛИЙ"КОНСОЛИДИРОВАННЫЙ ОТЧЕТ О ПРИБЫЛЯХ И УБЫТКАХ ЗА ГОД, ЗАКОНЧИВШИЙСЯ 31 ДЕКАБРЯ 2011 Г. (в тысячах долларов США при отсутствии указаний об ином) Прим.

2011 г. 2010 г. Выручка 263 495 8891 699 358Себестоимость реализованной продукции 27−888 198−389 661Валовая прибыль 2 607 6911 309 697Коммерческие расходы 28−631 006−422 237Общие и административные расходы29−219 487−162 617Налоги, кроме налога на прибыль

— 28 584−21 048Прочие операционные доходы и расходы 31−37 940−30 205Операционная прибыль 1 690 674 673 590Расходы, связанные с затоплением рудника 33−26 444−922Финансовые доходы3248 7687 048Финансовые расходы32−375 653−29 216Прибыль до налогообложения 1 337 345 650 500Расходы по налогу на прибыль34−152 260−101 944Чистая прибыль за год 1 185 85 548 556Прибыль, приходящаяся на: Долю акционеров Компании 1 184 32 548 424Долю меньшинства 1 53 132.

Чистая прибыль за год 1 185 85 548 556Прибыль на акцию — базовая и разводненная (в центах США)3643,8826,12 Чистая прибыль за период 1 185 85 548 556Прочий совокупный доход / (убыток) Эффект пересчета в валюту представления отчетности

— 1 042 698−15 802Выбытие дочерней компании

— 33Итого прочий совокупный расход за год

— 1 042 698−15 769Итого совокупный доход за год 142 387 532 787Итого совокупный доход за год, приходящийся на: Долю акционеров Компании 141 334 532 655Долю меньшинства 1 53 132.

Приложение № 3Соответствие RDкредитному рейтингу по ДамодарануRATINGInterestrate (RD)D14,25%C12,75%CC11,75%CCC11,00%B-9,50%B8,75%B+7,75%BB6,25%BB+5,25%BBB4,25%A-3,55%A3,25%A+3,10%AA2,95%AAA2,65%Приложение № 4Расчет для метода минимизации WACCRatingBBВВВВВВ+BB+BBBD/(D+E)40,00%42,00%45,00%47,00%50,00%60,00%D/E67,00%72,41%81,81%88,68%100,00%150,00%SumofDebt5066906,805 320 252,145700270,155 953 615,496333633,507 600 360,20Betalevered1,2 153 755 421,2508512531,3 124 911 211,3575357351,4 317 708 231,759642461Re17,03%17,29%17,74%18,06%18,60%20,98%pre-tax cost of debt4,25%4,25%5,25%5,25%6,25%8,75%коррект.

7,39%7,39%8,42%8,42%9,45%12,02%Rd6,24%6,24%7,11%7,11%7,98%10,16%WACC12,72%12,65%12,96%12,92%13,29%14,49%RatingAAAAAAAAА+ABBBD/(D+E)0,00%10,00%20,00%25,00%30,00%36,374 500%D/E0,00%11,00%25,00%33,33%43,00%57,17%SumofDebt0,1 266 726,702533453,403 166 816,753800180,104 607 655,03Betalevered0,7 760 275 460,8481593070,9 399 633 650,994586781,579 971 551,150913933Re13,85%14,37%15,04%15,43%15,89%16,57%pre-tax cost of debt2,65%2,65%2,95%3,10%3,25%4,25%коррект.

5,74%5,74%6,05%6,20%6,36%7,39%Rd4,85%4,85%5,11%5,24%5,37%6,24%WACC13,85%13,42%13,05%12,88%12,74%12,81%RatingB-CCCCCСD/(D+E)70,00%80,00%90,00%D/E233,00%400,00%900,00%SumofDebt8867086,9 010 133 813,6011400540,30Betalevered2,3 039 093 813,3990006536,67 771 7036Re24,92%32,86%56,63%pre-tax cost of debt9,50%11,00%11,00%коррект.

12,80%14,34%14,34%Rd10,81%12,12%12,12%WACC15,05%16,27%16,57%Приложение № 5Расчет для метода операционной прибыли.

Таблица 1Волатильность прибыли EBIT 200 620 072 008 200 930 686 140 4162EBIT, млнруб54 101 164 731 395 124 505 526 403 072,8562658 115,29%169,55%-59,92%63,99%167,26%13,61%Deviation18203,61Таблица 2Расчет вероятности финансовой неустойчивостиD/(D+E)0,00%10,00%20,00%30,00%36,374 500%D/E0,00%11,00%25,00%43,00% EBIT55151,8 549 155 151,8549155151,8 549 155 151,8549155151,85491SumofDebt040775,9 324 781 551,86495122327,7 974 148 320,4156Rd5,74%5,74%6,05%6,36%7,39%Interests02340,3 207 884 932,6605927777,1 941 210 957,3507t-statistics3,29 720 922,901157362,7 587 493 452,6024968782,42 778 8044P-Value0,00%2,73%3,29%4,05%5,13%D/(D+E)40,00%42,00%45,00%47,00%50,00%60,00%D/E67,00%72,41%81,81%88,68%100,00%150,00%EBIT55151,8 549 155 151,8549155151,8 549 155 151,8549155151,8 549 155 151,85491SumofDebt163103,7 299 171 258,9164183491,7 074 191 646,8826203879,6 624 244 655,5948Rd7,39%7,39%8,42%8,42%9,45%12,02%Interests12049,4 859 912 651,9602915445,815 316 132,2949919262,1 744 129 415,08469t-statistics2,3 677 925 082,3346960872,1 812 180 042,1435068171,9 715 695 151,413827899P-Value5,57%5,83%7,19%7,58%9,61%20,71%D/(D+E)70,00%80,00%90,00%D/E233,00%400,00%900,00%EBIT55151,8 549 155 151,8549155151,85491SumofDebt285431,5 273 326 207,4598366983,3923Rd12,80%14,34%14,34%Interests36522,7 651 946 780,6833852628,26881t-statistics1,233 734 290,4598632910,13 863 1087P-Value34,56%66,18%89,43%Приложение № 6Расчет для метода APV (в миллионах рублей) DebtRatio0,00%10,00%20,00%30,00%36,374 500% $ Debt0,83 986 680 043,07167973360086,1 251 960 040 129,2305497349322,6Unlev. FirmValue831502082705,6 831 502 082 705,6831502082705,6 831 502 082 705,6831502082705,6TaxBenefits0,13 017 935 406,6826035870813,3 539 053 806 220,0347352089145,02BondRatingAAAAAAAAABBBProb. OfDefault0,00%2,73%3,29%4,05%5,13%BankruptcyCost0,5 762 852 590,007055515711,748 820 056 576,1611271304753,99Lev. FirmValue831502082705,67 838 757 165 522,35850482437807,29 861 735 832 349,54867582867096,7Lev. Firm Value (вмлн.).

831 502,0827838757,1 655 850 482,4378861735,8 323 867 582,8671DebtRatio40,00%42,00%45,00%47,00%50,00% $ Debt335946720172,30 352 744 056 180,91377940060193,84 394 737 396 202,45419933400215,37Unlev. FirmValue831502082705,67 831 502 082 705,67831502082705,67 831 502 082 705,67831502082705,67TaxBenefits52071741626,7 154 675 328 708,0458580709330,461 184 296 411,3865089677033,38BondRatingBBВBBВBB+BB+BBProb. ofDefault5,57%5,83%7,19%7,58%9,61%BankruptcyCost12301048514,3 212 916 035 771,3515999238186,8 416 916 406 884,2721550053656,00Lev. FirmValue871272775818,6 873 261 375 642,36874083553848,87 875 769 972 232,78875041706083,05Lev. Firm Value (вмлн.).

871 272,7758873261,3 756 874 083,5538875769,9 722 875 041,7061DebtRatio60,00%70,00%80,00%90,00% $ Debt503920080258,45 587 906 760 301,52671893440344,60 755 880 120 387,67Unlev. FirmValue831502082705,67 831 502 082 705,67831502082705,67 831 502 082 705,67TaxBenefits78107612440,691 125 547 846,74104143483253,41 117 161 418 660,09BondRatingBB-CCCCCСProb. OfDefault20,71%34,56%66,18%89,43%BankruptcyCost47104442782,3 779 717 241 586,04154804678125,14 212 092 307 676,65Lev. FirmValue862505252363,36 842 910 388 966,36780840887833,94 736 571 193 689,11Lev. Firm Value (вмлн.).

862 505,2524842910,389 780 840,8878736571,1937.

Приложение № 7Расчет для метода EBIT-EPS (в долларах) Таблица 1Исходные данные для расчетаEBIT-EPSNumberofshares3094637905Averageprice7,45N (debt)2820099168N (equity)2936015891debt$ 2 043 940 894,23financingbyequity$ 1 180 940 894,23Interest (equity)7,39%Interest (debt)9,45%taxrate15,50%EBIT (2011)$ 1 712 998 000debt$ 4 607 657 000netprofit$ 1 185 085 000Таблица 2Сравнение EPSдля разных вариантов финансированияEBIT150000000017129980002000000000,2 500 000 000,00EPS (debt)$ 0,26 $ 0,32 $ 0,41 $ 0,56EPS (equity)$ 0,33 $ 0,40 $ 0,48 $ 0,62EBIT3000000000,3 500 000 000,004000000000,4 500 000 000,00EPS (debt)$ 0,71 $ 0,86 $ 1,01 $ 1,16EPS (equity)$ 0,77 $ 0,91 $ 1,05 $ 1,20EBIT5000000000,5 500 000 000,006000000000,6 500 000 000,00EPS (debt)$ 1,31 $ 1,46 $ 1,61 $ 1,76EPS (equity)$ 1,34 $ 1,48 $ 1,63 $ 1,77EBIT7000000000,7 500 000 000,008000000000,00EPS (debt)$ 1,91 $ 2,06 $ 2,21EPS (equity)$ 1,92 $ 2,06 $ 2,20Таблица 3Сравнение EPSдля разных вариантов финансированияEBIT150000000017129980002000000000,2 500 000 000,00EPS (equity)$ 0,33 $ 0,40 $ 0,48 $ 0,62EPS (equity+debt)$ 0,33 $ 0,39 $ 0,48 $ 0,63EBIT3000000000,3 500 000 000,004000000000,4 500 000 000,00EPS (equity)$ 0,77 $ 0,91 $ 1,05 $ 1,20EPS (equity+debt)$ 0,78 $ 0,93 $ 1,08 $ 1,23EBIT5000000000,5 500 000 000,006000000000,6 500 000 000,00EPS (equity)$ 1,34 $ 1,48 $ 1,63 $ 1,77EPS (equity+debt)$ 1,38 $ 1,53 $ 1,68 $ 1,83EBIT7000000000,7 500 000 000,008000000000,00EPS (equity)$ 1,92 $ 2,06 $ 2,20EPS (equity+debt)$ 1,98 $ 2,13 $ 2,28.