Ценные бумаги, обеспеченные активами

Ценные бумаги, обеспеченные активами, являются финансовой инновацией на рынке ценных бумаг. Данный инструмент появился в США во второй половине XX в. Процесс, в ходе которого осуществляется выпуск ценных бумаг, обеспеченных активами, получил название «секьюритизация» (от англ. securities — ценные бумаги).

В США при поддержке правительства были образованы три квази-правительственных агентства для развития рынка ипотечных облигаций — Государственная национальная ипотечная ассоциация Ginnie Мае, Федеральная ипотечная корпорация жилищного кредитования Freddie Мае и Федеральная национальная ипотечная ассоциация Fannie Мае.

Одна из основных функций коммерческих банков — выдача кредитов. Соответственно задолженность по выданным кредитам, в частности по ипотечным, в больших объемах формируется именно в этих учреждениях. Учитывая опыт ипотечных агентств, выпуск ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, начали осуществлять такие частные институты, как коммерческие банки. Ценные бумаги, выпущенные в процессе секьюритизации и обеспеченные ипотечными активами, называются MBS (Mortgage-Backed Securities). По принадлежности к эмитенту ипотечные ценные бумаги в США разделились на два вида:

• 1) ценные бумаги, выпускаемые агентствами с поддержкой Правительства США (Government-Sponsored Enterprises) под гарантию агентств, известные как агентские ипотечные цепные бумаги (agency MBS)•,
• 2) ценные бумаги, выпускаемые частными институтами, известные как частные ипотечные ценные бумаги (nonagency MBS).

К середине 1980;х гг. процесс секьюритизации получил развитие и в европейских странах. Первоначально на рынке в большом объеме обращались ипотечные ценные бумаги, но в дальнейшем процесс стал применяться для секьюритизации других видов активов, лежащих в основе выпуска ценных бумаг. Однако наибольшую популярность получила секьюритизация ипотечных кредитов, а также кредитов на покупку автомобиля, поступлений по кредитным картам, поступлений по лизинговым контрактам. Ценные бумаги, выпущенные в процессе секьюритизации обязательств по другим видам кредитов, не связанных с ипотекой, называются ABS (Asset Backed Securities). Американский рынок ипотечных ценных бумаг на конец 2012 г. представлял собой самый крупный долговой рынок в мире и составлял более 10 трлн долл. Показатели объемов выпусков MBS и ABS в США за первую половину 2012 и 2013 гг. представлены в табл. 3.2.

Таблица 3.2

Объем выпусков ценных бумаг, обеспеченных активами в США за первую половину 2012−2013 гг., млрд долл.^[1]

Данные табл. 3.2 показывают, что объем выпуска MBS в первой половине 2013 г. достиг 541,5 млрд долл, и стал ниже на 7% данного показателя за 2012 г. Объем выпуска ABS в первой половине 2013 г. составил 333,7 млрд долл., и снизился на 9% по сравнению с данным показателем за 2012 г.

Процесс выпуска ценных бумаг, обеспеченных активами представляет собой весьма сложную многоэтапную операцию, в которую вовлечено множество финансовых учреждений и используются различные инструменты финансового рынка.

Деятельность каждого из участников предлагается рассмотреть на примере выпуска ценных бумаг, обеспеченных ипотекой в США (рис. 3.6).

Рис. 3.6. Схема процесса выпуска ценных бумаг, обеспеченных ипотечными активами в США.

Основным участником выступает банк-кредитор, выдавший ссуды заемщику и затем секьюритизирующий задолженность в целях увеличения кредитных ресурсов. Он самостоятельно определяет объем необходимой задолженности, под которую будет проведен выпуск ценных бумаг.

Кредитующий банк может сам быть инициатором процесса выпуска ценных бумаг либо обратиться к организатору, в роли которого могут выступать кредитно-финансовые институты или независимые специализированные компании. Иногда банк-организатор сам делает предложение банку, выдавшему кредит, продать активы с целью выпуска ценных бумаг под эти активы, т. е секьюритизировать их. Организатору осуществить секьюритизацию легче и дешевле, поскольку он имеет опыт работы на рынке ценных бумаг; клиентов, которые будут участвовать в процессе секьюритизации; налаженные связи с эмитентами бумаг.

Организатор может выполнять все операции по выпуску, реализации и погашению ценных бумаг самостоятельно, однако чаще он привлекает посредников. В качестве таковых выступают андеррайтеры, гаранты, рейтинговые агентства и ряд других институтов, которые в полной мере обеспечивают процесс секьюритизации.

Банки-кредиторы редко сами выпускают облигации, обеспеченные пулами кредитов, поскольку такие облигации подпадают под резервные требования центрального банка, влияют на коэффициент достаточности собственного капитала банка и показатель рискованности активов. Для обхода указанных ограничений создается независимая компания (SPV). Ей продается пул кредитов, на основе которых она выпускает ценные бумаги в виде сертификатов.

Наиболее часто в процессе секьюритизации в качестве специально созданной независимой компании в США выступает траст, обычно называемый «бизнес-траст». Это связано с тем, что траст с правовой точки зрения легче и быстрее создать, чем, например, корпорацию или товарищество. Любая корпорация неизменно требует наличия свидетельства о регистрации, устава, должностных лиц и директоров.

Для учреждения траста обычно не требуется никаких особых формальностей, за исключением объявления о его создании. Будучи отдельным юридическим лицом, траст может самостоятельно заключать соглашения, например соглашения об обслуживании и письменные соглашения об эмиссии облигаций. В Европе в качестве эмитента чаще всего выступают депозитарии или другие специализированные компании.

Другим участником процесса секьюритизации выступает рейтинговая компания (агентство), которая на основании изучения финансового состояния заемщика должна присвоить соответствующий рейтинг выпускаемым ценным бумагам. Инвесторы при оценке своего риска и принятия решений о покупке ценных бумаг, обеспеченных активами, во многом полагаются на такие рейтинги, поскольку у рейтинговых компаний имеется больше доступа к информации о заемщике.

Основными группами рисков, учитываемыми при присвоении рейтинга, выступают: юридические риски, касающиеся правомерности сделки; риск достаточности обеспечения; риск кредитора, на которого выставлены данные требования; риск, связанный с государственным регулированием; валютные риски; риск неплатежеспособности заемщика; риск реинвестирования; риск процентной ставки; риск потери ликвидности; риск досрочного погашения требований. Ценные бумаги, получившие рейтинговую оценку, более привлекательны для инвесторов и более ликвидны.

В большинстве случаев ценные бумаги, выпущенные в процессе секьюритизации активов, обладают более высокой рейтинговой оценкой, нежели другие долговые обязательства (в основном до уровня «ААА»). Это объясняется прежде всего тем, что активами, служащими обеспечением ценных бумаг, является ипотека.

Инвестор, выступающий самостоятельным участником процесса секьюритизации, покупает ценные бумаги. В качестве инвесторов выступают банки и небанковские кредитнофинансовые институты, такие как пенсионные фонды, страховые компании, инвестиционные компании.

Следующим участником процесса секьюритизации является банк-гарант и (или) страховая компания. Поскольку инвестор, приобретающий ценные бумаги, несет кредитный риск, так как в случае экономической рецессии возможны массовые банкротства по активам, положенным в основу этих бумаг. Поэтому в целях сохранения устойчивости на рынке ценных бумаг необходимо проведение мероприятий по снижению кредитного риска.

С этой целью привлекаются страховые компании, которые за соответствующую страховую премию берут на себя ответственность страхового возмещения инвестору. Такая операция для страховой компании является более приемлемой, нежели страхование риска непогашения кредита банкукредитору.

На практике процесс секьюритизации может выглядеть сложнее, а количество его участников — больше.

В России уже сделаны определенные шаги, способствующие развитию инфраструктуры процесса секьюритизации. В 1996 г. Правительство РФ по инициативе Минфина России, Минэкономразвития России, Минюста России и других федеральных органов образовало ОАО «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию» (АИЖК)^[2], взяв на вооружение американский опыт секьюритизации ипотечных кредитов.

Создание АИЖК можно рассматривать как первую в Российской Федерации попытку развития рынка ипотечных ценных бумаг. Агентство разработало в 1998 г. на основе совместных консультаций с компанией Fannie Мае систему ипотечного кредитования, в соответствии с которой ипотечные кредиты выдаются непосредственно банками, а Агентство через свои региональные агентства выкупает эти кредиты у банков, выплачивая последним небольшое комиссионное вознаграждение. Пноября 2003 г. был принят Федеральный закон № 152-ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах», который явился основой для проведения выпусков ипотечных облигаций в России. Однако имеющиеся в данном Законе недостатки сдерживали развитие процесса. В частности, не был четко определены вопросы о формировании и функционировании специально создаваемых компаний (SPV), включении в процесс в качестве участников рейтинговых и страховых компаний. Такое положение негативно влияло на привлекательность ценных бумаг для инвесторов. В последующем к Закону были приняты поправки, направленные на регулирование деятельности секьюритизационных структур. Таким образом, были предприняты попытки создания основных элементов инфраструктуры процесса секьюритизации.

Усовершенствование правовой базы позитивно повлияло на развитие процесса секьюритизации в России.

По данным табл. 3.3 можно проследить положительную динамику показателей объемов секьюритизации АИЖК ипотечных кредитов за период с 2008 по 2013 г.

Таблица 33

Объемы секьюритизации ипотечных кредитов АИЖК за период с 2008 по 2013 г.^[3]

Из данных табл. 3.3 видно, что в посткризисный период доля проводимой секьюритизации агентством значительно снижается в общем объеме выдачи ипотечных кредитов и составляет 5,5% за первый квартал 2013 г. Такой показатель обусловлен стабильным развитием ипотечного рынка, в связи с чем не возникает необходимость поддержки развития ипотечного кредитования со стороны государства.

Секьюритизация ипотечных активов в России в зависимости от участников процесса и его правового обеспечения может осуществляться в форме внутренней секьюритизации, в процессе которой все сделки проводятся на внутреннем российском фондовом рынке в соответствии с российским законодательством и в форме внешней (трансграничной) секьюритизации — в процессе секьюритизации используется зарубежная инфраструктура и соблюдаются требования зарубежного законодательства. В табл. 3.4 и 3.5 приведены примеры форм секьюритизации.

Таблица 3.4

Показатели проведения внутренней секьюритизации^[4]

Из табл. 3.4 видно, что наряду с агентством секьюритизацию активно осуществляют и другие кредитные организации.

Таблица 3.5

Показатели проведения внешней (трансграничной) секьюритизации^[3]

Из табл. 3.5 видно, что внешняя секьюритизация на российском рынке активно проводилась в период с 2006 по 2008 г. — до кризиса. Это связано с тем, что спрос на такие ценные бумаги в условиях кризиса на международном рынке падает и процесс секьюритизации в таких условиях становится экономически нецелесообразным.

• [1] Источник: Данные Ассоциации индустрии ценных бумаг (SIFMA), The Securities Industry and Financial MarketsAssciation // URL: http// www/sifma.org/
• [2] См.: Матюхин Г. Г. Ипотека: социальные, экономические и технические проблемы // Банковское дело. 2003. № 3. С. 25.
• [3] По данным АИЖК. URL: http//ahml/ru/
• [4] Источник: Информационное агентство Русипотека.
• [5] По данным АИЖК. URL: http//ahml/ru/