Требуемая доходность привилегированной акции

Требуемая доходность привилегированной акции рассчитывается подобно стоимости долга:

= Дивиденд / Рыночная стоимость акции = 100? 0,15/120 = 0,117.

Требуемая доходность простой акции

Поскольку покупатель простой акции рассчитывает не на фиксированный доход, а на долю в успехах фирмы, оценить доходность этой ценной бумаги сложно.

Прежде всего необходимо определиться, с какой точки зрения проводится оценка прибыльности — с позиций продолжающегося бизнеса (a going concern value) или с позиций ликвидации бизнеса (liquidation value). Для расчета прибыльности следует соотнести сегодняшнюю стоимость будущих денежных потоков, генерируемых акцией, и сегодняшнюю требуемую стоимость акции (К,):

Теоретически понятно, что рыночная цена, в принципе, равна сегодняшней стоимости всех дивидендов, которые поступят на акцию от сегодняшнего дня до бесконечности:

где PV — сегодняшняя ценность; div — дивиденты по годам.

Как можно оценить бесконечный денежный поток дивидендов? Можно предположить, что дивиденды будут постоянно расти с постоянной ставкой, которая, как можно предположить, будет расти пропорционально удержанной прибыли:

где g — ставка роста дивидендов; - доход на одну акцию; - рыночная цена простой акции; - доля удержанной прибыли в чистой прибыли компании.

При этом подходе не учитываются продажи новых акций и новые заимствования.

В начале 1960;х гг. американский ученый Майрон Гордон разработал модель оценки стоимости акций:

где - текущая ставка дивидендов.

Формула не противоречит здравому смыслу: акционер либо получает дивиденды, придерживая рост фирмы и стоимость обыкновенных акций, либо позволяет фирме расти за счет удержанной прибыли и таким образом увеличивать стоимость акций. Но это справедливо лишь для теоретического предположения, что темп роста фирмы соответствует доле удержанной прибыли. Увы, это не всегда так.

Как определять требуемую доходность

Подводя итог рассмотренным в данной главе методикам, можно предложить рассчитывать приемлемую величину требуемой ставки доходности (в процентах) как средневзвешенную величину трех компонент:

• 1) стоимости долга () (взвешенной на долю заемного капитала в обязательствах фирмы);
• 2) взвешенной на соответствующую долю стоимости привилегированных акций ();
• 3) взвешенную доходность обыкновенных акций (). Эта методика дает удовлетворительные результаты при нормальных уровнях доходности, что характерно для большинства фирм. Она проста и логична. Она неплохо отражает перемены в структуре обязательств фирмы. При умеренном заимствовании она также дает хорошие результаты.

Эта модель нс пригодна:

• — при сильных отклонениях структуры капитала или доходности фирмы от среднерыночных значений, что характерно для оригинальных бизнесов и венчурных проектов;
• — при сильных отклонениях риска проекта от умеренных. Концепция требуемой доходности чрезвычайно важна при принятии финансовых решений. Можно применять ту или иную теоретическую модель, однако лицам, принимающим решения, следует ориентироваться не только на расчеты по формулам или среднеотраслевые значения. Этот жизненно важный для фирмы показатель следует уточнять, уточнять и уточнять… От того, насколько удачно он будет выбран, зависит, не ввяжется ли фирма в убыточную аферу или не упустит ли свой шанс. Однако не все ценности фирмы, находящиеся по риском, сводятся к вычислению требуемой доходности.

Экономически важные ценности фирм многочисленны. Трудно согласиться со специалистами, которые ограничивают их только теми ценностями, которые интересуют страховщиков. Многие ценности фирмы, па первый взгляд эфемерные, стоят реальных денег. Поэтому риск-менеджер должен ставить вопрос о ценностях как можно шире. В этом параграфе мы кратко охарактеризуем главные из них.

Каждая рисковая экспозиция, т. е. подверженность риску, имеет, по крайней мере, три измерения: 1) тип ценности под угрозой; 2) характер опасности, вызывающей экспозицию; 3) величина возможных и фактических финансовых и других последствий. Их взаимосочетание наглядно представляется в виде трехмерного пространства, которое можно использовать для всестороннего описания рисков данной организации. Эти измерения могут быть чрезвычайно переплетены в каждом конкретном случае, а их связь, ответственность за покрытие убытков и юридическая ответственность за последствия могут быть весьма неочевидны. Кроме того, классификация экспозиций фирмы должна учитывать еще одно измерение, а именно уровни: внутрифирменные, внефирменные отечественные, зарубежные риски. Однако на этапах, когда катастрофа еще не произошла, рискменеджер должен понимать каждое из этих измерений.

А. Ценности под риском (типы экспонирующихся ценностей):

• — рыночная позиция;
• — финансовая устойчивость;
• — материальные активы (имущество);
• — нематериальные активы (ноу-хау, опыт, обученность, брэнд, торговая марка, права, привилегии, гудвил, репутация);
• — информация, знания и опыт;
• — доходы (будущие, упущенные, новые);
• — обустроенные денежные потоки;
• — структура капитала и собственности (акционерного портфеля);
• — ресурсы и доступ к ним;
• — обустроенная внешняя среда;
• — связи с поставщиками и потребителями;
• — отлаженные и обустроенные технологии;
• — торговая марка (брэнд);
• — репутация;
• — безопасность;
• — ключевой персонал;
• — сработавшийся коллектив;
• — наработанная организованность;
• — обустроенная и испытанная логистика;
• — базы данных и отработанный документооборот;
• — опытный и сработавшийся менеджмент;
• — корпоративные ценности и культура;
• — свобода от ответственности;
• — образ и качество жизни;
• — статус членов организации.

Список, скорее всего, и неполон, и не строго логичен. Последовательность перечисления здесь не говорит о важности ценности. Это лишь самая общая формулировка экспонирующихся ценностей. При переходе на различные уровни анализа рисков и источников их возникновения формулировки ценностей приобретают свои содержательные особенности.

Б. Источники и виды риска.

В одном из предыдущих параграфов этой книги уже приводилось много подходов к классификации рисков, которые можно обобщить следующим списком:

• а) внешние риски:
  • • конкуренция (членство в международных организациях, международные стандарты, традиции и практики),
  • • техногенные,
  • • социальные,
  • • политические,
  • • природные,
  • • валютные,
  • • риски платежных систем,
  • • риски финансовой системы,
  • • риски страховой системы,
  • • банковские риски,
  • • законодательные риски (недостаточность и низкое качество законодательных актов),
  • • судебно-арбитражные риски,
  • • риски исполнения судебных решений;
• б) внутриорганизационные риски:
  • • операционно-технологические,
  • • административно-управленческие,
  • • стиль управления,
  • • стратегические,
  • • тактические,
  • • рост,
  • • инфраструктурные (внутренняя среда организации),
  • • инженерно-интеллектуальные (исследования и разработки, информация),
  • • мотивационные и культуральные,
  • • индивидуальные (личные интересы каждого человека),
  • • групповые (интересы неформальных групп),
  • • гуманитарно-социальные (ностсоциалистическая ментальность),
  • • корпоративные (отношения собственников, менеджеров и сотрудников).

В. Уровни управления риском:

• • индивидуум;
• • семья;
• • неформальная группа;
• • партнерство;
• • фирма;
• • открытое акционерное общество;
• • отрасль;
• • региональная экономика;
• • национальная экономика;
• • рыночная ниша;
• • сфера интересов;
• • глобальная экономика.

На каждом уровне имеется своя динамика рисков по структурам и подсистемам фирмы, по различным типам картографирования рисков, по этапам циклов жизни, пульсирующих в фирме, по стратегическим альтернативам, по сценариям развития событий и др. В практике выявления, систематизации, анализа, оценки, картографирования и ранжирования рисков риск-менеджеру иногда приходится искать точку зрения, которая может существенно отличаться от этой схемы, но соответствовать специфическим потребностям фирмы. Иначе говоря, построение универсальной классификации рисков (последовательной, достаточно глубокой и подробной, применимой для любой фирмы в любой ситуации, т. е. соответствующей естественной природе феномена риска) остается пока еще не решенной задачей теории. Эта проблема еще ждет своего «Менделеева», который построит систематизацию рисков, сравнимую по своей концептуальной мощности с периодической системой химических элементов. И все-таки предложенная модель вполне применима для практических нужд построения служб управления рисками фирмы.

Успех управления рисками зависит от инструментария, которым располагает и владеет риск-менеджер в конкретной экономической, юридической и организационной среде. В самом общем виде средства реагирования на риск могут делиться на четыре класса: а) воздействия на источник риска (атакующие меры); б) воздействия на внешнюю среду организации («экологические» меры); в) воздействия на сам организацию (объект, субъект), экспонированную на риск (адаптация); г) комбинированные воздействия на источник, среду и организацию. Далее эти воздействия можно систематически детализировать по элементам, из которых состоят источник, среда и организация.

Эмпирически арсенал риск-менеджера может быть представлен следующим перечнем:

• 1) предотвращение риска;
• 2) уклонение от риска;
• 3) охрана и физическая защита ценностей;
• 4) воздействие на источник риска;
• 5) сокращение времени нахождения в опасных зонах;
• 6) сознательное и неосознанное принятие риска;
• 7) дублирование операций, объектов или ресурсов;
• 8) сокращение опасного поведения;
• 9) сокращение величины потенциальных потерь;
• 10) сокращение величины фактических потерь;
• 11) мониторинг информации (шпионаж, засекречивание, утечки, дезинформация, слухи и т. д.);
• 12) технический мониторинг ситуации;
• 13) распределение риска по разным агентам;
• 14) разукрупнение или укрупнение риска;
• 15) распределение экспозиций в пространстве;
• 16) разнос экспозиций во времени;
• 17) изоляция опасных синергетичных факторов друг от друга;
• 18) страховой перенос риска;
• 19) нестраховой перенос риска (договорной, процедурный, де факто через оговорки и предупреждения);
• 20) гарантирование;
• 21) сокращение вероятности наступления нежелательных событий;
• 22) сокращение длительности экспозиции;
• 23) диверсификация активов;
• 24) балансирование активов и обязательств;
• 25) финансовые инструменты хеджирования рисков;
• 26) финансовая инженерия;
• 27) инновации;
• 28) «игры» слабых («камикадзе», «шахидизм» и т. п.);
• 29) маскировка;
• 30) развитие сети особых отношений внутри и вне организации;
• 31) харизматическое управление;
• 32) моральные органичения;
• 33) имитация желательного;
• 34) процедурные конфигурации;
• 35) гибкие технологии;
• 36) социально-психологические меры;
• 37) развитие корпоративной и общенациональной культуры;
• 38) использование посредников;
• 39) использование арбитров;
• 40) поэтапный аудит;
• 41) обучение и тренировка персонала;
• 42) использование явных и скрытых наблюдателей;
• 43) разбивание на этапы, транши, стадии и т. п.;
• 44) манипулирование границами организации и их проницаемостью;
• 45) установление лимитов;
• 46) изменение горизонта управления рисками;
• 47) залоги и заложники;
• 48) контроль над ресурсами;
• 49) нанесение ущерба источнику потенциальной опасности (диверсии и т. п.);
• 50) отвлечение на негодный объект;

Рис. 13.8. Графическая модель полного процесса управления рисками фирмы

• 51) пропаганда;
• 52) наработка целенаправленного имиджа;
• 53) специфическое распределение обязанностей;
• 54) структурные конфигурации (комиссары, децимвиры, триумвиры, линейные карты распределения ответственности);
• 55) установление законов и подзаконных актов (юристпруденция);
• 56) бюрократия;

а также прочие методы, специфичные для данной организации.

Успешность выявления и мониторинга рисков зависит от применяемой симптоматики раннего оповещения. Один из наиболее популярных списков симптомов раннего оповещения о проблемах фирмы был опубликован по заказу Американской ассоциации банкиров Джоном Баррикманом в 1993 г. Этот список стал своего рода классикой. Он часто цитируется и вставляется в издания по банковскому делу. Единственный недостаток этого списка в том, что он лишен какого-либо комментария. Поэтому он пригоден лишь для достаточно квалифицированных диагностов и требует от них обширных и глубоких знаний из разных областей. Приводимый в приложении список симптомов составлен па основе списка Баррикмана, который существенно дополнен нами и частично снабжен нашими же краткими комментариями. Даже такой скромный комментарий способен заметно расширить круг лиц, способных применять список в целях ранней рисковой диагностики и мониторинга. Хотя исходно список был составлен для банкиров, наблюдающих за состоянием своей клиентуры с целью мониторинга кредитного риска, наш опыт показывает, что он пригоден и для диагностики партнеров, и для самодиагностики фирмы. Поскольку в данном случае более важны динамика развития и изменения, чем просто текущее состояние по любому критерию, наблюдателям следует вести базы данных, в которые полезно записывать сведения, но каждому критерию в отдельности, относящиеся к разным периодам времени. Приводимые в приложении общие для любой фирмы симптомы и комментарии к ним пригодны для любого типа коммерческих организаций, хотя для некоторых из них могут потребоваться уточнения.

Схема управления рисками в организации показана на рис. 13.8.