Денежное предложение и его источники

Снижение темпов роста кредитования экономики, являющегося основным источником формирования денежной массы, вело к замедлению роста денежных агрегатов. Наряду с указанным фактором этому способствовало также изменение сальдо операций с внешним сектором, выразившееся в сокращении чистых иностранных активов Банка России вследствие проведения валютных интервенций в январе-апреле 2014 года, не компенсируемое ростом чистых иностранных активов кредитных организаций. Кроме того, в 2014 году остатки на бюджетных счетах в Банке России росли быстрее, чем в предшествующем году, вследствие чего чистые требования банковской системы к расширенному правительству уменьшались.

В результате по состоянию на 1.08.2014 годовой темп прироста широкой денежной массы (агрегат М2Х) составил 9,0% против 15,7% на 1.01.2014 и 17,5% на 1.08.2013.

Замедление темпов роста денежной массы сопровождалось изменением ее структуры. В условиях экономической неопределенности и номинального ослабления рубля в начале 2014 года отмечался некоторый отток средств вкладчиков из банков в сочетании с перетоком средств вкладчиков из рублевых депозитов в валютные. В результате долларизация депозитов населения, входящих в денежную массу, возросла с 19,4% на 1.01.2014 до 23,8% на 1.04.2014, долларизация депозитов организаций за тот же период увеличилась с 22,2 до 28,0%. Начиная с апреля восстановился приток средств вкладчиков в российские банки, причем прирост средств на рублевых депозитах опережал прирост средств на валютных, что способствовало постепенному снижению уровня долларизации депозитов. В этих условиях годовой прирост агрегата М2 снизился с 14,6% на 1.01.2014 до 6,2% на 1.08.2014, достигнув минимального значения с 2010 года.

Банк России реализует денежно-кредитную политику через управление процентными ставками. При этом, стремясь ограничить свое вмешательство в рыночные механизмы ценообразования, центральный банк непосредственно воздействует лишь на наиболее краткосрочный сегмент — однодневные ставки денежного рынка. Прочие процентные ставки в экономике, включая ставки по банковским кредитам и депозитам, доходности облигаций и другие ставки финансового рынка, определяются рыночными механизмами, однако сильное влияние на их динамику оказывает изменение уровня ставок денежного рынка. Таким образом обеспечивается перенос решений в области денежно — кредитной политики на экономику.

Процесс реализации денежно-кредитной политики состоит из двух этапов. Первый — определение на основе макроэкономического прогноза уровня ставок денежного рынка, согласующегося с достижением цели по инфляции. Банк России устанавливает ключевую ставку в качестве ориентира для ставок денежного рынка. Второй — выстраивание системы инструментов и проведение операций таким образом, чтобы обеспечить сближение ставок денежного рынка с ключевой ставкой Банка России. Основой действующей системы инструментов Банка России является коридор процентных ставок, который ограничивает диапазон колебаний рыночной ставки вокруг ключевой ставки. Границы коридора заданы процентными ставками по операциям постоянного действия по предоставлению или изъятию ликвидности на срок 1 день. Ключевая ставка, задающая центр коридора, — это процентная ставка по операциям Банка России на срок 1 неделя, проводимым на аукционной основе. Предоставляя или изымая ликвидность на аукционах по ставке, близкой к ключевой, Банк России стремится обеспечивать нахождение ставок денежного рынка вблизи центра процентного коридора. Обемы операций на аукционной основе определяются в зависимости от прогнозируемого спроса на ликвидность и ее предложения.

Основным индикатором направленности денежно-кредитной политики Банка России является уровень ключевой ставки. Банк России не смягчает и не ужесточает политику, изменяя объемы проводимых операций. Применение тех или иных инструментов денежно-кредитной политики обусловлено ситуацией с ликвидностью банковского сектора.

В январе-августе 2014 года продолжился рост структурного дефицита ликвидности банковского сектора. Как и ожидалось, одним из ключевых каналов изъятия ликвидности в этот период являлось увеличение остатков средств на счетах расширенного правительства в Банке России, которое частично компенсировалось размещением временно свободных средств Федерального казначейства на депозиты в кредитных организациях, а ее приток был сформирован изъятием наличных денег из обращения. На фоне резкого ослабления национальной валюты в марте 2014 года в рамках действующего механизма курсовой политики Банк России для поддержания финансовой стабильности осуществлял продажи иностранной валюты на внутреннем валютном рынке в значительном объеме. Совокупный объем данных операций за январь-июль 2014 года составил 1,5 трлн. рублей, при этом в марте — 1 трлн. рублей Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2015 год и период 2016 и 2017 годов. — [Электронный ресурс]. — Режим доступа: http://www.cbr.ru/today/publications_reports/on_2015(2016;2017)pr.pdf.

Связанный с проведением валютных интервенций резкий рост потребности в рефинансировании в марте привел к увеличению задолженности кредитных организаций по операциям рефинансирования Банка России на 1,1 трлн. рублей. По оценкам Банка России, сделанным в начале года, данный уровень ожидался лишь в октябре 2014 года. К началу сентября 2014 года задолженность достигла 5,2 трлн. рублей. Увеличение объема предоставления средств компенсировало отток ликвидности по валютному каналу и не указывает на смягчение денежно-кредитной политики Банка России. В результате проведения операций изменилась преимущественно структура активов Банка России: произошло увеличение доли кредита банковскому сектору и сокращение доли валютных активов.

Основной объем потребности в рефинансировании удовлетворялся в рамках операций РЕПО на срок 1 неделя, по мере необходимости в дополнение к ним проводились аукционы РЕПО «тонкой настройки». Данный инструмент введен Банком России в феврале 2014 года одновременно с прекращением ежедневного проведения аукционов РЕПО на срок 1 день. Использование указанных операций призвано компенсировать только краткосрочные существенные изменения ликвидности банковского сектора, что определяет их нерегулярный характер. Задолженность кредитных организаций перед Банком России по аукционам РЕПО в среднем за период составила 2,6 трлн. рублей, а максимальный уровень задолженности достигал 3,3 трлн. рублей.

Рис. 3. Структура рефинансирования Банка России в 2014 году (на конец месяца, млрд. рублей)

Удовлетворение растущего спроса банковского сектора на операции рефинансирования Банка России в условиях ограниченного масштаба рыночного обеспечения потребовало более существенного использования операций с другими видами активов. Банк России увеличил объем предложения и частоту проведения аукционов по предоставлению кредитов, обеспеченных нерыночными активами, на срок 3 месяца. В результате на 1.09.2014 задолженность кредитных организаций по данному виду операций достигла 2,0 трлн. рублей, что позволило поддерживать задолженность по операциям РЕПО на таком уровне, который сохраняет возможности Банка России по управлению ставками денежного рынка.

Для снижения влияния растущего объема операций рефинансирования на разрыв между срочностью активов и пассивов в балансах кредитных организаций Банк России в июле 2014 года, как и в предыдущем году, провел кредитный аукцион на срок 12 месяцев. В июне 2014 года с 365 до 549 дней были увеличены максимальные сроки предоставления денежных средств по операциям постоянного действия: кредитам, обеспеченным нерыночными активами, поручительствами или золотом. Данные меры позволят кредитным организациям в случае необходимости снизить долю краткосрочных операций Банка России в пассивах.

Объем предложения денежных средств на аукционах Банка России был достаточным для удовлетворения потребности кредитных организаций в ликвидности, что подтверждается незначительным объемом операций рефинансирования на фиксированных условиях, в основном в форме операций «валютный своп».

В условиях увеличения потребности в ликвидности банковского сектора и сохранения у отдельных кредитных организаций проблем с обеспечением ставки денежного рынка находились преимущественно в верхней половине процентного коридора Банка России. В среднем за рассматриваемый период величина спреда между ставкой денежного рынка MIACR и ключевой ставкой Банка России составила 0,55 процентного пункта. Возникающие в отдельные месяцы локальные периоды превышения ставками денежного рынка границ процентного коридора Банка России не несли существенных рисков для трансмиссии импульсов денежно-кредитной политики в экономику и были связаны с краткосрочным увеличением потребности в ликвидности, в том числе у отдельных кредитных организаций.

В целях повышения доступности для российской экономики долгосрочных кредитных ресурсов в первой половине 2014 года Банк России ввел механизм рефинансирования кредитов под инвестиционные проекты на срок до 3 лет включительно.

Рис. 4. Процентный коридор Банка России и ставка MIACR (% годовых)

Обеспечением по данному виду операций являются права требования по кредитам на финансирование инвестиционных проектов, отобранных в порядке, установленном Правительством Российской Федерации, а также облигации, размещенные в целях финансирования инвестиционных проектов и включенные в Ломбардный список Банка России. С июля 2014 года ставка по данному виду операций установлена в размере ключевой ставки Банка России, уменьшенной на 1 процентный пункт (7% годовых). Данная программа не относится к числу инструментов денежно-кредитной политики. Предоставление банкам-участникам средств по процентной ставке ниже ключевой ставки Банка России на более длительные сроки кредитования, чем в рамках стандартных инструментов, создает дополнительные стимулы для финансирования инвестиционных проектов, способствуя, таким образом, развитию данного сегмента кредитного рынка.