Процедура обратного выкупа акций

Существует несколько способов обратного выкупа акций компанией: тендерное предложение по фиксированной цене; Голландский аукцион; выкуп акций, свободно обращающихся на открытом рынке; выкуп у крупных инвесторов по договоренности; ускоренный выкуп акций (ASR), с использованием ПФИ. Рассмотрим их более подробно.

Когда менеджеры компании намериваются выкупить большое количество акций за небольшой промежуток времени, обычно они делают это посредством тендерного предложения по фиксированной цене.

При данном методе определяется максимальное количество акций, которые компания готова выкупить, устанавливается цена выкупа — обычно выше рыночной, а также промежуток времени, в течение которого предложение действительно.

Акционеры, желающие продать свои акции на таких условиях, участвуют в тендере.

Если количество заявок на продажу акций окажется больше, чем установленное фирмой, то она либо увеличивает объем выкупаемых акций, либо выкупается изначально установленное количество пропорционально заявкам. [22].

Рис. 5. Тендерное предложение по фиксированной цене

Источник: Vermaelen [29].

На рисунке 5 проиллюстрирована ситуация, когда количество акций, предложенных на продажу, оказалось выше изначально заявленного компанией. Количество выкупленных акций окажется в промежутке между заявкой фирмы и тендером. Функция предложения имеет положительный наклон: чем больше заявленная цена, тем больше акционеров желает поучаствовать в тендере. [29].

Голландский аукцион — это еще один тендерный механизм, который получил популярность в 1980;е годы. На Голландском аукционе компания определяет количество акций, которые она намеревается выкупить, и коридор цен, в пределах которого принимаются заявки. Минимально приемлемую цену выкупа и количество акций для продажи каждый из заинтересованных акционеров выбирает сам и информирует об этом компанию. В компании собираются и анализируются заявки, и выбирается цена отсечения, которая позволит выкупить желаемое количество акций. Выкуп производится у акционеров, заявивших цену отсечения или ниже ее. На рисунке 6 проиллюстрировано установление цен на Голландском аукционе.

Коридор цен обозначен синим пунктиром; цена выкупа, или цена отсечения — красным.

Рис. 6. Голландский аукцион

Источник: Vermaelen [29].

дивиденды выкуп акция доходность Голландский аукцион используется не только для распределения акционеров по величине оценки стоимости акций и выбора оптимальной цены выкупа. Он имеет еще одно преимущество. Согласно законодательству США, при стандартном выкупе акций по фиксированной цене, компания должна раскрывать информацию о степени превышения количества акционеров, желающих продать акции, над фактическим объемом выкупа. А на Голландский аукцион такое требование не распространяется. Поэтому менеджеры, которые опасаются, что раскрываемая информация может быть использована в целях осуществления враждебного поглощения, предпочитают выкупать акции компании на аукционе. [19].

Самая распространенная форма обратного выкупа акций — это выкуп акций на открытом рынке. В данном случае руководство компании поручает брокерам выкупить часть своих акций, свободно обращающихся на фондовом рынке. Это один из самых дешевых способов, однако, на него наложен ряд ограничений на цены и количество. Так, например, в США компаниям запрещено выкупать в месяц количество акций, превышающее 25% среднего дневного объема их торгов. [29] По российскому законодательству эмитент не может выкупать более 10% уставного капитала.

В отличие от тендерного предложения, выкуп акций на открытом рынке является правом, а не обязательством компании. Поэтому бывает так, что выкуп на открытом рынке завершается лишь спустя несколько лет после заявления о нем. Это дает возможность компаниям отказаться от выкупа, если котировки акций пойдут вверх, или появятся новые возможности для роста.

Получается, что с одной стороны при выкупе акций на открытом рынке компания обладает большей гибкостью относительно времени и объемов покупки (в пределах ограничений, установленных законодательно), но имеет меньше контроля над стоимостью выкупа, так как вслед за развертыванием buy — back, котировки акций идут вверх, способствую удорожанию процесса.

Еще один способ обратного выкупа акций — это договорной выкуп акций у крупных инвесторов. Данный способ может использоваться, когда существует угроза поглощения компании крупным акционером. В таком случае акции выкупаются с особой премией к цене. Также прямые переговоры о выкупе акций могут осуществляться с крупными акционерами, которые хотят продать свою долю в компании, но не могут этого сделать в связи с низкой ликвидностью. В таких случаях выкуп может осуществляться даже по дисконтной цене ниже рыночной. Также данная форма может использовать для выкупа акций у сотрудников компании. [29].

Ускоренный выкуп акций (ASR) через посредника, которым обычно является инвестиционный банк — это самый новый способ обратного выкупа акций. Данный метод считается самым быстрым, так как передача акций инвестиционным банком компании в обмен на наличные деньги происходит в начальный момент времени одновременно с заключением форвардного контракта. Объем выкупа определяется компанией, а начальная цена покупки обычно равняется рыночной цене акций. Акции для осуществления сделки инвестиционный банк заимствует у своих клиентов, и чтобы их вернуть (закрыть короткую позицию), банку приходится покупать акции на открытом рынке по рыночной цене в течение определенного периода времени, который может варьироваться от нескольких дней до нескольких месяцев. Форвардный контракт вытекает из соглашения между инвестиционным банком и компанией об уплате фиксированной в начальный момент времени цены за акции, которые инвестиционному банку придется выкупить в будущем по переменной рыночной цене для закрытия короткой позиции. В момент закрытия форвардного контракта определяется средневзвешенная цена акций, выкупленных инвестиционным банком с рынка. Если цена оказывается выше начальной, то компания компенсирует банку разницу стоимости наличными деньгами или акциями. А если средневзвешенная цена будет ниже, то компенсацию разницы осуществляет банк. [20].

Ускоренный выкуп акций обладает некоторыми важными отличительными особенностями. Во-первых, при запуске данной программы происходит мгновенное сокращение акций, находящихся в обращении. Поэтому влияние ускоренного обратного выкупа акций на показатель EPS более значительно, чем при стандартных методах. Еще одним преимуществом ускоренного выкупа акций является то, что на него не распространяются ограничения, действующие при выкупе компанией своих акций на открытом рынке. Поэтому объем, время и цена выкупа определяются компанией и рынком. Возможно, именно благодаря данным преимуществам популярность ускоренного выкупа акций значительно возросла в последнее время.

На рисунке 7 представлена динамика использования различных форм обратного выкупа акций, такие как тендерные предложения по фиксированной цене (fixed — price offers), Голландский аукцион (Dutch — auction), прямые переговоры с инвесторами (privately negotiated), ускоренный выкуп акций с использованием производных финансовых инструментов (ASR).

Также здесь рассмотрены выплаты специальных дивидендов (large special dividends), но не учтен выкуп акций на открытом рынке.

Рис. 7. Использование различных форм обратного выкупа акций

Источник: [24].

Можно заметить, что до 2004 года количество сделок ускоренного обратного выкупа акций было незначительным. В тот период преобладали договорные выкупы и тендерные предложения (а также выкуп акций на открытом рынке, не рассмотренный на данном графике). Однако, начиная с 2004 года, наблюдается значительный рост популярности ускоренного обратного выкупа акций, который достиг своего пика в 2007 году. Данный метод стал играть важную роль в развитии обратных выкупов акций.

Процедура обратно выкупа акций компанией не ограничивается только покупкой. Выкупленные акции компания ставит на баланс, и они приобретают статус казначейских, то есть находящихся в собственности эмитента. Казначейские акции не обладают правом голоса и не учитываются при распределении дивидендов. Когда акции выкуплены, необходимо решить, что с ними лучше сделать далее: казначейские акции можно аннулировать (погасить) или придержать для последующей продажи. Также они могут быть использованы в опционных программах по вознаграждению сотрудников, или могут быть обменяны на акции других компаний.

Компания может разместить выкупленные акции для продажи на открытом рынке по прошествии какого — то времени. В таком случае после выкупа акции не аннулируются, а удерживаются, и впоследствии продаются под своими номерами. Если казначейские акции за время пребывания на балансе подорожали, то компания получает выигрыш. Однако в российском законодательстве существуют ограничения на подобные операции. По законам Российской Федерации акционерные общества могут держать казначейские акции на балансе не более года, по истечении которого акции должны быть проданы, аннулированы, или обменяны. [6].

При аннулировании выкупленных акций, компания должна соблюсти правила, установленные Комиссией по ценным бумагам (в США). По данным правилам на всех аннулированных акциях должна стоять соответствующая отметка; такие акции должны храниться в безопасном месте, а информация о выкупленных акциях должна быть внесена в базу данных. Это необходимо, чтобы предотвратить мошенничество, связанное с использованием аннулированных ценных бумаг. Также важно отметить, что при выкупе акций с целью их аннулирования, сокращается величина акционерного капитала общества. [32].

Выбор метода, времени, объема обратного выкупа акций и другие важные факторы находят отражение в последствиях осуществления данной процедуры. Paul Stonham в результате своих исследований составил ряд условий, которые должны соблюдаться компанией для успешного осуществления обратного выкупа акций.

Сформулированные им «правила игры» состоят в следующем [27]:

• — у компании должно быть невысокое значение финансового рычага;
• — финансирование обратного выкупа должно осуществляться за счет собственных свободных средств, важно учесть влияние на ликвидность;
• — выкупленные акции рекомендуется аннулировать;
• — у менеджеров должны быть явные причины полагать, что акции недооценены рынком;
• — выкуп акций путем тендерных предложений предпочтительнее, чем на открытом рынке, так как имеет более существенные благоприятные последствия;
• — объем выкупа должен быть существенным;
• — обратный выкуп акций не должен полностью замещать дивиденды;
• — обратный выкуп акций не должен приводить к увеличению корпоративного риска и снижению кредитных рейтингов;

Также при принятии решения об обратном выкупе акций важно рассчитать и сравнить потенциальные издержки и выгоды от данной процедуры; необходимо проанализировать внутренние характеристики компании и состояние внешней экономической среды. Соблюдение этих условий должно помочь сделать обратный выкуп акций максимально успешным и выгодным.