Денежно-кредитный суверенитет как основа деятельности центральных банков

Денежно-кредитная политика представляет собой одно из направлений политики регулирования экономики. Объектами регулирования выступают спрос и предложение на денежном рынке, изменяющиеся в результате действий денежных властей, частных банков и небанковских организаций. Проводником денежно-кредитной политики государства является центральный банк, или банк банков. Он наделен монопольным правом денежной эмиссии, регулирования денежного обращения, кредита и валютного курса. Нередко центральный банк выступает агентом правительства при обслуживании государственного бюджета и надзорным органом банковской системы. В разных странах его называют национальным, эмиссионным или резервным банком.

Центральный банк является носителем денежно-кредитного суверенитета. Концепция денежно-кредитного суверенитета затрагивает сразу несколько областей: экономику, право и политику. Возможно, именно по этой причине она всесторонне не изучалась, и полного определения суверенитета не существует. Большое число авторов считает синонимами денежно-кредитного суверенитета такие термины, как автономия и независимость, однако это не совсем верно.

Одно из первых определений денежно-кредитного суверенитета попытался дать американский экономист К. Курихара. В 1949 г. он писал: «Денежно-кредитный суверенитет является попыткой изолировать внутреннюю экономику от негативных последствий депрессии». Такое определение слишком специфично, ведь Курихара изучал экономическую историю 1920—1940 гг. В 1995 г. югославский экономист Д. Дукич подошел к определению совершенно иначе: «Денежно-кредитный суверенитет в современном значении подчеркивает суверенное право государства через Центробанк регулировать во всех отношениях денежную эмиссию и проводить денежно-кредитную политику в целях достижения запланированных экономической политикой задач» Формулировка Дукича кажется наиболее точной. Исходя из нее можно выделить несколько составных элементов суверенитета:

• * правомерный приоритет национального правительства в монопольном выпуске денег;
• * возможность использования разнообразных регулирующих мер, включая валютный контроль и контроль за движением капитала;
• * наличие носителя денежно-кредитного суверенитета (института центрального банка) с дискреционными полномочиями;
• * плавающий валютный курс и отсутствие внешних денежных обязательств или соглашений.¹¹ Денежно-кредитная политика: Теория и практика: учеб. пособие / Под ред. Моисеев С. Р. -М.: Экономистъ, 2005. с. 129.

Какие выгоды получает страна, если она сохраняет денежно-кредитный суверенитет? Главным преимуществом является независимость экономической политики. Центральный банк имеет широкие возможности выбора стратегии денежно-кредитной политики. Другие страны, пережившие официальную долларизацию или перешедшие на валютное правление, такого выбора не имеют. Второе преимущество — это возможность получения дохода от сеньоража. В случае непредвиденных обстоятельств центральный банк может напечатать денег и покрыть дефицит бюджета. Как выразился Дж. Кейнс, «Правительство может жить благодаря такому средству, если оно не в состоянии жить иначе». Напротив, страна без собственных Денежных властей или денег сеньораж никогда не получает. Национальный центральный банк как кредитор последней инстанции может поддерживать стабильность банковской и финансовой сферы. В Других денежных системах можно создать фонды страхования депозитов, но они не обладают должной гибкостью. Наконец, национальная валюта является символом и средством национального самоопределения. Подобно флагу, национальному языку, гимну и гербу собственные деньги позволяют людям осознать свою Индивидуальность и групповую общность.

Любые денежные власти существуют для решения определенной задачи — конечной (первичной) цели денежно-кредитной политики. Эпоху золотого стандарта конечной целью было поддержание постоянной цены на золото или, иными словами, сохранение фиксированного валютного курса. В период Бреттон-Вудской системы в законах о центральном банке конечной целью значилась «внутренняя и внешняя стабильность национальной денежной единицы»: низкая инфляция и фиксированный валютный курс. С переходом на плавающие обменные курсы валют обязательство по поддержанию фиксированного паритета автоматически исчезло, и конечной целью стала ценовая стабильность. Под ней в экономической литературе понимается такой незначительный прирост цен, который не берется агентами в расчет при принятии решений. В идеале ценовая стабильность означает нулевую инфляцию, однако по ряду технических причин (например, ошибки статистики, запаздывание в обновлении информации и т. д.) центральные банки не ориентируются на нулевую инфляцию. В результате на практике стабильность цен означает не столько нулевое, сколько небольшое положительное значение прироста индекса цен в течение длительного периода времени.

В соответствии с поставленной целью центральный банк выполняет несколько функций:

• * проводит денежно-кредитную политику, ориентированную на долгосрочные цели экономического роста и низкой устойчивой инфляции;
• * содействует развитию конкурентоспособной банковской системы и финансовых рынков;
• * способствует эффективному функционированию платежной системы;
• * действует в качестве финансового агента правительства.

Денежно-кредитная политика зиждется на определенных принципах, т. е. нормах проведения политики центрального банка. К принципам реализации денежно-кредитной политики относятся:

• · выбор явного номинального якоря денежно-кредитной политики;
• · экономическая и политическая независимость центрального банка;
• · подотчетность центрального банка обществу;
• · высокая транспарентность и открытость денежно-кредитной политики.

Для сохранения ценовой стабильности страны экспериментировали с тем или иным якорем денежно-кредитной политики, которым выступала промежуточная цель политики центрального банка. Номинальный якорь денежно-кредитной политики является своеобразным ограничителем стоимости внутренних денег. На вопрос, какие функции он выполняет, существует два ответа. Во-первых, он способствует поддержанию ценовой стабильности, поскольку благодаря ему закрепляются инфляционные ожидания. Во-вторых, номинальный якорь обеспечивает дисциплину денежно-кредитной политики, в результате чего исчезает так называемая проблема временной несогласованности. Эта проблема возникает в связи с тем, что денежные власти часто склонны отдавать предпочтение краткосрочным задачам в экономике и игнорируют более важные долгосрочные цели.

Центральный банк в ходе реализации денежно-кредитной политики, проводит таргетирование промежуточных целей. Вокруг термина «таргетирование» (иногда в качестве русскоязычного синонима используют выражение «целеполагание») бушует немало дискуссий, которые порождены отсутствием его точного определения. Таргетирование представляет собой крайне специализированный термин, и большинство экономических словарей не дают его описания. Те же дефиниции таргетирования, которые существуют, представляются автору чрезмерно однобокими. Например, в Финансово-кредитном словаре от 1988 г. проф. Л. Н. Красавина дает следующее определение: «Таргетирование (от англ. target, цель) — установление целевых ориентиров в регулировании прироста денежной массы в обращении и кредита, которых придерживаются в своей политике центральные банки промышленно развитых капиталистических стран». Остальные авторы следуют в том же духе монетаристской теории. Сотрудники Учебно-методического центра ЦБ РФ В. П. Поляков и Л. А. Московкина в 1996 г. писали, что «центральные банки определяют целевые ориентиры (таргеты) роста денежной >массы в обращении, в связи, с чем подобного рода практика получила название «денежное таргетирование». Ведущие преподаватели Московской банковской школы ЦБ РФ Ю. С. Голикова и М. А. Хохленкова в двухтомнике «Банк России», вышедшем в 2000 г., дают самую лаконичную дефиницию: «таргетирование — установление целевых ориентиров изменений денежной массы». ¹¹ Голикова Ю. С. Банк России: Организация деятельности. Книга I. -М.: ДеКа, 2000. с. 63.

Все перечисленный определения обладают одним и тем же недостатком — они игнорируют возможность таргетирования других экономических переменных, зацикливаясь только на денежном предложении. Данного изъяна лишено определение, приведенное в Большом экономическом словаре под ред. А. Н. Азрилияна. Его авторы дают более широкую трактовку: «таргетирование — использование правительством денежно-кредитной, налоговой и экономической политики в целом для установления пределов роста финансовых и экономических показателей на каждый год».

Хотя авторы словаря и отошли от монетаристской концепции, их определение «пестрит» неточностями. В частности, денежно-кредитная политика за редким исключением находится в ведении центрального банка, а не правительства; целевые ориентиры могут принимать форму не только пределов роста; горизонт таргетирования не обязательно равен одному году. Кроме того, у определения авторов Большого экономического словаря, так же как и у всех монетаристских определений, есть другой немаловажный недостаток. Они описывают таргетирование как индикативное планирование, или экономическое программирование, в ходе которого определяются планы изменений экономических переменных. Из внимания фактически выпадают усилия органа регулирования по достижению подавленных целевых ориентиров и ответственность, которую за них несут власти. Для устранения всех перечисленных изъянов автор ниже предлагает новое определение термина «таргетирование».

В первую очередь необходимо обозначить, как соотносятся денежно-кредитная политика в целом и политика таргетирования в частности. В зависимости от того, таргетирование какой переменной проводится, денежно-кредитная политика может функционировать в том или ином режиме. В экономико-математической теории под термином «режим» подразумевают режим функционирования экономической системы: связанный набор обязательных принципов, правил мероприятий, норм, устанавливаемых для какого-либо вида деятельности или достижения цели.¹¹ Большой экономический словарь / Под ред. А. Н. АзрилиянаМ.: Советская энциклопедия 1981 г. с. 1124. Согласно экономико-математическому моделированию, в зависимости от параметра модели (относительно постоянного показателя системы) различаются несколько режимов функционирования экономической системы. В нашем анализе параметром, задающим режим денежно-кредитной политики, выступает политика таргетирования определенной экономической переменной.

Под таргетированием следует понимать применение инструментов экономической политики для достижения количественных ориентиров целевой переменной, входящих в сферу ответственности органа регулирования. В связи с тем что центральный банк не в состоянии достичь конечную цель на прямую, он действует опосредованно, через таргетирование промежуточной цели. В международной практике наибольшее распространение получило несколько вариантов таргетирования:

• * таргетирование инфляции: промежуточная цель денежно-кредитной политики отсутствует, совпадает с конечной целью или ею выступает прогноз инфляции;
• * таргетирование валютного курса: промежуточной целью выступает обменный курс национальной валюты;
• * денежное таргетирование: промежуточной целью являются денежно-кредитные агрегаты;
• * таргетирование номинального дохода: промежуточной целью служит прирост номинального ВВП.

Самым простым номинальным якорем денежно-кредитной политики является фиксированный валютный курс. Однако в ряде случаев установление постоянного ориентира обменного курса невозможно, в связи с чем многим странам приходится прибегать к другим режимам денежно-кредитной политики, таким как денежное и инфляционное таргетирование.

Денежное таргетирование или установление целевых ориентиров прироста денежной массы, получило распространение со второй половины 1970;х гг. В тот период времени большинство стран отказалось от таргетирования процентной ставки и валютного курса и перешло к таргетированию различных денежных агрегатов: внутреннего кредита, денежной базы, М2 и т. д. Причиной смены режима денежно-кредитной политики стало изменение природы шоков, влияющих на экономику. Распалась Бреттон-Вудская система, валютные курсы были отпущены в свободное плавание, в результате чего прежний режим таргетирования перестал использоваться. Фактически ни одна страна строго не придерживалась ни поставленных ориентиров, ни денежного таргетирования как единственной политики центрального банка. В конце концов денежное таргетирование оказалось малоуспешным в большинстве развитых стран мира. Во-первых, таргетирование проводилось без достаточной ответственности денежных властей, в результате чего достижение целевого ориентира не имело высоких шансов на успех. Во-вторых, нестабильность связи между денежными агрегатами и инфляцией из-за финансовых инноваций и дерегулирования рынка обрекала денежное таргетирование на хронический провал.

В июне 1999 г. Банк Англии провел шестой Симпозиум управляющих центральных банков, который был посвящен моделям денежно-кредитной политики в глобальном контексте. В ходе Симпозиума специалисты Исследовательского центра Банка Англии представили отчет по результатам обзора денежно-кредитной политики в 91 стране мира. Согласно их отчету за последние тридцать лет в денежно-кредитной политике произошли следующие трансформации.

* По сравнению с двумя предшествующими десятилетиями в 1990;х гг. так называемые явные промежуточные пели денежно-кредитной политики3 получили широкое распространение. После распада Бреттон-Вудс кой системы в качестве явных целей начали использовать такие переменные, как валютные курсы, денежные агрегаты и инфляция. Число стран с валютным курсом в качестве явной цели увеличилось с 30 до 47, с денежными агрегатами — с 18 до 39, а с инфляционным ориентиром — с 8 до 54.

Большинство стран прибегают к таргетированию нескольких явных целей денежно-кредитной политики. Около 55% центральных банков объявили о явном таргетировании (или мониторинге) более одной цели денежно-кредитной политики. Из стран, перешедших на инфляционный ориентир, только 14% имеют одну промежуточную цель денежно-кредитной политики.

В 1990;х гг. из более сотни стран, заявивших о новых явных целях денежно-кредитной политики, только 22 государства, в конечном счете, от них отказалось. Семнадцать стран отошло от таргетирования валютного курса. Отказ от той или иной разновидности фиксированного валютного курса произошел преимущественно по причине валютных кризисов. Португалия, Турция, Испания, Македония, Чехия, Польша, Южная Корея, ЮАР, Индонезия, Мексика, Швейцария, Колумбия, Перу и Великобритания прекратили таргетировать денежные агрегаты. Официальное объяснение смены целей денежно-кредитной политики состояло в том, что прирост агрегата денежной массы больше не занимает первое место в иерархии индикаторов центральных банков. Пока ни одного случая отказа от инфляционного ориентира зарегистрировано не было.

Главное место в инструментарии денежно-кредитной политики центрального банка занимают операционные (тактические) цели. Управление ими является первым этапом в длинной трансмиссионной цепочке, определяющей, как центральный банк влияет на экономику. Обладая монопольным правом на денежную эмиссию, центральный банк может регулировать либо цену, либо количество денег.

В первом случае он управляет краткосрочными процентными ставками, а во втором — денежной базой либо ее компонентами, такими как банковские резервы, чистые иностранные активы, внутренний кредит. В принципе таргетирование цены и количества денег представляет собой две стороны одного и того же процесса. Если центральный банк обладает абсолютно совершенной информацией о трансмиссионном механизме денежно-кредитной политики, то ему безразлично, какие операционные цели использовать. Однако в экономическом мире преобладает информационная асимметрия, и центральному банку приходится выбирать наиболее подходящие цели для своей политики. Неопределенность изменения процентных ставок на денежном рынке вынуждает его прибегать к количественному таргетированию, а нестабильность спроса на деньги — к ценовому таргетированию.

Операционные цели связывают два ближайших уровня иерархии переменных денежно-кредитной политики: с одной стороны к ним примыкают индикативные переменные или промежуточные цели (валютный курс или денежные агрегаты), а с другой стороны — инструменты центрального банка (резервные требования, ставка рефинансирования). Выбор операционных целей задается режимом денежно-кредитной политики (характером индикативных переменных или промежуточных целей), а операционные цели, в свою очередь, определяют применение конкретных инструментов денежно-кредитной политики. Не все инструменты одинаково подходят для количественного и ценового таргетирования. В зависимости от того, на какой операционной цели денежные власти остановили свой выбор, и от степени развитости национальной финансовой системы определяется необходимый набор инструментов.

Операционные цели можно охарактеризовать с точки зрения временного горизонта и количественного значения. Они задаются на определенный период времени (горизонт таргетирования), которому соответствует количественное значение цели (целевой уровень иди диапазон). Например, операционная цель может служить для ежедневного поддержания ликвидности банковской системы на среднемесячном уровне. Центральный банк заключает операционную цель в своеобразный коридор — он сглаживает пики и падения спроса и предложения ликвидности.

Ценовое таргетирование зародилось в 1970;х гг., когда центральные банки впервые приступили к официальному таргетированию процентных ставок. В соответствии с ценовым таргетированием денежные власти устанавливают процентные ставки по привлекаемым депозитам и размещаемым кредитам, в результате чего на межбанковском рынке образуется процентный диапазон. Предпосылкой успешного использования процентной ставки в качестве операционной цели является эффективный и ликвидный межбанковский денежный рынок, что подразумевает наличие развитого банковского сектора. Процентная ставка в качестве операционной цели обладает рядом несомненных достоинств. Ее легко наблюдать и анализировать, она служит сигналом о текущей и предстоящей денежно-кредитной политике. С точки зрения трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики процентная ставка влияет на ликвидность и портфели банков, поскольку ее изменение неизбежно отражается на кредитной политике банков и их кэш-потоках. Как следствие этого, стабилизация процентной ставки на денежном рынке способствует успешному управлению ликвидностью в коммерческих банках. Двумя другими факторами, обусловливающими популярность процентной ставки в качестве операционной цели, выступают финансовая либерализация и технические инновации в банковском деле. И то и другое приводит к нестабильности денежного мультипликатора и функции спроса на деньги, в результате чего количественное таргетирование перестает нормально работать.

Количественные цели обычно выбираются в качестве операционной цели, когда межбанковский денежный рынок неэффективен, а национальная финансовая система недостаточно развита. В таких обстоятельствах именно денежные агрегаты, а не процентная ставка играют основную роль в трансмиссионном механизме денежно-кредитной политики. Кроме того, количественные цели задают «тон» в денежно-кредитной политике во время гиперинфляции и в последующий период снижения инфляции. Нетрудно догадаться, что количественное таргетирование предпочитают страны с неразвитой экономикой. Среди промышленно развитых стран длительное использование количественных целей встречается достаточно редко. В Соединенных Штатах ФРС таргетировала незаемные банковские резервы в течение трех лет с 1979 по 1981 г. Новая Зеландия до 1989 г. таргетировала избыточные резервы (расчетные остатки) банковского сектора. Швейцария вплоть до 1999 г. таргетировала денежную базу в качестве операционной и промежуточной цели. Во многих странах для увеличения эффективности количественного таргетирования был введен ряд ограничительных мер, включая контроль над движением капитала, жесткое регулирование банковской сферы и финансовые репрессии. Все эти меры способствовали увеличению стабильности денежного мультипликатора и функции спроса на деньги. Однако даже финансовые репрессии мало помогают в случае переходной экономики. Для стран, находящихся в процессе трансформации от плановой к рыночной экономике, выбор между количественным и ценовым таргетированием крайне затруднен. С одной стороны, наблюдается нестабильность связи между денежным предложением и ценами, а с другой стороны, отсутствует четкая взаимозависимость между процентными ставками и инфляцией. Некоторые страны с переходной экономикой нашли выход из проблемы в таргетировании компонентов денежной базы, однако многие из компонентов, например избыточные банковские резервы, обладают повышенной волатильностью, что затрудняет реализацию денежно-кредитной политики.

Количественное таргетирование обладает рядом преимуществ перед ценовым таргетированием в случае банковского кризиса или разного рода финансовых потрясений. Когда страна сталкивается с внезапным оттоком капитала за рубеж, количественное таргетирование обеспечивает своеобразный буфер, который позволяет процентным ставкам автоматически корректироваться и тем самым помогать стабилизировать валютный курс. В случае ценового таргетирования Центральный банк в таких обстоятельствах будет вынужден резко повысить ставку рефинансирования, что негативно отразится на банковской системе.

В ходе реализации денежно-кредитной политики центральный банк может прибегать к рыночному регулированию или использовать административные меры. В первом случае он опирается на косвенные инструменты, а во втором — на прямые инструменты денежно-кредитной политики. Термин «прямой» (direct instrument) обозначает непосредственную связь между инструментом и операционной целью денежно-кредитной политики. Используя прямые инструменты, центральный банк задает или ограничивает значение ценовой либо количественной переменной, в то время как косвенные инструменты позволяют влиять на операционную цель опосредованно, через изменение рыночной конъюнктуры. К прямым инструментам относятся контроль за процентными ставками (interest rate control), кредитный потолок (credit ceiling) и прямые, или целевые, кредиты (directed lending).

До 1970;х гг. абсолютное большинство центральных банков промышленно развитых стран придерживалось прямых инструментов, однако с начала 1980;х гг. все они перешли на косвенные инструменты. В 1990;х гг. за ними последовали также развивающиеся страны и государства с переходной экономикой. Переход на косвенные инструменты объясняется двумя причинами. Во-первых, он отражает увеличение роли ожиданий участников финансового рынка и ценовых сигналов в экономике. А во-вторых, либерализация счета движения капитала и открытие национальных финансовых систем иностранной конкуренции сделало прямые инструменты малоэффективными.

Тем не менее, во многих развивающихся странах прямые инструменты все еще входят в арсенал центрального банка. Их использование может оставаться актуальным по нескольким причинам. В слабо развитой финансовой системе прямые инструменты позволяют управлять кредитными агрегатами, распределением ссуд и издержками заимствований. Прямые инструменты легко применять и анализировать результаты их использования. По сравнению с косвенными инструментами затраты на них гораздо меньше. Прямые инструменты всегда остаются для правительства привлекательным средством регулирования и перераспределения финансовых ресурсов. В странах с рудиментарной финансовой системой прямые инструменты в силу институциональных ограничений часто выступают единственно возможными инструментами центрального банка.

В то же время прямые инструменты всегда были и останутся грубым средством регулирования экономики. Они навязывают финансовой системе издержки неэффективного распределения кредитных ресурсов. Кредитные потолки, ограничивающие объем ссуд, ведут к ужесточению условий кредитования, ограничению конкуренции в банковском секторе и затруднению выхода на рынок новых банков, «кроме того, использование прямых инструментов, в конечном счете, стимулирует поиск обходных путей, позволяющих избежать административных ограничений. Это, в свою очередь, ведет к росту регулирующих бюрократических процедур и коррупции в органах власти. Даже если прямые инструменты обладают эффективностью и их невозможно обойти, они закрепощают банковскую систему: способствуют накапливанию избыточной ликвидности, подвергают банки финансовым репрессиям и сокращают активность финансовых посредников.

К косвенным инструментам денежно-кредитной политики относятся операции краткосрочного рефинансирования, интервенции и резервные требования. Все инструменты тем либо иным путем влияют на баланс центрального банка. Хотя большинство инструментов оказывает схожий эффект на баланс, различается то, как задается операционная переменная — экзогенно или эндогенно. Если таргетированию подлежит процентная ставка, то денежная база имеет эндогенную природу и наоборот.

Суточные кредиты и депозиты предназначены для регулирования ликвидности банковской системы через установление верхней и нижней границы процентной ставки по кредитам и депозитам, контрагентом по которым выступает центральный банк. Цель регулирования ликвидности заключается в обеспечении эффективного функционирования межбанковского денежного рынка и платежных систем. Коммерческие банки по собственной инициативе обращаются в центральный банк с просьбой предоставить кредит или разместить депозит. На банк, не участвующий в операциях рефинансирования, они также оказывают влияние, поскольку задают коридор процентной ставки межбанковского рынка. Исходя из этого операции краткосрочного рефинансирования больше всего подходят для ценового таргетирования.

Операции на открытом рынке проводятся на первичном и вторичным рынке финансовых активов. В операциях на первичном рынке центральный банк продает или покупает ценные бумаги в сделке с правительством, а на вторичном рынке — в сделке с представителями частного сектора. Чаще всего сделки заключаются на тендерной основе. Их можно использовать как для ценового, так и для количественного таргетирования. При таргетировании процентной ставки торги проводятся по заранее объявленной ставке — участники заявляют только объем сделок. При таргетировании денежной базы участники торгов декларируют желаемую процентную ставку при известном объеме операций.

Если центральный банк обладает достаточным объемом иностранных резервов, он может прибегнуть к валютным интервенциям для таргетирования денежной базы или валютного курса. Валютный своп оказывает влияние на денежную базу, но в отличие от операций на рынке наличной валюты он не имеет прямого эффекта на обменный курс национальной валюты. Если денежный рынок или рынок государственных ценных бумаг недостаточно развиты, центральный банк вынужден оперировать на валютном рынке с тем, чтобы через его ликвидность влиять на банковскую систему.

Требования по резервированию части привлеченных ресурсов на счетах в центральном банке часто накладываются на банки и другие финансовые институты, участвующие в «создании» денежного предложения. В настоящее время они не считаются эффективным средством таргетирования ни процентной ставки, ни денежной базы. Тем не менее, в определенных обстоятельствах резервные требования могут оказаться полезными в стабилизации колебаний обеих переменных. Кроме того, нередко резервные требования используют для разрешения проблем платежных систем, как это произошло на отечественном рынке в 1998 г.

Ограничения на отдельные статьи баланса центрального банка приобрели большую популярность в 1990;х гг. В основном директивно ограничивают две статьи — чистые иностранные активы (ЧИА) и чистые внутренние активы (ЧВА). По ЧИА задается минимальный, а по ЧВА — максимальный объем статьи в абсолютном выражении. Остановимся подробно на регулировании позиции по ЧВА или «потолке» ЧВА. Она определяется как сумма нетто-кредитов центрального банка, условно выданных посредством денежной эмиссии правительству, банкам и нефинансовым предприятиям частного сектора. ЧВА также можно рассчитать как разницу между денежной базой и ЧИА. Смысл «потолка» ЧВА заключается в предотвращении избыточной кредитной экспансии центрального банка или чрезмерной стерилизации валютных интервенций.¹¹ Денежно-кредитная политика: Теория и практика: учеб. пособие / Под ред. Моисеев С. Р. -М.: Экономистъ, 2005. с. 134.

Теоретическая основа применения «потолка» ЧВА зиждется на модели экономиста МВФ Жака Полака. В 1957 г. он разработал модель, связывающую бюджетный дефицит с дефицитом по счету текущих операций платежного баланса. Эмиссионное покрытие дефицита бюджета ведет к инфляции, ухудшению условий внешней торговли (из-за более быстрого роста внутренних цен), а затем и к дефициту по счету текущих операций. Колебание сальдо счета в модели является денежным феноменом, а сам платежный баланс рассматривается с монетаристской точки зрения. Таким образом, для обеспечения внешнего макроэкономического равновесия необходимо регулировать объем денежной эмиссии или, что-то же самое, внутренние активы центрального банка.