Механизмы обменного курса. 
Операции в режиме фиксированного обменного и плавающего обменного курсов (на примере России 90-х годов)

США. Предельные отклонения от центрального курса не должны были превышать 15% в обе стороны, т. е. 5,25 и 7,15 руб. за 1 долл. США соответственно.

С целью закрепить несомненные успехи валютной политики Банк России предпринял определенные шаги, направленные на стабилизацию желаемого уровня валютного курса. Эти шаги позволяли достигнуть преимуществ, которые дает режим фиксированного валютного курса, не неся издержек этого режима, причем без особых затрат. С 17 мая 1996 г. Банк России изменил механизм установления официального курса российского рубля, отказавшись от привязки официального курса к фиксингу Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ).

С 3 июля 1992 г. до 17 мая 1996 г. официальный курс российского рубля к доллару США устанавливался Центральным банком на основе торгов на ММВБ. И вот ММВБ перестала рассматриваться как представительная площадка торговли валютой.

Был предложен новый механизм установления официального курса российского рубля — «локальный коридор». С 17 мая 1996 г. Банк России начал каждый рабочий день объявлять курсы покупки («bid») и продажи («offer») долларов США по своим операциям на межбанковском рынке, задавая тем самым пределы колебаний курса в течение дня. Спрэд между официальными значениям «bid» и «offer» не должен был превышать 1,5% (3, с.24). В большинстве случаев в 1996 г. этот спрэд не превышал 0,5%. (3, с. 24).

Среднее арифметическое между значениями «bid» и «offer» Центрального банка (курс «middle») являлось официальным курсом, действовавшим со следующего дня.

Помимо преимуществ, которые дает данный порядок установления официального курса с точки зрения его стабилизации, данный инструмент еще преследовал цель страховки от спекулятивных атак на рубль, которые на «тонком» рынке 1996 г. приобрели чрезвычайно угрожающий характер. Так, к началу 1996 г. продажи иностранной валюты на ММВБ часто падали до 5−10 млн долл. в день, что составляло не более.

2−3% дневного объема сделок на внутреннем валютном рынке. (3, с. 22). В таких условиях даже не очень крупный спекулятивный игрок мог своими сделками сильно повлиять на курс рубля и качнуть рынок в любую сторону. Поэтому изменение порядка установления валютного курса было чрезвычайно своевременным.

Данный механизм установления курса рубля должен был решать три задачи. Во-первых, ограничив пределы колебаний курса в течение дня, Банк России пытался таким образом уменьшить масштабы спекуляций на рынке. Во-вторых, прямое установление обменного курса позволяло воздействовать на его уровень. Так, устанавливая курс «middle» выше курса межбанковского рынка на протяжении периодов стабилизации и снижения курса доллара на межбанковском рынке, Банк России сигнализировал рынку о дальнейшем движении курса, то есть давал импульс движению курса вверх. В-третьих, вынуждая курс двигаться в очень узком диапазоне, Банк России демонстрировал рынку собственные возможности контролировать ситуацию и серьезность своих намерений следовать объявленной курсовой политике.

Данный механизм и правда позволял удерживать курс рубля в заданных рамках в моменты действия дестабилизирующих факторов, о чем свидетельствовало расширение спрэда во время кризиса в Юго-Восточной Азии в конце октября 1997 г. Сообщение о финансовом кризисе, поразившем новые индустриальные страны Юго-Восточной Азии, пришло на российский рынок 27 октября 1997 г. Начался отток иностранного капитала так же, как это имело место на других формирующихся рынках. Этот отток вызвал всплеск спроса на иностранную валюту.

Банк России максимально расширил спрэд между официальными курсами покупки и продажи валюты, так как котировки межбанковского рынка, которые накануне были у нижней границы «локального коридора», резко подскочили и достигли его потолка. Для урегулирования ситуации потребовался месяц. Негативное влияние азиатского кризиса на российский финансовый рынок было преодолено в течение ноября 1997 г. Необходимость нейтрализации кризисных явлений и удержания обменного курса рубля в заданных пределах вынудила Банк России осуществить интервенции в размере 7,6 млрд долл. (.

3, с. 27).

С одной стороны, этот механизм дал мощнейший толчок развитию отечественного срочного валютного рынка. На фоне столь эффективного хеджирования курсовых рисков и притока краткосрочного иностранного капитала («горячих денег») на рынок внутреннего государственного долга (ГКО) срочный валютный рынок начал быстро развиваться. Очень быстро возник высоколиквидный рынок на сроки до 6 месяцев, но сделки заключались и со сроком исполнения через год. В 1997 г. дневной оборот на срочном рынке по отчетности коммерческих банков — ведущих операторов рынка — вырос в 4−5 раз. (4, с.

49). Пик операций пришелся на октябрь, когда среднемесячный оборот достиг 2,2 млрд долл. (большинство сделок заключалось в виде расчетных форвардных контрактов) (4, с.

49). Рынок мог бы продолжать «раскручиваться» и в следующие несколько месяцев, но в конце октября 1997 г. разразился финансовый кризис в странах Юго-Восточной Азии. Он, как известно, вызвал отток капиталов со всех развивающихся рынков, в том числе и российского.

Поэтому в ноябре-декабре 1997 г. в связи с неопределенностью дальнейшего развития ситуации на российском срочном рынке наблюдалось снижение активности. На отечественном кассовом рынке (или рынке «спот», то есть на рынке операций со сроками расчетов не позже третьего рабочего дня после заключения сделки) среднемесячный дневной оборот в течение 1997 г. вырос более чем в три раза и в конце года составлял 3,5−3,7 млрд долл. (4, с. 49).

Пик операций на кассовом рынке пришелся также на октябрь — 6,8 млрд долл. в среднем за день. (4, с. 49).

Трехкратный рост объемов сделок на рынке «спот» за год говорит о том, что сужение спрэда Центральным банком РФ между рыночными котировками на покупку и продажу иностранной валюты способствовало развитию этого рынка, повышению его ликвидности.

С другой стороны, повышение ликвидности отечественного срочного валютного рынка, увеличение на нем оборотов усилило его спекулятивную составляющую и вызвало то, чего Банк России своим новым механизмом формирования валютного курса как раз хотел избежать. Коммерческие банки начали компенсировать снижение доходности конверсионных операций вследствие ежедневного обозначения Центральным банком «локального коридора» ростом оборотов (снижение нормы прибыли на одну сделку компенсировалось за счет наращивания массы сделок). «Представленные цифры гигантских оборотов на отечественном валютном рынке (кассовом и срочном) заставляют задуматься об определении или оценке того объема дневных сделок, который обслуживает реальное движение финансовых ресурсов в отличие от спекулятивных операций. Объем кассовых операций на валютном рынке логично сопоставить с операциями, отраженными в платежном балансе страны. Верхним ограничителем дневного кассового оборота будет сумма операций текущего платежного баланса, деленная на количество рабочих дней в году (250 дней). Для 1997 г.

дневной оборот кассового рынка, рассчитанный таким образом, составляет примерно 800 млн долл. Причем данный показатель значительно завышает объем реальных сделок, так как часть внешнеторгового оборота осуществляется без завоза иностранной валюты в страну. Нижняя граница этой оценки может быть определена с помощью анализа счета операций с капиталом и финансовыми инструментами в платежном балансе страны. Оценка оборота кассового рынка для 1997 г. с учетом величины капиталов, посредством которых был профинансирован экспорт и импорт товаров и услуг, равна.

350 млн долл. Таким образом, многократное превышение оборотов на кассовом рынке над расчетным уровнем, обоснованным реальным движением средств, характеризует огромный спекулятивный потенциал российского рынка того времени и соответственно высокую степень его подверженности панике". (3, с. 26).

Форвардные контракты также стали спекулятивным финансовым инструментом. В 1996;98 гг. основным экономическим назначением срочного рынка было не страхование курсового риска, как это обычно бывает, а обслуживание притока иностранного капитала на рынок государственного внутреннего долга (фактически возможного оттока капитала). К концу октября 1997 г. объем иностранного капитала на рынке государственных обязательств составлял около 18 млрд долл.

(3, с. 26). Сопоставление этой цифры с величиной ежедневного оборота на срочном рынке говорит о том, что форвардные контракты стали спекулятивным финансовым инструментом. Беспрецедентное «разбухание» этого рынка в отсутствие регулирования и при высокой доходности операций создавало серьезные риски для текущего обменного курса рубля.

При таком масштабе спекуляций и сильной взаимозависимости участников рынка любое временное отклонение от предполагаемого тренда движения курса порождало значительные убытки для коммерческих банков (которые они закрывали, закупая валюту на рынке «спот» по текущему курсу, то есть предъявляя дополнительный спрос на кассовом рынке) и могло вызвать панику на валютном рынке.

Подведем итоги политике «валютного коридора» 1995; августа 1998 гг. Экономические итоги 1997 г. были признаны удовлетворительными. Почти двукратное по сравнению с 1996 г. снижение инфляции, остановка впервые с начала реформ в России общеэкономического спада рассматривались как важные признаки финансовой стабилизации и возникновение условий для макроэкономической стабилизации и перехода к стадии экономического роста. В 1998 г.

планировалось добиться дальнейших успехов в финансовой сфере. Инфляция прогнозировалась на уровне 5−8% (3, с. 28). Номинальное обесценение курса рубля не должно было превосходить показатель инфляции. Банк России планировал номинальную девальвацию рубля в 0,6 темпа инфляции. Предполагался дальнейший приток иностранных инвестиций на рынок государственных обязательств.

Тем не менее, на фоне этого благополучия наступил августовский кризис.

Политика валютного коридора наравне с ее положительными моментами способствовала увеличению роли спекулятивных составляющих на российском валютном рынке. Именно им и обязан своим существованием августовский кризис 1998 г. Таковы были итоги единственного периода такого режима валютного регулирования в существовании российского государства, который можно отождествить с режимом фиксированного валютного курса.

Заключение

.

В соответствии с классификацией МВФ, выделяются фиксированный, плавающий и смешанный режимы валютного курса. При этом в чистом виде данных режимов в реальных условиях не встречается. Наиболее близким к «идеальному типу» фиксированного валютного курса в России является валютный коридор. Предшествующий период — от возникновения российского государства и до введения валютного коридора — можно охарактеризовать как период такого режима валютного курса, который ближе всего к идеальному типу плавающего валютного курса.

Сравнение режимов плавающего и фиксированного валютного курса на примере российской истории позволило прийти к следующим выводам.

Режим плавающего валютного курса не позволил ЦБ РФ достичь целей своей политики, из чего следует, что странам с переходной экономикой, испытывающим многочисленные проблемы на этапе возникновения этой экономики на руинах централизованного распределения, вводить плавающий режим валютного кура рискованно.

Политика валютного коридора, напротив, способствовала развитию отечественного валютного рынка, хотя, к сожалению, в том числе и спекулятивных его составляющих. Эффективность политики валютного коридора была доказана устойчивостью валютного курса рубля перед лицом кризиса в Юго-Восточной Азии, хотя это и потребовало больших расходов на интервенции, что вызвало временное истощение золотовалютных резервов.

Для обеспечения экономической политики периода действия валютного коридора использовались следующие инструменты: 1) вербальная интервенция в виде валютного коридора, ориентировавшего участников рынка на движение доллара вверх; 2) политика «номинального якоря»; 3) фиксинг не на ММВБ, а с помощью локального коридора. Применение валютного коридора было чрезвычайно эффективным. После введения коридора рубль пошел еще немного вниз, но затем обрел предписанное ему движение, хотя и не столь интенсивное, как это ему было предписано вербальной интервенцией. Политика «номинального якоря» тоже имела эффект, поскольку темп роста курса доллара отставал от темпа инфляции. Инструмент «локальный коридор» показал себя эффективным во время кризиса в ЮВА, но, способствуя развитию российскому срочному валютному рынку в целом, способствовал и развитию спекулятивных его элементов. В конце концов, это развитие привело к краху и политики валютного коридора, и вообще российского валютного рынка.

Бункина М. К., Семенов А. М. Рубль в валютном пространстве Европы. — М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2004.

Епифанов М. А. Валютная политика и валютное регулирование в Российской Федерации. Актуальные проблемы. — М.: МАКС Пресс, 2003.

Золотухина Т. Курсовая политика Банка России в 1992;2002 гг. // Вопросы экономики, № 10, 2002, с. 16−34.

Москалев С. К вопросу исследования центральными банками национальных валютных рынков // Деньги и кредит, 1999, № 7.

Словарь современной экономической теории Макмиллана. Общ. Ред. Д. У. Пирса. Пер. с англ. — М.: ИНФРА-М, 1997.

Федоров Б. Г. Новый англо-русский банковский и экономический словарь. — СПб.: ООО «Издательство «Лимбус Пресс», 2006.

Финансовые рынки: новый анг.-рус. толковый словарь. / Общ. ред. Апанасенко Т. Е., Сторчевой М. А. — СПб.: Экономическая школа, 2004.

Холопов А. В. Валютный курс и макроэкономическая политика. — М.: Научно-техническое общество им. академика Вавилова, 2003.

Чумаченко А. А. Валютный курс в системе макроэкономических взаимосвязей в странах с формирующимися рынками. — М., 2004.

Шенаев В. Н., Науменко О. В. Центральный банк в процессе экономического регулирования. Зарубежный опыт и возможности его использования в России. — М.: Издательство АО «Консалтбанкир», 1994.

СДР, или СПЗ — Специальные права заимствования (англ. S pecial Drawing Right, SDR) — эмитируемая Международным валютным фондом условная денежная единица, резервное и платежное средство, предоставляемое для регулирования сальдо платежных балансов, пополнения резервов, расчетов с МВФ странами-членами МВФ. Существует с 1969 г. как учетная единица, с 1979 г.

как основное резервное средство международной валютной системы. Стоимость СДР вначале определялась золотым паритетом доллара США (в то время — 35 долл. за унцию). В 1976 г. она была определена на основе корзины валют 16 стран. В 1981 г. имело место новое определение стоимости.

СДР на основе 5 основных валют (доллара США, немецкой марки, французского франка, английского фунта стерлингов, японской йены. Соответственно, после введения евро немецкая марка и французский франк были заменены евро. Долларовая цена определяется ежедневно. Вес национальных валют в корзине пересматривается каждые пять лет. (6, с. 672, 7, с.

543).

За 1997 г. благодаря иностранным инвестициям в ГКО — ОФЗ на внутренний валютный рынок поступило 10,9 млрд долл. (9, с. 107).