Актуальность работы.
90-е гг. XX в., равно как и начало XXI в. стали временем настоящего бума международных слияний и поглощений (cross-border mergers&acquisitionsM&A's), сделав эту форму корпоративных стратегий инвестирования наиболее значимой в политике современных международных компаний. По данным ЮНКТАД, за период с 1980 по 1999 гг. ежегодные темпы прироста объемов данных сделок составили 42%, при этом было заключено более 24 тыс. подобных сделок. Именно в сфере С И Псосредоточены инвестиционные стратегии наиболее крупных ТНК современности (в числе таких мегасделок, например, сделка по приобретению британской телекоммуникационной компанией Vodafone AirTouch немецкой Mannesmann в 2000 г., объем которой составил 182 млрд долл.).
И действительно, плюсы сделок по слияниям и поглощениям (для поглощающих компаний) лежат на поверхности: это и расширение рынка (за счет новых территорий при горизонтальной интеграции, за счет новых направлений деятельности — при конгломеративных слияниях), увеличение эффективности каналов товародвижения (при вертикальной интеграции). Есть и другие преимущества, менее очевидные, но не менее важные: совершенствование корпоративной стратегии и культуры, совершенствование бизнес-процессов и др. Преимущества второго порядка принято связывать с т.н. синергическими эффектами от сделки слияний-поглощений, которые, связаны с увеличением совокупной эффективности новой компании по сравнению с суммой эффективностей двух предыдущих (на сегодня среди специалистов в сфере корпоративных финансов сложилась точка зрения, что наиболее репрезентативным показателем эффективности таких сделок является стоимость новой компании, увеличилась она или уменьшилась по сравнению с суммой стоимостей сливающихся компаний). Этого эффекта в практике международных слияний и поглощений добиваться удавалось крайне редко: по данным одной из крупнейших консультационных компаний в мире KPMG, только 34% таких сделок привели к повышению стоимости бизнеса.
Вообще говоря, слияния и поглощения не являются новым феноменом в мировой практике корпоративного строительства: насчитывают порядка 5 волн слияний и поглощений (с конца XIX в. по н.вр.). Именно путем совершения таких сделок были образованы такие промышленные гиганты, как US Steel, General Motors, Eastman Kodak.
Сделки слияний и поглощений — пожалуй, самый популярный (если судить по суммарной их стоимости) способ инвестирования у крупнейших ТНК. Период с 1992 по 2000 г. стал т.н. «периодом мегасделок», когда их стоимость превысила 100 млрд долл. (приведем в пример такие сделки, как Vodafone-Mannesmann, Glaxo Wellcome — SmithKline, AOL — Time Warner). Причем эти сделки были характерны для самых разных отраслей, в частности, очень большую роль сыграли С и П в формировании современного фармацевтического рынка, такие компании, как Glaxo SmithKline, Aventis были образованы именно в результате таких сделок. Более того, в данном случае мы можем говорить не только собственно о бизнес-выгодах, но и о эффектах, касающихся непосредственно проблем здравоохранения: чем крупнее компания, тем легче ей выполнять капиталоемкие операции, а осуществление НИОКР (критичное для фармацевтики, разработки новых препаратов) является именно такой операцией, соответственно, и разработка новых препаратов идет более интенсивно.
Международные С и П — один из основных инструментов глобализации, которая на уровне корпоративного строительства проявляется в формировании глобальных корпораций, построении глобальных брендов.' Продвижение на международном уровне, как правило, легче осуществлять через приобретение уже действующих компаний, чем через строительство новых производств «с нуля».
Даже резкое падение в мировом масштабе сделок С и П (на 48% в 2001 г. и на 38% в 2002 г.), наблюдающееся в последние годы на фоне падения общего уровня иностранных инвестиций (на 21% с 2001 по 2002 гг.1), не отменяет важности этой формы инвестирования и международных корпоративных стратегий. Несмотря на общее падение показателей рынка (падение количества сделок с 7,9 тыс. в 2000 г. до 4,5 в 2002 г., общей стоимости сделок — со 145 млрд долл. до 82 млрд долл., количество сделок стоимостью более 1 млрд долл. — со 175 до 81), высокая значимость механизма С и П для мирового инвестирования и современных стратегий ТНК сохраняется: большая часть прямых иностранных инвестиций, если ориентироваться на статистику ООН, приходится именно на такие сделки.
Одна из тенденций развития мировой экономики 90-хх. гг. XX в. — резкий рост числа и объемов сделок слияний и поглощений, — активно (хотя и с некоторым «запаздыванием») проявляет себя в России (что характерно, на фоне общего спада волны С и П в мире). За последние годы отечественные компании превратились из аутсайдеров в лидеров рынка С и П Центральной и Восточной Европы (это подтверждается и последними данными ЮНКТАД, и данными Pricewaterhouse coopers). По последним данным, опубликованным на основании отчета Pricewaterhouse coopers, Россия стала абсолютным лидером на рынке С и П в Восточной Европе. Оценочная рыночная стоимость сделок по слияниям и поглощениям с участием российских компаний выросла с 7,5 млрд долл. в 2002 году до 23,7 млрд долл. в 2003 г. 2.
Сегодняшние тенденции развития ведущих российских бизнес-групп (с учетом завершения процессов крупного передела собственности в постприватизационный период) позволяют сделать вывод о том, что в ближайшие годы широкая экспансия российских ФПГ за рубеж может стать реальностью. Начался и обратный процесс: крупнейшие западные ТНК (на сегодня преимущественно сырьевые) проявляют высокий интерес к российским компаниям (как объектам поглощения): это и British Petroleum, и ExxonMobil.
1 См. World Investment Report 2003, p. xv.
2 Хмелев M. Россия — лидер по числу приобретенных компаний. — //Финансовые известия. — 31 марта 2004 г. fhtto: //www.finlz.ru/cfin/trriDl-art/id art-81 3064l вплоть до обострения т.н. «дела ЮКОСа» осенью 2003 г. эта американская ТНК проявляла существенный интерес к приобретению российской ФПГ).
Поэтому становление России и российских предприятий как крупных игроков С и П и участников мегасделок (объемом более 1 млрд долл.) — реальность уже самого ближайшего времени.
На этом основании мы считаем актуальным и своевременным исследование процессов, происходящих на международной рынке международных слияний-поглощений и определение возможностей эффективного участия России в его функционировании.
Степень разработанности темы. Тематика С и П получила очень серьезное освещение в западной экономической литературе в области корпоративных финансов и мировой экономики. Это следствие сформировавшейся инфраструктуры таких сделок (прежде всего, инвестиционных банков), а также традиционно высокого внимания, которое уделяется в западной литературе вопросам корпоративного управления.
Среди крупных монографий, вышедших за последние годы, можно, например, отметить работу П. Гохана (Patrick A. Gaughan)3, где всесторонне рассмотрены основные тенденции, характерные для международного рынка слияний и поглощений и основные корпоративные стратегии, на ем доминирующие. Тщательно изучены и частные вопросы, возникающие при осуществлении таких сделок: вопросы оценки стоимости компаний, вопросы техник осуществления сделок, вопросы выбора методов защиты от недружественных поглощений.
Слияния и поглощения, будучи важнейшим инструментом международного инвестирования, привлекали и привлекают внимание международных организаций. В частности, относящейся к вопросам международных сделок С и П, большую роль играет ЮНКТАД (Комиссия ООН по торговле и развитию),.
3 Gaughan, Patrick A. Mergers, acquisitions and corporate restructurings. John Wiley & sons. 2002. которая ведет систематический мониторинг данного рынка и исследует наиболее актуальные тенденции. В частности, один из последних Докладов о мировых инвестициях (за 2000 г.), выпущенных под эгидой ЮНКТАД, был посвящен именно вопросу слияний и поглощений.
Достаточно непросто обстоит вопрос со статистической оценкой рынка С и П: на уровне государственной статистики она, как правило, систематически не ведется, ей занимаются специализированные финансовые информационные агентства и консультационные компании, в частности, наиболее известной из них является Thomson Financial Securities Data. Оценки рынка С и П осуществляет информационное агентство Bloomberg, консультационные компании Dealogic, McKinsey и др.
В изучение отдельных вопросов, связанных с С и П, большой вклад вносят консалтинговые компании (которые, как правило, выступают в роли посредников при осуществлении крупных сделок): они регулярно публикуют данные опросов представителей компаний, а также важную фактологическую информацию (например, ежегодные исследования и отчеты группы корпоративных финансов KPMG).
Не менее важную роль играют инвестиционные банки и инвестиционные компании, в отчетах которых уделяется большое внимание проблемам С и П (например, среди иностранных банков Dresdner Bank, среди российских — Атон, Инвестиционный банк «Траст» и др.)4.
Так как эта тематика в целом крайне актуальна для современных российских компаний (не секрет, что становление большинства крупных российских ФПГ, особенно, во вторую волну приватизации, происходило именно за счет поглощения предприятий различных отраслей промышленности), то и специалистов по данной тематике в России достаточно много. В то же время, до начала 2001 г. в широкой печати проблемы эти освещались достаточно редко,.
4 Достаточно полный список операторов российского рынка слияний и поглощений приведен в публикации, изданной в серии «Проверено. Коммерсантъ»: Слияния и поглощения: путеводитель по рынку профессиональных услуг. М.:Альпина Бизнес Букс, The Platzdarm Group. 2004. став больше объектом «скандальной хроники» ведущих СМИ (многочисленные примеры силовых захватов предприятий и «споров хозяйствующих субъектов», такие как споры между бизнес группами «Базовый элемент» и «Илим Палп Энтерпрайз» за контроль над рядом предприятий целлюлозно-бумажной промышленности, приватизационные сделки в алюминиевой и металлургической промышленности,).
В какой-то степени переломным стал 2003 г.: становление крупных бизнес-групп в основном завершилось, соответственно, ценность информации непосредственно для бизнеса снизилась и в печати появились фундаментальные издания, посвященные данной проблематике, в частности, русский перевод упомянутой монографии П. Гохана, монография Стэнли Фостер Рид, Александры Рид Лажу «Искусство слияний и поглощений» и справочник «Слияния и поглощения. Путеводитель по рынку профессиональных услуг (Серия путеводителей-справочников «Проверено. Коммерсантъ»), вышедшие в 2004 г. в издательстве «Альпина-Паблишер».
Появились первые специализированные издания, посвященные сделкам С и П, которые уделяют большое внимание и международным аспектам этих сделок, в частности, журнал «Слияния & поглощения».
Гипотеза исследования. Гипотезой диссертационного исследования является предположение о том, что в современных условиях наиболее дешевой и выгодной формой экспансии на мировых рынках для крупных международных компаний является форма международных слияний и поглощений, но в то же время эта форма порождает наибольшее количество организационных и культурных проблем и связанных с этим рисков в хозяйственной деятельности.
Объектом исследования является мировой рынок слияний и поглощений и иных сделок корпоративного контроля.
Предметом исследования является развитие процессов международных слияний и поглощений в секторах (отраслях, регионах), развитие которых затрагивает национальные экономические интересы России, а также сделки международных слияний-поглощений, в которых участвуют российские компании.
Цель работы заключается в нахождении оптимальных возможностей по успешному встраиванию предприятий России в мировой рынок сделок корпоративного контроля, а также выявление наиболее значимых для России, ее национальных экономических интересов, тенденций на мировом рынке сделок слияний-поглощений.
В интересах выполнения поставленной цели исследование призвано решить следующие задачи:
Рассмотрение места сделок С и П среди иных существующих в мире внешнеэкономических стратегий предприятий, выявление целей совершения международных С и П. Рассмотрение различных видов сделок С и П, их классификация.
Показать особенности сделок С и П и их регулирования в регионах-лидерах этого рынка — США и Европейском Союзе.
Рассмотреть историю становления рынка С и П и особенности I современного этапа его функционирования;
Сравнительный анализ особенностей международных сделок С и П в различных отраслях экономики;
Рассмотрение кросс-культурных проблем, возникающих при осуществлении сделок С и П и зарубежного опыта их преодоления, формулировка выводов для российских компаний;
Показать процесс становления и развития российских компаний как игроков глобального рынка международных С и П, в особенности тех сделок, в которых отечественные компании выступали в качестве приобретателя зарубежных;
Анализ наиболее крупных сделок С и П с участием российских компаний с точки зрения последствий для государствавыявление проблем развития участия России на рынке международных С и П и выработка рекомендаций по оптимизации участия России в международных С и П;
Научная новизна исследования:
Проведено комплексное и рассмотрение актуальной для экономики России тематики международных слияний и поглощений и участия в них российских предприятий: рассмотрен международный рынок международных слияний и поглощений и участие в нем российских предприятий:
1. Рассмотрено место международных слияний и поглощений среди иных видов внешнеэкономических корпоративных стратегий современных международных компаний.
2. Предложена авторская классификация сделок С и П по следующим факторным признакам: отраслевой охват сделкисущность сделкиспособ финансированияисточник финансированияотношения между компанией-приобретателем и компанией-цельюучастие государстваучастие агентов в сделке-.
3. Проведен анализ государственного регулирования рынка С и П в США и Европейском союзе (антимонопольная политика и политика в области корпоративного управления и регулирования рынка ценных бумаг), в т. ч. рассмотрены международные аспекты данного регулирования. Выявлены сходства и различия практики регулирования рынка С и П в США и ЕС.
4. Рассмотрена динамика и отраслевая структура мирового рынка международных С и П, показаны методологические различия между понятиями «прямые иностранные и инвестиции» и «международные слияния и поглощения» (которые совпадают не во всех случаях).
5. Проанализированы основные тенденции и специфические особенности международных сделок С и П в различных секторах экономики (фармацевтика, металлургия, телекоммуникации, банковские услуги, топливно-энергетический комплекс, сельское хозяйство). Определены наиболее типичные причины совершения сделок по слияниям и поглощениям для каждого из выбранных секторов. Рассмотрены примеры и объемы наиболее значимых сделок, по результатам проведенного анализа построена сравнительная аналитическая таблица.
Рассмотрены кросс-культурные аспекты международных сделок слияний и поглощений (в которых, по мнению многих ученых, кроется главная причина неудач при осуществлении этих сделок). На основе классификации деловых культур Г. Хофстеде проведены расчеты, позволившие выявить как страны, обладающие близким «деловым и культурным профилем» по отношению к России, так и страны, в которых имеют место обратные тенденции (Дания, Швеция, Норвегия, Великобритания, Австрия, Нидерланды, Новая Зеландия). Авторское рассмотрение процесса вхождения российских предприятий на мировой рынок международных слияний и поглощений, причем как в качестве страны базирования компаний-целей (например, в сделке ТНК-BP), так и компаний-поглотителей (Норильский никель — Gold Fields) позволило получить следующие научные результаты:
— Российские ФПГ самых разных отраслей фактически превратились в ТНК.
— при этом существенные изменения претерпела практика использования зарубежных юридических лиц в стратегиях крупных российских компаний (от создания компаний в оффширных юрисдикциях в целях оптимизации налогообложения к приоброетению реальных активов.
— выявлены основные проблемы, препятствующие оптимальному развитию рынка слияний и поглощений с участием российских компаний (нездоровая отраслевая структура сделок корпоративного контроля, недостаточная разработанность корпоративного законодательства в России, низкая правоприменительная культура в России по законодательству о банкротстве и исполнительном производстве, неопределенность последствий выхода на зарубежный рынок корпоративного контроля для национальной экономики, специфическая практика участия государства в корпоративной реструктуризации).
Теоретическая основа исследования. При подготовке исследования автор опирался на теоретические и практические работы ведущих зарубежных и отечественных специалистов в области проблем слияний и поглощений и рынка корпоративного контроля. В частности, среди отечественных авторов,.
A.Маршака, Ю. Иванова, М. Царева, М. Генске и др., среди зарубежных, П. Гохана, А. Самли, К. Майера, С. Эстрина. Использованы труды ученых, специализирующихся в области институциональной экономики (в частности.
B. Радыгина, С. Авдашевой, среди зарубежных — О. Уильямсона), и мировой экономики (М. Эскиндарова, М. Ильина, В. Щетинина и др.). В части рассмотрения аспектов сделок, относящихся к взаимодействию деловых культур, использованы работы С. Мясоедова, Г. Хофстеде, Ф. Тромпенаарса и др.
Большую роль при подготовке исследования сыграли коллективные исследования, осуществленные международными консультационными компаниями AT Kearney, KPMG, Dealogic, PricewaterhouseCoopers.
В части анализа международных слияний и поглощений большую ценность представляют исследования ЮНКТАД, осуществленные в рамках Мирового инвестиционного доклада (World Investment Report) за 2000 г., равно как и статистика, ежегодно публикуемая в Докладе.
Информационную базу настоящего исследования составляют публикации ЮНКТАД, а также информация международных консультационных компаний.
KPMG, Dealogic, PricewaterhouseCoopers), информационных агентств (в частности Thomson Financial Securities Data, Mergerstat).
Также использовались данные, полученные из периодической печати России (газеты «Ведомости», «Коммерсантъ», журналы «Эксперт», «Компания») и зарубежных стран (Investment Dealer’s Digest).
Использовались материалы, полученные из пресс-релизов, опубликованных на официальных сайтах компаний-участников сделок корпоративного контроля в сети Интернет.
Структура работы. Работа включает введение, три главы и заключение, список источников и приложения.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
.
Проведенное исследование процессов международных слияний и поглощений в мировой экономике и с участием российских компаний позволило сделать следующие выводы:
1. Слияния и поглощения продолжают оставаться одним из важнейших инструментов корпоративной реструктуризации для международных компаний. Величина сделок С и П по отношению к общему объему прямых иностранных инвестиций, несмотря на существенной снижение по сравнению с к. 90-х гг., по-прежнему значительна (совокупная сумма сделок международных слияний и поглощений в 2002 г. составила 57,19%).
2. Государственные органы во всем мире являются серьезными игроками рынка корпоративного контроля. Основными инструментами государственного регулирования сделок слияний и поглощений являются антимонопольная политика, политика приватизации, регулирование рынка ценных бумаг. Сравнительный анализ государственного регулирования слияний и поглощений в ЕС и США показал значительные сходства в области антимонопольно политики (использование сходных показателей и критериев определения уровня концентрации в отраслях), но в то же время эти практики существенно различаются (приоритет законодательства штатов над федеральным законодательством в США, приоритет решений Антимонопольного комитета ЕС над судебными решениями).
3. Выявлены основные современные (за прошедшие 15 лет) тенденции рынка международных слияний и поглощений: доминирование обрабатывающих отраслей промышленности и сферы услуг, причем динамика объема сделок в сфере услуг, начиная с к. 90-х гг. опережает динамику этих сделок в товаропроизводящей сфере, сфера услуг характеризуется как более резкими скачками в объеме сделок, так и более резкими падениями в период резкого снижения рынка международных С и Пдоминирование развитых стран на рынке (как по покупкам, так и по продажам) — лидерство компаний из ЕС на рынке с 1989 г., как по покупкам, так и по продажам (в то время, как американские компании в большей степени ориентированы на внутренние слияния и поглощения) — доминирование финансовых услуг в отраслевой структуре сделок.
4. Сделки международных слияний и поглощений играют важную роль в формировании различных секторов мировой экономики, как традиционных добывающих и обрабатывающих отраслей (металлургия, топливно-энергетический комплекс), так и крупнейших секторов «новой экономики» (прежде всего, телекоммуникаций, фармацевтики и биотехнологии). Но мотивы для сделок для разных отраслей существенно различаются. Наше рассмотрение сделок в различных отраслях позволило выявить их закономерности. Так для фармацевтики целью сделок является ускорение процессов разработки новых препаратов, в металлургии — расширение добывающих и перерабатывающих мощностей, минимизация издержек, для телекоммуникационных компаний — расширение абонентской базы и спектра предоставляемых услуг, для банковских услуг — рост клиентской базы и спектра предоставляемых услуг, для ТЭКа — экономия на масштабе, рост добывающих, перерабатывающих, трубопроводных и торговых мощностей, для сельского хозяйства — рост доли рынка, переход в новые рыночные ниши.
5. Известно, что порядка 70% сделок С и П (по данным исследования KPMG 2001 г.) оканчивались неудачей (прирост стоимости объединенной компании не покрывал расходов на сделку), одна из главных причин этих неудач лежит в психологической сфере — в отсутствии синергии персоналов, несовпадении корпоративных и страновых культур. Несовпадение культур не означает, что сделку осуществлять не следует — это лишь сигнал к тому, что этим вопросам должно быть уделено приоритетное внимание. На основе экспертных данных, полученных в результате анализа деловых культур различных стран мира и России, нами были осуществлены расчеты, которые показали наибольшую степень несовпадения корпоративных культур России и следующих стран.
Дании, Швеции, Норвегии, Великобритании, Австрии, Нидерландов, Новой ЗеландииС учетом важности этих стран для внешнеэкономической деятельности России (прежде всего это относится к Великобритании, Норвегии и Швеции) при осуществлении международных сделок С и П с компаниями, в которых заняты жители этих стран, следует особенно пристальное внимание уделить кросс-культурным аспектам.
6. Россия становится более значимым игроком на международном рынке слияний и поглощений, только за период с 2002 по 2003 гг. объем сделок с участием российских компаний вырос с 7,5 до 23,7 млрд долл., то есть более, чем в 3 раза. В то же время число международных сделок с участием российских компаний невелико, хотя велик их объем (объем таких сделок, как BP-ТНК, Норильский никель-Stillwater mining превысил 1 млрд долл.). Низка доля сделок по приобретению российскими компаниями зарубежных в общем объеме рынка (10% в 2002 г., 2% - в 2003 г.). Основная активность на этом сегменте рынка исходит от крупнейших бизнес-групп, которые расширяют свое присутствие на зарубежном рынке.
7. Отраслевая структура международных сделок слияний и поглощений с участием российских компаний сохраняет структурные диспропорции российской экономики: доминирование предприятий добывающих отраслей (63% от общего объема сделок в 2003 г.) и обрабатывающих отраслей низкого передела (16% от общего объема сделок в 2003 г.).
8. Противоречив ответ на вопрос о выгодах для национальной экономики России международных сделок слияний и поглощений с участием российских компаний: есть и очевидные плюсы — сделки, в которых приобретаются российские компании, способствуют привлечению инвестиций в экономику России, покупая зарубежные компании, предприятия России расширяют рынок своей продукциино есть и не менее очевидные минусы — в результате сделок по приобретению российскими компаниями зарубежных происходит вывоз капитала из страны в крупных объемах, кроме того, в большинстве случаев, сделки по приобретению российских компаний зарубежными, в силу их сложившейся отраслевой структуры, лишь усиливают структурные диспропорции, сложившиеся в российской экономике. Также тот факт, что российские компании как правило участвуют в международных сделках слияний и поглощений через иностранных юридических лиц (Северсталь, Норильский никель), делает возможные выгоды национальной экономики от них маловероятными (так как в этом случае они происходят вне правового поля России).
9. Тем не менее, возможно сделать выводы об условиях оптимизации для национальной экономики участия предприятий России в международных сделках С и П, первое условие оптимизации — действия через филиалы, зависимые от материнской компании (но достижение этого условия зависит от самих компаний, которые вольны использовать различные схемы организации внешнеэкономической деятельности). Кроме того, и это второе условие, в интересах России — расширение присутствия на рынках СНГ и стран Восточной Европы, это даст возможность для значительного расширения экспорта, причем не только за счет выхода на рынки этих стран, но и за счет преодоления торговых ограничений со стороны ЕС по отношению к российским товарам, в частности, перспективна схема «транзитного» экспорта, когда российский товар экспортируется внутри ЕС от лица «европейской» юрисдикции (а многие страны Восточной Европы уже стали членами ЕС).
