Теоретические аспекты системы вознаграждения топ-менеджеров

Агентская проблема

Проблема отношений между акционерами компаний и топ-менеджерами давно известна. Акционеры (в агентской теории их называют принципалами) передают свои полномочия по управлению компанией профессиональным менеджерам (агентам) и ожидают, что благодаря своей высокой квалификации они смогут наиболее эффективно использовать ресурсы корпорации для увеличения ее доходов (Tosi, Gomez-Mejia, 1994). Сам же агентский конфликт (агентская проблема/проблема принципал-агент) между высшим менеджментом и акционерами связан с тем, что их интересы, как правило, совершенно противоположны. Компания является для акционеров инвестиционным объектом, от которого они желают получать доходы. В этом случае акционеры заинтересованы в развитии компании, расширении клиентской базы, выходе на международный рынок — во всем, что принесет им большие дивиденды (Теплова, 2000). Для топ-менеджера, наоборот, «компания — это источник заработной платы, дополнительных выплат, приобретения связей, создания собственного человеческого капитала и т. д.» [6, стр.14].

Конфликт интересов осложняется еще и ориентацией топ-менеджеров и акционеров на разный временной горизонт. Управленцы в основном ориентированы на краткосрочный период, по причине того, что их трудоустройство ограничено сроком их контракта. Акционеры же, как инвесторы компании, планируют получать дивиденды (в случае ее стабильной и успешной деятельности) в течении гораздо большего периода времени.

Стоит отметить, что агентская проблема возникает не только в случае конфликта интересов топ-менеджеров и акционеров. Важным аспектом также является наличие прав собственности. Агенты (в данном случае ключевые управленцы компании) возможно не станут так упорно работать на благо компании в случае, когда они не имеют доли в ее уставном капитале (Boyd, 1994). В результате топ-менеджеры отказываются от проектов и мероприятий, которые требуют от них больших усилий или связаны с внедрений новых технологий (Jensen, Meckling, 1976). В данном случае управленцы просто не заинтересованы в увеличении стоимости компании, когда они сами не имеют доли в ней. В случае владения акциями компании, данные стимулы были бы намного сильнее. В связи с этим на определенном этапе развития бизнеса, топ-менеджеры стали получать акции компании в качестве части вознаграждения (которое мало зависело от результатов). Однако часто это приводило лишь к тому, что некоторые топ-менеджеры «играли со стоимостью» компаний и стали увеличивать их капитализацию лишь в краткосрочном периоде. Более того, чем сложнее стали их компенсационные схемы, тем более изощренными стали методы некоторых управленцев заработать на компании как можно больше, а затем быстро покинуть свой пост. Многие генеральные директора пользовались практикой компаний выплачивать так называемые «золотые парашюты», по которым они могли получить огромную компенсацию при увольнении. Так в 2006 году, Роберт Нарделли, уволенный руководитель американской компании Home Depot, получил 210 млн долл. (при годовом вознаграждении 125 млн. дол.) в качестве выходного пособия (Швырков, Гришина, Пастухова, 2010). С тех пор внутренний и внешний контроль за компаниями и их CEO серьезно ожесточился, однако это не решило проблему интересов.

Особенностью отношений топ-менеджеров и акционеров является тот факт, что их поведение и мотивы очень тяжело отследить при помощи прямого контроля и мониторинга. Кроме того, результаты принятых ими решений можно оценить лишь спустя длительный промежуток времени. Агентская теория утверждает, что лучшим способом выровнять интересы наемных рабочих и собственников является формальный мониторинг (Welbourne, Cyr, 1999). Однако данный способ эффективен только тогда, когда издержки контроля не слишком высоки. В противном случае, компания должна использовать альтернативные подходы к решению конфликта интересов (Eisenhardt, 1985). В случае с топ-менеджерами, формальный мониторинг не только невозможен, но и является чрезвычайно затратным.

Еще одной частью проблемы принципал-агент является асимметрия информации в сторону топ-менеджеров. «Несимметричность информации позволяет менеджеру принимать решения, которые владелец капитала отследить не может (продажа наиболее ценных активов, изменение структуры дебиторской задолженности при сохранении номинальной ее суммы, сдача в аренду площадей, заключение невыгодных для компании контрактов, в том числе страховых). В ряде случаев речь может идти о переливе капитала из данной компании в собственную компанию менеджера. Возможность подобных действий менеджера создает ситуацию морального риска что порождает специфические затраты со стороны владельцев капитала для контроля и стимулирования менеджера» [6, стр.16]. Исходя из этого, заработная плата ключевого управленческого персонала компании должна быть очень высокой. Связано это не только с моральным риском, но еще и с уровнем ответственности и объемом работы. Чем крупнее компания, тем больше нагрузка на топ-менеджеров, тем выше должна быть сумма их вознаграждения (это негласное правило уже давно сложилось на рынке труда высшего менеджмента). Асимметрия информации также состоит в том, что акционеры не в состоянии определить реальный вклад генерального директора в результатах компании, поэтому часто он получает вознаграждение «за удачу» (Bertrand, Mullainathan, 2001). Например, в периоды благоприятной экономической обстановки топ-менеджеры получают вознаграждение, во много раз превышающее то, которое они заслужили. Однако акционеры вполне удовлетворены результатами года и не обращают внимания на столь большие суммы компенсаций.

Фама и Дженсен (Fama, Jensen, 1983) утверждают, что в компании необходимо правильно определить, кто именно будет принимать те или иные важные решения (топ-менеджеры или совет директоров) и получать вознаграждение в случае успеха. Агентский конфликт может возникнуть в ситуациях, когда у топ-менеджеров нет стимула принимать определенные решения, если при удачном исходе они не получат никакой финансовой выгоды. менеджер мотивация агентский вознаграждение Многие исследователи также отмечают, что одним из главных аспектов этой проблемы является разное отношение акционеров и менеджеров к риску. Топ-менеджеры считаются противниками риска по многим причинам. Во-первых, обычно они работают в качестве генеральных директоров лишь в одной компании (в отличии, например, от некоторых независимых директоров совета директоров) и часто избегают рисковых проектов, боясь увольнения. (Welbourne, Cyr, 1999). Во-вторых, управленцы часто сторонятся рискованных проектов, если их вознаграждение зависит от результатов данных проектов (Теплова, 2000). Связано это с тем, что всегда существует внешний риск, который им не подвластен. По этой же причине менеджеры всегда будут стремиться получить большую часть вознаграждения в виде заработной платы. Ведь получая акции или опционы на их покупку, они, во-первых, должны будут работать упорнее, чтобы получить прибыль, а не убыток на их реализации (или же больший размер дивидендов). А во-вторых, всегда будет существовать риск падения рынка, что также серьезно отразится на их вознаграждении (Mehran, 1995). Однако система частичного вознаграждения в виде акций и опционов уже давно вошла в привычную практику крупных компаний. Таким образом, топ-менеджеры не желают реализовывать рискованные проекты, так как это может привести к снижению общего размера их вознаграждения. Акционеры же нейтральны к риску, так как легко могут диверсифицировать свой портфель и инвестировать в компании совершенно разных отраслей (Mehran, 1995). В результате, несмотря на то, что топ-менеджеры и акционеры сотрудничают во имя достижения общей цели (например, достижения лидирующей позиции в отрасли), они действуют совершенно по-разному, когда дело доходит до принятия рисковых решений (Huang et al., 2004). Решить это проблему можно при помощи контрактов, которые будут распределять риск между акционерами, советом директоров и топ-менеджерами. «Иногда собственники (акционеры или совет директоров) берут на себя часть риска, оставляя за собой принятие решений по определенному кругу вопросов. В этом случае роль менеджера снижается. В ряде случаев весь риск передается менеджерам и теоретически взамен они должны получить право на весь остаточный доход. Для минимизации риска контракты должны элиминировать внешний риск, не связанный с усилиями менеджеров, и предусматривать вознаграждение за фактический риск» [6, стр.15].

Таким, образом, существует несколько подходов к решению агентского конфликта. Первый подход, описанный выше, напрямую решает, возможно, главную проблему агентского конфликта — проблему риска. Другой же подход направлен, главным образом, на выравнивание интересов менеджеров и акционеров при помощи вознаграждения, что косвенно должно также устранить проблему риска. Одни исследователи предлагают привязать вознаграждение менеджеров к результатам деятельности компании (Holmstrom, 1979; Grossman and Hart, 1983). Другие исследователи, наоборот, отстаивают мнение о том, что управленцам стоит увеличить долю стимулирующего вознаграждения (в форме акций и опционов) в общем вознаграждении (Jensen, Meckling, 1976; Jensen, Murphy, 1990; Hirshleifer and Suh, 1992; Crumley, 2008). В любом случае, вознаграждение топ-менеджеров (как в виде премий, так и в виде дивидендов с акций) будет зависеть от результатов деятельности компании, что побудит их принимать более рисковые проекты, максимизирующие ее стоимость.

Однако существует опасение, что данные инструменты решения агентской проблемы эффективны лишь в рамках теории. Дж. Е. Кор, Р. У. Холтхаузер и Д. Ф. Ларкер эмпирически доказали, что в компаниях с сильными позициями менеджмента генеральный директор влияет на решения совета директоров (Core, Holthauser, Larcker, 1999). Соответственно, совет директоров, зависящий от генерального директора, не может установить систему вознаграждения, которая бы эффективно решала проблему принципал агент. Бебчук и Фрайд (Bebchuk, Fried, 2003) утверждают, что в компаниях, где акционерный капитал распределен между большим числом собственников, ключевые управленцы обладают значительной властью и могут оказывать сильное влияние на размер своего вознаграждения.