Совершенствование оценки предприятий электроэнергетической отрасли

Предприятия электроэнергетической отрасли представляют собой основу развития производительных сил в любом государстве. Они являются частью единой народнохозяйственной системы страны и обеспечивают бесперебойную работу промышленности, сельского хозяйства, транспорта, ЖКХ.

Электроэнергетическая отрасль создавалась изначально как монопольная система. Однако наметившиеся с 1980;х годов негативные тенденции определили необходимость реформирования энергетических компаний с целью существенного увеличения объема инвестиций, а также стимулирования предприятий отрасли к повышению прозрачности и эффективности своей деятельности. Важнейшим этапом реформирования электроэнергетики стало разделение вертикально-интегрированных компаний на естественно-монопольные и конкурентные виды деятельности. При этом, объективная оценка стоимости бизнеса предприятий и их активов, и, как следствие, стоимостная концепция управления — одни из наиболее важных условий успешной реализации структурных преобразований в электроэнергетической отрасли на каждом этапе ее реформирования. Оценка позволяет учесть не только все особенности энергетического бизнеса, но также соблюсти интересы акционеров, кредиторов и инвесторов. Играя важную роль в процессе нормального функционирования предприятий электроэнергетики, оценка стоимости компаний и их активов приобретает еще большее значение в период реформирования и, особенно, на его заключительных этапах.

Ситуация, которая сегодня сложилась в российской электроэнергетике, позволила накопить относительно богатый практический опыт оценки предприятий данной отрасли. Но, вместе с тем, в настоящее время остается большое количество проблем и «белых пятен» в методиках оценки. В связи с теми изменениями, которые произошли в отрасли, нужно более точно определить те ключевые факторы, которые в наибольшей степени влияют на стоимость электроэнергетических предприятий, а также проанализировать особенности и возможности применения различных подходов к оценке.

Необходимость дальнейшего развития теории и разработки практических предложений, направленных на совершенствование оценки стоимости бизнеса и активов электроэнергетических предприятий, а также недостаточная разработанность данной проблемы в российской экономической литературе обуславливают актуальность темы диссертационного исследования.

Методология диссертационной работы основана на системном подходе к исследованию проблем оценки электроэнергетических предприятий. В диссертации использованы следующие методы научного познания: моделирование, методы эмпирического исследования (наблюдение, сравнение, измерение), анализ, синтез, индукция и дедукция. Графическое описание выполнено посредством диаграмм, схем, таблиц и рисунков.

Теоретической основой диссертации явились труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости компаний (бизнеса) и их активов. В работе использованы российские нормативно-правовые акты, материалы научных конференций, публикации в периодических специализированных изданиях, практические методики и разработки, а также российские и международные стандарты оценки.

Основные положения теории оценки бизнеса и активов предприятий, проблемы определения стоимости компаний, применения основных подходов и методов оценки, реструктуризации раскрываются в работах Федотовой М. А., Тазихиной Т. В., Рутгайзера В. М. и ряда других авторов.

Среди зарубежных специалистов, занимающихся проблемами оценки бизнеса и активов предприятий, а также управлением стоимостью и реструктуризацией компаний, необходимо выделить таких известных авторов, как Ш. Пратт, У. Шарп, М. Мескон, А. Томпсон, М. Портер, Т. Коупленд, Дж. Муррин, Юджин Ф. Бригхэм, Р. Брейли,.

Дж.Белиосси, С. Майерс, А.Дамодаран. Кроме того, теоретическую базу исследования составляют труды таких ученых, как Г. Бардз, Б. Джонсон, Д. Путни, Д. Банд и др.

Большинство работ западных авторов, исследующих проблемы оценки электроэнергетических предприятий, относятся к периоду 1998;2002 гг. и ранее. Связано это, в первую очередь, с тем, что в развитых странах основные преобразования в электроэнергетической отрасли уже произошли и функционируют они в достаточно стабильном режиме. Таким образом, данные методики, зачастую, не учитывают произошедшие изменения в алгоритмах и методах оценки, а таюке российскую специфику электроэнергетической отрасли.

Вопросы, связанные с проблемами отрасли электроэнергетики, описаны в работах таких авторов, как Макаров А. А., Веселов Ф. В., Волков С. Г., Клейнер Г. Б., Ляпунов С. И., и др.

В исследованиях Макарова А. А., Веселова Ф. В., Волкова С. Г. отражены вопросы реформирования, стратегического управления, моделирования экономических процессов, теории организации и проблемы развития энергетических компаний.

Структурные преобразования в электроэнергетической отрасли обусловили большое количество трудностей и нерешенных проблем, связанных с оценкой стоимости электроэнергетических предприятий, и выявили необходимость совершенствования методик оценки, позволяющих наиболее точно определять стоимость энергокомпаний. Сложность состоит также в том, что процесс реформирования еще не завершен, и отрасль не достигла своей целевой модели (с учетом выхода крупных потребителей на оптовый рынок электроэнергии).

Таким образом, актуальность проблем оценки рыночной стоимости электроэнергетических компаний с учетом российской специфики определили выбор темы, цель и задачи исследования.

Цель исследования заключается в совершенствовании методов стоимостной оценки электроэнергетических предприятий в условиях реформирования отрасли.

Для достижения намеченной цели были поставлены следующие задачи:

• выявить специфику стоимостной оценки электроэнергетических предприятий;

• определить факторы, влияющие на формирование стоимости предприятий электроэнергетической отрасли;

• разработать практические рекомендации по использованию доходного подхода к оценке электроэнергетических предприятий;

• проанализировать возможности применения методов сравнительного подхода с использованием данных российского и зарубежного рынков и определить мультипликаторы, в наибольшей степени подходящие для оценки энерго компаний;

• систематизировать практический опыт оценки электроэнергетических предприятий с использованием затратного подхода и усовершенствовать методику оценки их основных активов.

Объектом исследования является стоимость предприятия электроэнергетической отрасли.

Предметом исследования являются методы оценки стоимости предприятий электроэнергетической отрасли.

Исследование проведено в соответствии с п. 7.3. (Теоретические и методологические вопросы оценки рыночной стоимости фирмы) Паспорта специальности ВАК 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит».

Основная часть диссертационной работы состоит из трех глав. В первой главе дается краткая характеристика предприятий отрасли электроэнергетики, рассматриваются особенности их организации и функционирования. Анализируются основные проблемы и предпосылки структурного реформирования отрасли. Также, по результатам проведенного исследования, выделяются основные факторы, оказывающие влияние на стоимость электроэнергетических компаний.

Вторая глава посвящена анализу существующих подходов к оценке бизнеса с точки зрения их применимости к оценке электроэнергетических предприятий. Определяется специфика построения денежных потоков на предприятиях отрасли.

Анализируется алгоритм построения ставки дисконтирования. Выявляются проблемы и ограничения по определению стоимости бизнеса и активов энергетических компаний в рамках затратного подхода. А также рассматривается возможность применения сравнительного похода с использованием данных российского и иностранного финансовых рынков.

В третьей главе приведены практические рекомендации по применению методов оценки электроэнергетических предприятий с учетом специфики их деятельности. Уточняются и совершенствуются методики и алгоритмы оценки бизнеса и активов энергокомпаний.

Научной новизной диссертационного исследования является совершенствование теоретико-методологических основ по оценке предприятий электроэнергетической отрасли.

Основные научные результаты исследования, являющиеся новыми:

1. Выявлены особенности оценки стоимости предприятий электроэнергетической отрасли: длительный период возврата инвестиций, значительные различия между внутренними и экспортными тарифами на электроэнергию, дифференцированный подход к оценке электроэнергетических предприятий в период до и после либерализации рынка электроэнергии, отсутствие достоверных исторических показателей по доходам и расходам компаний, а также реальных прогнозов развития отрасли в условиях либерализации рынка электроэнергии.

2. Определены факторы, влияющие на формирование стоимости электроэнергетических предприятий. Ключевые факторы систематизированы в четыре группы: макроэкономические, отраслевые, региональные и специфические. При этом анализ специфических факторов произведен в разрезе видов деятельности (генерация, передача, сбыт электроэнергии).

3. Разработаны и научно обоснованы рекомендации по применению доходного подхода к оценке электроэнергетических компаний с учетом их специфики. В результате анализа структуры общепроизводственных доходов и расходов обоснованы дополнительные статьи расходов для прогнозирования денежных потоков. Усовершенствован алгоритм прогнозирования собственного оборотного капитала (предлагается выделять топливную составляющую как самостоятельный элемент). Определены факторы, которые следует дополнительно учитывать при расчете ставки дисконтирования в рамках оценки специфических рисков для электроэнергетических компаний (конкурентная среда, возможность потери статуса гарантирующего поставщика, региональный фактор).

4. Выявлены основные ограничения по применению сравнительного подхода к оценке электроэнергетических предприятий с использованием данных российского и зарубежного финансовых рынков (высокая волатильность торгующихся акций энергокомпаний, различия в масштабе и степени диверсификации производства, специфике ценообразования, сроках контрактов на поставку электроэнергии и топлива, а также в ведении бухгалтерского учета в разных странах). Определены и научно обоснованы мультипликаторы, которые позволяют более корректно определять стоимость электроэнергетических компаний (мультипликаторы дохода, рассчитанные на базе показателя прибыли до уплаты процентов, налогов и амортизационных отчислений, и отраслевые мультипликаторы, рассчитанные на базе основных производственных показателей предприятий).

5. В рамках затратного подхода к определению стоимости электроэнергетических компаний усовершенствованы методы расчета функционального и экономического (внешнего) износов энергетических активов. Функциональный износ предлагается рассчитывать с учетом избытка капитальных затрат на строительство объектов и операционных расходов, экономический (внешний) износ — учитывая загрузку основных средств, с соблюдением требований по резервированию мощностей для обеспечения безопасности и надежности функционирования системы энергообеспечения.

Практическая значимость исследования состоит в том, что его основные положения, результаты, разработанные алгоритмы и рекомендации ориентированы на широкое использование оценочными компаниями, финансовыми консультантами, управляющими менеджерами электроэнергетических предприятий.

Практическое значение имеют следующие предложения:

• система ключевых факторов, оказывающих основное влияние на формирование стоимости энергокомпаний и учитывающих их специфику;

• уточненная система рисков в модели построения ставки дисконтирования для целей оценки стоимости электроэнергетических компаний;

• алгоритмы определения величины функционального и экономического износов энергетических активов;

• рекомендации по использованию методов сравнительного подхода к оценке предприятий электроэнергетической отрасли с учетом отраслевой специфики.

Выводы, сформированные в работе, представляют интерес как для профессиональных оценщиков и консультантов, так и для инвесторов, финансовых менеджеров компаний.

Основные теоретические и практические положения диссертационного исследования могут быть использованы в учебном процессе в вузах экономического профиля по дисциплинам «Оценка стоимости бизнеса», «Управление стоимостью компании».

Результаты исследования апробированы в форме публикации научных статей по проблемам оценки бизнеса электроэнергетических компаний.

Результаты диссертационной работы используются в практической деятельности ЗАО «Центр профессиональной оценки» при осуществлении работ по оценке стоимости генерирующих и сбытовых компаний, в частности, применяются определенные в рамках исследования мультипликаторы стоимости, состав факторов, определяющих специфические риски энергокомпаний и методика определения функционального износа энергетических активов. Также результаты исследования используются в работе Экспертного совета НП «СМАОс» при проведении экспертизы отчетов.

Материалы исследования используются кафедрой «Оценка и управление стоимостью» ФГОУ ВПО «Финансовая академии при Правительстве Российской Федерации» в преподавании учебной дисциплины «Реструктуризация компаний (стоимостной аспект)», что подтверждается справками о внедрении.

Диссертация выполнена в рамках НИР Финакадемии, проводимых в соответствии с комплексной темой «Пути развития финансово-экономического сектора России».

В заключение проведенного исследования целесообразно сделать некоторые выводы, обобщающие материал, изложенный в основной части работы.

Предприятия электроэнергетической отрасли представляют собой основу развития производственных сил в любом государстве. Они являются частью единой народнохозяйственной системы страны и обеспечивают бесперебойную работу промышленности, сельского хозяйства, транспорта, ЖКХ.

Наметившиеся с 1980;х годов негативные тенденции в электроэнергетической отрасли, определили необходимость реформирования энергокомпаний. Основная цель проведения реформ — существенное увеличение объема инвестиций, стимулирование предприятий к повышению прозрачности и эффективности своей деятельности. Для достижения поставленной цели были определены задачи проведения реформыразделение отрасли на естественно-монопольные и конкурентные виды деятельности, создание системы эффективных рыночных отношений в конкурентных видах и обеспечение недискриминационного доступа к услугам естественных монополий.

Одним из наиболее важных условий успешной реализации структурных преобразований в электроэнергетике является применение методик оценки стоимости бизнеса и активов компаний и, как следствие, стоимостная концепция управления. Оценка позволяет учесть не только все специфические особенности энергетического бизнеса, но также соблюсти интересы акционеров, кредиторов и инвесторов. Таким образом, играя важную роль в процессе нормального функционирования предприятий электроэнергетики, в период реформирования и на его заключительных этапах оценка стоимости компаний и их активов приобретает еще большее значение.

Особенность оценки электроэнергетических предприятий определяется спецификой отрасли, для которой характерным является наличие двух видов деятельности. К первому виду относятся инфраструктурные (сетевые) компании, уровень доходов и расходов которых — предмет государственного регулирования посредством устанавливаемых тарифов.

Ко второму виду относятся генерирующие и сбытовые компании, которые осуществляют свою деятельность в условиях конкурентного рынка. В случае с предприятием, деятельность которого регулируется государством, право устанавливать цены (тарифы) и условия деятельности фактически предоставляет государству возможность контролировать стоимость данного предприятия.

Существует специфика и в проведении финансово-экономического анализа. Так как в процессе реформирования отрасли вертикально-интегрированные компании разделились на отдельные виды бизнеса (генерация, передача и сбыт электроэнергии), проведение анализа исторических балансов значительно затруднено. В данном случае, для того чтобы рассмотреть динамику основных финансовых показателей, необходимо уделять основное внимание разделительным балансам по каждому отдельному предприятию. Особенность состоит также в том, что до проведения структурных преобразований, тариф на электроэнергию формировался на базе общих затрат филиалов, что требует проведение дополнительного анализа и расчета затрат, валовой выручки и других показателей, приходящихся только на оцениваемое предприятие. Расчеты с дебиторами и кредиторами тоже не разбивались по видам бизнеса, а учитывались в целом по вертикально-интегрированной компании, в связи с чем расчет оборачиваемости задолженности требует дополнительного анализа и корректировок.

Кроме того, особенностью предприятий электроэнергетической отрасли, является длительный период возврата инвестиций. Это требует составления долгосрочных прогнозов развития энергокомпаний. Ситуацию осложняет тот факт, что реалистичные программы развития отрасли после полной либерализации рынка электроэнергии отсутствуют.

Данные особенности играют важную роль в определении стоимости электроэнергетических предприятий, однако большое значение имеет и глубокое понимание того, какие именно параметры в наибольшей степени влияют на стоимость энергокомпаний. Данные параметры можно определить как ключевые факторы стоимости.

Выделение ключевых факторов стоимости помогает непосредственно определить и понять, как влияет изменение основных параметров на стоимость предприятия. Кроме того, анализ специфических факторов необходим для того, чтобы определить слабые и сильные стороны предприятия, сопоставить его показатели со среднеотраслевыми и обосновать прогнозные допущения.

Всю совокупность факторов, влияющих на стоимость предприятия, можно условно разделить на 4 основные группы: макроэкономические, отраслевые, региональные и специфические факторы оцениваемого предприятия. В рамках настоящего диссертационного исследования специфические факторы подразделяются на факторы доходности, роста и риска.

Ключевые факторы стоимости для предприятий электроэнергетической отрасли представлены в таблице 32.