Акции стоимости и стратегия «собак Доу»

Стратегия формирования портфеля акций с акцентом на получение дивидендных выплат (dividend-yield strategy) стала популярной для фондов коллективных инвестиций в США с начала 1990;х гг.^[1] Эта стратегия ориентирована на инвесторов, работающих с «акциями стоимости», и может быть отнесена к классу стратегий получения выгод от распознанной на рынке стоимости компаний (value investment strategies). Стратегия заключается в отборе акций с наибольшим потенциалом роста дивидендных выплат. Жаргонное название популярной стратегии в группе «инвестиций в акции стоимости» — «собаки Доу» (Dogs of the Dow), которое впервые было дано в 1988 г., так как первые результаты анализа высокодивидендных акций (на отрезке 1972−1987 гг.) были продемонстрированы на портфеле акций из индекса Доу-Джонса, который включает наиболее крупные и зрелые компании США.

Самая известная стратегия в рамках ориентации на выплату дивидендов — Dow-10 Investment Strategy. Этот простейший вариант стратегии заключается в ежегодном пересмотре портфеля в определенную дату (например, 31 декабря^[2]) через включение в портфель 10 акций с наибольшей дивидендной доходностью. Следует отметить, что даже лучшие дивидендные доходности редко превышают уровень в 4−6% годовых. Традиционно фиксируемый уровень — 2−3%. Однако общая доходность инвестирования в акции с дивидендными выплатами на длительном временно? м промежутке оказывается вполне приемлемой, а учет фактора риска (волатильности акций) делает их инвестиционно привлекательными по сравнению с индексными портфелями. Хорошие портфельные результаты «стратегии Доу» вызвали интерес и на европейском рынке. Европейская версия (DuBois (1997)^[3]), в которой используются акции, котирующиеся на Лондонской, Франфурктской, Парижской и Амстердамской биржах, получила название «Евро-собаки» (Euro Dog). Глобальные инвесторы получили рекомендацию формировать портфели из акций с разных рынков, которые показывают выше чем среднюю по глобальному рынку дивидендную доходность.

Международная панорама

Российские инвесторы с началом финансового кризиса и падением фондовых рынков стали с интересом относиться к фондам, ориентированным на дивидендные выплаты. Аналитике дивидендных выплат посвящено немало статей в российских изданиях^[4]. На американском рынке активно работают фонды, специализирующиеся на акциях «дивидендных компаний» (акциях стоимости). По данным аналитиков Momingstar, число фондов, имеющих в названии слово «дивидендные», приближается к 100. По оценке аналитиков S&P, индекс «дивидендных акций» (включающий компании, которые на протяжении 25 лет стабильно повышают дивиденды) в 2007 г. включал 64 эмитента. По итогам 2008 г. их число сократилось до 57. Фонд Prudental dividend maximiser fund строит стратегию на долгосрочных инвестициях в сильные компании (например, в конце 2008 г. приобретены доли в SAB Miller, British American Tobacco, Tiger Brands). Три года подряд, включая 2008 г., фонд обеспечивает своим акционерам 14,08% годовых. С 2003 г. инвестиционный фонд Ishares Dow Jones select dividend index fund инвестирует в акции 100 самых прибыльных компаний США, которые за пять последних лет не снижали дивидендных выплат. В докризисный период значительная доля вложений приходилась на финансовый сектор, а также на таких гигантов, как General Electric, Pfizer, Dow Chemical. Инвестиционная стратегия Franklin rising dividend fund строится на поиске компаний, которые за последние 10 лет анализа удвоили объем дивидендов и показывали рост дивидендных выплат на протяжении, по меньшей мере, восьми из последних 10 лет. Это достаточно жесткий отбор. Оборачиваемость активов фонда составляет всего 4% (в среднем для инвестиционных фондов оборачиваемость находится на уровне 50%). 45% всего портфеля фонда приходится на акции 10 компаний. У инвестиционного фонда Alpine dynamic dividend fund оборачиваемость активов очень большая — 190%, так как стратегия фонда строится на покупке акций компаний из 20 стран мира за несколько дней до выплаты дивидендов. Бо? льшую долю портфеля оставляют акции компаний «второго» и «третьего» эшелонов. Важное требование при выборе акций — уровень значений мультипликатора PIE должен выражаться однозначным числом. Такие компании в кризисный период составляют 40% портфеля фонда.

Индикаторами эффективности портфелей акций с высокой дивидендной доходностью традиционно выступают общие показатели доходности (raw return), а также значения портфельной доходности с корректировкой на риск (returns adjusted for risk) — коэффициенты Шарпа и Трейнора. В академических исследованиях расчетные значения годовых доходностей на разных временны? х горизонтах сопоставляются с соответствующими показателями фондовых индексов (например, DJIA). Дж. МакКуин, К. Шилдс и С. Хорли (1997)^[5], анализируя инвестиционные стратегии «Доу 5», «Доу 10», «Доу 15» и «Доу 30» через формирование портфеля высокодоходных акций с разным количеством входящих активов, обнаружили, что на 50-летнем временно? м горизонте стратегия «собак Доу» обыгрывает индустриальный индекс Доу-Джонса (DJIA) на 3,06 процентных пункта. Даже разбивка на пять 10-летних подотрезков не меняет общий вывод — «собаки Доу» показывают лучший результат. Только в кризисном 2000 г. (падение фондового рынка из-за лопнувшего «интернет-пузыря») стратегия обеспечила выигрыш в 6%, в то время как индекс DJIA снизился на 6,2%. Кроме того, стратегия «Доу 5» обыгрывает стратегию «Доу 10», а «Доу 10» в свою очередь показывает лучшие результаты, чем «Доу 30» (превышение общей доходности на 3 процентных пункта на 50-летнем временно? м горизонте). Единственное, что снижает эффективность стратегий «Доу» , — транзакционные издержки, налогообложение, а также учет специфических факторов риска, которые должны быть включены в анализ, так как нарушается классический подход к диверсификации портфеля.

Размышления

В академической литературе активно обсуждается зависимость между дивидендными выплатами, дивидендной доходностью и биржевой стоимостью акций (соответственно доходностью прироста капитала). Есть сторонники «17-образной» зависимости, которые утверждают, что как компании с очень высокой дивидендной доходностью, так и компании, отказывающиеся от выплат дивидендов, опережают по общим результатам инвестирования компании, находящиеся между этими крайними позициями. Есть исследования, которые доказывают, что стратегии, ориентированные на дивидендные выплаты, хорошо работают при определенных фазах делового цикла и настроениях игроков фондового рынка, а также при стабильности бста-коэффициснта как меры систематического риска^[6].

• [1] McGee S. Smart Plays or Hype? Unit Investment Trusts Are Hot // Wall Street Journal. 1997. № 10 (Oct.).
• [2] По законодательству США инвестиционная компания может получить дивиденды по принадлежащим ей акциям, если держит их не меньше 61 дня.
• [3] DuBois Р. International Trader: Like the Dogs of the Dow? Then Take a Look at the «Euro Dog’s Fund» // Barron’s. 1997. Vol. 77. № 31 (4 Aug.).
• [4] Самородова Е., Сейранян Т. Дивиденды навсегда // Smart Money. 2008. № 16 (154).

  .

  С. 14−18.

• [5] McQueen G., Shields К., Thorley S. R. Does the «Dow-Ю Investment Strategy» Beat the Dow Statistically and Economically? // Financial Analyst Journal. 1997. Vol. 53. №. 4. P. 66−72.
• [6] Gombola М., Liu F. Dividend Yields and Stock Returns: Evidence of Time Variation between Bull and Bear Markets // Financial Review. 1993. Vol. 28. № 3. P. 303−327.