Оценка предприятия. (ООО «Сладко»)

Расчет амортизации был осуществлен линейным способом, т. е. пропорционально полезному сроку использования. Полезный срок использования основных средств был определен Оценщиками согласно Постановлению Правительства РФ № 1 от 01.

01.2002г. «О классификации основных средств, включаемых в амортизационные группы».

K = (1/n) * 100%,

где: K — норма амортизации в процентах в первоначальной (восстановительной) стоимости объекта, n — срок полезного использования данного объекта, лет.

В качестве первоначальной (восстановительной) стоимости объектов основных средств Оценщиками была принята рыночная стоимость основных средств, определенная выше в рамках затратного подхода.

Таблица 21 Определение величины амортизационных отчислений Наименование Рыночная стоимость, т. руб. Срок службы, лет Амортизация, т. руб. Здания и сооружения 148 598 50 2 972 машины и оборудование 321 503 10 32 150 прочее 154 5 31 Итого амортизационные отчисления 35 153 Налог на имущество (2,2% от налогооблагаемой базы) рассчитывался исходя из рыночной стоимости основных средств предприятия, определенной в рамках затратного подхода.

Таблица 22 Определение величины налога на имущества

Таблица 23 Определение величины налога на имущества Показатель 2010 2011 2012 2013 2014 нач. кон. нач. кон. нач. кон. нач. кон. нач. кон. стоимость основных средств, руб. 148 598 145 626 145 626 142 654 142 654 139 682 139 682 136 710 136 710 133 738 машины и оборудования, руб. 321 503 289 353 289 353 257 202 257 202 225 052 225 052 192 902 192 902 160 752 прочее 154 123 123 92 92 62 62 31 31 0 налогооблагаемая база, руб. 452 678 417 525 382 372 347 219 312 066 ставка налога на имущества, % 2,2% налог на имущество, руб. 9 959 9 186 8 412 7 639 6 865

Расчет величины изменения собственного оборотного капитала Одной из составляющих инвестиционных затрат являются расходы на финансирование дополнительной потребности в оборотном капитале. Данный показатель определяется по формуле:

СОК = -, где:

СОК — дополнительная потребность в оборотном капитале текущего периода;

— величина собственного оборотного капитала текущего периода;

— величина собственного оборотного капитала предыдущего периода.

Расчет СОК для оцениваемого предприятия определялся на основе ретроспективных данных и рассчитывался через оборачиваемость активов и пассивов.

Таблица 24 Расчет изменения собственного оборотного капитала Наименование параметра 2 007 2 008 2 009 2 010 2 011 2 012 2 013 2 014 Выручка от реализации 3 792 343 4 276 114 4 205 907 4 061 032 4 061 032 4 061 032 4 061 032 4 061 032 Текущие активы 1 152 440 1 119 917 1 431 918 Денежные средства 42 190 55 166 36 331 Текущие активы без учета денежных средств 1 110 250 1 064 751 1 395 587 1 166 344 1 166 344 1 166 344 1 166 344 1 166 344 оборачиваемость текущих активов, об 3,42 4,02 3,01 3,48 3,48 3,48 3,48 3,48 Краткосрочные займы и кредиты 0 103 585 130 000 краткосрочные обязательства 381 740 385 553 562 803 Текущие пассивы без учета долгов 381 740 281 968 432 803 349 914 349 914 349 914 349 914 349 914 Период оборачиваемости текущих пассивов без учета долгов, об 9,93 15,17 9,72 11,61 11,61 11,61 11,61 11,61 Собственный оборотный капитал 728 510 782 783 962 784 816 430 816 430 816 430 816 430 816 430 Изменение СОК, руб. 54 273 180 001 -146 354 0 0 0 0

Инвестиции в основные фонды Учитывая хорошее состояние основных фондов, а так же тот факт, что все основные фонды предприятия находятся в рабочем состоянии, в рамках данной работы, Оценщиками была рассчитана величина инвестиций с использование функции «ПЛТ» Microsoft Excel:

ставка дисконтирования принята на уроне средневзвешенной процентной ставки по привлеченным кредитными организациями вкладам (депозитам) физических лиц и нефинансовых организаций, равной 8,50% (Источник: Бюллетень банковской статистики);

период — принят равным периоду амортизации;

стоимость — рыночная стоимость объектов основных средств, определенная в рамках затратного подхода.

Изменение долгосрочной задолженности На дату оценку у предприятия отсутствует долгосрочная задолженность.

Определение ставки дисконтирования и капитализации Определение ставки дисконтирования Выбор уровня нормы отдачи (ставки дисконтирования) осуществлялся с помощью анализа норм отдачи альтернативных вложений, уровня доходности среднерыночного портфеля акций (доходность индекса РТС), индивидуальных рисков, присущих рассматриваемой компании.

Требуемая норма отдачи на капитал определялась на основании модифицированной модели оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model или CAPM), которая может быть выражена следующей формулой:

Re = Rf + b (Rm-Rf) + Risk A + Risk B + Risk C+ Risk D,

где:

Re — требуемая норма отдачи (required return on equity).

Rf — безрисковая ставка

— бета коэффициент

Rm-Rf — рыночная премия за риск

Risk A — премия за риск, связанный с небольшим размером компании

Risk B — премия за страновой риск

Risk C — премия за риск, связанный с инвестициями в рублевые активы по сравнению с долларами США

Risk D — премия за риск, связанный с компанией Выбор данной модели обусловлен следующими соображениями:

Основная масса компонентов модели основывается на статистических данных, отражающих реальное отношение инвесторов к соотношению параметров цена/риск, в противоположность другим моделям, основанным на фундаментальных принципах построения рыночной премии за риск (например, метод кумулятивного построения ставки дисконтирования).

Путем введения в модель дополнительной премии за страновой риск можно использовать статистические данные стран с развитым фондовым рынком (США, Европы).

В пользу обращения к данным зарубежных фондовых свидетельствуют следующие предпосылки:

российский фондовый рынок имеет слишком маленькую историю существования для возможности корректного отражения предпочтений инвесторов при прогнозировании на долгосрочную перспективу;

небольшое общее количество компаний, акции которых свободно котируются на рынке. Среди котируемых на рынке акций компаний большая доля тех, котировки которых не подтверждаются значимыми объемами торгов по ним. В сумме это не позволяет рассматривать Российский фондовый рынок как достаточно представительный для соответствия теории свободного перетекания капиталов при низких трансакционных издержках;

основная масса котировок на Российском фондовом рынке представлена котировками компаний сектора «голубых фишек» (энергетика, сырьевой сектор, телекоммуникации, финансовые услуги). Использование данных такого фондового рынка при оценке компаний другой отраслевой принадлежности представляется крайне проблематичным;

индексы Российского фондового рынка отражают сильную зависимость от изменения индексов фондового рынка крупнейших зарубежных торговых площадок;

Россия демонстрирует значительную степень вовлечения в международный рынок капитала: имевшие место и предстоящие IPO российских компаний на зарубежных фондовых биржах, присутствие на Российском фондовом рынке портфельных и стратегических зарубежных инвесторов, многочисленные примеры присутствия зарубежных инвесторов в реальных инвестициях в экономику России, увеличивающиеся объемы заимствования российскими компаниями у международных финансовых институтов. Предпринимаемые Правительством РФ шаги по улучшению инвестиционной привлекательности России для зарубежных инвесторов наряду с предстоящим вступлением России в ВТО еще более усилят степень ее вовлеченности в международный рынок капитала.

Исходя из вышеизложенных соображений, расчет требуемой нормы отдачи на капитал основывался на статистических данных фондового рынка США. Для учета дополнительного риска, связанного с инвестированием в России сделана соответствующая поправка на величину премии за страновой риск.

Основная масса статистических данных для расчета была взята с сайта Асвата Дамодарана:

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/, на котором приведены исторические, отраслевые данные по фондовому рынку США.

Безрисковая ставка В качестве безрисковой ставки использовалась доходность по 20-ти летним долгосрочным казначейским облигациям Правительства США как наиболее приближенный к длительности вложений в компанию показатель. На дату проведения оценки доходность по 20-ти летним долгосрочным казначейским облигациям Правительства США составила 4,40% (данные сайта

http://www.economagic.com/em-cgi/data.exe/fedbog/tcm20y).

Так как прогноз доходов для оцениваемого предприятия осуществлялся для реальных денежных потоков (в уровне цен на дату оценки без учета их инфляционного изменения в будущем) написать выше про то, какие денежные потоки строим, то безрисковая ставка дисконтирования будет скорректирована путем исключения из нее ожидаемой инфляции. Для перехода от номинальной безрисковой ставки к реальной использовалась формула Фишера:

Rf_r = (Rf_n — Infl) / (1+ Infl),

где:

Rf_r — реальная (очищенная от инфляции) безрисковая ставка дисконтирования;

Rf_n — номинальная (включающая инфляцию) безрисковая ставка дисконтирования (предпочтительно среднеожидаемая за срок бизнеса);

Infl — ожидаемая инфляция (предпочтительно среднеожидаемая за срок бизнеса).

Среднее значение инфляции США с 1914 г. по дату оценки составило 3,83%.

Коэффициент бета Коэффициент бета разделяется на 2 категории: систематический (определяется макроэкономическими факторами) и несистематический (определяется микроэкономическими факторами) риск. В модели оценки капитальных активов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Рассчитывается коэффициент исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом.

Для оценки коэффициента бета мы использовали информацию по выборке среднего коэффициента бета для предприятий развивающихся рынков сопоставимой отрасли (данные официального сайта А. Дамодарана

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/). Коэффициент бета по компаниям-аналогам отрасли строительных материалов составил 0,89.

Данный коэффициент бета представляет собой коэффициент без учета финансового рычага, т. е. коэффициент, который бы имела компания, не будь у нее долга. Далее необходимо определить коэффициент бета для оцениваемой компании по следующей формуле:

где βl — коэффициент бета с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании;

βu — значение коэффициента бета без учета финансового рычага;

t — предельная налоговая ставка, используемая оцениваемой компанией;

D/E — основано на отраслевой структуре капитала, рассчитанной на основе соотношения заемных и собственных средств по сопоставимым компаниям.

По данным официального сайта А. Дамодарана

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/, значение показателя D/E составляет 0,2931.

Налог на прибыль с января 2009 года в размере 20% в соответствие с российским законодательством. Таким образом, коэффициент бета для оцениваемой компании будет рассчитываться следующим образом 0,72 х (1 + (1−0,2%) х 0,2931) = 0,89.

Доходность среднерыночного портфеля акций Доходность среднерыночного портфеля акций на фондовом рынке США определялась как среднее геометрическое значение за 1928;2010гг. и составила на дату оценки 9,26%.

Премия за страновой риск Премия за страновой риск отражает дополнительный доход, который потребует инвестор за риск, связанный с вложениями в российские компании по сравнению с компаниями, функционирующими в США. При определении странового риска Оценщик ориентировался на исследования А. Дамодарана по состоянию декабрь 2009 г. Премия за страновой риск инвестиций в российские компании составила 2,40%.

Премия за малую капитализацию Премия за риск инвестирования в компании с небольшой капитализацией рассчитывается как разница между исторической доходностью по инвестициям на фондовом рынке США и средней исторической доходностью по инвестициям в компании с небольшой капитализацией.

Результаты многочисленных исследований свидетельствуют о том, что у более мелких компаний норма прибыли выше, чем у более крупных компаний. Результаты исследований в этой области, проведенные компанией Ibbotson Assotiates, размер премии за малую капитализацию составил для небольших компаний 4,66%.

Премия за риск, характерный для отдельной компании Премия за специфический риск оцениваемой компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета и премии за страновой риск.

Основными факторами, оказывающими влияние на специфический риск оцениваемой компании, являются:

зависимость от ключевых сотрудников;

качество корпоративного управления;

зависимость от ключевых потребителей продукции;

зависимость от ключевых поставщиков сырья, материалов и услуг.

Таблица 25Алгоритм определения величины факторов риска Фактор риска Степень риска Проявления Зависимость от ключевых сотрудников Низкая Отсутствие зависимости от ключевых сотрудников Средняя Часть ключевых сотрудников может быть заменена на новых в случае ухода Высокая Имеется высокая зависимость от ключевых сотрудников (генерального директора, главного инженера и пр.) Корпоративное управление Низкая — прозрачность структуры собственности и отсутствие негативного влияния крупных акционеров на интересы других заинтересованных лиц;

— соблюдение прав финансово заинтересованных лиц (проведение собраний, порядок голосования, защита против поглощения)

— финансовая прозрачность, своевременность и доступность информации, наличие независимых аудиторов;

— представление интересов всех акционеров в Совете директоров, независимость и ответственность директоров Средняя — наличие информации о структуре собственности, возможно преобладание интересов крупных акционеров, права миноритарных акционеров в целом защищены;

— имеются отдельные недостатки, но в целом, права финансово заинтересованных лиц соблюдаются;

— отдельные недочеты в области качества финансовой отчетности, раскрытия и своевременности предоставление информации;

— в Совете директоров могут доминировать представители крупных акционеров и руководства компании Высокая — непрозрачность структуры собственности, негативное влияние крупных акционеров на интересы других заинтересованных лиц, ущемление прав миноритарных акционеров;

— несоблюдение прав финансово заинтересованных лиц;

— отсутствие финансовой прозрачности, несвоевременность и недоступность информации, отсутствие независимых аудиторов;

— представление интересов отдельных акционеров в Совете директоров, неспособность Совета директоров обеспечить контроль за качеством работы менеджмента, отсутствие независимости и ответственности директоров Зависимость от ключевых потребителей Низкая Имеется широкая диверсифицированная клиентская база потребителей продукции Средняя Имеется несколько крупных потребителей (до 10%), однако их возможный уход не окажет существенного влияния на результаты работы компании Высокая Имеется несколько крупных потребителей, уход которых может оказать существенное влияние на результаты работы компании Зависимость от ключевых поставщиков Низкая Отсутствует зависимость от поставщиков продукции определенного вида Средняя Имеется несколько основных поставщиков продукции, которые могут быть заменены в случае необходимости Высокая Имеется зависимость от поставщиков продукции или услуг определенного вида. При этом смена поставщика может оказать негативный материальный эффект на деятельность компании Учитывая тот факт, что предприятие ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" жестко интегрировано в холдинг, премия за риск, характерный для оцениваемой компании, принят на уровне 6%.

Премия за риск инвестиций в рублевые активы по сравнению с долларами США Корректировка на различие валют (денежные потоки рассчитывались в рублях РФ, а ставка дисконтирования на основе данных фондового рынка, номинируемого в долларах США) учитывалась как разница между среднегодовой доходностью инвестиций в рублевые облигации и в еврооблигации, номинированные в долларах США. Данные о доходностях публикуются на сайте www.cbonds.ru. Премия за данный риск составила на дату оценки 3,06%.

Ставка дисконтирования Таблица 26 Расчет ставки дисконтирования Обозначение Показатель Значение Ссылка Rf_n Безрисковая ставка доходности номинальная 4,40%

http://www.economagic.com

/em-cgi/data.exe/fedbog/tcm20y Infl Инфляция 3,83%

http://inflationdata.com/inflation

/inflation_rate/HistoricalInflation.aspx Rf_r Безрисковая ставка доходности реальная 0,55% расчет Rm Доходность среднерыночного портфеля акций 9,26%

http://pages.stern.nyu.edu/

~adamodar/New_Home_Page/datafile/ Rm-Rf Рыночная премия за риск 4,86% расчет, Rm-Rf_n b Коэффициент бета 0,89

http://pages.stern.nyu.edu/

~adamodar/New_Home_Page/datafile/

Betas.html Risk A Премия за риск для небольших компаний 4,66% Ibbotson Associates, 2008 Yearbook Risk B Премия за страновой риск 2,40%

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html Премия за риск инвестиций в рублевые активы по сравнению с долларами США 3,06% Расчет на основе данных

www.cbonds.ru Risk C Премия за риск, связанный с компанией 6,00% экспертное мнение Re Требуемая норма отдачи на капитал 20,98% расчет Источник: расчеты оценщиков Таким образом, ставка дисконтирования для оцениваемого предприятия составила 20,98%

Определение ставки капитализации В соответствии с классической теорией оценки для определения цены, за которую может быть продан актив через n лет (terminal value), чистый операционный доход собственника за n+1-й год должен быть поделен на соответствующий коэффициент капитализации.

Коэффициент капитализации учитывает стремление инвестора получить доход на инвестированный капитал, обеспечить возврат капитала, но и, а также прогнозируемые темпы изменения денежного потока (модель Гордона).

Коэффициент капитализации рассчитывается по модели Гордона.

Расчет стоимости по модели Гордона производится по следующей формуле:

V= CF/(R-G),

где:

V — приведенная стоимость;

CF — денежный поток (или иная первичная по отношению к нему мера, например, чистая прибыль);

R — ставка дисконтирования;

G — устойчивый темп роста денежного потока.

Таким образом, коэффициент капитализации рассчитывается по формуле:

r =(R-G)

Учитывая цель оценки — залоговое обеспечение выдаваемого кредита, исходя из принципа осторожности, а также учитывая, тот факт, что в рамках доходного подхода строится безинфляционный денежный поток, то, темп роста денежного потока не прогнозируется.

Соответственно, коэффициент капитализации составляет r=20,98%-(0%)= 20,98%.

Расчет стоимости ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" в рамках доходного подхода Расчет стоимости собственного капитала ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" приведен в таблице ниже.

Таблица 27 Расчет стоимости собственного капитала ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" доходным подходом Показатель 2010 2011 2012 2013 2014 ДОХОДНАЯ ЧАСТЬ Объем выпуска конфет, тыс. тонн 17 967 17 967 17 967 17 967 17 967 Среднегодовая стоимость конфет, руб./тонна 85,84 85,84 85,84 85,84 85,84 Выручка от реализации конфет, тыс. руб. 1 542 287 1 542 287 1 542 287 1 542 287 1 542 287 Объем выпуска карамели, тыс. тонн 8 416 8 416 8 416 8 416 8 416 Среднегодовая стоимость карамели, руб./тонна 59,39 59,39 59,39 59,39 59,39 Выручка от реализации карамели, тыс. руб.

499 826 499 826 499 826 499 826 499 826 Объем выпуска шоколада, тыс. тонн 7 566 7 566 7 566 7 566 7 566 Среднегодовая стоимость шоколада, руб./тонн 176,02 176,02 176,02 176,02 176,02 Выручка от реализации шоколада, тыс. руб. 1 331 767 1 331 767 1 331 767 1 331 767 1 331 767 Объем выпуска печенья, тыс. тонн

10 177 10 177 10 177 10 177 10 177 Среднегодовая стоимость печенья, руб./тонна 67,52 67,52 67,52 67,52 67,52 Выручка от реализации печенья, тыс. руб. 687 151 687 151 687 151 687 151 687 151 Итого выручка от основной деятельности предприятия, тыс. руб. 4 061 032 4 061 032 4 061 032 4 061 032 4 061 032 РАСХОДНАЯ ЧАСТЬ Себестоимость производства, руб/тонна 84,54 84,54 84,54 84,54 84,54 Итого себестоимость производства, тыс. руб. 3 730 353 3 730 353 3 730 353 3 730 353 3 730 353 Валовая прибыль, тыс.

руб. 330 679 330 679 330 679 330 679 330 679 Амортизация, тыс. руб. 35 153 35 153 35 153 35 153 35 153 Процентные выплаты по кредитам, тыс. руб.

Налог на имущество, тыс. руб. 9 959 9 186 8 412 7 639 6 865 Прибыль до налогообложения, тыс. руб. 285 567 286 341 287 114 287 887 288 661 Налог на прибыль, тыс. руб. 57 113 57 268 57 423 57 577 57 732 Чистая прибыль, тыс.

руб. 228 454 229 073 229 691 230 310 230 929 Амортизация, тыс. руб. 35 153 35 153 35 153 35 153 35 153 Инвестиции, тыс. руб.

21 915 21 915 21 915 21 915 21 915 Изменение долгосрочных заемных средств, тыс. руб. 0 0 0 0 0 Изменение собственного оборотного капитала, тыс. руб. — 146 354 0 0 0 0 Денежный поток, тыс.

руб. 388 045 242 310 242 929 243 548 244 166 Годовая ставка дисконтирования, % 20,98% Долгосрочный темп роста, % 0% Ставка капитализации, % 20,98% фактор дисконтирования, руб. 0,909 0,752 0,621 0,513 0,424 Дисконтированный денежный поток, тыс. руб. 352 798 182 096 150 902 125 051 103 627 Стоимость бизнеса в прогнозный период, тыс.

руб. 810 847 Стоимость бизнеса в постпрогнозный период, тыс. руб. 1 163 806 Стоимость бизнеса в постпрогнозный период на дату оценки, тыс.

руб. 597 562 Рыночная стоимость 100% пакета акций, тыс. руб. 1 408 409 Таким образом, рассчитанная методом дисконтирования денежных потоков в рамках доходного подхода, рыночная стоимость 100% пакета акций ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко", по состоянию на дату проведения оценки 31.

12.2009г. округленно составила 1 408 409 000 рублей, без учета НДС.

В результате проведенных расчетов получена стоимость 100% пакета акций. Далее необходимо определить стоимость 1 обыкновенной акции из 100% пакета акций.

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета/ (количество обыкновенных акций + количество привилегированных акций* коэффициент конвертации обыкновенных акций в привилегированные).

В связи с тем, что уставный капитал Общества в полном объеме сформирован обыкновенными акциями, представленная выше формула приобретает следующий вид:

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета / количество обыкновенных акций.

Таким образом, стоимость 1 обыкновенной акции ОАО «Слад

Ко" в рамках доходного подхода составляет:

1 408 409 000 / 100 005 212 = 14,08 руб. за 1 шт.

Определение рыночной стоимости в рамках сравнительного подхода Особенностью рыночного подхода к оценке собственности является ориентация итоговой величины стоимости, с одной стороны, на рыночные цены купли-продажи акций, компаний — аналогов; с другой стороны, на фактически достигнутые финансовые результаты.

Особое внимание уделяется:

теоретическому обоснованию рыночного подхода, сфере его применения, особенностям применяемых методов;

критериям отбора сходных предприятий;

характеристике важнейших ценовых мультипликаторов и специфике их использования в оценочной практике;

основным этапам формирования итоговой величины стоимости;

выбору величин мультипликаторов, взвешиванию промежуточных результатов, внесению поправок.

Информация, используемая в том или ином подходе к оценке бизнеса, отражает либо настоящее положение фирмы, либо ее прошлые достижения, либо ожидаемые в будущем доходы. Рыночный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

Теоретической основой рыночного подхода, доказывающей возможность его применения, а также объективность результативной величины, являются следующие базовые положения:

• Во-первых, оценщик использует в качестве ориентира реально сформированные рынком цены на аналогичные предприятия (акции). При наличии развитого финансового рынка фактическая цена купли-продажи предприятия в целом или одной акции наиболее интегрально учитывает многочисленные факторы, влияющие на величину стоимости собственного капитала предприятия. К таким факторам можно отнести соотношение спроса и предложения на данный вид бизнеса, уровень риска, перспективы развития отрасли, конкретные особенности предприятия и т. д.

• Во-вторых, рыночный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает прежде всего будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

• В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение на рынке, перспективы развития. Следовательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Основным преимуществом рыночного подхода является то, что цена определяется рынком, так как оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе расчетов.

Рыночный подход базируется на исторической информации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия. Достоинством рыночного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем рыночный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике. Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.

Во-вторых, рыночный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов является достаточно сложным процессом.

В-третьих, оценщик должен делать корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости.

Таким образом, возможность применения рыночного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие  открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку рыночный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки рыночный подход предполагает использование трех основных методов:

• Метод компании-аналога.

• Метод сделок.

• Метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, основным элементом базы сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

В данном отчете применен метод рынка капитала. Оценка данным методом осуществляется в несколько этапов:

Выбор предприятий-аналогов Финансовый анализ и сопоставление.

Выбор и вычисление оценочных мультипликаторов.

Применение мультипликаторов к оцениваемому предприятию.

Внесение поправок к итоговой стоимости предприятия.

Ценовой мультипликатор — соотношение между ценой продажи и каким-либо показателем по предприятию-аналогу. Он отражает соотношение между рыночной ценой предприятия и каким либо его показателем, характеризующем результаты его производственной либо финансовой деятельности. Мультипликаторы можно разделить на две основные группы — натуральные и финансовые.

К натуральным мультипликаторам относятся такие, в знаменателе которых стоит один из натуральных (измеряемых в штуках, тоннах и т. д.) показателей.

К натуральным показателям относятся:

«Цена/Мощность, в тоннах за год»;

«Цена/Производство, в тоннах за год»;

«Цена/Объем продаж в штуках».

Натуральные показатели применимы в конкретных отраслях или группах отраслей, в связи с этим их также называют «специфичными для сектора». Для конструирования натуральных показателей выбираются те факторы, которые являются определяющими для выручки или размеров активов оцениваемого предприятия и предприятий-аналогов.

К финансовым мультипликаторам относятся такие, в знаменателе которых стоит один из денежных показателей. Финансовые мультипликаторы, в свою очередь, делятся еще на две группы — моментные и интервальные.

К моментным мультипликаторам относятся:

«Цена/Балансовая стоимость»;

«Цена/Чистая стоимость активов»;

«Цена/Дивидендные выплаты»

К интервальным мультипликаторам относятся:

«Цена/Прибыль»;

«Цена/Денежный поток»;

«Цена/Выручка».

Следует отметить, что между натуральными и финансовыми мультипликаторами существуют концептуальные различия. Фундаментальным отличием финансовых мультипликаторов от натуральных является то, что данные мультипликаторы являются универсальными и применимы для всех отраслей. Натуральные показатели в свою очередь являются специфичными для каждой конкретной отрасли или группы отраслей. Ценовые мультипликаторы являются основным инструментом определения рыночной стоимости предприятия в сравнительном подходе. Ценовые мультипликаторы рассчитываются по всем отобранным предприятиям-аналогам.

Выбраны следующие мультипликаторы для использования в анализе:

Цена/выручка;

Цена/ чистая прибыль;

Цена/чистые активы;

Выбор предприятий аналогов Проанализировав информацию, находящуюся в свободном доступе на 31 декабря 2008 года, а именно:

— информационный портал группы — «Росбизнесконсалтинг» (www.rbc.ru)

— информационный портал НП «Российская торговая система» (www.rts.ru)

— информационный портал ММВБ (www.micex.ru),

а также оценив имеющуюся в открытом доступе финансовую отчетность на 31 декабря 2009 года, оценщик пришел к выводу, что для оценки контрольного пакета акций ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" методом рынка капитала аналогами могут быть признаны следующие открытые акционерные общества:

1. ОАО «Самарская шоколадная фабрика»

2. ОАО «Кондитерский концерн «Бабаевский»

3. ОАО «Московская фабрика «РОТ ФРОНТ»

4. ОАО «Кондитерская фабрика «ФРУЖЕ»

5. ОАО «Кондитерская фабрика «Русский кондитер»

Общий вывод: проанализировав финансовые результаты компаний-аналогов и представленную информацию, оценщик делает вывод, что:

Все компании имеют одну отраслевую направленность.

На дату оценки результаты деятельности компаний позволяют рассматривать их как компании для сравнения.

Риски, которые могли бы повлиять на деятельность компаний на момент оценки, и соответственно повлиять на привлечения ее как компании-аналога отсутствуют.

Расчет оценочных мультипликаторов Для расчета ценовых мультипликаторов каждой компании-аналога использовались данные за 2009 г., приведенные в таблице ниже.

Таблица 28 сводные данные о компаниях-аналогах

№ п/п Компания Выручка, тыс. руб. Чистая прибыль, тыс.

руб Чистые активы, тыс. руб. Цена предложения, тыс.

руб. 1 Самарская шоколадная фабрика 5 000 000,0 150 000,0 700 000,0 1 500 000,0 2 ОАО «Кондитерский концерн «Бабаевский» 10 000 000,0 300 000,0 4 000 000,0 5 000 000,0 3 Московская фабрика «РОТ ФРОНТ» 4 000 000,0 200 000,0 1 000 000,0 2 000 000,0 4 Кондитерская фабрика «ФРУЖЕ» 3 000 000,0 100 000,0 1 000 000,0 1 000 000,0 5 Кондитерская фабрика «Русский кондитер» 2 000 000,0 70 000,0 600 000,0 500 000,0 6 Оцениваемая компания: Кондитерское объединение «Слад

Ко" 4 061 031,9 136 470,0 1 387 303,0 Таблица 29 Мультипликаторы по компаниям-аналогам, использованные для расчета рыночной стоимости ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко"

№ п/п Компания Цена/выручка (P/S) Цена/чистая прибыль (P/E) Цена/чистые активы (P/NA) 1 Самарская шоколадная фабрика 0,30 10,00 2,14 2 ОАО «Кондитерский концерн «Бабаевский» 0,50 16,67 1,25 3 Московская фабрика «РОТ ФРОНТ» 0,50 10,00 2,00 4 Кондитерская фабрика «ФРУЖЕ» 0,33 10,00 1,00 5 Кондитерская фабрика «Русский кондитер» 0,25 7,14 0,83 Среднее значение по аналогам 0,38 10,76 1,45 Медиана по аналогам 0,33 10,00 1,25 Из таблицы видно, что полученные величины мультипликаторов компаний-аналогов находятся примерно в одном диапазоне. В итоге, полученные величины мультипликаторов компаний-аналогов поваляют использовать среднее значение. Далее проводилось взвешивание полученных мультипликаторов.

Коэффициент цена/выручка получил вес (0,6). Коэффициент цена/чистая прибыль и цена/чистые активы получили равный вес 0,2, что обусловлено отсутствием информации у Оценщика о структуре расходов предприятия и структуре задолженностей предприятия.

Таблица 30 Расчет стоимости 100% пакета обыкновенных акций на основе мультипликаторов по компаниям-аналогам Наименование Отношение цены к показателю Выручка, тыс. руб. Чистая прибыль, тыс.

руб Чистые активы, тыс. руб. Медианные значения коэффициентов 0,33 10,00 1,25 Показатели объекта оценки 4 061 032 136 470 1 387 303 Стоимость собственного капитала (расчетная капитализация) 1 353 677 1 364 700 1 734 129 Весовой коэффициент 0,6 0,2 0,2 Вклад в итоговую величину ст-ти, тыс.

руб. 812 206 272 940 346 826 Рыночная ст-ть компании по методу рынка капитала, тыс.

руб. 1 431 972 Скидка на контроль не применялась, т.к. мультипликаторы рассчитаны на основе продажи 100% пакета акций компаний-аналогов.

Таким образом, рассчитанная методом дисконтирования денежных потоков в рамках сравнительного подхода, рыночная стоимость 100% пакета акций ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко", по состоянию на дату проведения оценки 31.

12.2009г. округленно составила 1 431 972 000 рублей, без учета НДС.

В результате проведенных расчетов получена стоимость 100% пакета акций. Далее необходимо определить стоимость 1 обыкновенной акции из 100% пакета акций.

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета/ (количество обыкновенных акций + количество привилегированных акций* коэффициент конвертации обыкновенных акций в привилегированные).

В связи с тем, что уставный капитал Общества в полном объеме сформирован обыкновенными акциями, представленная выше формула приобретает следующий вид:

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета / количество обыкновенных акций.

Таким образом, стоимость 1 обыкновенной акции ОАО «Слад

Ко" в рамках сравнительного подхода составляет:

1 431 972 000 / 100 005 212 = 14,32 руб. за 1 шт.

Согласование результатов и заключение о рыночной стоимости Согласование результатов В процессе выполнения настоящей оценки были применены два подхода оценочной деятельности, в рамках которых были использованы метод чистых активов, метод дисконтирования денежных потоков, в результате чего были получены различные значения стоимости объекта оценки.

Для принятия окончательного решения о стоимости необходимо вычистить интегрированную величину стоимости, что, как правило, выполняется путем взвешенного суммирования полученных результатов с нормированными весовыми коэффициентами, отражающими преимущества, недостатки и относительную степень достоверности результатов, полученных каждым методом. Согласование результатов, полученных в рамках используемых подходов, осуществлено с использованием метода анализа иерархий. Использовался следующий набор критериев.

Таблица 31 Перечень критериев выбора альтернатив, А Отражение намерений потенциального инвестора Б Качество и обширность исходных данных В Учет конъюнктуры рынка Г Учет специфических особенностей объекта Расчет весов для каждого критерия приведен в таблице далее.

Таблица 32 Расчет весов критериев. Парное сравнение А, Б, В, Г Критерий, А Б В Г Ср. геом. Вес, А 1 ½ 1 ½ 0,71 17% Б 2 1 2 2 1,68 39% В 1 ½ 1 ½ 0,707 17% Г 2 ½ 2 1 1,189 28% Вес 17% 39% 17% 28% 4,29 100% Сравнение двух подходов по каждому из 4-х критериев выполнено методом парных сравнений. Использовались следующие обозначения:

ЗП — затратный подход;

ДП — доходный подход СП — сравнительный подход.

Таблица 33 Сравнение альтернатив по критерию, А Критерий, А ЗП ДП СП Ср.геом. Вес ЗП 1 ½ 1/2 0,63 0,20 ДП 2 1 1 1,26 0,40 СП 2 1 1 1,26 0,40 Сумма 3,15 Таблица 34 Сравнение альтернатив по критерию Б Критерий Б ЗП ДП СП Ср.геом. Вес ЗП 1 ½ 1/2 0,63 0,20 ДП 2 1 1 1,26 0,40 СП 2 1 1 1,26 0,40 Сумма 3,15 Таблица 35 Сравнение альтернатив по критерию В Критерий В ЗП ДП СП Ср.геом. Вес ЗП 1 ½ 1/2 0,63 0,20 ДП 2 1 1 1,26 0,40 СП 2 1 1 1,26 0,40 Сумма 3,15 Таблица 36 Сравнение альтернатив по критерию Г Критерий Г ЗП ДП СП Ср.геом. Вес ЗП 1 ½ 1/2 0,63 0,20 ДП 2 1 1 1,26 0,40 СП 2 1 1 1,26 0,40 Сумма 3,15 Шкала для реализации парного сравнения:

1 — равная важность;

3 — умеренное превосходство одного над другим;

5 — существенное превосходство;

7 — значительное превосходство;

9 — очень сильное превосходство;

2, 4, 6, 8 — промежуточные значения.

Весовые коэффициенты для используемых подходов приведены в таблице далее.

Таблица 37 Определение весов подходов Подход Вес Затратный 20% Доходный 40% Сравнительный 40% Сумма 100% Результаты, полученные на основе каждого метода, принятые весовые коэффициенты и итоговая величина стоимости оцениваемого предприятия представлены в таблице далее.

Таблица 38 Расчет согласованной стоимости объекта оценки Подход Значение, руб. Вес подхода, % Согласованное значение, руб. Доходный подход 1 408 409 000 40% 1 410 000 000 Затратный подход 1 387 303 000 20% Сравнительный подход 1 431 972 000 40% Таким образом, рыночная стоимость 100% пакета акций ОАО «Кондитерское объединение «Слад

Ко" на дату оценки 31.

12.2009г. составляет 1 410 000 000 (Один миллиард четыреста десять миллионов) рублей.

Расчет рыночной стоимости 1 обыкновенной акции В результате проведенной оценки в предыдущих разделах получена стоимость 100% пакета акций. Далее необходимо определить стоимость 1 обыкновенной акции из 100% пакета акций.

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета/ (количество обыкновенных акций + количество привилегированных акций* коэффициент конвертации обыкновенных акций в привилегированные).

В связи с тем, что уставный капитал Общества в полном объеме сформирован обыкновенными акциями, представленная выше формула приобретает следующий вид:

Стоимость 1 обыкновенной акции = Стоимость 100% пакета / количество обыкновенных акций.

Таким образом, стоимость 1 обыкновенной акции ОАО «Слад

Ко" составляет:

1 410 000 000 / 100 005 212 = 14,10 руб. за 1 шт.

Список использованной литературы Нормативная литература Гражданский кодекс РФ. Части первая и вторая. М.: «СПАРК», 1996.

Федеральный закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» № 135-ФЗ от 29.

07.1998г.

Федеральные стандарты оценки, утвержденные Приказами Минэкономразвития России № 254, 255, 256 от 20.

07.2007 г.

Правовое регулирование оценочной деятельности / Составитель А. В. Верхозина;

.: ОО «Российское общество оценщиков», 2002.

Техническая, справочная и специальная литература Гмуран В. Е. Теория вероятности и математическая статистика. М.: «Высшая школа», 1997.

Грибовский С. В. Методы капитализации доходов — С. Пб, 1997.

Елисеева И.И., Юзбашев М. М. Общая теория статистики. М.: «Финансы и статистики», 1998.

Клейнер Г. Б., Смоляк С. А. Эконометрические зависимости. Принципы и методы построения. М.: «Наука», 2001.

Кузнецов Д. Д. Экономика недвижимости. Примеры и задачи. СПб.: Издательство СПбГТУ, 2001

Тарасевич Е. И. Методы оценки недвижимости.

С-Пб, 1998.

Фридман Джек, Ордуэй Николас Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. — М., 1995.

Харрисон Генри С. Оценка недвижимости. Учебное пособие. Пер. с англ.

М., 1994

Интернет сайты Журнал «Бюллетень недвижимости» (www.bn.ru).

Журнал «Коммерческая недвижимость» (www.komned.ru).

Информация агентства AK&M (www.akm.ru).

Информация агентства «Финмаркет» (www.finmarket.ru).

Информация агентства «Росбизнесконсалтинг» (www.rbc.ru).

Данные сервера «Корпоративные финансы» (www.cfin.ru).

Официальный портал Администрации Санкт-Петербурга (www.gov.spb.ru).

Методология и руководство по проведению оценки бизнеса и/или активов ОАО РАО «ЕЭС России» и ДЗО ОАО РАО «ЕЭС России», разработанная Deloitte&Touche

В данном случае, учитывая, что используются среднерыночные значения коэффициента β, финансовый рычаг также основывается на среднерыночных значениях

Томас Саати. Принятие решений. Метод анализа иерархий. М.: «Радио и связь», 1993

Оценка рыночной стоимости предприятия (Методические рекомендации по оценочной деятельности) Комитет ТПП РФ по оценочной деятельности,

http://www.kodtpp.ru

Отчет об определении рыночной стоимости объекта недвижимости, расположенного по адресу:

г. Санкт-Петербург, Балканская пл., д. 5, литер О

ООО «БАЛТ-АУДИТ-ЭКСПЕРТ»

ООО «БАЛТ-АУДИТ-ЭКСПЕРТ»

Отчет об оценке рыночной стоимости объекта недвижимости, расположенного по адресу: Санкт-Петербург, поселок Шушары, улица Мира, д. 11 (Строительный адрес: СПб, посёлок Шушары (нежилая зона, участок 7, северо-восточнее дома 4, литера «Б» по ул. Ленина))

ООО «БАЛТ-АУДИТ-ЭКСПЕРТ»

ООО «БАЛТ-АУДИТ-ЭКСПЕРТ»

Отчет об оценке рыночной стоимости объекта недвижимости, расположенного по адресу: Санкт-Петербург, поселок Шушары, улица Мира, д. 11 (Строительный адрес: СПб, посёлок Шушары (нежилая зона, участок 7, северо-восточнее дома 4, литера «Б» по ул. Ленина))