Актуальность темы
исследования. Финансовый рынок является важнейшим компонентом современной рыночной экономики. Его роль в формировании общественного продукта постоянно растет. Положительная связь между уровнем ВВП и степенью развитости финансовых рынков уже давно стала очевидной. На финансовом рынке оборачивается основная часть денежных средств и появляется все больше денег домашних хозяйств. В развитых странах около 40−50 процентов населения выступают в качестве индивидуальных инвесторов (участников трансакций на финансовом рынке). В России же эта цифра не достигает и одного процента. Однако сам факт образования и успешного функционирования различных сегментов финансового рынка свидетельствует об определенной развитости рыночных механизмов.
Объяснение и исследование современных экономических отношений оказывается более успешным с точки зрения институционального подхода, который предполагает изучение рынков и их организацию с позиции теории контрактных отношений и трансакционных издержек. Исследование на основе данного подхода может оказаться полезным и для экономик, находящихся в состоянии трансформации (перехода), когда многие рынки формируются фактически заново. К таким рынкам в России относится финансовый рынок, изучение которого становится первостепенной задачей.
Финансовая сфера — это посредническая сфера. Она предоставляет преимущественно трансакционные услуги. Организация эффективного обмена на финансовых рынках, таким образом, оказывается невозможной без решения задачи снижения трансакционных издержек.
В последние годы заинтересованность в функционировании финансового рынка демонстрируют в первую очередь индивидуальные инвесторы, желающие иметь низкие издержки «входа» на этот рынок.
Расширение числа экономических субъектов делает рынок все более открытым. Открытость рынка «для всех» предполагает и участие всех экономических субъектов в его организации. Вместе с тем, институциональный подход исходит из того, что рынки характеризуются небесплатностью трансакций для его участников. Организация стоит денег. Индивидуальным инвесторам не по силам участвовать в выработке формальных правил организации рынка. Отсюда, можно предположить, что именно на тех рынках, на которых присутствует все большее число индивидуальных инвесторов и «небольших игроков», наибольшее значение будут иметь неформальные правила.
Степень научной разработанности проблемы. Вопросы организации финансового рынка привлекают все большее внимание исследователей Запада. С одной стороны бурное развитие финансовых рынков открывает новые возможности, но, с другой стороны, финансовые кризисы последнего десятилетия заставляют ученых искать новые подходы к объяснению усложняющихся взаимоотношений между экономическими субъектами. К таким новым подходам и относится институциональный подход к исследованию рынков на основе теории трансакционных издержек.
Проблемы организации финансовых рынков рассматривались в работах таких известных ученых как: Д. Норт, Дж. Стиглиц, О. Уильямсон, Э. Фуруботн, Р. Рихтер, JI. Зингалес, Р. Раджан и другие.
Вопросы организации финансовых рынков относятся к числу малоизученных в российской экономической науке. Лишь в последние годы стали появляться работы, прежде всего ученых ИМЭМО РАН, посвященных исследованию институциональных аспектов формирующегося фондового рынка. К числу таких исследований можно отнести монографии и статьи Д. Смыслова, В. Усо-скина, Б. Рубцова, В. Евстигнеева, М. Грачевой и некоторых других авторов. Правда, в центре внимание ученых ИМЭМО находятся в основном вопросы, касающиеся становления и развития институтов инфраструктуры фондового рынка, его интегрированности в мировой.
Цель и задачи исследования
Целью диссертационной работы является обоснование необходимости и адекватности использования теории контрактных отношений и трансакционных издержек для анализа организации формирующегося финансового рынка (на примере рынка Forex1) в условиях трансформации российской экономики, а также выработка предложений по повышению эффективности его функционирования и институционального совершенствования.
В соответствии с поставленной целью были определены и задачи:
• обоснование необходимости использования институционального подхода для анализа организации финансового рынка, идентификация главных экономических субъектов финансового рынка (в том числе Forex) и отношений, складывающихся между ними;
• анализ организации сделок финансового рынка, в первую очередь сделок на Forex, с позиции теории контрактных отношений и трансакционных издержек;
• рассмотрение принципов экономического поведения индивидов, имеющих решающее значение при исследовании неформальных правил организации финансового рынка;
• обобщение и описание зарубежного опыта формирования и развития институтов организации валютного рынка (Forex);
• исследование проблем функционирования финансового рынка в России, в том числе Forex, и выработка предложений по созданию эффективной (с точ ки зрения снижения трансакционных издержек и повышения гарантий исполнения сделок) организации данного рынка.
Теоретическая и методологическая основа диссертационного исследования. В качестве базовой теоретической и методологической концепции в диссертации используется подход новой институциональной экономической теории. Новая институциональная экономическая теория научно обоснована и представлена в работах Р. Коуза, Д. Коммонса, Д. Норта, О. Уильямсона, Э. Фуруботна, Р. Рихтера, Д. Стиглица и других авторов.
В отечественной экономической литературе проблемы институциональной экономики рассматриваются в работах таких авторов как: А. Шаститко, В.
1 Forex — Foreign Exchange Market.
Тамбовцев, В. Радаев, А. Аузан, Я. Кузьминов, Ю. Ольсевич, А. Скоробогатов и некоторых других.
Основополагающей предпосылкой в анализе организации финансового ^ рынка является небесплатность рыночных трансакций и существование тран-сакционных издержек. Этот подход не отрицает традиционное понимание рынка с точки зрения неоклассического подхода, а расширяет его, позволяя объяснить многие новые моменты в развитии рыночных систем.
К новым моментам в развитии финансовых рынков конца XX — начала XXI веков можно отнести: интернационализацию и глобализацию, размывающих границы между национальными и глобальными рынкамипоявление и активное внедрение информационно-коммуникационных технологий (ИКТ) и электронных торговых систем (ЭТС). * Внедрение ИКТ и ЭТС не только придало динамизм финансовому рынку, но и породило большое разнообразие видов сделок и инструментов. Это вызвало институциональные сдвиги в организации обмена. К таким сдвигам можно отнести: резкое снижение трансакционных издержек на одну сделку в результате немедленной сквозной обработки трансакций и их непрерывности, что существенно сокращает время исполнения сделки и минимизирует риск ее неисполнениясущественное повышение информационной прозрачности рынка. | Современный обмен уже нельзя объяснить только с точки зрения действия исключительно рыночного механизма. Представители новой институциональной экономической теории рассматривают организацию рынков как совокупность рыночных и нерыночных отношений. Нерыночные отношения не подменяют рыночные, а дополняют их, обеспечивая снижение издержек обмена.
Привнесение на российскую почву экономической модели рыночной экономики можно рассматривать как адаптационный процесс новых экономиче-| ских форм. Это и определяет специфику институционального подхода в экономических исследованиях трансформационных экономик. По мнению лауреата Нобелевской премии по экономике Дугласа Норта институциональный подход вполне адекватен при анализе переходных экономик, т.к. именно в эти исторические периоды задается траектория развития, которая может реализоваться как продуктивная траектория или как траектория развития, содержащая угрозы формирования анти-стимулов для продуктивной деятельности.
Основные результаты диссертационного исследования были получены с использованием методов сравнения, аналогии, а также индукции и дедукции.
Рабочей гипотезой диссертационного исследования является предположение о том, что организацию финансового рынка в условиях трансформационной экономики следует рассматривать как адаптационный процесс. При этом необходимо учитывать возможность существования поддерживающих институтов, прежде всего неформальных правил, создающих равные возможности для всех субъектов рынка, которые упорядочивают свои отношения на основе самоорганизации. Роль государства в этом случае может сводиться к содействию развития, а также к надзору, контролю и защите от мошенничества.
Предметом исследования являются способы (направления) повышения эффективности организации финансового рынка (на примере Forex) в результате развития и совершенствования неформальных институтов, создаваемых самими субъектами рынка. Работа выполнена в соответствии с паспортом специальностей ВАК РФ п. 1.2. Микроэкономическая теория: теория организации рынков.
Объектом исследования является организация финансового рынка (на примере Forex) как совокупность субъектов и сделок между ними, упорядочиваемая при помощи неформальных и формальных институтов. Исследование организации рынка ведется с использованием микроаналитического подхода (уровень сделки), а также с позиции принятия решений индивидуальными экономическими агентами. Важность институционального подхода в этом случае обусловлена необходимостью выявления ограничений (как формальных, так и неформальных), в рамках которых должен действовать экономический субъект.
Научная новизна исследования:
• в диссертации предпринята попытка обоснования адекватности использования теории контрактных отношений и трансакционных издержек для анализа организации финансового рынка России (на примере Forex), находящегося на этапе трансформации;
• в представленной работе впервые с позиции институционального подхода рассматривается организация финансового рынка (на примере рынка Forex) как системы упорядочивания и координации отношений между экономическими субъектами с целью снижения трансакционных издержек и обеспечения непрерывности сделок;
• валютный рынок (Forex) охарактеризован как большая информационная система, основанная на развитии информационно-коммуникационных технологий и электронно-торговых систем. Показано, что использование Интернет-трейдинга и электронно-брокерских торговых систем приводит к радикальному снижению трансакционных издержек и «автоматическому» упорядочиванию контрактных отношений, что обеспечивает экономическим агентам возможность непрерывности сделок и наращивания дохода;
• исследован и обобщен опыт функционирования институтов самоорганизации финансового рынка в США и Великобритании. Обоснована возможность его использования для повышения эффективности организации финансового рынка в России.
• данное исследование является попыткой обобщения опыта становления, развития и организации валютного рынка (Forex) в России на этапе трансформации, в результате чего автором сформулированы предложения по повышению эффективности его функционирования и институционального совершенствования (п. 1−12, С. 146−156 диссертации).
По итогам проведенного исследования на защиту выносятся следующие положения:
• институциональный подход базируется на принципе небесплатности рыночных трансакций. Поскольку организацию рынка мы определяем как систему упорядочивания отношений между экономическими субъектами, то отсюда следует, что она (организация) сопряжена с ростом трансакционных издержек;
• рынок Forex характеризуется как глобальная информационная система, где преобладают технологии удаленного доступа. Это обмен, где партнеры не знакомы друг с другом, и где сделки заключаются в виртуальном пространстве в единой электронной торговой системе. Исходя из этого, необходимым условием организованности рынка распыленных экономических субъектов становятся правила самоорганизации и индивидуальные модели принятия решений;
• финансовый рынок России (в т.ч. Forex) можно рассматривать как формирующийся рынок. Его история насчитывает немногим более 10 лет. В условиях, когда финансовые рынки уже функционировали как глобальные и электронные, Россия смогла сразу выйти на передовые рубежи электронной организации сделок на финансовых рынках. Сложнее дело обстояло с развитием институтов (правил) организации финансового рынка, касающихся правил упоря дочивания взаимоотношений между всеми субъектами финансового рынка, включая институты защиты контрактов, предотвращение мошенничества и др.;
• в условиях интегрированное&tradeрынков упорядочивание взаимоотношений между экономическими субъектами оказывается более эффективным с помощью институтов самоорганизации, т. е. правил вырабатываемых снизу. Это, в свою очередь сводит к минимуму возможности конструирования институтов из центра. Государству здесь отводится роль института поддержки, защиты рынка и прав инвесторов;
• исследование проблем функционирования Forex в нашей стране и изучение особенностей его функционирования в развитых странах (США и Великобритании), позволило нам сформулировать предложения по повышению эффективности его организации в России. В частности, на наш взгляд, может оказаться эффективной модель его организации на основе функционирования единого института саморегулирования для фондового рынка и Forex.
Теоретическая и практическая значимость работы. Основные положения, выводы и рекомендации диссертационного исследования могут быть использованы государственными органами, саморегулируемыми организациями при разработке формальных норм, стандартов, кодексов поведения, направленных на повышение эффективности организации финансового рынка (в частности Forex), а также при разработке концепции государственного регулирования финансового рынка в целом. Теоретические положения и выводы, содержащиеся в диссертации, могут быть использованы в преподавании курсов экономической теории и институциональной экономики.
Апробация результатов исследования. Основные положения диссертации нашли свое отражение в 5-ти опубликованных автором работах общим объемом 2,6 п. л., (в том числе в 2-х из списка изданий ВАК РФ, рекомендованных для защиты докторских и кандидатских диссертаций).
Структура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений. Текст — 162 страницы, список литературы -163 источника.
Заключение
.
Финансовый рынок в России развивается. Развитие его идет уже не только за счет расширения услуг банковского сектора, но и за счет привлечения ресурсов на новые сегменты. Фондовый и валютный рынки становятся уже не только частью национальной финансовой системы, но и глобальной. Интеграция и глобализация финансового рынка стала реальностью и для России. Расширяется и число участников финансового рынка, и набор финансовых инструментов. Если в начале 1990;х гг. лишь единичные игроки имели доступ к современному глобальному финансовому рынку, то сегодня уже миллионы россиян заинтересованы в его развитии и доступе к нему. В этих условиях организация эффективного финансового рынка, аккумулирующего значительные ресурсы населения, стала очевидной.
В период трансформации организация финансового рынка, особенно отдельных его сегментов, наиболее интегрированных в мировой, может оказаться достаточно эффективной на основе складывания неформальных институтов. В работе, на примере анализа электронных сделок на Forex в России показано, что в отсутствии формальных ограничений и норм, экономические агенты этого рынка стремятся упорядочить свои взаимоотношения на основе создания структур «добровольного правого порядка». К таким структурам мы относим, прежде всего, контрактные отношения, субъективно выработанные модели принятия решений, в рамках которых экономические агенты упорядочивают свои взаимоотношения и «технологически» и экономически.
Встраивание в интегрированные ИКТ и ЭТС позволяет субъектам сделок минимизировать трансакционные издержки, обеспечивая непрерывность осуществления сделок. Доступ к глобальной информации позволяет экономическим субъектам с меньшими издержками осуществлять поиск, переработку и использование информации с целью непрерывной корректировки собственных решений, обеспечивая себе возможность наращивания сделок и доходов. Информационная прозрачность и доступность рынка предоставляет возможность экономическим субъектам вырабатывать и поддерживать те правила экономического поведения (в том числе, и в виде неявных соглашений), которые наиболее адекватны (наименее затратны) в условиях неперсонифицированных обменов.
Доступ к информации позволяет наращивать и ценность такого ресурса как знания и стремление к обучению, который может послужить источником для формирования доходов индивидов. Государству надо лишь поддерживать стремление индивидов формировать этот ресурс.
Использование институционального подхода для исследования организации финансового рынка на этапе трансформации позволяет понять, что, в условиях слабости, неполноты или отсутствия формальных ограничений, нефор-V мальные правила (в том числе и неявные соглашения) могут быть вполне эффективны и, также, служить источником в становлении формальных ограничений. Правила, вырабатываемые и добровольно поддерживаемые самими экономическими субъектами — это наименее затратная модель организации рынка. В условиях глобальных рынков, к которым относится Forex (хотя и российский фондовый рынок становится и технологически и организационно все более интегрированным в мировой), это, вероятно, и единственно возможная модель ор-к ганизации на этапе трансформации. Характеристики глобального валютного рынка (Forex), приведенные в первой главе, являются, на наш взгляд, довольно убедительным доказательством того, что «конструирование» правил из центра для данного рынка на национальном уровне может оказаться неэффективным или даже невозможным. Напомним, что государству пришлось все же отказаться от своего требования — принудительного членства в СРО.
Государство, в этом случае, может выступать «гарантом и защитником» правил, «конструируемых» снизу, используя систему принуждения там, где это необходимо. Опыт стран с наиболее развитыми финансовыми рынками, с точки зрения их доступности «для всех» показывает, что система государственного регулирования современного интегрированного финансового рынка на национальном уровне сводится в основном к гарантиям и защите прав инвесторов, в первую очередь частных, со стороны СРО и правительственных структур.
В условиях интегрированности рынков получает все большее распространение идея мегарегулятора, в том числе и в России. Актуальной оказывается проблема статуса и функций СРО, которые, на наш взгляд, на этапе формирования финансовых рынков, не должны выступать в качестве составной части регулятора или мегарегулятора, а должны сохранять свою самостоятельность и инициативность.
На уровне правительства РФ принята Стратегия развития финансового рынка в России1. ФСФР стремится к хорошо проверенной модели рынка. В стратегии предложена идея создания такой системы регулирования, когда реализуется возможность для всех участников рынка получить доступ к управлению. И если существует централизованный институт, поддерживающий и защищающий всех участников финансового рынка (сделок), то это будет мощным стимулом к консолидации и интеграции всех сегментов финансового рынка.
С помощью финансового рынка можно создать активного национального инвестора и собственную систему сбережений. В стране сложилась ситуация, когда склонность к сбережению у населения очень низкая, а склонность к потреблению, особенно у обеспеченной части общества, —очень высокая. Сегодня Россия (по доле в расходах населения) бьет все рекорды по приобретению предметов роскоши, дорогих автомобилей, элитной недвижимости. Получается, что у нас нет достаточного количества инвестиционных активов и доступа к ним у людей, которые хотели бы не потреблять, а сберегать деньги. И их не стимулируют к этому.
Эффективный финансовый рынок и его институты — как раз и выступают инструментом для создания национальной системы сбережений. Эта система создала бы критическую массу политически и экономически активных граждан,.
1 Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период 2006;2008. [Электронный ресурс]. -Режим доступа: http://www.fcsm.ru/strateg.asp7obnoK36646 материально заинтересованных в процветании нашей экономики, и обеспечила быстрый рост инвестиций. Это может быть определенной альтернативой проводимой сегодня политике создания механизмов государственного инвестирования (крупных государственных корпораций). Механизмы государственного инвестирования можно рассматривать как институт перераспределительной экономики на этапе ее трансформации, а финансовый рынок — как институт частно-рыночной экономики, позволяющий в перспективе превратить российскую экономику в нормально работающую рыночную систему с правилами «для всех».
На наш взгляд, существующую сегодня систему организации финансовых рынков в России скорее можно охарактеризовать как систему правил, содержащую и угрозы действия анти-стимулов. Действие анти-стимулов проявляется в том, что складывающиеся неформальные правила и существующие формальные институты находятся в состоянии напряженности и несоответствия, что значительно увеличивает затраты на организацию и не создает в полной мере стимулов для развития «народной экономики», для долговременного инвестирования со стороны основного экономического агента экономической системы — домашних хозяйств.
С одной стороны, компании, предоставляющие услуги на доступ к электронным торговым системам своим клиентам, организовывают эти отношения технологически и экономически в рамках контрактных отношений. Индивидуальные инвесторы-трейдеры или индивидуальные инвесторы, пользующиеся услугами профессиональных посредников, вырабатывают собственные модели и правила поведения на финансовом рынке, как в рамках контрактных отношений, так и вне этих рамок посредством переработки и использования информации. Использование интегрированных ИКТ и ЭТС позволяет организовывать рынок достаточно эффективно. Профессиональные участники финансового рынка стремятся к организованному рынку. Они стремятся к такой модели организации интегрированного финансового рынка, так выстраивают свои взаимоотношения со своими клиентами, чтобы обеспечить непрерывность сделок и возможность их наращивания. В этом заинтересованы обе стороны.
Однако, с другой стороны, за рамками контрактных отношений «структуры управления» часто оказываются неэффективными. Регулятивная система поддержки и защиты прав инвестора, особенно индивидуального, в России только еще формируется1. Поэтому в России рынок, например Forex, справедливо называют иногда «рынком пари». На этом рынке еще достаточно много «псевдодилинговых центров», которые стремятся взять быстрый выигрыш и исчезнуть с деньгами клиентов. Оппортунистическое поведение экономических субъектов в его крайней форме — достаточно типичное явление для российской финансовой системы. Да и фирм-однодневок еще достаточно во всех секторах российской экономики. Это свидетельствует только об одном, что в России не сложилась еще эффективная современная институциональная среда и сохраняется опасность непродуктивной модели организации финансовых рынков. Есть опасности, связанные и с монополизацией. Те же СРО все еще защищают интересы узкой группы лиц, их создавших.
Исследование организации финансового рынка России (на примере Forex) показывает, что наличие стимулов к повышению эффективности организации финансового рынка и, в то же время сохранение угрозы анти-стимулов к продуктивному развитию, свидетельствует о необходимости взвешенного подхода к его организации.
Валютный рынок, в т. ч. электронно — организованный Forex, в условиях свободно плавающих курсов существует и будет существовать, очевидно, еще долго, в т. ч. и в России. Можно и нужно учитывать складывающиеся возможности для его самоорганизации. В диссертации содержится ряд предложений по более эффективной защите правил, вырабатываемых участниками рынка.
Роль государства как регулятора может рассматриваться и с позиции «благотворного невмешательства». Эту точку зрения отстаивают многие профессиональные участники Forex. Вместе с тем, эта позиция не отрицает важности.
1 До сих пор не принят закон «об инсайде». формальных ограничений. Развивающиеся ИКТ позволяют выстроить «технологичные» способы контроля за профессиональными участниками рынка, а также вырабатывать правила защиты.
Последние два года правительство работает над созданием общегосударственного венчурного фонда, инвестиционных фондов, Банка развития. Все это можно отнести к государственным институтам инвестирования, или, с точки зрения правительства, к рационально спроектированным институтам инвестирования. Но не в последнюю очередь необходимо поддерживать и негосударственные механизмы аккумуляции и стимулирования массовых (коллективных) сбережений и инвестирования средств т.к. они являются в России наименее развитыми. Именно они базируются на неформальных, созданных снизу институциональных устройствах. Кроме чисто экономического эффекта, такой способ имеет далеко идущие долгосрочные политические последствия. Стратегически, если Россия хочет иметь конкурентоспособную экономику и стабильную ситуацию, нужно делать ставку на массового инвестора, на развитие «народной экономики».
