Практика управления корпоративной стоимостью на примере АФК Система

После IPO данной дочерней компания премия вновь сократилась до 10%. Главным поворотным событием стало размещение в 2006 г. строительной дочерней компании Системы-Галс. После чего капитализация АФК «Система» составила менее стоимости ее долей в публичных дочерних компаниях. В феврале 2007 г. произошло IPO Ситроникса, которое только усугубило сложившуюся тенденцию. Средний дисконт капитализации АФК «Системы» с того момента, как на биржу вышел Ситроникс, к рыночной стоимости ее дочерних компаний составил в среднем 25,2%.

Динамика дисконта капитализации АФК «Системы» к стоимости ее публичных активов представлено на рис. 3.

2.

Рис. 3.

2. Динамика дисконта капитализации АФК «Системы» к стоимости ее публичных активов.

Со времени собственного IPO анализируемая компания претерпела ряд изменений. Если ранее это был диверсифицированный конгломерат, который объединял большое число активов, обладал контрольным пакетом в МТС, то сейчас рынок оценивает АФК «Система» скорее как холдинговую компанию, которая имеет набор пакета акций в разных компаниях.

На начало 2008 г. стоимость бизнеса холдинга сравнялась с капитализацией его публичных активов. Исходя из этого, справедливая стоимость холдинга может быть определена как:

— справедливая стоимость по методу DCF рыночных активов за вычетом дисконта холдинга + стоимость непубличных активов — чистый долг АФК «Система»;

— капитализация рыночных активов + стоимость непубличных активов — чистый долг АФК «Система».

Динамика EV Системы и капитализации ее дочерних компаний пропорционально долям холдинга в капитале дочерних компаний представлено на рис. 3.

3.

Рис. 3.

3. Динамика EV Системы и капитализации ее дочерних компаний пропорционально долям холдинга в капитале дочерних компаний, млрд. долл.

Для оценки справедливой стоимости АФК «Система», мы считаем, необходимо определить следующие факторы:

• Стоимость публичных активов: оценивать их по текущей рыночной стоимости либо на основе справедливой стоимости;

• Премия/дисконт капитализации холдинга к стоимости публичных активов;

• Справедливая оценка непубличных активов.

Проанализировав динамику денежных потоков всех бизнес-направлений компании, мы увидели следующую картину. С момента появления холдинга на рынке основным источником положительных потоков было направление «Телекоммуникационные активы», большая доля которого приходилась на компанию МТС. В то же время, основным источником отрицательного FCF были непубличные активы АФК «Система».

Динамика свободных денежных потоков АФК «Система» представлена на рис. 3.

4.

Рис. 3.

4. Динамика свободных денежных потоков АФК «Система», млн. долл.

С начала 2006 г. средний размер отрицательного FCF непубличных активов Системы был равен 20.5% положительного FCF публичных активов. Мы считаем, что в ближайшие годы суммарный FCF непубличных активов останется отрицательным из-за ожидаемых крупных затрат Shyam Telelink в Индии.

Таким образом, адекватной оценкой риска вложения в акции холдинга, по нашему мнению, является размер отрицательных денежных потоков непубличных компаний, то есть 20.5%. В связи с этим целесообразно применять данный дисконт к справедливой оценке методом DCF публичных активов Системы.

Оценка стоимости холдинга АФК «Система» представлено на рис. 3.

5.

Рис. 3.

5. Оценка стоимости холдинга АФК «Система».

3.

2. Реструктуризация корпоративной стоимости компании АФК «Система»: причины и перспективы Ощутив негативное влияние финансового кризиса, на сегодняшний день потребительские компании, которые подконтрольны АФК «Система», восстанавливают рентабельность и объемы продаж. В среднесрочной перспективе не ожидается выплат дивидендов акционерам АФК «Система», потому что главное внимание сосредоточено на развитии имеющихся и приобретении новых перспективных активов. На этом этапе полагается, что продолжающаяся реструктуризация активов приносит большой положительный эффект для акционеров, чем разделение между ними прибыли.

Стабильный экономический рост окажет поддержку деятельности АФК «Система». Сегмент высоких технологий и потребительский сегмент в наибольшей степени выигрывают от повышения расходов населения страны. Также для развития корпораций в сегменте энергетики, нефти и телекоммуникаций благоприятен общий рост экономики, который способствует покупательской способности.

Зарекомендовавшие себя Башнефть и МТС — самые ценные активы АФК «Система». С 2011 г. МТС — EBITDA на уровне 5,9 миллиардов долларов США, Башнефть — EBITDA на уровне 3,2 миллиардов долларов США являются основными компонентами корпоративной стоимости АФК «Системы». Компания получает высокие дивидендные выплаты от рентабельного бизнеса Башнефти и МТС и направляет средства на развитие технологического и потребительского активов. Размер выплаты дивидендов в МТС составляет не меньше 50% от чистой прибыли компании. В среднесрочной перспективе Башнефть сохранит коэффициенты дивидендных выплат в размере 50%.

Зависимость от финансирования корпоративного центра в потребительских активах незначительна. Потребительские активы АФК «Система» занимают устойчивое положение на рынке, именно поэтому темпы роста продаж могут опережать рост экономики. Стратегические инвесторы вложили финансовые средства в развитие потребительского сегмента, именно поэтому сегодня зависимость этой бизнес-структуры от финансирования корпоративного центра незначительна.

Менеджмент АФК «Системы» рассматривает возможность слияния Ситроникса — компании с высоким чистым долгом в объеме 630 миллионов долларов и РТИ. Консолидация должна помочь сократить соотношение чистого долга к EBITDA Ситроникса до приемлемых 3,6% (сокращение на 27%) и может привести к получению существенных денежных операционных потоков для погашения долга.

АФК «Система» торгуется с 19% дисконтом к цене собственных долей в публичных активах, что говорит о текущей недооцененности акций АФК «Система».

Оценка по методу суммы составных частей дает потенциал роста в 19% до целевой цены в 36 долларов / ГДР. Устанавливается двенадцатимесячная целевая цена в 36 долларов для ГДР АФК «Система» в 1,28 долларов для локальных акций (на базе среднего 29% дисконта к ГДР за последующий год). Используя оценку по методу суммы составных частей и дисконт в размере 25% к корпоративной стоимости АФК «Система».

Дивидендные выплаты заморожены, инвестиции в акции АФК «Система» предполагают прирост корпоративной стоимости. Корпорация не собирается выплачивать дивиденды до достижения стабильного роста чистой прибыли корпорации.

Заключение

Корпоративная стоимость — это аналитический показатель, который представляет собой оценку стоимости корпорации с учетом ее всех источников финансирования: доли участия внешних владельцев, обыкновенных и привилегированных акций, долговых обязательств.

Эффективное управление корпоративной стоимостью достигается при соблюдении следующих принципов:

— сбалансированность интересов всех участников оценки;

— ориентация на результат;

— комплексность оценки.

Задача по повышению стоимости бизнеса ставится перед исполнительным органом корпорации. Исполнительный орган корпорации в лице управляющего (генерального директора) отчитывается перед акционерами о достигнутых результатах.

Формирование понимания необходимости управления корпоративной стоимостью появилось в РФ относительно недавно. Основным для корпораций в настоящее время становится не только получение прибыли в краткосрочной перспективе, но и намечены тенденции, которые связаны с осознанием необходимости поддержки уровня компаний и их стоимости в долгосрочных планах.

Одной из наиболее значимых задач в последнее время считается оценка бизнеса для управления корпоративной стоимостью. Корпорации, акции которых свободно обращаются на фондовых рынках, сталкиваются с необходимостью создания стоимости для собственных акционеров.

Вопросы внедрения и адаптации концепции управления корпоративной стоимостью с учетом специфических особенностей указанных организационно-правовых форм считаются предметом дальнейших исследований.

Компания АФК «Система» является единственным многопрофильным российским холдингом, который работает практически во всех сегментах рынка потребления и услуг. За реализацию и разработку стратегии дочерних компаний холдинга отвечает отвечают 3 бизнес-процесса: «Высокие технологии и промышленность», «Потребительские активы» и «Телекоммуникационные активы».

Ощутив негативное влияние финансового кризиса, на сегодняшний день потребительские компании, которые подконтрольны АФК «Система», восстанавливают рентабельность и объемы продаж. В среднесрочной перспективе не ожидается выплат дивидендов акционерам АФК «Система», потому что главное внимание сосредоточено на развитии имеющихся и приобретении новых перспективных активов. На этом этапе полагается, что продолжающаяся реструктуризация активов приносит большой положительный эффект для акционеров, чем разделение между ними прибыли.

Список использованных источников

.

1. Федеральный закон от 26.

12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 03.

07.2016) «Об акционерных обществах» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.

09.2016) // Собрание законодательства РФ, 1996. — № 1. — ст. 1.

2. Астраханцева И. А. Финансовое моделирование стоимости компании в неопределенных экономических условиях / И. А. Астраханцева / Фундаментальные исследования. — 2011. — № 4. — С. 154−160.

3. Бочарова И. Ю. Корпоративное управление: Учебник / И. Ю. Бочарова. — М.: НИЦ ИНФРА-М, 2013. — 368 c.

4. Демчук О. В., Сушко Н. А. Экономика рыбного хозяйства: Учебное пособие — Симферополь: ДИАЙПИ 2013. — 311 с.

5. Иванова Е. В. Корпоративное управление: Учебное пособие / Е. В. Иванова. — М.: Флинта, 2016. — 336 c.

6. Могилевский С. Д., Самойлов И. А. Корпорации в России. М., 2006. С. 156−158.

7. Оценка рыночной стоимости российских промышленных компаний с учетом влияние корпоративного управления // Ростов на Дону, 2007 г.

8. Федорова Т. А. Стратегия управления стоимость корпорации // Известия Тульского государственного университета. Экономические и юридические науки. — № 2−1. — 2009. — с. 126.

9. Шишкин А. А. Оценка эффективности процесса создания стоимости предприятий промышленности на основе динамического критерия / А. А. Шишкин / Вестник КГФЭИ. — 2010. — № 4. — С. 40−43.

Федорова Т. А. Стратегия управления стоимость корпорации // Известия Тульского государственного университета. Экономические и юридические науки. — № 2−1. — 2009. — с. 126.

Федеральный закон от 26.

12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 03.

07.2016) «Об акционерных обществах» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.

09.2016) // Собрание законодательства РФ, 1996. — № 1. — ст. 1.

Федеральный закон от 26.

12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 03.

07.2016) «Об акционерных обществах» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.

09.2016) // Собрание законодательства РФ, 1996. — № 1. — ст. 1.

Федорова Т. А. Стратегия управления стоимость корпорации // Известия Тульского государственного университета. Экономические и юридические науки. — № 2−1. — 2009. — с. 128.

Федеральный закон от 26.

12.1995 № 208-ФЗ (ред. от 03.

07.2016) «Об акционерных обществах» (с изм. и доп., вступ. в силу с 01.

09.2016) // Собрание законодательства РФ, 1996. — № 1. — ст. 1.

Шишкин А. А. Оценка эффективности процесса создания стоимости предприятий промышленности на основе динамического критерия / А. А. Шишкин / Вестник КГФЭИ. — 2010. — № 4. — С. 40−43.

Астраханцева И. А. Финансовое моделирование стоимости компании в неопределенных экономических условиях / И. А. Астраханцева / Фундаментальные исследования. — 2011. — № 4. — С. 154−160.

Демчук О. В., Сушко Н. А. Экономика рыбного хозяйства: Учебное пособие — Симферополь: ДИАЙПИ 2013. — 311 с.