Учет рисков при обосновании премии за риск

Методика Организации Объединенных Наций по промышленному развитию (ЮНИДО) предусматривает определение рисковой премии, учитываемой при формировании ставки дисконтирования.

Неопределенность условий реализации инвестиционного проекта при определении показателей его эффективности может быть учтена различными способами. В зависимости от этого ставка дисконтирования может включать или не включать премию за риск. В случаях, когда проект оценивается при единственном сценарии его реализации, поправку на риск включают в ставку дисконтирования. Выделяют статистический и экспертный методы обоснования премии за риск в составе ставки дисконтирования.

Самым простым способом, используемым на практике, является определение ставки дисконтирования экспертным путем или исходя из требований инвестора. На основе своей личной оценки ситуации на рынке инвестор может определить требуемую доходность по проекту и принять ее в качестве ставки дисконтирования, которая будет использоваться при оценке эффективности проекта. Но для того чтобы выбранная ставка дисконтирования была адекватна, необходим высокий уровень компетентности инвестора, он должен быть опытным, хорошо знать рынок и разбираться в нем. Ставка дисконтирования, которая используется в расчетах, почти всегда согласовывается с инвестором или с инвестиционным банком, привлекающим средства для проекта. Как правило, в расчетах ориентируются на риски инвестиций в аналогичные компании и рынки. Использование экспертного метода при обосновании премии за риск дает наименее точные результаты и может привести к искажению результатов оценки эффективности инвестиционных проектов. В связи с этим в случаях, когда ставка дисконтирования определяется экспертным путем или кумулятивным методом, рекомендуется проводить анализ чувствительности проекта к изменению ставки дисконтирования.

Использование статистического метода оценки премии за риск при обосновании ставки дисконтирования возможно на основе поэлементного или агрегированного подходов. При поэлементном подходе каждый вид риска учитывается в отдельности, при агрегированном подходе поправка на риск оценивается укрупненно по всем видам риска.

При использовании поэлементного подхода определение поправки на риск осуществляется пофакторным расчетом: выявляют факторы риска, для каждого фактора определяют величину поправки на риск и для определения общей поправки на риск суммируют поправки по каждому виду риска. Рекомендуется в первую очередь учитывать влияние следующих факторов^[1]:

• — необходимость проведения НИОКР с заранее неизвестными результатами силами специализированных научно-исследовательских и (или) проектных организаций и продолжительность НИОКР;
• — новизну применяемой технологии (традиционная, новая, отличающаяся от традиционной различными особенностями и используемыми ресурсами и т. д.);
• — степень неопределенности объемов спроса и уровня цен на производимую продукцию;
• — наличие нестабильности (цикличности) спроса на продукцию;
• — наличие неопределенности внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т. п.);
• — наличие неопределенности процесса освоения применяемой техники или технологии.

Определяя факторы риска, которые будут учтены при определении общей поправки на риск, необходимо обратить внимание, чтобы они были независимы и в смысле риска дополняли друг друга. В противном случае сложение поправок на риск приведет к двойному счету. В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов приводится пример, когда поправка на риск, соответствующая необходимости проведения НИОКР, складывается с поправкой, соответствующей неопределенности применяемой техники или технологии. При этом обращается внимание на то, что едва ли следует так делать, потому что риск, связанный с необходимостью проведения НИОКР, может уже включать неопределенность применяемой техники или технологии.

Не следует вводить в ставку дисконтирования поправку на тот вид риска, по которому инвестиции застрахованы (в этом случае страховая премия является определенным индикатором соответствующего вида риска), но при построении денежных потоков необходимо учесть страховые платежи.

Некоторые виды рисков, характеризующиеся статистической закономерностью проявления, могут быть учтены при формировании исходной экономической информации; в этом случае их повторный учет при обосновании поправки на риск приведет к двойному счету.

Таким образом, при выборе факторов, влияние которых учитывается при определении рисковой премии, необходимо проверять их на возможность двойного счета. Если влияние некоторых факторов будет учтено дважды, то требования инвесторов к эффективности проекта окажутся завышенными.

Существуют определенные ограничения применения метода учета риска путем введения в ставку дисконтирования премии за риск. Увеличение ставки дисконтирования должно привести к снижению чистой текущей стоимости проекта. Однако не для всех инвестиционных проектов это справедливо. Для некоторых проектов, а именно проектов с неординарными денежными потоками, в которых происходит чередование положительных и отрицательных элементов денежного потока, введение поправки на риск в ставку дисконтирования может привести к увеличению чистой текущей стоимости. В результате с учетом риска проект будет казаться более эффективным, чем без учета риска. В этих случаях поправку на риск рекомендуется не производить, а учитывать риск другими способами.

Можно сделать вывод, что метод учета риска путем введения в ставку дисконтирования премии за риск эффективен для оценки проектов с положительными потоками на всем периоде существования проекта. Некоторые авторы предлагают использовать данный метод и для проектов, денежные потоки которых принимают отрицательные значения не только в начале расчетного периода. В таких случаях предлагается не учитывать риски в те периоды, где появляются отрицательные потоки.

• [1] См.: Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов.