Модели равновесия. 
Основы портфельного инвестирования

Модель оценки финансовых активов.

Основные понятия

Модель оценки финансовых активов (САРМ) несомненно занимает центральное место в мире финансов и является одной из самых известных моделей оценки стоимости. Ее развивали в отдельности У. Шарп (1964) Литнер (1965) и Моссин (1966), базируясь на работе Марковица (1952).

Двое из них: Гарри М. Марковиц и Уильям Ф. Шарп получили Нобелевскую премию по экономике в 1990 году с Мертоном X. Миллером. САРМ-это рыночноориентированный и целевой подход, который дает ответ на основной вопрос, какая доходность необходима для компенсации определенной величины риска, в условиях равновесия на рынке. Рынок находится в состоянии равновесия, когда цена предложения ценной бумаги равна цене спроса на нее. Это означает, что все инвесторы держат желаемый портфель.

САРМ основывается на следующих постулатах:

•С На рынке действует совершенная конкуренция, т. е. количество инвесторов велико и доля каждого на рынке такая низкая, что решение отдельного инвестора не оказывает влияние на цены. Все инвесторы принимают цену как внешне заданную величину.

'А Все ценные бумаги бесконечно делимы.

S Все инвесторы оптимизируют среднеквадратическое отклонение и основой принятия решений является критерий дисперсии.

•S Общие ожидания: все инвесторы имеют одинаковые ожидания относительно доходности, вариации и корреляции.

S Налоги и трансакционные издержки отсутствуют.

S Все инвесторы имеют одинаковый инвестиционный горизонт.

S Информация о ценных бумагах доступна всем инвесторам в равной степени и без ограничений.

S Инвесторы могут занимать и давать в долг по безрисковой процентной ставке.

Если все эти условия выполняются, очевидно, что такой же предельный уровень эффективности доступен для каждого инвестора. Так как все инвесторы используют одинаковую информацию и способы оценки риска и так далее. Единственное различие между инвесторами — это их личные предпочтения, т. е. склонность к риску, а также количество средств, которое они инвестируют. Некоторые инвесторы могут взять деньги в долг чтобы инвестировать, в то время как остальные дают в долг и таким образом обеспечивают себе необходимую ликвидность.

Все это кажется нам знакомым из предыдущих глав. Однако есть одна существенная разница: линия распределения капитала, с которой мы работали до сих пор была индивидуальной, базирующейся на личной инвестиционной области для нашего инвестора. Она определялась активами, доступными для конкретного инвестора, а также включением налогов и других издержек. В силу вышеперечисленных предположений, мы можем сделать выводы о типичном инвесторе. Таким образом, САРМ — это модель для всего рынка, находящегося в состоянии равновесия.

Основываясь на этих допущениях, можно сделать следующие важные выводы, которые справедливы в строго установленных условиях, сформулированных выше:

• 1. Все инвесторы держат один и тот же портфель рискованных активов — рыночный портфель. Как было отмечено ранее, так происходит потому что, возможности у всех инвесторов ограничены рынком, кроме того действуют одинаковые ограничения для всех, а также информация доступна всем инвесторам в равной степени. Таким образом, существует универсальный рыночный портфель. Мы сейчас говорим о линии Capital Market Line (CML).
• 2. Рыночный портфель включает в себя все рискованные активы, существующие в мире. То есть не только ценные бумаги, но также недвижимость, товары, человеческий капитал и т. д. Второй вывод вытекает из первого: если существует универсальная CML, то рискованный портфель, который охватывает его вместе с рискованными активами, должен быть таким же для каждого индивидуального инвестора и это должно быть действительно универсальным портфелем.
• 3. Соотношение каждой ценной бумаги — их рыночная стоимость как процент от общей рыночной капитализации. Согласно второму выводу, все инвесторы держат одинаковый портфель пропорционально от всего рынка.
• 4. Премия за риск на рынке зависит от средней склонности участников рынка к риску, поэтому мы рассматриваем типичного инвестора. Однако рыночная премия за риск может меняться. В течение кризисов она определенно выше, чем в спокойные периоды, когда инвесторы в среднем готовы принимать более высокие риски. Это происходит в силу изменений склонности индивидуальных инвесторов к риску.
• 5. Помимо зависимости от общей склонности к риску, премия за риск по отдельной ценной бумаге — это функция ее ковариации с рынком.
• 6. Нет необходимости совершать короткие продажи в рамках рыночного портфеля. В тоже время некоторые инвесторы могут совершать короткие продажи, но это невозможно на общем уровне.

Очевидно, что хорошо-знакомый принцип разделения портфеля по Марковицу характерен для всего рынка в целом. Как следствие, каждому индивидуальному инвестору не обязательно формировать свой оптимальный портфель. Ему достаточно купить рыночный портфель. Это также предполагает, что инвестору нет необходимости выбирать биржи. Модель САРМ предполагает, что все инвесторы имеют одинаковый объем информации. Никто из них не обладает инсайдерской информацией о стоимости ценных бумаг.