А справедливый уровень индекса РТС, рассчитанный нами, должен был составить 2 658 пунктов. Также и средний прогноз справедливой стоимости акций компании ОАО «Ростелеком» в 2008 году, выставляемый инвестиционными компаниями и коммерческими банками, был 5,7 доллара США и 4,8 доллара США соответственно с рекомендацией покупать или накапливать. Консенсус прогноз справедливого уровня индекса ММВБ-РТС основными инвестиционными компаниями России на 2013 год в среднем составил 2600−2800 пунктов (см. таблицу 11).Таблица 11Компания
Прогноз ММВБ-РТС на 2013 год, пунктов
Банк Москвы2544
Атон2659Credit Suisse2600
Тройка Диалог2800
Уралсиб3000
Ренессанс Капитал2600
Таким образом, наш расчет справедливой внутренней стоимости акций компании ОАО «Ростелеком» и справедливого уровня индекса РТС практически полностью совпал со средними прогнозными показателями инвестиционных компаний и коммерческих банков на 2013 год. Высокий уровень отклонения прогнозных значений справедливой стоимости акций компании и индекса РТС от их фактического значения происходит достаточно часто. В подтверждение выводов, полученных в рамках подробного расчета справедливой внутренней стоимости акций компании на основе современных методов, проанализируем средний уровень расхождения справедливой внутренней стоимости акций компаний, которые публиковали коммерческие банки и инвестиционные компании и фактическими рыночными ценами за последние 5 лет по наиболее ликвидным ценным бумагам (см. таблицу 12).Таблица 12Средний уровень расхождения рыночной и справедливой внутренней стоимости наиболее ликвидных акций компаний с 2008 по 2012 год
РТССургут
НГСбербанк
РоснефтьНор
НикельМТСЛукойл
Газпром39,8%19,8%38,9%26,1%26,0%35,6%29,80%53,60%Как видно из таблицы 10, в среднем отклонение рыночной цены от справедливой внутренней стоимости акций компании составляло за последнее 5 лет 39,8%. Однако наибольшее расхождение справедливой внутренней стоимости акций компании и рыночной происходило во время смены экономического цикла. На протяжении последних 5-ти лет можно было наблюдать смену 3-х экономических циклов: рост (2005 год), стагнация (2006;2008) и падение (2008;н.в.). Рис. 1 Изменение рыночной и справедливой внутренней стоимости акций компании Газпрома на ММВБ во времени, $ Рис. 2. Изменение рыночной и справедливой внутренней стоимости акций компании Лукойл на ММВБ во времени, $Рис. 3 Изменение рыночной и справедливой внутренней стоимости акцийкомпании Норильский Никель на ММВБ во времени, $Как видно из графиков, за последние пять лет отклонение справедливой внутренней стоимости акций компании от рыночной цены в периоды роста фондового рынка составляло в пределах 10−15%, тогда как при обвале в 2008 году отклонение увеличивалось на порядок.
На наш взгляд, высокий уровень отклонения справедливой внутренней стоимости акций компании от ее фактического рыночного значения обусловлен тем, что базовые принципы построения метода ЭСР, метода аналогов и регрессионной модели заключаются в том, что при прогнозировании используется одинаковый математический алгоритм — тренд. В частности в методе ЭСР и методе аналогов применяется темпы прироста производственных показателей компании на будущие года, которые рассчитываются относительно фактических результатов в прошлом. Математический алгоритм регрессионного уравнения подразумевает использование множителей, рассчитываемых согласно статистической закономерности (регрессии), которая сложилась из выборки за прошлые (фактические) периоды. Однако трендовый алгоритм, применяемый в методах расчета справедливой внутренней стоимости акций компании не способен прогнозировать изменения функционирования экономики в будущем, так как базируется на ретроспективной оценке данных. Пол Кругман считает, что возникновение мирового кризиса в 2008 году стало следствием неспособности экономической науки предсказать его вследствие того, что в золотые годы экономисты из финансового сектора уверовали, что рынки в основе своей принципиально стабильны, то есть акции и прочие активы всегда оцениваются совершенно верно по действующим методам расчета справедливой внутренней стоимости. Данный факт стал следствием того, что экономическая наука за последние 20 лет не развивалась в сторону практического исследования своего предмета. К примеру, Нараяна Кочерлакота провел анализ научных работ профессоров по макроэкономике, получивших степень Ph.D. после 1990 г.
на 17 лучших факультетах экономики в ведущих мировых вузах и пришел к выводу, что современные макроэкономисты изучают «совершенные рынки» и «поведение совершенных экономических агентов», отрываясь от действительности. Как следствие, современные методы анализа справедливой внутренней стоимости акций изучают идеальный рынок с абстрактным отображением механизмов функционирования экономики. Перед кризисом в 2008 году председатель совета директоров RGEMonitorНируэль Рубини заявил, что мировое сообщество в скором времени ощутит на себе финансовое потрясение, которое оценил в 2 трлн. долларов. Однако главный экономист HSBC, Стивен Кинг, возразил, что практически все математические модели предполагают, что финансовая система работает, и предпосылок к кризису нет. Следовательно, из-за того, что современные методы оценки справедливой внутренней стоимости акций не отражают в рамках своего алгоритма всех особенностей функционирования экономики, то и точность моделей в конечном итоге оказывается достаточно низкой. Основная причина этого, на наш взгляд, заключается в макроэкономических индикаторах, применяемых в рамках расчета справедливой внутренней стоимости акций компании с использованием современных методов оценки и формирующих трендовую динамику прогнозных значений производственно-финансовой деятельности компании.
2.2. Влияние неадекватной оценки стоимости долевых участий в предприятии на экономическую безопасность
Экономическая безопасность страны во многом зависит от стабильности финансового рынка, системообразующим сегментом которого является рынок ценных бумаг. Одним из ключевых показателей в обеспечении стабильности фондового рынка является способность хозяйствующих субъектов и участников торгов прогнозировать будущую динамику развития ситуации и адекватной оценки справедливой стоимости акций компании. Адекватная оценка стоимости акций компании на современном этапе развития отечественного фондового рынка является одним из ключевых моментов по обеспечению экономической безопасности страны и стабильности всей ее финансовой системы. Однако методы расчет справедливой внутренней стоимости акций компаний на современном этапе развития отечественного рынка ценных бумаг не позволяют инвесторам проводить адекватную оценку акций компаний из-за особенности прогнозирования макроэкономических индикаторов, что оказывает дестабилизирующее влияние на финансовую систему страны в частности и ее экономическую безопасность в целом. В рамках процесса сбора, систематизации и обработки информации для проведения расчета справедливой внутренней стоимости акций компании происходит анализ и прогнозирование основных макроэкономических индикаторов, к которым, как правило, относятся:
динамика изменения и уровень ВВП России;
динамика изменения уровня потребительской инфляции;
динамика изменения и курс рубля по отношению к доллару США;Также применяются макроэкономические индикаторы, имеющие отраслевое значение:
динамика изменения и стоимость нефти марки Brent/Urals;динамика изменения и уровень доходов населения;
динамика изменения и уровень оборота розничной торговли;
и так далее. Выбранный уровень макроэкономических индикаторов служит ориентиром для расчета производственно-финансовых показателей оцениваемой компании в рамках инвестиционного горизонта, то есть формируют тренд. Следовательно, качество расчета справедливой внутренней стоимости акций компании в значительной мере зависит от точности используемых на стадии планирования прогнозов. Завышение или занижение ожидаемых макроэкономических индикаторов приводит к увеличению риска в процессе инвестирования в акции. Задача построения прогнозов динамики изменения основных макроэкономических индикаторов для расчета справедливой внутренней стоимости акций компании существенно усложняется при переходе к среднесрочному или долгосрочному прогнозированию справедливой внутренней стоимости акций компании, поскольку при увеличении инвестиционного горизонта увеличивается неопределенность при прогнозировании всех макроэкономических индикаторов. Основным показателем качества прогноза макроэкономических индикаторов служит его точность, измеряемая величиной среднеквадратической ошибки. Также качество прогноза макроэкономических индикаторов отражается в наличие систематического отклонения. Чередование недооценки определенного макроэкономического индикатора с его переоценкой свидетельствует о случайном характере ошибки прогнозирования, а периодического преобладания завышения или занижения прогнозов говорит об их систематическом отклонении от фактических показателей. Определить степень асимметричности ошибок прогнозирования необходимо, сравнивая различные меры отклонения:
средняя абсолютная и среднеквадратическая ошибка характеризуют точность прогнозирования;
— средняя арифметическая ошибка показывает регулярное смещение оценки макроэкономических индикаторов от их фактических результатов. Заключение
В рамках данной работы была рассмотрена проблема оценки справедливой стоимости долевых участий в предприятии на современном этапе развития отечественной экономики. Справедливая рыночная стоимость есть интегральный показатель, который включает в себя, как факторы ценообразования рыночной цены, так и факторы ценообразования справедливой внутренней стоимости акций компании. При определении справедливой внутренней стоимости акции компании первостепенную роль играют производственнофинансовые факторы ценообразования, тогда как при определении справедливой рыночной стоимости акций компании предлагается основной упор делать на факторы ценообразования, оказывающие влияние на финансовую систему в целом и фондовый рынок в частности. Таким образом, справедливая внутренняя стоимости акций компании представляет из себя гипотетическую величину, тогда как справедливая рыночная цена базируется на реальной оценке актива в данный момент времени. Наиболее распространенными методами расчета справедливой внутренней цены акций компании являются: метод компаний аналогов, метод БСБ, метод регрессионных уравнений. В рамках исследования автор пришел к выводу, что алгоритм вышеприведенных методов расчета справедливой внутренней стоимости акций компании имеет существенный недостаток, который заключается в высокой зависимости результатов оценки справедливой внутренней стоимости акций компании от исходных данных, которые собираются и систематизируются инвестором/аналитиком для проведения оценки справедливой стоимости акций компании, поскольку инвестор/аналитик имеет субъективный взгляд/мнение о деятельности компании и перспектив ее развития. Список использованной литературы
База Аналитических исследований // электронный ресурс// URL: //Skrin.ruБлауг М. Экономическая мысль в ретроспективе. — М.: «Дело Лтд», 1994
Борисов Е. Ф. Экономическая теория — М.: Юристь. 1997, -С. 333−334.Грин А. Управление рисками: Разработка стратегии бизнеса //электронный ресурс subscribe.ru// URL://
http://subscribe.ni/archive/economics.school.riskmanagement/200 905/15211926.htmlГурвич Е. Насколько точны макроэкономические и бюджетные прогнозы // Журнал «вопросы экономики» № 29, 2006 год. Гуриев С. Самые распространенные мифы об экономической науке. [ Электронный ресурс] URL:
http://news.finance.ua/ru/~/5/2009/10/03/172 703
Зимин В.С., Тришин B.C. «Прогнозирование и анализ точности метода дисконтированных денежных потоков. Ретроспективное обозрение ранее выполненных отчетов об оценке» [Электронный ресурс] Режим доступа: URL:
http://eIit-service.info/Articles_viewJ29.htmИванов A.A. Фондовый рынок, как фактор влияния на экономическую безопасность страны // диссертация на соискание ученой степени кандидата экономических наук // Москва 2007 год. ИК Солид
http://www.rcb.ru/rcb/2005;l 1/6920/ИК ФИНАМ
http://www.rcb.ru/rcb/2005;15/7020/,
http://www.rcb.ru/rcb/2005;14/6994/Караганов С. Финансы, политика и война «Российская газета» — Федеральный выпуск № 4526 от 23.
11.2007 г. Кейнс Д. «Общая теория занятости, процента и денег» — М.: Гелиос, 2002
МакконелK.P., Брю
С.Л. Экономикс: принципы, проблемы и политика: перевод с 13-го английского издания. — Москва: ИНФРА-М, 1999. —974 с. Оверченко M. Рынок кончился // Ведомости, № 248, 2008 г. Презентационные материалы для инвесторов //Официальный сайт ОАО «Ростелеком» // URL :
http://rt.ru/center_investor/presentations/Роберт Бреннер. Бум и пузырь: США в мировой экономике
Росбизнесконсалтинг // электронный pecypc//URL: //
http://consensus.rbc.ru/sliares/ по данным компаний: Rye, Man & GorSecurities, UBS, Банк Москвы, КИТ Финанс, Открытие ИФК, Петро
Коммерц, Тройка Диалог, УРАЛСИБ ФК. Ростелеком: Дальняя связь для близких //аналитический обзор 27.
02.2008, ГК «Регион"// URL:
http://region.ru/upload/pd£/companies/2008;02−27_Kr_pIan_Dals vyaz. pdfЩербакова О. Н. Применение современных технологий оценки стоимости бизнеса действующей компании / Финансовый менеджмент, № 1, 2003
Экономический словарь // электронный ресурс TFODE // URL:
http://ru.enc.tfode. со m/Экономический_пузырьGraham B., Dodd D. S ecurity Analysis. T he Classic 1934 Edition.
— M cGraw-Hill Companies, 1996. — P. 132;Krugman P.
How Did Economists Get It So Wrong?// nytimes [ Электронныйресурс] URL:
http://www.nytimes.com/2009/09/06/magazine/06Economic-t.html?_r=lThomsett M. Mastering Fundamental Analysis. — Dearbonr Trade, 1998. — p. 85Ауккуд
Ф. If we Understand the mechanisms, why we don’t understand their output? / Harvard John M. Olin center for law, economics and business. 2003. Discussion pepper № 414
