Российский рынок ценных бумаг в условиях глобализации и тенденции его развития

В результате изучения главы студент должен: знать

• о тенденциях развития российского рынка ценных бумаг в условиях глобализации фондовых рынков, влиянии мировых финансовых кризисов на российский рынок ценных бумаг;

уметь

• • предвидеть возможности наступающего кризиса на фондовых рынках; владеть
• • приемами и методами преодоления кризисов.

Глобализация мирового финансового рынка и ее последствия

В 1980;е гг. начал формироваться качественно новый уровень глобальной системы финансовых рынков и возникла мировая финансовая сеть, связавшая главные финансовые центры (Нью-Йорк, Лондон, Токио, Цюрих, Франкфурт, Амстердам, Париж, Гонконг и др.).

Создание такой сети иногда называют «финансовой революцией», поскольку вследствие этого было обеспечено постоянное присутствие на мировом финансовом рынке важнейших международных финансовых институтов, и это значительно ускорило глобальную финансовую интеграцию и развитие инноваций.

Технологической базой возникновения такой сети глобальных финансовых связей послужили быстрое развитие информационных технологий и создание сети Интернет, что позволило проводить международные финансовые операции в режиме реального времени.

Основным признаком финансовой глобализации можно считать свободное движение финансового капитала, прежде всего, прямых инвестиций. Следствием финансовой глобализации, формирования постиндустриальной экономики и возрастания значения сетевых структур на финансовых рынках стало возникновение сложной системы глобального финансового рынка, в которой объединены национальные и международные рынки. Начал функционировать общемировой механизм, обеспечивающий сбалансированность спроса и предложения на кредитный капитал.

В 1990 г. иностранные инвесторы (в общемировом масштабе) владели менее 10% акций; в 2006 г. — более 25%. Иностранная собственность на государственные облигации возросла с 11% (1990) до 31% (2006); корпоративные облигации — с 7 до 21%.

Глобализация рынка ценных бумаг сопровождается международной диверсификацией операций участников рынка по странам, возникновением широкой сети филиалов, представительств и дочерних организаций в других странах, что нередко усложняет определение их национальной принадлежности.

В конце XX — в начале XXI в. РЦБ превратились в важный источник финансирования экономики, однако финансовые кризисы становились все более частым явлением. А институциональные трансформации на глобальных РЦБ (процессы либерализации, демократизации, секьюритизации, дезинтермедиации), приведшие к повышению значения институциональных инвесторов, увеличили вероятность возникновения финансовых кризисов и усилили их влияние на другие страны.

В 1889 г. начался кризис, связанный с акциями компаний, добывавших медь; в 1895 г. — компаний, добывавших золото. С 1899 по 1904 г. длился общемировой финансовый кризис, вследствие чего объем международных инвестиций на рынках ценных бумаг заметно снизился.

В октябре 1907 г. разразился еще один кризис, связанный с компаниями, добывавшими медь; этот кризис перерос в общий банковский кризис, вызванный чрезмерным количеством необеспеченных рискованных кредитов (в частности, на приобретение ценных бумаг) и созданием многих новых банков, не имевших надежного финансового обеспечения. Последствия этого кризиса были настолько значительны, что они ощущались до самого начала Первой мировой войны.

Во время экономического подъема (1920;е гг.) в США и в основных странах Западной Европы вырос объем производства и возникли крупные индустриальные объединения — картели. Однако одной из характерных особенностей этого периода была значительная диспропорция между быстрым развитием производства и слишком медленным возрастанием потребления. Это объясняется усилением тенденции к чрезмерному злоупотреблению кредитами с целью активизировать потребление, что привело к кризису 1929 г.

Так, кризисом 1929 г. закончился период экономического либерализма, и начался период усиленного регулирования рынка ценных бумаг (длившийся до 1970;х гг.), ставший закономерной реакцией на экономический спад.

После окончания Второй мировой войны потребность в восстановлении промышленности в странах, принимавших участие в войне, стала главной причиной экономического подъема. В 1950;е гг. началось ускоренное развитие РЦБ, снова обострившее проблемы нестабильности, присущей самой природе рынка, что усиливалось такими факторами, как распространение еврооблигаций (1960;е гг.) и увеличение объемов рынка деривативов (1970;е гг.). Однако все это не повлияло на общую тенденцию интернационализации РЦБ.

После того, как в начале 1980;х гг. Лондонская биржа стала основным центром операций с еврооблигациями и новыми гибридными инструментами, ослабление ограничений на международные операции с ценными бумагами привело к так называемому «большому взрыву» в октябре 1986 г. на Лондонской бирже, что сыграло решающую роль в создании современного глобального РЦБ.

Кризис 1987 г. был вызван совокупностью нескольких факторов — повышенной активностью на РЦБ, снижением процентных ставок, уменьшением уровня инфляции, а также упрощением условий получения кредитов, что привело к возрастанию их объемов.

Подобно тому, как это было в 1929 г., активизировалась биржевая спекуляция за счет возможности получения высоких прибылей от финансовых операций. Кроме того, активно развивался рынок деривативов. Все это привело к повышению цен на акции и увеличению разрыва между капитализацией акций и их реальной стоимостью. Поскольку международные РЦБ в 1987 г. были намного больше связаны между собой, чем в 1929 г., спад отмечался одновременно во всех центрах мирового рынка — в Лондоне, Париже, Гонконге, Токио. Особенностью этого кризиса было то, что наибольшие убытки отмечались на рынке деривативов.

В 1990;е гг. система «глобального капитализма», основой которой стал общемировой финансовый рынок, достигла своего наивысшего расцвета, в чем немалым было значение радикальных технологических инноваций в сфере информационных технологий. Возросло значение таких участников глобального РЦБ, как институциональные инвесторы (страховые компании, пенсионные фонды, инвестиционные фонды). Именно эти инвесторы обеспечили в 1990;е гг. активное поступление капиталов на РЦБ и быстрый рост этих рынков.

Однако нетрудно было прогнозировать, что очередное повышение активности на РЦБ увеличивает потенциальную нестабильность этих рынков. В 2000 г. начался широкомасштабный кризис (так называемый «кризис Интернеткомпаний»), значительно повлиявший на общее состояние мирового РЦБ. Этот кризис стал следствием активной спекуляции акциями компаний так называемой «новой экономики», связанной с развитием информационных технологий. Начавшийся в январе 2000 г. данный кризис достиг своего максимума в марте того же года.

После первой волны экономического спада (2000—2001) были предприняты попытки активизировать РЦБ с помощью секьюритизации активов. На рынке недвижимости увеличился выпуск специализированных ипотечных ценных бумаг MBS (Mortgage Backed Securities), предназначенных для приобретения недвижимости в кредит. Затем возник очередной «бум» и на рынке недвижимости, и на рынке MBS. Однако когда для инвесторов стало очевидным, что цены на недвижимость, стоимость MBS, а также их рейтинг значительно завышены (а стагнация на рынке недвижимости углубляется и не имеет перспектив), в 2007 г. на рынке MBS произошел обвал, послуживший толчком для начала общемирового кредитно-финансового (2008), а потом и экономического кризиса.

Таким образом, финансовые кризисы (и национальные и международные) всегда были неотъемлемой частью рыночной экономики, но кризисы 1990;х гг. и глобальный финансовый кризис, начавшийся в 2008 г., по своему качеству и масштабам значительно превзошли предшествующие, а попытки международных финансовых организаций стабилизировать ситуацию не принесли реальных результатов.

Эти кризисы привели к пониманию, что трансформационные процессы на мировых РЦБ создают не только многочисленные выгоды (ускорение экономического роста, повышение уровня жизни, распространение технологических и организационных инноваций), но и, вследствие общей непредсказуемости развития глобального финансового рынка, увеличивают риски, связанные с тем, что за счет участия в глобальной финансовой системе возрастает влияние общемировых кризисных явлений на национальную финансовую систему.

Аналитики МВФ считают, что главные причины этих кризисов связаны с внутренними проблемами отдельных стран (коррумпированность, несовершенство экономической политики, нарушения финансовой дисциплины на уровне отдельных участников финансового рынка и целых стран). Действительно, формирующиеся и развивающиеся финансовые рынки имеют ряд системных недостатков, общих для всех стран. Однако основное значение при возникновении кризисов имеет не цикличность развития рыночной экономики, паника среди инвесторов или несовершенство финансовой политики государства (хотя в 1998 и 2008 гг. последнее обстоятельство имело достаточно большое значение).

Важнейшая особенность кризисных явлений конца XX — начала XXI в. состоит в том, что в условиях возрастания связей национальных финансовых систем с глобальным финансовым рынком кризисы, возникающие в отдельных странах, имеют тенденцию быстро распространяться на другие страны (это можно наблюдать на примере глобального финансового кризиса, начавшегося в середине 2007 г. на РЦБ США).

С одной стороны, на современных финансовых рынках свобода перемещения финансовых потоков принципиально возросла, создав явные выгоды для инвесторов. С другой — именно эта свобода перемещения капиталов и ее последствия (спекулятивные операции, ненадежные кредиты, политика искусственного поддержания высоких процентных ставок и т. д.) стала основным фактором нестабильности мирового финансового рынка, способствуя возникновению на нем глобальных кризисных явлений и распространению их на экономические системы стран с формирующимися и развивающимися финансовыми рынками.

Важным шагом на пути реформ глобальной финансовой системы явился состоявшийся в ноябре 2008 г. саммит «Группы 20», участниками которого стали представители США, ЕС, Японии, а также новые участники группы. Как подчеркивал президент России Д. А. Медведев, разразившийся финансовый кризис — «это глобальный кризис XXI в.».

В отличие от европейских государств российская экономика, пережив значительный спад в 2009 г. (-7,8% ВВП), показывает устойчивую положительную динамику. Приведем основные финансовые показатели России за 2011 г.:

• • экономический рост — 4,2%, рост промышленного производства 4,7%; в 2013 г. рост ВВП прогнозируется на уровне 4,2%, в 2014 г. — 4,6%;
• • профицит бюджета — 427,8 млрд руб.;
• • государственный долг России на конец 2011 г. составил около 10% ВВП и согласно прогнозам Минфина России к 2014 г. увеличится лишь до 17% ВВП;
• • корпоративный долг в 2012 г. оценивается в пределах 28% ВВП, или порядка 470 млрд долл.

Подтверждая свою экономическую устойчивость, российская сторона на декабрьском 2011 г. саммите Россия — ЕС заявила, что выделит в Международный валютный фонд для стабилизации финансовой обстановки еврозоны не менее 10 млрд долл., в то время как Вашингтон отказался помогать ЕС.

Страны ЕС активизировали работу по преодолению финансового кризиса. Одним из инструментов стабилизации обстановки в еврозоне призван стать Европейский фонд финансовой стабильности. Фонд был создан в мае 2010 г., когда над Грецией и некоторыми другими странами еврозоны нависла угроза дефолта. В середине 2011 г. его объем составлял 440 млрд евро. Взнос в фонд зависит от размера экономики страны ЕС, поэтому основными донорами выступают Германия (27%), Франция, Италия, Испания. Основными инструментами фонда являются прямая скупка облигаций стран-должников, гарантии по их займам, рекапитализация европейских банков. Также планируется осуществлять денежное наполнение фонда за счет размещения его облигаций в странах БРИ КС, поскольку внутренних источников ЕС недостаточно. Однако, как показала практика, кредиты фонда не смогли остановить распространение долгового кризиса в Греции, Ирландии и Португалии, поэтому 21 июля 2011 г. на саммите ЕС было решено удвоить его объем.

Одной из мер по противодействию спекуляции долговых обязательств должно стать введение налога Тобина, вокруг которого в Европе ведутся горячие дискуссии. Налог на финансовые операции назван в честь экономиста, нобелевского лауреата Джеймса Тобина, предложившего эту идею в 1970;е гг., но часто его называют «налогом Робин Гуда». Еврокомиссия вспомнила об этой идее в 2010 г., когда спекуляции вокруг долговых обязательств проблемных стран еврозоны наносили удар по евро. Ставки для сделок с акциями и облигациями составили 0,1% и 0,01% — для производных инструментов. Вводить налог Тобина можно только по всей еврозоне одновременно, иначе неминуемо «бегство» капитала. Предполагаемая сумма от поступления от налога — 50 млрд евро в год.

Источник: Максимцев И. Л. Финансовый кризис Еврозоны: предпосылки, последствия, поиск решения // Финансовые рынки Европы и России. Устойчивость национальных финансовых систем: поиск новых подходов: сборник материалов III Международной научно-практической конференции. 18—19 апреля 2012 г. Часть I. СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2012. С. 7−8.

Представители ЕС предложили план действий и добились включения в итоговую декларацию конкретных мер по борьбе с финансовым кризисом, а именно: унификацию и совершенствование стандартов бухгалтерской отчетности; изменение принципов деятельности и ограничение свободы рейтинговых агентств; отказ от сверхвысоких доходов руководителей финансовых корпораций; ограничение деятельности хедж-фондов и мониторинг новых рисковых финансовых продуктов. Все эти меры в первую очередь касались США. Для развивающихся стран предусматривалось повышение роли МВФ и большее их представительство в этой организации.

Однако в текст декларации не вошли пожелания Д. А. Медведева, что «системообразующие страны должны придерживаться общих требований в сфере макроэкономической, в том числе бюджетной и денежно-кредитной политики».

Ипотечный кризис в США и ухудшение ситуации в мировой финансовой системе привели к обострению проблемы привлечения средств с зарубежных рынков. Повысились ставки, и банки стали более тщательно отбирать заемщиков. Стремясь улучшить положение с ликвидностью, ЦБ РФ уменьшил нормы отчислений в Фонд обязательных резервов и повысил его объемы; снизил ставки по займам под залог иностранной валюты (валютный своп), повысил размеры кредитования под залог ценных бумаг (РЕПО), и по ним уменьшил требования к эмитентам этих бумаг. Тем не менее с мая 2008 г. состояние финансового рынка России начало резко ухудшаться. Темпы роста РЦБ были слишком высоки, что не подкреплялось состоянием экономики страны. Нерезиденты в массовом порядке стали избавляться от российских ценных бумаг, что способствовало обвалу фондового рынка России. 19 мая 2008 г. индекс РТС установил новый исторический максимум падения. К зиме 2008 г. фондовый рынок обвалился на 70—80% по сравнению с маем, в то время как падение западных рынков составило 30—40%. Обострилась проблема с РЕПО, в несколько раз расширились спрэды.

В ноябре 2008 г. был принят «План действий, направленных на оздоровление ситуации в финансовом секторе и отдельных отраслях экономики». Это был второй этап борьбы за улучшение положения в экономике России.

Первые шаги правительства по оздоровлению экономики были предприняты с тем, чтобы предоставить крупные объемы бюджетных денежных средств самым мощным национальным банкам и, в частности, государственным. Несмотря на это, только за октябрь 2008 г. отток капитала из страны составил 50 млрд долл., ЦБ РФ принял ряд мер по ограничению утечки капитала: он объявил о расширении технического коридора колебаний курса рубля к бивалютной корзине с 30,4 до 30,7 руб.; увеличил ставку рефинансирования с И до 12% и ставки по своим операциям с банками — в частности, но рублевой части валютных свопов с 9 до 12%; провел валютную интервенцию (для поддержания курса рубля); начал отслеживать динамику валютных вложений тех банков, которым государство оказало помощь. Тем не менее в 2011 г. отток капитала из страны составил 80,5 млрд долл., а в 2012 г. сократился до 56,8 млрд долл.

У профессиональных участников РЦБ возникла проблема с ликвидностью. Если ликвидность банков поддерживает ЦБ РФ, то такая поддержка отсутствует у операторов РЦБ. Предполагалось, что профессиональные участники будут допущены к операциям рефинансирования со стороны ЦБ РФ.

Всего на борьбу с финансовым кризисом были выделены гигантские средства. Так, около 3 трлн руб. было направлено из бюджета, включая суммы, зарезервированные по кредитам реальному сектору. Из международных резервов было направлено свыше 2 трлн руб. (в том числе из Фонда национального благосостояния — 625 млрд руб.). ВЭБ на рынке ценных бумаг скупил акций компаний на сумму в 140 млрд руб. (что означало их фактическую национализацию); на рефинансирование внешнего долга предприятиям выделялось 319 млрд руб.

Благодаря этим мерам, уже в первой половине ноября 2008 г. ситуация в российской банковской системе стабилизировалась, и отток средств прекратился. ЦБ РФ удалось разобраться с рядом банков и некоторых из них обанкротить. Кроме того, помогли средства Стабилизационного фонда и золотовалютные средства ЦБ РФ.

20 октября 2008 г. был сформирован Совет по развитию финансового рынка. 29 декабря 2008 г. распоряжением Правительства РФ № 2043;р утверждена «Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года» (далее — Стратегия).